Newsletter · 2026-06-25 · Ashutosh Agarwal

Micron übertrifft selbst das bullische Szenario, Kapital rotiert zu den Capex-Nutznießern

Micron hat sogar das bullische Szenario übertroffen, und das Kapital rotiert von den Capex-Ausgebern hin zu den Nutznießern, während OpenAI zusammen mit Broadcom seinen Inferenzchip Jalapeño vorstellt – der Wochenrückblick für die Woche vom 25. Juni 2026.

Der AI-Capex-Tracker

Ausgabe vom Donnerstag, 25. Juni 2026: Micron übertrifft das bullische Szenario, Kapital rotiert zu den Capex-Nutznießern

Auf einen Blick

Die Ungewissheit hat sich aufgelöst, und zwar bullisch. Micron hat sogar das bullische Szenario übertroffen und legte nachbörslich um 5% zu. Die EPS-Prognose lag bei 31 USD gegenüber einem Konsens von 25 USD, hinzu kamen 16 strategische Kundenverträge (14 davon im Wert von jeweils rund 100 Mrd. USD über 3 bis 5 Jahre) sowie eine Capex-Prognose für das Geschäftsjahr 27 von über 40 Mrd. USD – und trotzdem erwirtschaftete das Unternehmen im Quartal 16 Mrd. USD an freiem Cashflow. Der eine Zahlenausweis, vor dem sich alle fürchteten, fiel zugunsten der Bullen aus. (Closing Bell, 24. Juni)
OpenAI bringt einen eigenen Chip auf den Markt. Zusammen mit Broadcom präsentierte das Unternehmen Jalapeño, einen maßgeschneiderten Inferenzchip für Sprachmodelle, der rund 50% günstiger als eine typische AI-GPU ist, dessen Entwicklung vom Design bis zum Tape-out nur 9 Monate dauerte und der bis 2027 im Gigawatt-Maßstab hochgefahren und 2028 "im Vollbetrieb" laufen soll. Brockman betont: Der Chip ist additiv zu Nvidia, "wir bekommen einfach nicht genug Rechenleistung." (Squawk on the Street, 24. Juni; Bloomberg Tech, 24. Juni)
Der eigentliche Trade ist die Rotation: die Nutznießer halten, nicht die Ausgeber. Kapital strömt in großem Stil in die Nutznießer der Investitionen (Speicherchips, Hardware) und weg von den Hyperscalern, die die Rechnung begleichen. Doch die Rechnung der Bären bleibt gültig: Es werden 2 Billionen USD an Netto-Neuumsatz binnen vier Jahren benötigt, um den Ausbau zu rechtfertigen. (Closing Bell, 24. Juni; The Valley Current, 24. Juni)

Was ist neu

Die gestrige Ausgabe war die Vorbereitung: Chipwerte gerieten weltweit unter Druck, und Micron stand "heute Abend" im Rampenlicht. Heute Abend kam die Auflösung, und sie fiel positiv aus. Die Bären, die eine binäre Entscheidung wollten, bekamen sie – und verloren.

1. Micron hat bestanden und sogar das bullische Szenario übertroffen. Closing Bell, 24. Juni, Julian Emanuel (Chef-Aktien- und Quant-Stratege bei Evercore) und Mehdi Hosseini (Susquehanna, Halbleiter).

