Newsletter · 2026-07-07 · Ashutosh Agarwal

Hat der Dollar seinen Höhepunkt erreicht? EM-Carry-Trades legen wieder zu

EM-Devisen für die Woche vom 7. Juli 2026. Mehrere FX-Desks gehen davon aus, dass der Dollar Ende Juni bei rund 101,80 seinen Höchststand erreicht hat. Carry ist erneut das beherrschende EM-Thema, angeführt von CE3 und Lateinamerika, wobei der Forint im Zentrum der Debatte steht. Der sauberste Gegentrade ist eine Short-Position im koreanischen Won gegenüber einem parabolisch steigenden KOSPI.

EM-Devisen

Woche vom 7. Juli 2026: Der Dollar hat womöglich seinen Höhepunkt erreicht, EM-Carry-Trades legen wieder zu

Das Marktgeschehen dieser Woche drehte sich ganz um den Dollar, und genau deshalb sollten Schwellenländer-Investoren aufmerksam sein. Eine falkenhafte Fed, von der die Märkte weiterhin eine Zinserhöhung erwarten, müsste eigentlich verheerend für Carry-Trades sein, doch der Dollar scheint Ende Juni seinen Höchststand erreicht zu haben, Schwellenländerwährungen legten kontinuierlich weiter zu, und die lauteste Debatte drehte sich nicht darum, ob Carry funktioniert, sondern darum, wie überfüllt der Carry-Korb bereits ist. Wenn die Fundamentaldaten "Short EM" rufen, der Markt aber "Long EM" sagt, liegt genau in dieser Lücke das Geld.

Auf einen Blick

• Mehrere FX-Desks gehen davon aus, dass das Hoch des Dollars Ende Juni (~101,80 im Index) vorerst der Höchststand sein könnte, der entscheidende Schwungfaktor für den gesamten EM-Carry-Komplex.
• Carry ist wieder das EM-Thema: CE3 und Lateinamerika führen, doch der schrumpfende Zinsvorteil des Forint ist die Debatte, die alle gerade führen.
• Der saubere Gegentrade liegt in Korea: ein parabolisch steigender KOSPI und ein Won, der sich invers dazu bewegt, ist das eine EM-Währungspaar, das ein struktureller Dollar-Bär noch immer short ist.

Was ist neu

Der Dollar-Höchststand könnte bereits erreicht sein. Bei The KE Report äußerte sich Marc Chandler (Bannockburn Global Forex) und argumentierte, der Dollarindex habe Ende Juni bei rund 101,80 seinen Höhepunkt erreicht und die Neubewertung der Zinserhöhungserwartungen sei "wahrscheinlich vorbei oder fast vorbei". Die Fed-Funds-Futures für Dezember preisen für 2026 etwa eine Zinserhöhung ein, plus eine Wahrscheinlichkeit von rund 20 % für eine zweite, kaum verändert gegenüber der Vorwoche trotz der Beschäftigungsdaten. Sollte er recht behalten, dass ein Bruch des 20-Tage-Durchschnitts weitere rund 1 % Abwärtspotenzial eröffnet, wäre dies der wichtigste einzelne Einflussfaktor für jedes Carry-Buch. Er wies zudem darauf hin, dass das USMCA-Abkommen "weiterhin in Kraft" sei und ohne formellen Austritt ein weiteres Jahrzehnt bestehen bleibe, bezeichnete die aktuelle Regierung jedoch als "stärker auf Ausbeutung ausgerichtet". Das Tail-Risiko für Peso/CAD liege in der Politik, nicht im Auslaufen des Handelsabkommens.

