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Nvidia legt starke Zahlen vor, Aktie fällt trotzdem – Speicher wird zum neuen Engpass

Erstausgabe des AI-Accelerators-Newsletters, für den Zeitraum 26. bis 29. Mai 2026. Nvidias überragende Zahlen waren die Schlagzeile, doch die Podcasts waren sich einig über eine andere Geschichte: Nicht die GPU-Dies, sondern High-Bandwidth-Memory ist inzwischen der begrenzende Faktor des Zyklus.

AI Accelerators: GPUs, Custom Silicon & Optik

Ausgabe 001, Woche vom 31. Mai 2026: Nvidia legt starke Zahlen vor, Aktie fällt trotzdem – Speicher wird zum neuen Engpass

Nvidia hat es wieder getan (81,6 Mrd. US-Dollar Umsatz, 75 % Bruttomarge, eine Prognose von 91 Mrd. US-Dollar, ein Aktienrückkaufprogramm über 80 Mrd. US-Dollar), und die Aktie fiel an jedem der folgenden Tage. Das allein wäre schon eine Geschichte. Doch die interessantere Entwicklung, die diese Woche in den Podcasts durchgängig zu hören war: Der Engpass des gesamten Zyklus hat sich still und leise von Nvidias Verladerampe nach Boise und Icheon verlagert. Wer diese Woche nur Zeit für ein einziges Interview mit einem Branchenmanager hatte, sollte sich das von Andrew Feldman anhören – und es ging um Speicher.

Kurz zusammengefasst

  • Nvidias Zahlen waren die Schlagzeile, aber HBM ist die eigentliche Obergrenze. Mehrere Sendungen kamen unabhängig voneinander zum gleichen Schluss: Nicht mehr GPU-Dies begrenzen den Zyklus, sondern High-Bandwidth-Memory – und deshalb sind Micron und SK Hynix gerade beide in den Club der Billionen-Dollar-Unternehmen aufgestiegen.
  • Die Debatte über eine Wachstumsverlangsamung ab 2027 hat inzwischen auch die Buy-Side erreicht, während die Sell-Side-Analysen weiterhin durchweg positiv ausfallen. Eigene ASIC-Entwicklungen der Hyperscaler und Inferenz vor Ort sind die beiden Pfade, über die die Bären argumentieren.
  • Die ASIC-/Custom-Silicon- und Optik-Werte hatten eine ruhige Woche: keine neuen Informationen zu Broadcom oder Marvell, keine Details zu MTIA/Maia/Trainium, keine Roadmap zu Co-Packaged Optics (CPO). Das Signal dieser Woche kam aus dem Speicherbereich und aus Nvidias eigener Networking-Sparte.

Was ist neu

1. Nvidia hat die Networking-Sparte ausgewiesen, und sie ist größer als gedacht. Bei The Circuit (Folge 166) wies Jay Goldberg darauf hin, dass Nvidia die separate Ausweisung der Networking-Umsätze zwar eingestellt hat, dabei aber trotzdem die Zahl preisgegeben hat: Networking lag im Quartal bei rund 15 Mrd. US-Dollar, etwa 20 % des Data-Center-Geschäfts, und ist "auf dem Weg zu einem 100-Milliarden-Dollar-Geschäft". Goldberg wies zudem auf die neue Aufteilung des Data-Center-Segments hin: "Hyperscaler" versus "ACIE" (Neoclouds/Unternehmen/staatliche Kunden), wobei Gaming, Automotive und Robotik nun unter "Edge Compute" zusammengefasst werden. Das verrät einiges darüber, wo das Management das nächste Wachstumskapitel verortet.

2. Nicht GPUs, sondern HBM ist der limitierende Faktor – und der Markt hat es bemerkt. Bei Bloomberg Tech (27. Mai) brachte es Ed Ludlow unverblümt auf den Punkt: "Es liegt nicht daran, dass Nvidia nicht genug [GPU-Dies] bekommt. Es ist der entsprechende High-Bandwidth-Memory, der fehlt." Bloombergs Ryan Vlascelica ergänzte, dass sich Microns Umsatz im vergangenen Quartal fast verdreifacht habe – das schnellste Tempo seit den 1990er-Jahren. UBS soll sein Kursziel für Micron auf eine Marktkapitalisierung von 1,8 Billionen US-Dollar verdreifacht haben, mit der Begründung, Speicher verdiene ähnlich hohe Multiples wie Nvidia (rund das 15-Fache des erwarteten Gewinns je Aktie gegenüber historisch rund dem 5-Fachen), während Micron zum Zeitpunkt der Sendung noch unter dem 10-Fachen des erwarteten Gewinns gehandelt wurde. Sowohl Micron als auch SK Hynix legten im Mai um rund 70 % zu, seit Jahresbeginn sogar um über 200 %.