Emanuel: "Sie haben bei fast allen Kennzahlen sogar das bullische Szenario übertroffen." Die Aktie legte nachbörslich um rund 5% zu, über ihr Intraday-Hoch von knapp 1.080 USD hinaus. Hosseinis Erklärungsrahmen ist die "Speicherwand": "Der Konsens erwartete 25 USD EPS im August, und Micron hat eine Prognose von 31 USD abgegeben ... Kunden bleibt gar nichts anderes übrig, als eine Prämie zu zahlen." Das Detail, auf das der Markt gewartet hatte: 16 strategische Kundenverträge, 14 davon im Wert von "mindestens etwa 100 Mrd. USD über die verbleibende Vertragslaufzeit" (3 bis 5 Jahre) – das durchbricht den klassischen Boom-Bust-Zyklus und verschafft Micron über mehrere Quartale hinweg Planungssicherheit. Die eigentlich beunruhigende Zahl, eine Capex-Prognose von "mehr als" 10 Mrd. USD pro Quartal im Geschäftsjahr 27, also 40 bis 50 Mrd. USD, wird durch eine sinkende Kapitalintensität ausgeglichen: 25 Mrd. USD operativer Gewinn, 7 Mrd. USD Capex, 16 Mrd. USD freier Cashflow im Quartal. Dieser Zyklus ist deshalb anders, weil er sich selbst finanziert.

"Investoren wollen nur den Nutznießern all dieser Investitionen ausgesetzt sein ... und nicht den Unternehmen, die die Rechnung tragen." (Julian Emanuel)

2. OpenAI hat einen Chip entwickelt. Gebaut hat ihn Broadcom. Squawk on the Street, 24. Juni, Greg Brockman (Präsident und Mitgründer von OpenAI) und Hock Tan (CEO von Broadcom), beide operativ Verantwortliche, in einem CNBC-Exklusivinterview.

Jalapeño ist ein von Grund auf neu entwickelter Beschleuniger für die LLM-Inferenz, rund 50% günstiger pro Token als eine GPU, mit einer Entwicklungszeit vom Design bis zum Tape-out von neun Monaten – "für diese Branche rasend schnell" (Brockman). Entscheidend ist: Der Chip ist kein Ersatz für Nvidia: "Er ist sehr additiv. Wir haben das Gefühl, dass wir einfach nicht genug Rechenleistung bekommen, um mit der Nachfrage Schritt zu halten." Nvidia bleibt Partner für das Training, Jalapeño zielt auf die Inferenz. Tans Einordnung ist ein struktureller Wendepunkt: "Jeder ... führende Entwickler von Foundation Models wird irgendwann eigene Chips entwickeln", und die Nachfrage seiner sechs Hyperscaler-Kunden sei "geradezu unersättlich ... nicht nur '26, nicht nur '27. Wir sehen dieselbe, sogar noch höhere Nachfrage für '28." Der Zeitplan: kleiner Prototyp 2026, Skalierung 2027, "volle Fahrt in der ersten Hälfte 2028." (Bloomberg Tech, 24. Juni: Microsoft hat im zweiten Quartal 41 Mrd. USD an zusätzlichen Rechenzentrumsverpflichtungen aufgenommen (insgesamt rund 197 Mrd. USD); die Hyperscaler haben insgesamt 850 Mrd. USD an künftigen Leasingverpflichtungen zugesagt.)

3. CJ Muse: Speicherchips werden 2027 noch knapper, und TSMC bestimmt die Gewinner. Squawk on the Street, 24. Juni, CJ Muse (Cantor Fitzgerald, Halbleiter). "Das Angebot wird 2027 noch knapper sein als 2026", entsprechend zieht sich die Ertragskraft bis 2028 hin. Bullen modellieren ein EPS von 200 USD für Micron im nächsten Jahr (ein Multiplikator von 5). Sein Hinweis zur Kapazitätsverteilung: "Alle unsere Analysen deuten darauf hin, dass TSMC Nvidia, AMD und Broadcom priorisiert ... das sind die drei Gewinner im Bereich Custom Silicon." Marvells Geschäft mit AWS, Microsoft und Optik treibt "10 USD [EPS] bis 2028."

