Newsletter · 2026-07-14 · Ashutosh Agarwal

Das IPO-Fenster steht weit offen, und die Skeptiker werden lauter - Capital Markets Weekly - Woche vom 14. Juli 2026

Capital Markets Weekly für die Woche vom 14. Juli 2026. US-Börsengänge verzeichneten gerade ihr bestes Halbjahr aller Zeiten, angeführt vom 26,5-Milliarden-Dollar-Nasdaq-Debüt von SK Hynix, während Gary Gensler, Michael Green und George Noble davor warnten, dass himmelhohe Bewertungen, die beschleunigte Indexaufnahme und die Lockups von SpaceX, der Überschwang an den Prognosemärkten und eine Fälligkeitswand von rund 500 Milliarden Dollar bei Privatkrediten den Boom spät wirken lassen.

Capital Markets Weekly

Woche vom 14. Juli 2026: Das IPO-Fenster steht weit offen, und die Skeptiker werden lauter

Börsengänge, M&A und die Mechanik der Märkte, das haben die Podcasts diese Woche besprochen (7.–14. Juli 2026).

Die Schlagzeile des Jahres an den Kapitalmärkten ist eine erfreuliche: Dies war das beste Halbjahr für US-Börsengänge, das je aufgezeichnet wurde. Unternehmen überschlagen sich beim Verkauf von Aktien, ausländische Konzerne entscheiden sich für New York, und ein südkoreanischer Chiphersteller hat gerade das größte Erstlisting eines ausländischen Unternehmens in den USA aller Zeiten hingelegt. Die Banker sind ausgelastet, der Gebührenpool ist prall gefüllt, und die Pipeline ist voll.

Hört man den Leuten, die davon leben, aber etwas länger zu, läuft eine zweite Geschichte unter der ersten mit, eine leisere, nervösere. Dieselben Bedingungen, die es zu einem guten Zeitpunkt machen, Aktien zu verkaufen (sehr hohe Kurse), lassen viele erfahrene Marktteilnehmer beim Kaufen zögern. Und abseits des Glamours der IPO-Bühne, im wenig glamourösen Maschinenraum der Privatkredite und Buyout-Fonds, zeigen sich die ersten Risse eines sich langsam anbahnenden Katers.

Die IPO-Maschine läuft heiß

Beginnen wir mit der Tatsache, die den Ton angab. Am 10. Juli begann SK Hynix, der südkoreanische Speicherchiphersteller, der die High-Bandwidth-Memory-Chips für Nvidias KI-Systeme liefert, mit dem Handel an der Nasdaq. Es war, wie Bloomberg Tech am Tag des Debüts formulierte, "das größte je verzeichnete US-Listing eines ausländischen Unternehmens."

Die Details lohnen einen genaueren Blick, denn sie zeigen, wie hungrig die Investoren derzeit sind. SK Hynix nahm 26,5 Milliarden Dollar ein, bepreist zu 149 Dollar je Aktie (technisch ein American Depositary Receipt, ein Weg, wie Aktien eines ausländischen Unternehmens in den USA gehandelt werden können). Bloomberg-Aktienreporterin Bailey Lipschultz sagte, der Deal habe eine Nachfrage von 200 Milliarden Dollar angezogen und sei mehr als siebenfach überzeichnet gewesen, das heißt, Käufer fragten siebenmal so viele Aktien nach, wie verfügbar waren. Die Aktie eröffnete bei rund 171 Dollar und handelte nahe 172 bis 175 Dollar, ein Plus von rund 15 bis 17 % am ersten Tag. Bei Squawk on the Street (10. Juli) merkten Analysten an, dass Barclays noch rund 14 Milliarden Dollar an automatischen "passiven" Käufen erwarte, da Indexfonds die Aktie in den kommenden Monaten zwangsweise hinzufügen müssen. JPMorgan führte den Deal als leitender Stabilisierungsagent.

