Newsletter · · Ashutosh Agarwal

KI-Investitionsprognosen steigen weiter: Ausgaben treiben 45 Prozent des BIP-Wachstums - The AI Capex Tracker - Woche vom 16. Juli 2026

Der AI Capex Tracker für die Woche vom 16. Juli 2026. Die Prognosen für die Rechenzentrumsausgaben der Hyperscaler wurden trotz des Ausverkaufs am Montag auf 740 Milliarden Dollar für 2026 nach oben korrigiert, wobei KI inzwischen rund 45 Prozent des US-BIP-Wachstums antreibt.

The AI Capex Tracker

Woche vom 16. Juli 2026: KI-Investitionsprognosen steigen weiter: Ausgaben treiben 45 Prozent des BIP-Wachstums

TL;DR

  • Der Markt hat den KI-Trade am Montag abgestraft, und dann sind die Ausgabenprognosen wieder gestiegen. Das Team der Carson Group rechnete es vor: Zu Jahresbeginn gingen sie davon aus, dass die fünf großen Ausgeber (Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta, Oracle) 2026 rund 470 Milliarden Dollar in Rechenzentren stecken würden. Nach zwei Berichtssaisons liegt diese Zahl nun bei 740 Milliarden Dollar, von 1,7 % auf 2,5 % der gesamten US-Wirtschaftsleistung, und die Schätzung für 2027 ist von 530 Milliarden auf fast 900 Milliarden Dollar gesprungen. Der Clou: Rund 45 % des US-Wirtschaftswachstums der letzten fünf Quartale stammten aus KI-bezogenen Ausgaben. Die gesamte Volkswirtschaft stützt sich inzwischen auf diesen einen Trade. (Facts vs Feelings, 15. Juli)
  • Das einzige wirklich neue Bärensignal, "die Leute zahlen weniger für KI", wurde von genau der Person entkräftet, die die Kennzahl erfunden hat. Steve Martin von Silicon Data, dessen Token-Ausgabenindex die Bären zitieren, äußerte sich offiziell: Ja, sein Index ist seit Mai um rund 20 % gefallen, aber das ist keine einbrechende Nachfrage, sondern Kunden, die rational auf günstigere Modelle für einfache Aufgaben umsteigen, genauso wie man ein Generikum wählt, wenn man selbst bezahlt. Zugleich steigt der Mietpreis selbst für drei Jahre alte Chips weiter. (Full Signal, 15. Juli)
  • Und es wartet noch sehr viel mehr Geld darauf, ausgegeben zu werden, was sowohl das Bullen-Argument als auch das Risiko ist. Bei a16z legte ein Rechenzentrums-Analyst die Startbahn dar: Hyperscaler können ihre Ausgaben nächstes Jahr noch um 20-30 % steigern, CoreWeave und Oracle können über Fremd- und Eigenkapitalmärkte weit mehr aufnehmen, Brookfield und Blackstone schwenken massiv auf KI um, und die riesigen Staatsfonds (Abu Dhabis G42, Norwegen, Singapurs GIC) "haben kaum angefangen." Seine Warnung ist der eigentliche Hinweis: Ein großer Teil dieses Geldes "wird ausgegeben werden, weil man daran glaubt", nicht weil eine Tabellenkalkulation zeigt, dass es sich rechnet. (The a16z Show, 15. Juli)