4. Der Strombarometer heißt GE Vernova: ausverkauft bis 2029. Squawk on the Street, 24. Juni, Seema Mody live aus dem Turbinenwerk von GEV in South Carolina (operative Einblicke). GE Vernova ist mit Gasturbinen bis 2029 komplett ausverkauft, Aufträge sind bereits bis 2031 gebucht; die Turbinenpreise sind in drei Jahren um 300% gestiegen. Microsoft hat gerade sieben Turbinen gekauft, um ein 2,7-GW-Projekt in Texas mit Strom zu versorgen, und "Führungskräfte aus jedem Hyperscaler, einschließlich des Leiters für Energieversorgung bei OpenAI, haben das Werk besichtigt." Faber ergänzt, dass vor dem Labor Day zwei weitere Gasdeals mit Hyperscalern anstehen, ähnlich dem 2,67-GW-Deal zwischen Microsoft und Chevron. Gasversorgung hinter dem Zähler (behind-the-meter) setzt sich durch, weil "sie eine eigenständige Stromoption brauchen. Sie können sich nicht allein auf das Netz verlassen."

5. Cerebras' erster öffentlicher Quartalsbericht: -15% wegen der Margenprognose. Squawk on the Street, 24. Juni, Andrew Feldman (CEO von Cerebras). Rekordumsatz von 191 Mio. USD und eine nach oben angepasste Margenprognose für das Gesamtjahr – trotzdem fiel die Aktie um rund 15%, wegen Lock-up-Mechanismen und eines kurzfristigen Rückgangs durch das "Zurückmieten" von Geräten, um die Nachfrage von OpenAI zu bedienen. Der strukturell relevante Punkt: Cerebras "umgeht" alle drei Engpässe der Lieferkette – HBM, TSMCs CoWoS-Packaging und den 3-nm-Knoten – indem es SRAM auf einem 5-nm-Prozess betreibt.

Die Debatte

Das bullische Argument: Die Nutznießer liefern, und die Nachfrage ist real. Micron hat das bullische Szenario übertroffen, 14 Kunden haben sich jeweils zu über 100 Mrd. USD verpflichtet; das Angebot wird 2027 noch knapper (Muse); die Nachfrage ist bis 2028 "unersättlich" (Tan), und OpenAI "bekommt einfach nicht genug Rechenleistung" (Brockman). Und der Zyklus finanziert sich selbst: 16 Mrd. USD freier Cashflow im Quartal, trotz einer Capex-Prognose von über 40 Mrd. USD. Die Rotation in Speicherchips und Hardware ist rational, denn genau dort zeigt sich die tatsächliche Ertragskraft. (Closing Bell, 24. Juni; Squawk on the Street, 24. Juni)

Das bärische Argument: Auf der Nachfrageseite stehen zwei zahlungsunfähige Kunden und ein geschlossener Kreislauf. Die klareste bärische Rechnung lautet: Die KI-Infrastruktur benötigt binnen vier Jahren 2 Billionen USD an neuem jährlichem Nettoumsatz, um sich zu rentieren, während 89% der Umsätze von KI-Startups an nur zwei unprofitable Unternehmen fließen (OpenAI, Anthropic) und 61% der Nvidia-Umsätze von vier Kunden stammen. "Wenn auch nur einer ... entscheidet, dass er genug gekauft hat ... wären die Auswirkungen heftig." Kapital fließt zu Nvidia, Startups kaufen bei Nvidia, die Clouds finanzieren die Labore, und die Labore mieten die Clouds wieder zurück. (The Valley Current, 24. Juni) Selbst die Bullen sichern sich ab: Hosseini weist darauf hin, dass der Übergang von Training zu Inferenz im Jahr 2028 "herausfordernd werden könnte", und ein Modell für das Geschäftsjahr 27 mit 142 Mrd. USD Nettogewinn bei 207 Mrd. USD Umsatz (69% Nettomarge) provoziert Emanuels Frage: "Können wir davon ausgehen, dass das ... nachhaltig ist?" (Closing Bell, 24. Juni)

Verkaufssignale, auf die man achten sollte: wenn ein Hyperscaler bei den Julizahlen von "angepasster Nachfrage" spricht oder die Zweijahres-Capex kürzt; ein zweiter Anbieter, der die gestern gemeldete HBM-Drosselung bei SK Hynix bestätigt; eine durch fallende Token-Preise getriebene Abschwächung der Investitionen (die Rotation deutet bereits darauf hin); ein Anstieg der Oracle-CDS-Spreads oder beschleunigte Rücknahmen bei privaten Kreditfonds; ein großes Unternehmen (Uber), das öffentlich seine KI-Ausgaben deckelt.