Warum bemüht sich ein profitables koreanisches Unternehmen überhaupt darum? Mandeep Singh von Bloomberg Intelligence erklärte bei Bloomberg Tech, SK Hynix habe das Branding und den Zugang gewollt, um bei langfristig orientierten US-Investoren "ein bekannter Name" zu werden, und der Vorsitzende deutete an, später weitere ADRs zu verkaufen und den US-Anleihemarkt anzuzapfen, um geplante Kapitalausgaben von 35 Milliarden Dollar zu finanzieren. Es gibt auch eine Bewertungslücke, die das Unternehmen gerne schließen würde: SK Hynix beherrscht rund 57 % des Markts für High-Bandwidth-Memory, wurde aber mit einem Abschlag gegenüber dem US-Rivalen Micron gehandelt (etwa das 6-Fache des erwarteten Gewinns gegenüber rund 7-fach bei Micron), teils weil Amerikaner die Aktie zuvor schlicht nicht kaufen konnten.

SK Hynix war nicht allein. Die Pipeline der Woche war voll:

• Hub International, ein Chicagoer Versicherungsmakler im Besitz der Private-Equity-Firma Hellman & Friedman, will laut Crain's Daily Gist (7. Juli) rund 3 Milliarden Dollar in einem Börsengang einsammeln. Das Unternehmen reichte Ende Juni vertraulich Unterlagen ein und arbeitet mit Goldman Sachs und Morgan Stanley sowie Bank of America, Barclays, BMO und JPMorgan zusammen. Es wurde in einer Minderheitsbeteiligungsrunde im Mai 2025 mit einem Unternehmenswert von 29 Milliarden Dollar bewertet. Crain's brachte es direkt mit dem Boom in Verbindung: Dieser "hat laut von Bloomberg zusammengestellten Daten zum besten Halbjahr für US-Listings aller Zeiten geführt."
• Jersey Mike's, die Sandwich-Kette, reichte ihren S-1 (das Dokument, das ein Unternehmen vor dem Börsengang einreicht) ein und peilt laut The Best One Yet (7. Juli) und einer ausführlichen Analyse von Run the Numbers (9. Juli) "später diesen Monat" eine Bewertung von rund 12 Milliarden Dollar an. Blackstone kaufte die Kette im Januar 2025 für rund 8 Milliarden Dollar; die Eröffnung einer neuen Filiale kostet rund 515.000 Dollar und wirft rund 42 % Cash-on-Cash-Rendite ab, die Art von Wirtschaftlichkeit, die eine Franchise für öffentliche Käufer attraktiv macht.
• Bending Spoons, das italienische App-Unternehmen, ging mit einer Bewertung von 22 Milliarden Dollar und einer Kapitalaufnahme von 1,68 Milliarden Dollar (sowie rund 4,1 Milliarden Dollar Schulden) an die Börse, besprochen bei Slate Money (11. Juli).
• Und es geht nicht nur um Börsengänge. Bei Bloomberg Talks (10. Juli) zählte der frühere SEC-Vorsitzende Gary Gensler die Kapitalaufnahmewelle auf: "Warum hat Google 85 Milliarden Dollar aufgenommen? Warum hat SK Hynix 26 Milliarden Dollar aufgenommen ... und warum ist SpaceX an die Börse gegangen?", und gab die ehrliche Antwort:

"Das sind alles Zeichen dafür, dass die Leute sagen: Dies ist ein hoch bewerteter Markt. Ich will Kapital aufnehmen, solange ich kann."

Das ist die zentrale Erkenntnis der Woche. Eine Flut neuer Aktien und Anleihen ist nicht automatisch ein Zeichen von Gesundheit. Sie kann auch bedeuten, dass Managementteams glauben, ihre Aktien seien so teuer, wie sie je sein werden, und dass sie Kasse machen wollen, bevor die Stimmung kippt.

SpaceX, der Index und das "Manipulations"-Argument

Kein Börsengang hat mehr gespalten als SpaceX, das vor einigen Wochen mit einer Kapitalaufnahme von rund 75 bis 85 Milliarden Dollar bei einer Bewertung von nahezu 1,75 Billionen Dollar an die Börse ging, der größten aller Zeiten. Diese Woche verlagerte sich die Debatte vom Preis auf die Mechanik: wie es in die Indizes kam und wer davon profitiert.