"Nach TSMC, gleich hinter der Fab-Kapazität, ist Speicher Nummer zwei... Micron erzielt Zahlen mit 80, 85 % Bruttomarge... das sind Software-Bruttomargen bei Speicher." Andrew Feldman, CEO von Cerebras, im Podcast The Twenty Minute VC, 26. Mai

3. Das einzige echte Manager-Interview der Woche war das mit Feldman bei 20VC, und er brachte die TCO-Rechnung hinter eigenen ASICs in einem einzigen Satz auf den Punkt. In derselben 20VC-Folge sagte er: "Wenn Google oder Cerebras unsere eigene Hardware in unserem eigenen Rechenzentrum einsetzt, haben wir einen erheblichen Vorteil gegenüber einer Neocloud, denn Neoclouds kaufen Hardware zu Bruttomargen von 70, 80 % für Nvidia." Das ist die gesamte ökonomische Argumentation hinter TPU, Trainium und MTIA in einem Satz: Eigene Chips arbitrieren Nvidias Bruttomarge weg, und die Obergrenze dieser Strategie ist die interne Nachfrage. Feldman kritisierte zudem Nvidias Neocloud-Strategie: "Sie haben die Neoclouds finanziert, abgesichert und überproportional beliefert. Sie haben damit eine Abhängigkeit geschaffen, die wahrscheinlich nicht gesund ist."

4. Unternehmen fragen erstmals nach eigenen GPU-Racks vor Ort – eine neue Facette des adressierbaren Marktes. Bei The Circuit berichtete Ben Bajarin vom Dell Tech World, dass Unternehmen erstmals aktiv nach eigenen GPU-Racks vor Ort fragen. Ein Kunde sagte ihm: "Vor ein paar Jahren wussten wir nicht, warum wir das tun sollten, aber jetzt, wo wir sehen, wie viele Tokens wir in der Cloud verbrauchen, ist uns klar geworden, dass es durchaus Sinn ergeben könnte." Anekdotisch, aber ein tendenziell positives Signal für Dell, HPE und Supermicro – und ein kleiner Dämpfer für die These, dass sich Inferenz vollständig in die Cloud verlagert.

5. Die Debatte über eine Verlangsamung ab 2027 hat nun auch die Buy-Side erreicht. In der NVDA-Folge von 20VC legte Rory O'Driscoll die Bullen-Rechnung dar (rund 100 Mrd. US-Dollar an KI-Investitionen in diesem Jahr, GPUs machen etwa die Hälfte der Investitionen aus, Nvidias Marktanteil ergibt die heutige Run-Rate von rund 320 Mrd. US-Dollar; Jensen Huangs Zahl von 3 bis 4 Billionen US-Dollar für 2030 führt zu einem Nvidia-Umsatz von nahezu 1 Billion US-Dollar bei 70 % Marktanteil an 50 % des Gesamtmarktes). Jason Lemkin vertrat die Gegenposition und verwies auf Berichte, wonach "der Chief Operating Officer von Uber sagt, der zusätzliche ROI sei nicht gegeben" und "Microsoft angeblich von Anthropic abrückt, weil es zu teuer sei". Die Aussagen zu Uber und Microsoft sollten als Behauptungen der jeweiligen Sprecher behandelt werden, nicht als verifizierte Fakten – doch die Fragestellung selbst ist die zentrale Frage des Jahres.

Die Debatte

Die Bullen hatten diese Woche das lautere Mikrofon. Nvidia hat die Prognose gerade auf 91 Mrd. US-Dollar pro Quartal angehoben, Networking entwickelt sich intern zu einem 100-Milliarden-Dollar-Geschäft, HBM ist für Jahre ausverkauft (Feldman: der Engpass werde "mindestens noch mehrere Jahre" andauern), und ein sinngemäß bei Limitless (28. Mai) wiedergegebenes Zitat von Gavin Baker bringt es ziemlich unverblümt auf den Punkt: "Nvidia könnte dieses und nächstes Jahr GPUs im Wert von 2 bis 3 Billionen US-Dollar verkaufen, wenn nur TSMC liefern könnte." Wenn die Nachfrage unbegrenzt und das Angebot der limitierende Faktor ist, dann ist die Sorge um Marktanteilsverluste eher ein Thema für 2027 und danach als für 2026.