Aktien im Fokus

NVDA. Bullisch: weiterhin OpenAIs Trainingspartner, "additiv" zu Jalapeño und ein bestätigter Gewinner bei der TSMC-Priorisierung (Muse). Bärisch: am Tag wieder unter 201 USD gefallen, im Inferenz-Bereich zunehmend eingekesselt von Jalapeño, Googles TPU und Amazons Trainium. Nächste Schritte: Rubin-Hochlauf; Q2-Zahlen. (Squawk on the Street, 24. Juni)

AVGO. Bullisch: Jalapeño ist die Schlagzeile, Tans sechs Kunden sind bis 2028 "unersättlich", und "jedes führende Labor" wird eigene Chips bauen; ein Gewinner bei der TSMC-Priorisierung. Bärisch: Das Volumen von OpenAI ist stark nach hinten verlagert, 2026 nur ein "kleiner Prototyp", volle Fahrt erst im ersten Halbjahr 2028, und Tan räumte ein, dass Microsoft die Skalierung absichern muss. Nächste Schritte: Meilensteine beim Hochlauf der Custom-Silicon-Produktion; Nachweis der Umsetzung 2028. (Squawk on the Street, 24. Juni; Bloomberg Tech, 24. Juni)

AMD. Bislang unauffällig, kein Signal zu MI450X/Helios, wird von Muse aber als einer von drei Gewinnern bei der TSMC-Priorisierung für Custom Silicon genannt. Nächste Schritte: AMD Advancing AI Day im Juli 2026. (Squawk on the Street, 24. Juni)

MSFT. Bullisch: hat im zweiten Quartal 41 Mrd. USD an zusätzlichen Rechenzentrumsverpflichtungen aufgenommen (insgesamt rund 197 Mrd. USD) und wird als Absicherung für den Hochlauf von Jalapeño genannt. Bärisch: der klassische "Ausgeber", von dem sich der Markt gerade abwendet. Nächste Schritte: Kommentare zur Capex im vierten Quartal des Geschäftsjahres 26 bei den Julizahlen. (Bloomberg Tech, 24. Juni)

GOOGL. Bullisch: Die TPU gilt inzwischen als bewährtes Vorbild, Muse bezeichnet Jalapeño als "sehr ähnlich dem, was Google mit seiner TPU macht." Bärisch: weiterhin ein "Ausgeber", der die Rechnung trägt und bei der Rotation zu den Nutznießern hinterherhinkt. Nächste Schritte: Capex-Prognose im Juli. (Squawk on the Street, 24. Juni)

AMZN. Bullisch: Das Trainium-Modell wird durch den Jalapeño-Schritt bestätigt; Marvells AWS-Geschäft ist ein zentraler Treiber für Muses "10 USD EPS bis 2028." Bärisch: ein "Ausgeber", der in jüngsten Ausgaben als nächster Kandidat für die Aufnahme von Fremdkapital genannt wurde. Nächste Schritte: Julizahlen. (Squawk on the Street, 24. Juni)

META. Bislang unauffällig, nur als "Ausgeber" erwähnt, der von rund 800 USD auf rund 565 USD gefallen ist. Bis zu den Julizahlen als Halteposition behandeln. (Closing Bell, 24. Juni)