Bei Prof G Markets (7. Juli) ging Moderator Ed Elson die Mechanik gemeinsam mit Michael Green von Simplify Asset Management durch. Stand jenes Morgens war SpaceX offiziell Teil des Nasdaq 100, was bedeutet, dass seine Kursbewegungen nun das mehr als 1,4 Billionen Dollar schwere, an diesen Index gekoppelte Vermögen beeinflussen, und Zehnmillionen Amerikaner besitzen es indirekt über ihre Altersvorsorge. Der Haken: SpaceX kam über neue Schnellverfahrensregeln hinein, die die geforderte Handelshistorie auf nur 15 Tage verkürzten und die übliche "Streubesitz"-Anforderung (die Regel dazu, wie viele Aktien tatsächlich frei gehandelt werden) strichen. Der S&P 500 prüfte SpaceX und lehnte ab. Die Nasdaq sagte Ja.

Green wählte deutliche Worte für den Grund:

"Es ist eine Gelegenheit, die Indexposition effektiv auszunutzen, um das Unternehmen an die Börse zu bringen, es zu listen, Insidern den Verkauf von Aktien zu ermöglichen und letztlich Liquidität zu schaffen ... Ich halte das offen gesagt für ziemlich manipulativ."

Sein Argument, vereinfacht ausgedrückt: Indexfonds sollen neutrale, passive Vehikel sein, die einfach "den ganzen Heuhaufen" halten. Wenn eine Börse die Regeln verbiegt, um ein einzelnes Unternehmen hereinzuholen, dessen Wert, wie Green argumentiert, größtenteils an ein "geldverlierendes, unprofitables und hinterherhinkendes KI-Geschäft" gebunden ist, sind die Verlierer die normalen Passivinvestoren, die nicht wissen, dass die Regeln für sie geändert wurden, und die Gewinner sind die Insider, die nun einen tiefen Pool an gezwungenen Käufern haben, an die sie verkaufen können.

Das Unbehagen zeigte sich erneut bei Bloomberg Surveillance (10. Juli), wo der erfahrene Investor George Noble (einst Peter Lynchs Auto-Analyst bei Fidelity) sich auf SpaceX' gestaffelte Lockups konzentrierte, den Zeitplan dafür, wann Insider verkaufen dürfen. Ab nächstem Monat werden 20 % der Aktien freigegeben, danach rund 7 % mehr alle 20 bis 30 Tage, bis bis Dezember 100 % frei handelbar sind. Seine Warnung:

"Omas 401(k) ist die Austrittsliquidität für diese Manipulation. Und ich glaube, die Regulierer schlafen am Steuer."

Noble bezeichnete SpaceX als mit dem 120-Fachen des Umsatzes bewertet (Scott McNealys berühmter Satz "das 10-Fache des Umsatzes ist verrückt", mal zwölf), und wies darauf hin, dass die Anleihen von SpaceX bereits "kein Gebot finden", ein Warnsignal, wenn die Schulden eines Unternehmens Probleme haben, während seine Aktie gefeiert wird. Die Aktie selbst, die nahe 150 Dollar eröffnete und bei rund 217 Dollar ihren Höhepunkt erreichte, ist wieder auf rund 145 bis 150 Dollar zurückgefallen.

Selbst Gensler, der grundsätzlich innovationsfreundlich ist, landete in derselben Ecke. Er erinnerte die Zuhörer daran, dass Märkte während jedes Technologiebooms dazu neigen, Überkapazitäten aufzubauen, Kanäle, Eisenbahnen, Elektrizität, das Internet, und warnte, dass die heutigen Bewertungen nach praktisch jedem Maßstab "die höchsten seit sehr langer Zeit" seien. Seine Frage zum KI-Trade, der all diese Emissionen antreibt: "Was passiert einfach, wenn der Rechenzentrumssektor nächstes Jahr schlicht nicht wächst, sondern flach bleibt?"