Carry ist zurück, und der Forint ist der Brennpunkt. Diese Woche machte der EM-FX-Stratege bei JPMorgans At Any Rate Carry zum roten Faden der Sendung: Lateinamerika ist die Region mit dem höchsten Carry ("aber idiosynkratische politische Faktoren erschweren den klassischen Rahmen"), während Mitteleuropa von Zentralbanken profitiert, darunter die tschechische Notenbank, die "aus den richtigen Gründen" angesichts anziehenden Wachstums die Zinsen anhebt. Die lebhafteste Debatte betrifft Ungarn: Die ungarische Notenbank (NBH) ist auf einen taubenhaften Kurs eingeschwenkt, der Markt preist rund 100 Basispunkte an Zinssenkungen ein, und die Frage lautet, ob diese Erosion des Carry-Vorteils "einen Trade zum Kippen bringt, den viele Marktteilnehmer bereits mitgehen". Seine Antwort: Der HUF-Carry liege "weiterhin im oberen Drittel des globalen FX-Carry", und die Geschichte drehe sich inzwischen weniger um Rendite als um einen mehrjährigen Pfad der realen Aufwertung beziehungsweise der Konvergenz mit dem Euro, bei dem der reale effektive Wechselkurs "seit 2010 deutlich schlechter abgeschnitten hat als vergleichbare Währungen". Ob die tatsächlichen Zinssenkungen von den eingepreisten Erwartungen abweichen, "sollte nicht allzu sehr ins Gewicht fallen".

Die strukturelle Dollar-Bären-These, anhand von Charts. Bei Wealthion legte Francis Hunt die technische Grundlage für einen langsamen Dollar-Rückgang dar: USD/CNY sei drei- oder viermal an der Marke von 7,30 abgeprallt und könne sie nicht durchbrechen; der brasilianische Real habe eine Schulter-Kopf-Schulter-Formation als Top ausgebildet mit einem Abwärtsziel nahe 4,6; und der Rand zeige nach seinem Anstieg auf rund 19 die gleiche Erschöpfung eines steigenden Keils. "Ich sehe keine Dollarstärke, die gegenüber allen Ländern allgegenwärtig wäre." Zudem sei er Öl short mit Ziel in den niedrigen 70er-Dollar-Bereich, ein direkter Rückenwind für EM-Importländer.

AUD bleibt schwach, der China-Proxy überzeugt nicht. Beim Saxo Market Call wies John Hardy darauf hin, dass der Aussie-Dollar gegenüber dem US-Dollar neue Tiefs markiere und den 200-Tage-Durchschnitt bei rund 0,6875 teste, während das Jahrestief bei 0,6833 liege. Für eine Währung, die als liquider China-/Rohstoff-Proxy gehandelt wird, sei diese Schwäche ein Warnsignal unter der glatteren Erzählung "EM ist in Ordnung". Zudem gehe er davon aus, dass Japans Toleranz für einen schwachen Yen inzwischen höher sei, da der Ölpreis eingebrochen und die japanische Inflation rückläufig sei, es bestehe weniger Dringlichkeit zur Intervention als während des Iran-bedingten Preisschocks.

Die Debatte

Bullenlager, und diese Woche die lautere Seite. Ein Dollar, der nicht mehr steigt (Chandler), hohe lokale Realzinsen und Zentralbanken, die angesichts anziehenden Wachstums die Zinsen anheben (At Any Rate), sowie ein strukturelles Chartbild, in dem der Dollar wichtige Marken gegenüber China, Brasilien und Südafrika nicht durchbrechen kann (Hunt). Gemanagte Wechselkursregime und Konvergenzpfade liefern klare Linien, gegen die man handeln kann: die Verteidigung der Marke von 7,30 durch die PBoC, Ungarns politische Präferenz für einen stärkeren Forint auf dem Weg zum Euro. Dazu kommt der einbrechende Ölpreis, der der gesamten Importeur-Gruppe Rückenwind verleiht.