Weiterreichende Auswirkungen

Speicher / HBM (MU): Der Nutznießer-Trade hat grünes Licht bekommen. Micron hat das bullische Szenario übertroffen, ist mit HBM bis Ende 2026 ausverkauft bei einer Bruttomarge von rund 81%, hat einen neuen Anthropic-Deal abgeschlossen und trägt inzwischen Mehrjahresverträge in der Größenordnung von 100 Mrd. USD. SK Hynix erwägt laut Berichten einen US-Börsengang im Volumen von rund 29 Mrd. USD (Bewertung von rund 1 Billion USD), ein möglicher Hinweis auf eine Neubewertung der gesamten Branche. Die Nutznießer im Portfolio halten. (Motley Fool Hidden Gems, 24. Juni; Squawk on the Street, 24. Juni)
Strom / Kühlung (VRT, ETN, GEV): GE Vernova ist das klarste, umsetzbare Signal am Markt. Ausverkauft bis 2029, Aufträge bis 2031, Preise +300% in drei Jahren, Microsoft kauft sieben Turbinen für 2,7 GW, und zwei weitere Gasdeals mit Hyperscalern stehen vor dem Labor Day an. Vertiv und Eaton blieben ruhig, lassen sich aber anhand dieser Nachfragekurve bewerten – Gasversorgung hinter dem Zähler ist derzeit die vorherrschende Bauweise. (Squawk on the Street, 24. Juni)
Optik / Netzwerktechnik: Marvell ist der Name der Stunde. Muses "10 USD EPS bis 2028" stützt sich auf das AWS- und Microsoft-Chipgeschäft sowie auf "enorme Stärke im Bereich Optik." Astera, Credo, Coherent und Lumentum blieben in diesem Zyklus unauffällig. (Squawk on the Street, 24. Juni)
Custom Silicon: Die TSMC-Kapazitätsvergabe ist der entscheidende Engpass. Jalapeño, TPU und Trainium bedeuten, dass jedes führende Labor inzwischen eigene Chips baut. Der begrenzende Faktor sind nicht die Ideen, sondern die Wafer, und diese fließen zu NVDA, AMD, AVGO. Dieses Trio ist die strukturelle Long-Position; die reine Merchant-GPU-These verliert an Substanz.

Was sich seit der letzten Ausgabe geändert hat

Die letzte Ausgabe (24. Juni, "Chipwerte brechen weltweit ein. Heute Abend liefert Micron das Urteil.") war eine Vorbereitungsnotiz auf einen globalen Ausverkauf im Speicherbereich. Binnen 24 Stunden wurde aus der Erwartung ein Urteil, und es fiel bullisch aus:

Micron hat bestanden. Das bullische Szenario wurde übertroffen (+5% nachbörslich), mit 16 Kundenverträgen und einer Capex-Prognose von über 40 Mrd. USD für das Geschäftsjahr 27, finanziert durch 16 Mrd. USD an Quartals-Cashflow. Das Szenario eines "möglichen Rückgangs um 30% bei fortbestehendem Aufwärtstrend" trat nicht ein, der befürchtete korrelierte Ausverkauf setzte sich nicht fort.
Der Wettstreit um Custom Silicon eskaliert, OpenAI hat jetzt einen eigenen Chip. Jalapeño (mit Broadcom) ist die bedeutendste strukturelle Entwicklung seit dem Blackstone-TPU-Deal: Jedes führende Labor baut eigene Chips, additiv zu Nvidia, limitiert durch TSMC-Waferkapazitäten.
Der Strommarkt lieferte einen harten Beleg: GE Vernova ausverkauft bis 2029, Microsofts sieben Turbinen, zwei weitere Gasdeals bis zum Labor Day.
Die Erzählung kippte zu "Nutznießer schlagen Ausgeber" (Emanuel), das klarste Positionierungs-Fazit der Woche.
Die bärische Argumentation wurde schärfer: von der gestrigen Diskussion um Abschreibungen und Stargate hin zu Valley Currents 2-Billionen-USD-Umsatzlücke und der Konzentration von 61% der Nvidia-Umsätze auf vier Kunden. Die gestern gemeldete HBM-Drosselung bei SK Hynix bleibt bislang einquellig und unbestätigt. In diesem Zyklus gab es keine neuen Meldungen zu ERCOT/SB6.