Warum das wichtig ist: Der IPO-Boom und der Chor von "wir sind nahe einem Höhepunkt" sind zwei Lesarten derselben Tatsache, himmelhoher Bewertungen. Für einen Portfoliomanager lautet die nützliche Erkenntnis nicht "alles verkaufen." Sie lautet, dass das Angebot neuer Aktien auf die Stimmung getimt wird, dass der Insiderverkauf bei Namen wie SpaceX gerade erst begonnen hat, und dass die Fähigkeit des Markts, weiterhin Megadeals aufzunehmen, jetzt das ist, was man beobachten sollte.

Prognosemärkte werden erwachsen und zeigen Zähne

Die am schnellsten wachsende Ecke der "Kapitalmärkte" war diese Woche überhaupt keine Aktien. Es waren Prognosemärkte, regulierte Börsen, an denen man Kontrakte kauft und verkauft, die je nach Eintreten eines künftigen Ereignisses (eine Wahl, ein Spiel, das Wetter) ausbezahlt werden. Sie boomen, sie kämpfen mit Regulierern, und diese Woche gab es sowohl eine Siegesrunde eines Gründers als auch eine brutale Realitätsprüfung.

Die Siegesrunde kam von Kalshi-Mitgründer Tarek Mansour, interviewt bei Long Strange Trip (9. Juli). Kalshi beansprucht mittlerweile einen US-Marktanteil von 95 %, nachdem es seinen Offshore-Rivalen Polymarket überholt hat. Mansours gesamte Strategie bestand darin, den langsamen, schmerzhaften Weg zu gehen und onshore reguliert zu bleiben, während Konkurrenten offshore ohne Lizenz operierten. Kalshi brauchte vier Jahre, um seine CFTC-Lizenz zu bekommen (die CFTC ist die föderale Rohstoffaufsicht), und Jahre dessen, was er als regulatorische "Kriegsführung" bezeichnete: Durchsetzungsmaßnahmen, Prüfungen, die normalerweise 10 Tage dauern und sich auf neun Monate hinzogen, die Regierung, die "das Clearinghaus unter uns wegriss." Er beschrieb den Moment, als sein Prozessanwalt anrief, um zu sagen, Kalshi habe den entscheidenden Gerichtsfall gewonnen, rund dreieinhalb Wochen vor der Wahl 2024:

"Er sagt so: Wir haben gewonnen. Und danach, ich erinnere mich nicht mehr genau, aber wir haben im Büro mit Stühlen geworfen ... wir haben das Büro quasi zerlegt."

Seine Einordnung der ganzen Wette ist gut geeignet, um diese Unternehmen zu verstehen: "die nächste Generation der New York Stock Exchange von innen heraus aufbauen." Das ist der Anspruch, keine Wett-App, sondern eine neue Art von Börse.

Das Ausmaß ist real. Bei Squawk Pod (9. Juli) lieferte sich Kalshi-Berater und ehemaliger Senator von Nevada Dean Heller einen Schlagabtausch mit einem Ausschnitt des ehemaligen Gouverneurs von New Jersey Chris Christie (der mittlerweile die Casinobranche berät), der Prognosemärkte als getarntes unreguliertes Sportwetten bezeichnete und behauptete, "rund 90 % ihres Geschäfts" seien Sport. Heller widersprach entschieden: Kalshi sei reguliert, mit "einem Aufseher, der täglich überwacht, was diese Prognosemärkte tun", und Sport mache eher zwei Drittel des Volumens aus, nicht 90 %. Er nannte 22 Milliarden Dollar an Wetten auf Prognosemärkten für die Fußball-Weltmeisterschaft. Seine zentrale Unterscheidung, und sie ist fair zu verstehen, ist, dass Prognosemärkte Peer-to-Peer funktionieren: Sie bringen Käufer und Verkäufer zusammen und nehmen eine Gebühr, anstatt gegen einen zu wetten, wie es ein Casino tut. Andernorts, bei Around the Coin (8. Juli), zitierte eine Fintech-Führungskraft eine Prognose von Bernstein Research, wonach Prognosemärkte bis 2030 ein Jahresvolumen von 1 Billion Dollar erreichen könnten. Polymarket, laut Tech Brew (10. Juli), wickelte im Juni bereits rund 4 Milliarden Dollar an wöchentlichem Nominalvolumen ab.