Was ist neu

Ein kurzes Wort zum Zeitfenster. Dies ist eine Donnerstags-Zusammenfassung, die ungefähr den letzten Tag abdeckt (Dienstag-Mittwoch, 14.-15. Juli). Nachdem der von Speicherchips ausgelöste Ausverkauf am Montag die gestrige Ausgabe dominierte, taten die Podcasts in diesem Zyklus etwas fast Kontraintuitives: Statt den Crash weiter zu befeuern, verbrachten die Fachleute ihre Zeit damit, die Größenordnung des Ausbaus neu zu bewerten, und die Zahlen wurden größer, nicht kleiner. Es gibt zudem eine wirklich nützliche Korrektur einer beängstigenden Bären-Kennzahl und einen frischen Blick darauf, woher das Geld noch kommen muss. Und es fällt auf den Morgen, an dem TSMC berichtet, den ersten harten Datenpunkt, auf den alle gewartet haben. Sortiert danach, wo Dollar und Risiko tatsächlich liegen: 1. Die Ausgabenprognose ist erneut nach oben gesprungen, und die gesamte Volkswirtschaft reitet nun darauf. Facts vs Feelings, 15. Juli, Ryan Detrick und Sonu Varghese, die Marktstrategen der Carson Group, legen ihren Ausblick zur Jahresmitte dar. Das ist mit Abstand das Wichtigste in dieser Zusammenfassung, und es widerspricht der Stimmungslage. Ihr Chart erzählt die Geschichte in einer Zeile: Anfang 2026 kalkulierten sie für die fünf Hyperscaler (Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta, Oracle) rund 470 Milliarden Dollar an Capex, Investitionsausgaben, ein, also Geld, das in Gebäude, Rechenzentren, Chips und Strom fließt. Zwei Berichtssaisons später haben die Unternehmen uns mitgeteilt, dass die reale Zahl 740 Milliarden Dollar für 2026 allein beträgt. Das hat die Kennzahl von 1,7 % auf 2,5 % des US-BIP bewegt, und, wie Varghese es formulierte, "wir reden hier nicht über das BIP der Malediven", sondern über die 31 Billionen Dollar schwere US-Wirtschaft. Für 2027 ist die Schätzung von 530 Milliarden Dollar zu Jahresbeginn auf fast 900 Milliarden Dollar gestiegen. Und Detrick war unverblümt, dass das immer weitergeht: "In einem Monat aktualisieren wir das wieder, und dann sage ich, es sind 850… Die Zahlen gehen immer weiter nach oben." Hier ist, warum ein Portfoliomanager sich darüber mehr Sorgen machen sollte als über die roten Kurse vom Montag. Carsons andere Kennzahl ist diejenige, die aus dieser Aktiengeschichte eine Makro-Geschichte macht: In den letzten fünf Quartalen lag das reale BIP-Wachstum bei rund 2,1 %, und rund 45 % dieses Wachstums, etwa 90 Basispunkte pro Quartal, stammten aus Investitionen in KI-bezogene Hardware und Software (und das schließt die Rechenzentrumsgebäude selbst noch nicht einmal ein). Klartext: Rechnet man den KI-Ausbau heraus, liegt das US-Wachstum kaum über der Stallgeschwindigkeit. Das ist der eigentliche Grund, warum dieser Trade zählt, nicht weil die Chips cool sind, sondern weil die Wirtschaft inzwischen davon abhängt, dass die Ausgaben weitergehen. Wie sie in ihrem eigenen Morgen-Call mit Beratern sagten: "unsere Wirtschaft dreht sich komplett um KI… Wenn KI wirklich zusammenbricht, stecken wir in Schwierigkeiten." Zwei unterstützende Datenpunkte aus derselben Sendung: Micron kündigte letzte Woche an, bis 2035 250 Milliarden Dollar in den USA zu investieren (gegenüber rund 200 Milliarden zuvor), und Meta sprang letzte Woche um rund 15 % nach oben, nachdem der Konzern versprochen hatte, weiter auszugeben, einige Vermögenswerte zu verkaufen und bis September einen eigenen Chip zu bauen.

