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Apollo warnt: Unternehmenssoftware-Übernahmen werden zum nächsten Kreditproblem

Private credit and alternatives newsletter for May 25–31, 2026. A quiet but pointed week as Apollo's two most senior voices, Marc Rowan and David Sambur, independently flag enterprise-software LBOs as the next credit-and-exit problem while parking the firm's growth in IG credit and ABF.

Private Credit & Alternatives

Woche vom 25. bis 31. Mai 2026: Apollo warnt, dass Buyouts von Unternehmenssoftware zum nächsten Kreditproblem werden

Eine ruhige Woche an den Märkten, aber keineswegs eine ereignislose. Apollos zwei ranghöchste Stimmen, Marc Rowan bei a16z und David Sambur bei Bains Dry Powder, setzten diese Woche unabhängig voneinander und ohne Absprache auf Sendung ein deutliches Zeichen zu Buyouts von Unternehmenssoftware. Dieselbe Firma, dieselbe Diagnose, dieselbe Woche. Wer eine BDC mit softwarelastigem Buchbestand hält, sollte sich dafür einen Moment Zeit nehmen.

Kurz zusammengefasst

  • Apollo (APO) hat innerhalb von fünf Tagen gleich zweimal Buyouts von Unternehmenssoftware als unmittelbare Quelle der nächsten Kredit- und Exitkrise benannt. Rowan bezeichnete die erwarteten Private-Equity-Renditen in diesem Bereich als "desaströs". Sambur sagte, Gläubiger würden in den kommenden 1 bis 3 Jahren einige dieser Unternehmen übernehmen.
  • Die These, die auf Sendung wirklich trägt, ist permanentes Kapital plus ABF. Rowan: 80 % des über 1 Billion US-Dollar schweren verwalteten Vermögens (AUM) von Apollo entfallen inzwischen auf Kredite, "die überwiegende Mehrheit" davon Investment Grade, mit Rechenzentren, Chipfinanzierung und Robotik als zentrale Einsatzthemen für 2026.
  • Der Spread-Ausblick von Apollos CEO: weiter. Drei Worte. Er ging kaum näher darauf ein. Das ist mehr Aufmerksamkeit wert, als drei Worte vermuten lassen.

Was neu ist

Rowan bei a16z: "Ich persönlich erwarte, dass die realisierten Renditen aus Private Equity dort desaströs ausfallen werden." Das sagt Marc Rowan über die rund 30 % der Private-Equity-Branche, die seit einem Jahrzehnt auf Unternehmenssoftware ausgerichtet sind. Sein Mechanismus ist einfach und unbequem: Man habe Preise gezahlt, die "eine Zukunft ohne KI widerspiegelten", und der Weiterverkauf an den nächsten Käufer oder an die Börse falle "schlicht niedriger" aus. Übersetzt für ein Kreditbuch: Genau diese Buyouts sind es, deren Kapitalstrukturen am stärksten gespannt sind, und die Eigenkapitalgeber verfügen nicht mehr über eine naheliegende Nachfrage, um eine Refinanzierung zum Nennwert zu ermöglichen.

"Wir sind vor acht, zwölf Wochen aufgewacht und haben festgestellt, dass KI die Unternehmenssoftware treffen wird? Wirklich?", Rowan

Sambur bei Dry Powder: Gläubiger stehen kurz davor, einige Softwareunternehmen zu erben. Gleiche Woche, anderer Sender. Der Co-Leiter von Apollo PE wurde noch konkreter: "Sie werden so lange warten, wie ihre Kapitalstrukturen es zulassen. Einige dieser Unternehmen werden in den nächsten 1 bis 3 Jahren verkauft werden … einige werden nicht das wert sein, was die Schulden ausmachen, und die Gläubiger werden sie übernehmen." Das ist eine Wertberichtigungsprognose, gelassen ausgesprochen von jemandem, der es wissen muss. Bains Hugh MacArthur ordnete die Makrosicht ein: "2025 war das vierte Jahr in Folge, in dem das DPI-zu-NAV-Verhältnis für die LP-Community unter 15 % lag." Die Limited Partners bekommen ihr Geld nicht zurück. Dieser Druck muss sich irgendwo entladen.