Und Robinhood stürmt voran. Bei The Milk Road Show (7. Juli) beschrieb ein Gast, dass die Prognosemarkt-Volumina von Robinhood rund um die Fußball-WM auf 15 bis 20 Milliarden Dollar täglich anschwollen, wobei 1,5 Millionen Robinhood-Nutzer die Kontrakte genutzt hätten.

Nun zur Realitätsprüfung, und sie ist ein wichtiges Gegengewicht, denn der Boom hat eine dunkle Kehrseite. Bei The Personal Finance Club Show (9. Juli) legte der Moderator die Recherche klar dar. Laut Daten, die Kalshi mit CNBC teilte, waren über 70 % seiner Trader über sechs Monate hinweg unprofitabel. Die Gewinner sind außerordentlich konzentriert: Eine Studie ergab, dass die oberen 1 % der Nutzer 76 % der Gewinne einstreichen, eine andere, dass die oberen 0,1 % 67 % einstreichen. Wie er es formulierte:

"Wenn 1.000 Leute im Raum sind, bekommt ein Typ 67 % der Gewinne ... und dann verlieren die 700 Leute Geld. Und würde man in diesen Raum gehen wollen und schauen, ob man derjenige ist?"

Er wies auch auf die wirklich beunruhigenden Randfälle hin: einen Markt darüber, ob Venezuelas Maduro an der Macht bleiben würde, bei dem ein Wettender 100.000 Dollar auf "nein" setzte und rund 500.000 Dollar gewann, zwei Tage bevor ihn eine US-Operation festnahm; der Trader entpuppte sich als amerikanischer Soldat, der an der Mission beteiligt war und nun wegen Betrugsdelikten angeklagt ist. Und das "Moral-Hazard"-Problem: Ein Markt darüber, ob das Waldbrand-Feuer der Palisades in Los Angeles eingedämmt würde, schafft theoretisch einen finanziellen Anreiz für jemanden, ein Feuer zu legen. Insiderhandel und Manipulation sind hier keine hypothetischen Risiken; sie sind strukturell.

Der Rechtsstreit neigt sich derweil vorerst zugunsten von Kalshi, ein Richter lehnte eine einstweilige Verfügung gegen das Unternehmen ab (The Paul Barron Crypto Show, 8. Juli), aber der Zuständigkeitsstreit zwischen den Bundesstaaten und der CFTC steuert auf eine viel größere Auseinandersetzung zu.

Warum das wichtig ist: Prognosemärkte werden für Robinhood, Kalshi und irgendwann auch die etablierten Börsen zu einer echten, monetarisierbaren Geschäftslinie, einer echten neuen Einnahmequelle. Aber dieselben Episoden, die das Wachstum feiern, machen auch klar, dass das Produkt für die meisten Nutzer eher dem Glücksspiel als dem Investieren nahekommt, mit echtem regulatorischem und reputationellem Restrisiko. Beides ist gleichzeitig wahr.

Die Ränder des Aktienmarkts werden rund um die Uhr

Ein verwandtes Thema tauchte immer wieder auf: die langsam verschwimmende Grenze zwischen dem traditionellen Aktienmarkt und der permanent aktiven Kryptowelt.