Die Argumente der Bären waren diese Woche eher struktureller als spezifischer Natur. Bajarin bei The Circuit formulierte die These der Buy-Side explizit: Nvidias Marktanteil im Data-Center-Segment werde "nicht bei 80 % bleiben... er wird auf ein niedrigeres Niveau sinken", und er zog eine Analogie zum Apple-Android-Moment um 2009 bis 2011, wobei die eigenen XPUs der Hyperscaler die Rolle von Android einnehmen. Das Gegenargument der Bullen ist die vertikale Integration aus CUDA, Networking und CPU, und bislang setzt sich dieses Argument zumindest in den Zahlen durch, wenn auch noch nicht vollständig in den Bewertungsmultiples. Die Frage nach dem Grenz-ROI (Uber, Microsoft) bleibt ein makroökonomisches Risiko, das man im Auge behalten sollte, doch die Stimmen aus der Praxis, die diese Behauptungen bestätigen könnten, waren diese Woche in den Podcasts nicht zu hören.

Die Custom-Silicon- und On-Device-Inferenz-Stränge der Bären-These (Design-Wins von Broadcom, MTIA-/Maia-Roadmaps, NPU-Rechenleistung, Verbreitung von Copilot+) kamen diese Woche in den Sendungen praktisch nicht vor. Das sei hier ausdrücklich festgehalten, statt Quellen zu erfinden, die es nicht gibt.

Weitere Auswirkungen

  • Speicher: der klarste abgeleitete Trade der Woche. Micron und SK Hynix wurden bereits neu bewertet; Samsung hinkt noch hinterher. Feldmans Angabe einer Bruttomarge von 80 bis 85 % bei HBM (20VC, 26. Mai) ist die Zahl, an der man sich orientieren sollte.
  • TSMC / CoWoS: Feldman: "TSMC, gleich hinter der Fab-Kapazität", das heißt, fortschrittliches Packaging ist der Engpass Nummer eins, Speicher Nummer zwei. Das stärkt die Werte, die von CoWoS profitieren (und macht die Bären-These zu Nvidias kurzfristigem Volumen komplizierter).
  • Astera Labs (ALAB): Bei Limitless (28. Mai) wurde darauf hingewiesen, dass laut der 13F-Meldung von Atreides ALAB rund 7,4 % des Fondsvolumens ausmacht (zweitgrößte Position), eingeordnet als Werte aus der Konnektivitäts-/Infrastrukturebene: Sobald Cluster über mehrere Hunderttausend Chips hinauswachsen, wird die Verbindungstechnik zum eigentlichen Engpass. Lumentum und Coherent wurden ebenfalls gehalten.
  • Marvell (MRVL): Ed Ludlow von Bloomberg Tech bezeichnete das Custom-Silicon-Modell von MRVL als "genau dieselbe Idee [wie bei Broadcom]" und verwies auf Nvidias Investition in Höhe von 2 Mrd. US-Dollar in Marvell (März 2026) sowie auf MRVLs Fokus auf Photonik, Optik und Networking; die Aktie hat sich seit Jahresbeginn in etwa verdoppelt. Diese Woche keine neuen Details zu Design-Wins.
  • ByteDance / Investitionen der Hyperscaler: Bloomberg berichtete, dass ByteDance Investitionen von bis zu 70 Mrd. US-Dollar im Jahr 2026 und möglicherweise 100 Mrd. US-Dollar im Jahr 2027 in Erwägung zieht. Ein Nachfragesignal für die gesamte Wertschöpfungskette aus GPU, ASIC, HBM und Optik.
  • Chinesischer DRAM-Hersteller (CXMT): The Circuit wies darauf hin, dass CXMT (rund 7 % Marktanteil, +150 bis 160 % im Jahresvergleich) seinen Börsengang eingereicht hat, ohne den Status auf der Entity List oder HBM-Ambitionen zu erwähnen – obwohl CXMT-DDR5-Speicher bereits in US-Gaming-Grafikkarten verbaut wird. Ein sich langsam aufbauendes politisches Risiko für die Preissetzungsmacht bei HBM, aber kein Ereignis, das 2026 zu erwarten wäre.

Einige lautere Behauptungen kamen ebenfalls auf, die hier nicht als gesichert zitiert werden: eine angebliche Investition von Nvidia über 4 Mrd. US-Dollar, aufgeteilt zwischen Coherent und Lumentum, ein Deal über 6 Mrd. US-Dollar zwischen Meta und Corning im Bereich Optik sowie ein Leasing-Deal über 6 Mrd. US-Dollar, bei dem Anthropic den Colossus-Cluster von xAI mietet – alle drei stammen aus The ACID Capitalist (29. Mai). Hugh Hendry präsentierte sie mit großer Überzeugung, doch die Zahlen ließen sich in der Sendung nicht bis zu Primärquellen zurückverfolgen. Wird hier vermerkt, falls sich eine der Angaben später bestätigen sollte.

Quellen