Der tägliche Nettoinventarwert (Daily NAV) kommt, und der CEO äußert sich öffentlich besorgt darüber. Rowan bestätigte, dass Apollo bei "einer ganzen Reihe" von Produkten eine tägliche Bewertung zum Marktpreis einführt, um fünf neue Kundengruppen zu erschließen: Privatanleger, Versicherer, den Fremd- und Eigenkapitalbereich institutioneller Investoren, klassische Vermögensverwalter und die betriebliche Altersvorsorge (401(k)). Danach relativierte er das stärker als erwartet: "Ich habe noch nie einen Markt auf der Welt erlebt, der Transparenz und Preisfindung hat und nicht das Zehnfache seiner ursprünglichen Größe erreicht." Das ist im selben Satz bullisch fürs AUM und beunruhigend für die Liquiditätsbedingungen.

Rechenzentren, Chips und Robotik sind das zentrale Investitionsthema für 2026. Rowan wurde ungewöhnlich konkret: "Wenn ich mir die Treiber unseres Geschäfts für dieses Jahr ansehe, dann sind das Rechenzentren. Das sind gewaltige Summen an Chipfinanzierung." Er bezifferte die Welle mit "800 Milliarden US-Dollar an Investitionsausgaben allein von vier börsennotierten Unternehmen in diesem Jahr" und warnte, dass Apollo und Wettbewerber "tatsächlich an Konzentrationsgrenzen stoßen werden" bei Hyperscaler-Namen. Neu war die Robotik-Linie: Er will eine ABF-Struktur nach Art der Ausrüstungsfinanzierung, keine Venture-Kapital-Beteiligung, um die installierte Basis zu finanzieren. Für denjenigen, der das zeichnet, ist das ein Motor aus Gebühren und Spreads.

Apollos Ausstieg aus dem syndizierten Markt ist das Ergebnis eines jahrzehntelangen Prozesses. Sambur erwähnte im selben Bain-Podcast beiläufig, dass Apollo bereits vor "10 oder 12 Jahren" eine "Kapazität für die direkte Platzierung von Fremdkapital" aufgebaut habe, gezielt um die Abhängigkeit von den Fremdkapitalmärkten zu verringern. Der Punkt dabei: Das ist keine Kehrtwende aus dem Jahr 2026. Bis der Bankenmarkt für Software-Papiere wieder öffnet, hat sich die Architektur längst verschoben.

Die Debatte

Die bärische Sichtweise hatte diese Woche zwei klare Stimmen, und beide kamen aus demselben Haus. Die bullische Sichtweise, dass es sich hier strukturell um eine wachsende, solide gezeichnete Anlageklasse mit permanentem Kapital handelt, deren Demokratisierung eine dauerhafte, gebührenstarke Wachstumsspur eröffnet, wurde diese Woche in den von uns verfolgten Podcasts nicht artikuliert. Zur Fairness: Wir rekonstruieren hier das Gegenargument so überzeugend wie möglich aus dem vorhandenen Material, wir erfinden es nicht aus dem Nichts.

Die Bären, in ihren eigenen Worten. Apollos Führung sagt Ihnen, dass ein Jahrzehnt an Software-Buyouts auf Basis einer Welt vor KI und vor 400 Basispunkten bewertet wurde, dass 30 % der Branche dort stehen und dass Gläubiger einige davon übernehmen werden. Der Exit-Stau ist real: Sambur nannte "32.000 unverkaufte Portfoliounternehmen, und die durchschnittliche Haltedauer stieg von 5 auf 7 Jahre." DPI/NAV liegt seit vier Jahren in Folge unter 15 %. Das ist keine Stimmung, das ist gebundenes Betriebskapital.

Der implizite Bulle. Rowan bezeichnete Private Credit immer wieder als "ganz überwiegend Investment Grade" und nannte Intel, Air France, EDF, AT&T, Meta und BP Energy als größte Emittenten privater Investment-Grade-Papiere, eine bewusste, fast theatralische Abgrenzung von der "sehr engen Definition der Presse, wonach Private Credit gleich Direktkredite und BDCs sei". Nimmt man ihn beim Wort, konzentriert sich das zyklische Risiko auf einen Teilbereich der Anlageklasse, während das strukturelle Wachstum in einem anderen Bereich liegt (Investment-Grade-Papiere auf Versicherungsbilanzen, ABF, hybrides Eigenkapital). Das ist eine selbstdienliche Darstellung, Apollo ist die Firma, die am meisten davon profitieren würde, aber sie ist trotzdem in sich schlüssig.