Tokenisierte Aktien, blockchain-basierte Versionen von Aktien, die rund um die Uhr gehandelt werden können, hatten einen Durchbruchsmonat. Laut The Wolf of All Streets (9. Juli) und Thinking Crypto (8. Juli) erreichten tokenisierte Aktien im Juni ein Volumen von rund 3,4 bis 3,9 Milliarden Dollar, ein Anstieg von etwa 145 % gegenüber Mai und mehr als 1.000 % im Jahresvergleich, größtenteils getrieben durch Pre-IPO-SpaceX-Aktien, die auf Krypto-Plattformen gehandelt werden. Allein Backpacks SpaceX-Token machte rund 1,08 Milliarden Dollar aus, eine rivalisierende Version rund 852 Millionen Dollar. Das ist immer noch winzig im Vergleich zum täglichen Umsatz von Bitcoin, aber die Wachstumsrate ist die eigentliche Geschichte. Die SEC arbeitet Berichten zufolge an einer "Tokenisierungs-Innovationsausnahme," und sowohl die NYSE als auch die Nasdaq betreiben Blockchain-Pilotprojekte (laut Krypto-Anwältin Ashley Ebersole bei Thinking Crypto, 9. Juli).

Und Robinhood versucht, die Schienen komplett selbst zu besitzen. Bei Empire (10. Juli) berichteten die Moderatoren im Detail über den Start von "Robinhood Chain," der eigenen Blockchain des Unternehmens, die schnell über 500 Millionen Dollar Handelsvolumen auf Uniswap verzeichnete (mehr als jede andere Chain außer Ethereum selbst) sowie rund 150.000 aktive Wallets. Die strategische Logik ist Vertikalisierung: den Handelsfluss kontrollieren, Krypto-Nutzer monetarisieren und die regulatorische Reibung beim Listing von Assets umgehen. Ob das Kernproblem von Krypto, "Wertabschöpfung," also die Gewinne tatsächlich zu behalten statt sie an die Nutzer weiterzugeben, gelöst werden kann, war die ehrliche Debatte, um die die Moderatoren immer wieder kreisten.

Warum das wichtig ist: Vorerst ist das ein Rundungsfehler im Vergleich zur New York Stock Exchange und der Nasdaq. Aber es ist das klarste Zeichen dafür, woher die Wettbewerbsbedrohung für die Börsenfranchises letztlich kommt, nicht von einer anderen Börse, sondern von einem rund um die Uhr aktiven, blockchain-nativen Handelsplatz, den ein Broker wie Robinhood selbst baut.

Darunter verborgen: der Kater bei Private Credit und Private Equity

Hier ist der Teil der Woche, den die champagnerselige IPO-Berichterstattung größtenteils ausließ. Während öffentliche Märkte feierten, beschrieben mehrere durchdachte Investoren die Anfänge einer langsamen Abrechnung bei Private Equity (Buyout-Fonds) und Private Credit (Kredite außerhalb der Banken), jener Ecke der Finanzwelt, die während der Jahre des billigen Geldes aufgeblasen wurde.

Die deutlichste Einschätzung kam von Dan Rasmussen bei Hedgeyes "The Great Private Equity Hangover" (11. Juli). Seine These: Risiko häufte sich unbemerkt über Jahre hinweg an. Buyout-Firmen kauften Softwareunternehmen während des Booms von 2021 bis 2022 zum "25-Fachen des EBITDA bei 12-fachem Leverage" und gingen davon aus, dass es funktionieren würde. Nun kommt die Rechnung. Das Warnsignal zeigt sich zuerst in den börsennotierten Versionen dieser Vehikel:

"Wenn dieser börsennotierte BDC 30 % im Minus ist und Sie mir sagen, dass mein privat gehandelter BDC überhaupt nicht im Minus ist ... dann scheint da irgendetwas nicht zu stimmen."

(Ein "BDC" ist eine Business Development Company, im Wesentlichen ein börsennotierter Fonds, der Privatkredite vergibt.) Sein tieferer Punkt ist eine Frage der Arithmetik: Private Equity steht in der Kapitalstruktur unter Private Credit, wenn also die Kredite wertgemindert sind, muss das Eigenkapital noch weniger wert sein, doch die Private-Equity-Bewertungen haben sich kaum bewegt, weil "es nichts gibt, was jemals irgendjemanden zwingt, die Bewertungen anzupassen." Er erwartet eine Welle von "Private-Credit-gegen-Private-Equity-, Sponsor-gegen-Sponsor-Gewalt," bei der Kreditgeber am Ende die Unternehmen besitzen. Und er war beißend komisch über den Roll-up-Wahn, das Aufkaufen von Zahnarztpraxen, Rasenpflegebetrieben, Schädlingsbekämpfern, sogar (er schwört darauf) öffentlichen Bibliotheken, und merkte an, "es gibt mehr Private-Equity-Fonds in diesem Land als McDonald's-Filialen," und dass "50 Textilreinigungen nicht genauso gut sind wie Google."