"Wir werden nicht 470 Milliarden Dollar an CapEx ausgeben. Wir werden 740 Milliarden Dollar ausgeben, allein 2026." Sonu Varghese, Carson Group, bei Facts vs Feelings, 15. Juli 2. Die beängstigende Kennzahl "die KI-Nachfrage sinkt" wurde korrigiert, und zwar von demjenigen, der sie geschaffen hat. Full Signal, 15. Juli, Steve Martin von Silicon Data, der den LLM-Token-Ausgabenindex entwickelt hat (und zuvor bei Bloomberg einen "Preissetzungsmacht"-Index aufgebaut hat). Wer Schlagzeilen gesehen hat, dass "die KI-Ausgaben zurückgehen", sollte diesen Abschnitt lesen, denn hier klärt die Quelle selbst, was ihre eigenen Daten tatsächlich aussagen. Martins Index misst, wie viel Menschen bereit sind, für KI-Nutzung zu zahlen (Token sind die Einheiten, nach denen KI-Modelle abrechnen). Er ist seit Mai um rund 20 % gefallen, und, in seinen Worten, ist er "fast unbeabsichtigt… zu diesem KI-bärischen Index geworden." Sein Punkt: Das ist die falsche Lesart. Er hat ihn PCE-artig konzipiert, das heißt, er lässt zu, dass Nutzer substituieren und zu dem Modell wechseln, das sie tatsächlich wählen. Ein Rückgang um 20 % spiegelt also größtenteils wider, dass Menschen clever einkaufen und eine einfache Anfrage ("gib mir ein italienisches Rezept") an ein günstigeres Open-Source-Modell weiterleiten, statt für das leistungsstärkste Modell den vollen Preis zu zahlen. Seine Analogie: Wenn Ihre Versicherung alles übernehmen würde, würden Sie jedes Mal das teuerste Medikament nehmen; sobald Sie selbst zahlen, gehen Sie sparsamer damit um. Das ist gesunde Marktreife, kein Nachfrageeinbruch. Die Bestätigung findet sich in der Hardware. Martins zweiter Datenpunkt: Die Mietpreise für GPUs sind seit Dezember um 20-36 % gestiegen, über die gesamte Bandbreite hinweg (Blackwell B200, Hopper H100 und der ältere A100). Das Muster ist eine "Hantel": Die Mieten für den neuesten B200 steigen, der Arbeitspferd-Chip H100 gab am unteren Ende leicht nach, und selbst der rund fünf Jahre alte A100 tendiert seitwärts bis leicht nach oben. Übersetzung: Agentische KI (Modelle, die automatisch andere Modelle aufrufen) hat so viel grundlegende Inferenznachfrage geschaffen, dass sogar alte Chips vermietet bleiben. Seine Zusammenfassung zum aktuellen Stand des Zyklus: "Irgendwann werden wir überbauen, aber so weit sind wir noch nicht." Warum es wichtig ist: Das entschärft direkt das nachfrageseitige Bären-Argument, das letzte Woche dominierte (die Geschichte von der "fälligen Token-Rechnung"). Die Rechnung ist real und steigt, aber wenn Kunden sparsamer einkaufen, ist das nicht dasselbe, wie wenn Kunden abwandern, und das sagt ausgerechnet der Autor der Kennzahl selbst. 3. Die eigentliche Frage ist nicht die Nachfrage, sondern wie viel mehr Geld noch wartet, und warum es ausgegeben wird. The a16z Show, 15. Juli, ein a16z-Partner im Gespräch mit einem Rechenzentrums-Analysten (die Firma verfolgt jedes Rechenzentrum per Satellitenbild, Baugenehmigungen und behördlichen Unterlagen). Keine namentliche Zuordnung über die Sendung hinaus. Diese Folge ist die klarste Karte der Finanzierungs-Startbahn, die wir bisher gehört haben. Die Einordnung des Analysten: wirtschaftlich gerechtfertigte Capex "kann nur begrenzt wachsen", aber es gibt einen riesigen Geldpool, der so oder so ausgegeben wird. Die Hyperscaler können ihre Capex nächstes Jahr noch um 20-30 % steigern; CoreWeave und Oracle können, weil sie Kapitalmärkte anzapfen, "weit mehr als 20 bis 30 % aufnehmen"; die großen Infrastrukturfonds (Brookfield, Blackstone) richten "ihren ganzen Blick" auf KI-Infrastruktur; und die Staatsfonds, G42, Norwegen, Singapurs GIC, "haben KI kaum angefasst." Sein ehrlicher Vorbehalt ist der, den man sich notieren sollte: Vieles davon "ist aus… einer Tabellenkalkulation nicht klar ersichtlich", dass man es ausgeben sollte, "aber die Leute werden es tun, weil sie daran glauben." Das ist das Bullen-Argument und das Blasenrisiko in ein und demselben Satz. Zum Wettbewerbsbild stachen drei Dinge heraus. Erstens: Eigene Custom-Chips sind "die größte Bedrohung für Nvidia": Amazon baut "Millionen von Trainium-Chips", Google "Millionen von TPUs", und Googles TPUs sind "zu 100 % ausgelastet" (Amazons Trainium ist noch nicht so weit, "aber ich glaube, Amazon wird das hinbekommen"). Microsofts eigene Chips, unverblümt