Was diese Woche fehlt: ein einziger Gast, der widerspricht. Kein BDC-CEO auf Sendung, der die Entwicklung notleidender Kredite verteidigt, kein Konkurrent aus dem Wealth-Bereich, der evergreene Mittelzuflüsse anpreist, kein Akademiker, der die Frage der Rücknahmebeschränkungen (Gating) aufwirft. Diese Stille ist selbst ein Datenpunkt.

Die Namen im Fokus

Apollo (APO). Rowans Rahmenwerk leistet die Arbeit von drei Pitch-Decks. Die verwertbare Lesart: Er markiert Kreditzyklusrisiken in fremden Private-Equity-Büchern, während er gleichzeitig 80 % des eigenen AUM in Investment-Grade-Krediten und Versicherungsvermögen parkt, und sein "am schnellsten wachsendes" Segment, hybrides Eigenkapital, ist genau der Topf, der geschaffen wurde, um private, aber sichere Vermögenswerte aufzunehmen, die die Renditeschwelle alternativer Investments nicht erreichen. Nächster Katalysator: jede konkrete Größenangabe zur Produktpalette des täglichen NAV sowie die nächste Meldung zum FRE-Wachstum.

BDCs (ARCC, BXSL, OBDC, FSK). Aus dem BDC-Lager hat sich diese Woche niemand geäußert. Die einzig ehrliche Lesart ist daher der rote Faden aus den Apollo-Episoden: Software-Buyout-Exposure ist der Posten, den man im nächsten 10-K- und 10-Q-Zyklus genau prüfen sollte. Der Trend bei PIK als Anteil am Anlageertrag wurde in diesem Beobachtungsfenster in keinem Podcast thematisiert; wir behalten das im Blick.

Übertragungseffekte

  • Direktkreditgeber mit Software-Papieren sind der klarste Übertragungseffekt. Sambur sprach den unbequemen Teil offen aus: "Die Gläubiger werden sie übernehmen." Achten Sie im nächsten Berichtszyklus auf Watch-List-Abschreibungen und PIK-Umschaltungen in softwarelastigen Büchern.
  • Rechenzentrums- und ABF-Kreditnehmer sind die strukturellen Gewinner. Apollo signalisiert öffentlich, dass es dieses Papier will; die Spreads sollten für kreditwürdige, hyperscaler-nahe Emittenten stabil bleiben, selbst wenn Rowan insgesamt weitere Spreads erwartet.
  • Der Markt für syndizierte Kredite und CLOs verliert weiter Marktanteile an die Direktplatzierung. Apollo hat die Alternative vor zehn Jahren aufgebaut und nutzt sie jetzt.
  • Versicherungsbilanzen sind der strukturelle Käufer. Rowan: "Wir sind bereit, kostengünstige Rentenverpflichtungen mit sicheren, langfristigen Ertragswerten zu matchen. Nicht mit riskanten langfristigen Ertragswerten."
  • Vertrieb über Wealth-Kanäle und 401(k) wurde als Zielmarkt erwähnt, nicht als konkrete Entwicklung. Diese Woche fielen im Podcast keine Plattformnamen (Morgan Stanley, Merrill, iCapital, CAIS) und auch keine regulatorischen Neuigkeiten.

Was sich verändert hat

Was sich diese Woche wirklich verschoben hat, ist der Zeitrahmen für das Kreditrisiko bei Unternehmenssoftware. Rowan datierte Apollos internes "Erwachen" beim Thema KI versus Software auf "vor acht, zwölf Wochen", also grob Anfang März 2026. Das bedeutet: Die Firma sagt Ihnen damit, dass die Erkenntnis intern bereits stattgefunden hat, die öffentliche Kommunikation hinkt hinterher. Sambures Zeitrahmen von 1 bis 3 Jahren für erzwungene Gläubigerübernahmen ist das erste Mal, dass ich von einem Apollo-Verantwortlichen eine konkrete zeitliche Einordnung dazu höre.

Quellen