Torsten Slok, Chefökonom bei Apollo, unterlegte die Gefahrenzone bei The Real Eisman Playbook (13. Juli) mit harten Zahlen. Private Credit ist ein Markt von rund 2 Billionen Dollar, und rund 500 Milliarden Dollar davon sind Kredite an Softwareunternehmen, die in den letzten sechs bis sieben Jahren vergeben wurden. Diese Kredite haben typischerweise siebenjährige Laufzeiten, sodass eine Fälligkeitswand davon in 2028 und 2029 entsteht, genau dann, wenn, sollte die Inflation hartnäckig bleiben und der neue Fed-Vorsitzende Kevin Warsh die Zinsen "länger höher" hält, die Refinanzierung schmerzhaft wird. Man kann einige dieser Software-Kredite bereits am offenen Markt mit einem Abschlag kaufen, der eine Rendite von über 12 % impliziert, die Art und Weise, wie der Markt seine Sorge ausdrückt:

"Es ist ein doppelter Schlag für Software, der sowohl vom infrage gestellten Endwert als auch gleichzeitig von länger höheren Zinsen kommt, was bedeutet, dass sie ihre Schulden nicht mehr bedienen können."

Sloks Beruhigung ist es aber wert, festgehalten zu werden: 500 Milliarden Dollar bedeuten echten Schmerz für die betroffenen Kreditgeber, sind aber nicht systemisch in einer 33 Billionen Dollar schweren Volkswirtschaft, größtenteils weil es sich um BDCs (gesetzlich auf ein Leverage von 2 zu 1 begrenzt), Pensionsfonds und Versicherer handelt, nicht um Banken mit dem 30- bis 40-fachen Leverage wie vor 2008. Dies ist ein langsames Leck, keine Detonation im Stil von 2008.

Das Kreditumfeld wurde durch CRE Exchange (9. Juli) gut ergänzt, das lesenswert ist, selbst wenn man sich nicht für Immobilien interessiert, weil es die klarste Einzelzusammenfassung der Finanzierungsbedingungen im ersten Halbjahr liefert:

• Investment-Grade-Anleihespreads verengten sich auf 75 Basispunkte, nahe dem engsten Stand seit vor der Krise 2008, mit High Yield bei rund 280 Basispunkten.
• Die Investment-Grade-Emission liegt auf Kurs für rund 1 Billion Dollar, etwa 25 % über dem Vorjahr. Davon emittierten allein die Hyperscaler über 100 Milliarden Dollar, um den Ausbau der Rechenzentren zu finanzieren, "sehr tiefes, sehr billiges Kapital."
• Aber der Leveraged-Loan-Markt erzählte die gegenteilige Geschichte: private-equity-gestützte Emissionen fielen im Quartalsvergleich um fast 30 %, Sponsoren froren die Aktivität ein, und "Amend-and-Extend"-Deals (das Hinausschieben von Schuldenfälligkeiten) erreichten Rekordhöhen, da alle ihre Fälligkeitswände auf 2028 hinausschieben.
• Bezeichnenderweise brach der Softwareanteil an den Leveraged-Loan-Emissionen auf rund 8,6 % ein, den niedrigsten Stand seit 2013, weil die Kreditmärkte bereits die Bedrohung der Softwareumsätze durch KI einpreisen.