gesagt, "taugen nicht besonders viel". Zweitens argumentiert er, Google sollte seine TPU-Chips auf dem offenen Markt verkaufen, "nicht nur vermieten, sondern physisch verkaufen", weil dieses Geschäft allein mehr wert sein könnte, als der Markt ihm zutraut. Drittens, und für die Read-throughs unten am wichtigsten: Der US-Ausbau wird durch Strom begrenzt, nicht durch Chips. "Google hat einen Haufen TPUs herumstehen, die darauf warten, dass Rechenzentren mit Strom versorgt werden", ebenso Meta mit seinen GPUs, weshalb Meta inzwischen Rechenzentren baut, die im Grunde Zelte sind, und weshalb Google gerade 8 % am Krypto-Miner TeraWulf gekauft hat (und CoreWeave ein Krypto-Mining-Unternehmen für rund 10 Milliarden Dollar erworben hat), nicht wegen des Bitcoins, sondern wegen des Stroms und der Standorte. 4. Die klare Darstellung der Bären-Rechnung: 688 Mrd. Dollar rein, 110 Mrd. Dollar raus. SaaStr, 15. Juli, Rory O'Driscoll von Scale Venture Partners, ein erfahrener Software-Investor. O'Driscoll lieferte die aufgeräumteste Version der Lücke, um die die Bären ständig kreisen. Unter Berufung auf Keynes, "ich bin lieber ungefähr richtig als exakt falsch", legt er dar: Die Hyperscaler geben dieses Jahr 688 Milliarden Dollar aus, um KI Realität werden zu lassen, und auf der anderen Seite kommen dabei rund 110 Milliarden Dollar an Umsatz heraus (davon rund 89 Milliarden von den beiden großen Foundation-Model-Unternehmen, der Rest rundet auf). "Wir geben eine halbe Billion Dollar mehr aus, als wir einnehmen. Das ist eine bedeutsame Tatsache." Sein Modell besagt, dass es bis 2031 oder 2032 dauert, bis der Umsatz von OpenAI und Anthropic die kumulierte Capex übersteigt, weshalb "es wahrscheinlich 5 oder 6 Jahre dauern wird, bis wir nicht mehr… im Investitionsmodus sind." Und seine Warnung ist maßvoll, nicht apokalyptisch: "jederzeit könnte es einen Hänger geben… jemand wacht auf und sagt, 'Oh mein Gott, was tun wir da eigentlich? Wir geben eine halbe Billion Dollar aus… Vielleicht sollten wir langsamer machen.'" Um die Lücke zu schließen, muss KI einen großen Teil dessen erobern, was Unternehmen derzeit an Wissensarbeiter zahlen, "deutlich über 25 %" der Software-Entwickler-Dollar, das heißt: "für jeden 200.000-Dollar-Softwareentwickler geben sie 50.000 Dollar für Token aus." Warum es wichtig ist: Das ist das Bären-Argument, fair dargestellt von jemandem, der weiterhin investiert, die Ausgaben sind real, die Amortisation liegt Jahre entfernt, und das Risiko ist ein Vertrauenswackler, kein erwiesenes Ende der Geschichte. 5. Blick eines Traders: die Goldman-Zahl, die Konzentrationsfalle und Metas "erster Riss". ITPM, 15. Juli, das Trading-Desk der Sendung "At The Desk" des Institute of Trading and Portfolio Management (Trader/Portfoliomanager). Zwei nützliche Dinge vom Desk. Die verblüffende Kennzahl: Goldman prognostiziert, dass die vier größten Hyperscaler (Meta, Microsoft, Amazon, Alphabet) zusammen 5,3 Billionen Dollar an Capex von Fiskaljahr 2025 bis 2030 ausgeben werden, gegenüber rund 200 Milliarden Dollar pro Jahr über alle vier vor nur zwei Jahren und rund 600 Milliarden Dollar in diesem Jahr. Und die Risikomanagement-Lektion, das ist der umsetzbare Teil: "long in einem Energie-Play, einem Hardware-Namen und einem Industrieunternehmen, das Rechenzentren baut" zu sein, sind keine drei Wetten, sondern "eine Idee… in drei verschiedenen Kostümen." Genau so hat der Ausverkauf am Montag überkonzentrierte Depots "doppelt getroffen." Sie wiesen auch darauf hin, dass Metas Schritt, überschüssige Rechenleistung zu verkaufen, möglicherweise "der erste wirkliche Riss in der Geschichte" sein könnte, weil die gesamte KI-These darauf beruht, dass die Nachfrage dem Angebot vorauseilt, und ein Hyperscaler, der plötzlich Kapazität weiterverkauft, deutet darauf hin, dass er möglicherweise überbestellt hat. Ihre ehrliche Absicherung: "Ich glaube nicht, dass es schon ein vollständiger Riss ist, aber wir müssen es genau beobachten." Sie verknüpften das auch mit dem Finanzierungsthema: Alphabet hat rund 85 Milliarden Dollar über eine erweiterte Kapitalerhöhung aufgenommen, Meta spricht über einen Aktienverkauf im zweistelligen Milliardenbereich, und Microsoft könnte als Nächstes folgen, eine Verwässerung, die "Abwärtsdruck erzeugt", besonders bei den kleineren KI-Namen.