Bärenlager, vorhanden, aber schmaler. Das ehrlichste Bären-Argument kam ausgerechnet von den Bullen selbst: Carry komprimiert sich (die NBH senkt die Zinsen, der Forint sei sowohl bei Optionen als auch am Kassamarkt "bereits stark gezeichnet"), und ein überfüllter Trade wird fragil, wenn der Auslöser Renditeerosion ist. Hunt lieferte die schärfste idiosynkratische Short-Idee: Er ist ausgesprochen bärisch für den koreanischen Won und erwartet einen "Super-Spike" bei USD/KRW, weil ein parabolisch steigender KOSPI (seit April 2025 um rund 310 % gestiegen, im Wesentlichen getragen von nur zwei Chip-Werten, Samsung und SK Hynix) invers mit der Währung korreliert ist. Ein Wackler im Speicherchip-Zyklus würde beide gemeinsam nach unten ziehen und den EM-Aktienindex mit sich reißen. Und die Tail-Risiken sind makroökonomischer, nicht devisenpolitischer Natur: Chandlers "ausbeuterische" USMCA-Überprüfungen, die US-Zwischenwahlen und ein möglicher, durch El Niño ausgelöster Nahrungsmittelpreisschock im dritten und vierten Quartal, der die Zentralbanken erneut auf Zinserhöhungskurs bringen könnte. Kein EM-Portfoliomanager und kein Notenbanker vertrat die These, der Korb werde sich unmittelbar bereinigen, dieses Argument wurde in den Podcasts dieser Woche schlicht nicht geäußert.

Die aktuellen Trades

Worauf die Folgen tatsächlich hindeuten: Long in CE3 und dem Forint bei jedem kurzfristigen, durch eine taubenhafte NBH ausgelösten Wackler (die Konvergenzthese von At Any Rate rät, die Kniereflex-Reaktion zu ignorieren), wobei Lateinamerika für alle, die die politische Idiosynkrasie verkraften können, das Segment mit dem höchsten Carry bleibt. Die Dollar-Höchststand-These lässt sich umsetzen, indem man Rallys im Index verkauft und die 7,30-Marke der PBoC als handelbare Obergrenze für USD/CNY im Blick behält (Hunt), während eine Long-Position im BRL Richtung der Zone unter 5,00/4,6 der sauberste Ausdruck für Lateinamerika ist. Das gepaarte Risk-off-Bein ist der Höhepunkt: Long USD/KRW (Hunt) als Absicherung gegen eine Trendwende bei KI/Speicherchips, sowie AUD-Abwärtsrisiko (Saxo) als Gradmesser dafür, ob die China-Komponente der Geschichte wirklich intakt ist. Short-Öl liegt all dem als Rückenwind für Importländer zugrunde.

Übertragungseffekte

Ein Dollar, der seinen Höchststand erreicht hat, kombiniert mit festerem Carry, wirkt sich direkt auf EMB und Lokalwährungsanleihen-ETFs aus, auch wenn schrumpfende Renditen (der Forint ist das Paradebeispiel) das Aufwärtspotenzial bei der Gesamtrendite begrenzen, selbst wenn sich der Kassakurs gut entwickelt. Ein Real unter 5,00 sowie der Rückenwind für Energieexporteure wirken konstruktiv für EWZ; die Überhänge bei Peso/USMCA halten EWW eher schlagzeilengetrieben als fundamental angeschlagen. EWY ist der Titel, den man wegen des Konzentrationsrisikos Korea/KI verkaufen sollte, während INDA, TUR und EZA von der breiteren Carry-/Dollar-Schwäche-Beta profitieren. Günstigeres Brent-Öl hilft Importeur-Aktien und entlastet die Inflationsrechnung in Asien und CE3; das Signal beim Kupferpreis läuft über einen schwachen AUD, der derzeit mehr Vorsicht signalisiert, als die EM-Bullen wahrhaben wollen. Und EUR/USD sowie der Kurs der EZB bleiben der Anker für den CE3-Konvergenz-Trade, die Forint-Geschichte funktioniert nur, wenn der Euro-Zyklus mitspielt. Unterm Strich: Das übergeordnete Dollar-Regime ist der entscheidende Faktor überhaupt, und der Markt signalisierte diese Woche, dass es sich möglicherweise gewendet hat.