RenMac (10. Juli) fasste die Stimmung als "rollenden Zugunglück" zusammen: Die riskantesten (CCC-gerateten) Spreads sind noch in Ordnung, aber das höherwertige BB- und BBB-Segment ist "ein Beobachtungspunkt," und der Stress an den Rändern des Markts, Private Credit, Gold, ein starker Dollar, hat sich noch nicht auf die konventionelle Unternehmensfinanzierung übertragen. Bei The Julia La Roche Show (11. Juli) machte Chris Whalen eine ähnliche Beobachtung zu den sich beginnenden Ausweitenden Spreads zwischen Staats- und Unternehmensanleihen, ein klassisches mittelfristiges Konjunktursignal.

Warum das wichtig ist: Dies ist das Gegennarrativ zur IPO-Party, und es ist das wichtigere für Risikomanager. Die öffentlichen Aktienmärkte und der Investment-Grade-Anleihemarkt stehen weit offen und sind günstig. Die Leveraged-Buyout- und Private-Credit-Maschine, insbesondere alles, was Software betrifft, blockiert leise, und die Fälligkeitswand von 2028 bis 2029 ist das Datum, das jeder in seinem Kalender rot markiert hat.

Auch hörenswert

Ein paar kürzere Punkte, die die Woche abrundeten:

• M&A ist merkwürdig ruhig, wo man Lärm erwarten würde. Bei Oil Markets (9. Juli) merkten Analysten an, dass trotz hoher Preise und eines freundlichen regulatorischen Umfelds das Dealmaking im US-Öl- und Gassektor 2026 verhalten geblieben ist. Devons rund 58-Milliarden-Dollar-Übernahme von Cotera sticht gerade deshalb hervor, weil sonst so wenig passiert, die meisten erstklassigen Rohölanlagen haben bereits den Besitzer gewechselt, und Käufer warten darauf, dass Angebot und Nachfrage zusammenfinden, während sie stattdessen auf Gas und LNG schielen. Es ist eine nützliche Erinnerung daran, dass ein "günstiges regulatorisches Klima" nicht automatisch Deals hervorbringt.
• Kartellrecht beißt weiterhin, nur meist im Ausland und in den Medien. Bei Pivot (10. Juli) schilderten die Moderatoren im Detail, wie die Paramount-Warner-Bros.-Fusion Widerstand von mehreren US-Bundesstaaten (angeführt von Kaliforniens Rob Bonta) und britischen Regulierern erhält, mit möglichen Zugeständnissen wie Veräußerungen. Und bei Grumpy Old Geeks (9. Juli) wurde berichtet, dass die Getty-Images-Shutterstock-Fusion aufgrund britischer regulatorischer Einwände beendet wurde, ein Dealbruch, getrieben von London, nicht Washington.
• Bankgewinne sind der nächste Test. Der WSJ's Take On the Week (12. Juli) blickte voraus auf die Großbanken, JPMorgan, Bank of America, Citigroup, die ihre Q2-Ergebnisse vorlegen, mit Investmentbanking, Handelserträgen und Rückstellungen für Kreditausfälle als Schwankungsfaktoren. Der SpaceX-Börsengang und der breitere Emissionsboom dürften sich als Rückenwind für die Beratungs- und Underwriting-Sparten zeigen; ob die oben genannten Kreditsorgen die Rückstellungen belasten, ist das, worauf man achten sollte.

Das Fazit

Dies war eine Woche des Split-Screens. Auf der einen Seite: der geschäftigste, selbstbewussteste Neuemissionsmarkt seit Menschengedenken, ein Rekord-Auslandslisting, eine pralle Pipeline und ein Gebührensegen für die Wall Street. Auf der anderen Seite: eine wachsende Liste ernstzunehmender Leute, Gensler, George Noble, Michael Green, Dan Rasmussen, Torsten Slok, die darauf hinweisen, dass dieselben hohen Preise, die den Boom befeuern, ihn auch spät wirken lassen, dass der Insiderverkauf bei den Vorzeigenamen gerade erst beginnt, und dass bei Private Credit und Buyouts bereits eine leise, langsame Abrechnung begonnen hat.

Keine der beiden Geschichten hebt die andere auf. Das Fenster ist tatsächlich offen, und der kluge Schachzug besteht darin, zu beobachten, wer hindurchklettert und in welche Richtung.