Die Debatte

Beide Seiten der These über die Hyperscaler-Capex von über 700 Mrd. Dollar für 2026 im besten Licht dargestellt, einen Tag nachdem der Markt sie ernsthaft ins Visier genommen hatte, und die Prognosen antworteten, indem sie weiter stiegen. Bulle: Der Ausbau ist größer als der Crash, die Nachfrage reift (statt zu sterben), und es steht noch eine Wand aus Geld bevor. Die stärkste Bullen-Tatsache dieses Zyklus ist, dass die Ausgabenschätzungen mitten durch den Ausverkauf hindurch nach oben korrigiert wurden: 470 Mrd. → 740 Mrd. Dollar für 2026, 530 Mrd. → rund 900 Mrd. Dollar für 2027, jetzt 2,5 % des BIP, wobei KI rund 45 % des US-Wachstums antreibt (Facts vs Feelings, 15. Juli). Die beängstigendste neue Nachfrage-Kennzahl, ein Rückgang der Token-Ausgaben um 20 % seit Mai, ist rationale Substitution, kein Einbruch, so die Person, die den Index gebaut hat, und die GPU-Mietpreise steigen sogar für alte Chips weiter (Full Signal, 15. Juli). Und die Finanzierungs-Startbahn ist riesig und kaum angezapft: Hyperscaler können ihre Capex um weitere 20-30 % steigern, CoreWeave/Oracle noch weit mehr über Kapitalmärkte, Brookfield und Blackstone steigen ein, und Staatsfonds "haben kaum angefangen" (The a16z Show, 15. Juli). Bei den Chips hält Nvidia weiterhin seine Preissetzungsmacht (eine anhaltend rund 75 % hohe Bruttomarge) und bleibt der Standard, solange sich KI nicht genug konzentriert, damit Custom-Silicon gewinnt. Bär: Die Amortisation liegt ein halbes Jahrzehnt entfernt, die Nachfrage hat keine Preissetzungsmacht, und das Geld kommt inzwischen von außen. O'Driscolls Rechnung ist der Ankerpunkt: 688 Mrd. Dollar rein, rund 110 Mrd. Dollar raus, und die kumulierte Capex wird erst rund 2031-32 durch Foundation-Model-Umsätze gedeckt, "jederzeit könnte es einen Hänger geben" (SaaStr, 15. Juli). Die Token-Preise sind in drei Jahren um rund 99 % gefallen, dennoch steigen die Rechnungen weiter, und Open-Source-Modelle bedeuten, dass es "einfach keine Preissetzungsmacht" gibt; die Margen schrumpfen, da die Ausgabe des einen Unternehmens der Umsatz des anderen ist, in etwas, das das ITPM-Desk nur knapp davon abhielt, es einen Ponzi-Kreislauf zu nennen ("das Geld… wandert quasi einfach von einem Unternehmen zum anderen") (ITPM, 15. Juli). Die letzte Woche markierte Bilanzphase setzt sich fort: Alphabet mit rund 85 Mrd. Dollar Eigenkapital, Meta mit einem Aktienverkauf im zweistelligen Milliardenbereich, Microsoft möglicherweise als Nächstes, die stärksten Unternehmen der Welt greifen über ihren eigenen Cashflow hinaus nach außen, um den Ausbau zu finanzieren (ITPM, 15. Juli). Und der a16z-Bulle selbst räumt den entscheidenden Punkt ein: Ein großer Teil der zusätzlichen Capex "ist aus einer Tabellenkalkulation nicht klar ersichtlich… aber die Leute werden es tun, weil sie daran glauben" (The a16z Show, 15. Juli).

"Wir geben eine halbe Billion Dollar mehr aus, als wir einnehmen. Das ist eine bedeutsame Tatsache." Rory O'Driscoll, Scale Venture Partners, bei SaaStr, 15. Juli Die Synthese. Der nützlichste Weg, beide Seiten gleichzeitig zu halten: Die Nachfrage ist wirklich stark und reift (Menschen sparen bei der Modellwahl), der Ausbau ist wirklich enorm und zunehmend über Fremd-/Eigenkapital finanziert, und die Amortisation kommt wirklich und liegt noch Jahre entfernt. Der Trade bricht nicht an einer schlechten Nachfragezahl, er bricht an einem Vertrauenswackler, weil das Geld zunehmend auf Glauben plus externer Finanzierung beruht statt auf internem Cashflow. Deshalb geht es bei den untenstehenden Verkaufssignalen vor allem um Finanzierung und Guidance, nicht um Token-Zahlen. Zu beobachtende Verkaufssignale: ein Hyperscaler, der bei den Calls Ende Juli eine flache oder verlangsamte Capex-Guidance gibt (immer noch der Auslöser); eine Capex-zu-Umsatz-Lücke, die sich mit den Ergebnissen nicht verengt; ein Finanzierungsmix, der sich weiter in Richtung Anleihen und Kapitalerhöhungen verschiebt (weitende KI-Anleihe-Spreads, mehr Verwässerung); Metas Schritt, "überschüssige Rechenleistung zu verkaufen", der sich auf einen zweiten Hyperscaler ausweitet (der Überbestellungs-Hinweis); Silicon Datas Token-Index, der aus einem anderen Grund als Substitution fällt (also ein echter Nutzungsrückgang); und TSMC heute (16. Juli), die erste harte Zahl dazu, ob die Chip-Nachfrage noch beschleunigt.

Aktien im Fokus

NVDA. Bulle: immer noch der Standard-Gewinner und hält weiterhin Preissetzungsmacht, eine anhaltend rund 75 % hohe Bruttomarge ist der Beweis des Marktes, dass es nicht zur Massenware geworden ist, und Nvidia bleibt "für lange Zeit" das wertvollste Unternehmen, solange sich KI bei wenigen großen Kunden konzentriert. Bär: Die schärfste Bedrohung sind die Custom-Chips der eigenen Kunden, Amazon baut "Millionen von Trainium-Chips", Google "Millionen von TPUs", die bereits "zu 100 % ausgelastet" sind, plus das Risiko, dass billige Open-Source-Modelle die Nachfrage von den Flaggschiff-Bauteilen weglenken. Als Nächstes: TSMCs Zahlen heute (16. Juli) sind der unmittelbare Read-through; Nvidias eigene Ergebnisse im August. (The a16z Show, 15. Juli; Full Signal, 15. Juli) AVGO. Bulle: Broadcom hält weiterhin "den überwältigenden Großteil des Marktanteils bei ASICs" (den Custom-Chips, mit denen Hyperscaler Nvidia-Alternativen bauen), und dieser Markt wächst, während Amazon, Google und Meta ihre hauseigenen Chips ausbauen. Bär: Es ist nicht mehr das einzige Spiel in der Stadt, MediaTek ist "ein erbitterter Konkurrent" geworden, der sich Teile des ASIC-Marktes sichert, und der gesamte Custom-Silicon-Trade steht und fällt damit, ob die KI-Nachfrage konzentriert genug bleibt, um maßgeschneiderte Chips zu rechtfertigen. Als Nächstes: Takt der Design-Wins bei Custom-ASICs; beobachten, ob MediaTek ein eigenes US-Listing anstrebt. (The Circuit, 14. Juli; The a16z Show, 15. Juli) AMD. Bulle: Strukturell will die Branche weiterhin eine glaubwürdige zweite Quelle neben Nvidia, und AMD bleibt diese Quelle. Bär: Es tauchte in den Podcasts dieses Zyklus kaum auf, das Gespräch über Custom-Silicon drehte sich um die eigenen Chips der Hyperscaler sowie Broadcom/MediaTek, nicht um AMD. Als Nächstes: In diesem Zyklus weitgehend ruhig auf den Podcasts; beobachten, wann das nächste AMD-KI-Event kommt und ob es Neuigkeiten zu MI-Serie-Design-Wins gibt, um die Erzählung neu zu setzen. (Kein frisches AMD-spezifisches Signal in der Zusammenfassung vom 14.-15. Juli.) MSFT. Bulle: Es ist einer der fünf Anker des 740-Mrd.-Dollar-Ausbaus, und bemerkenswerterweise ist es der Hyperscaler, der die richtige Vorsicht äußert, indem er zögert, seinen gesamten Stack auf ein einziges Closed-Source-Modell zu bauen, das er nicht kontrolliert. Bär: Die eigenen Custom-Chips "taugen nicht besonders viel" im Vergleich zu Amazon und Google, was Microsoft stärker von Fremdchips abhängig macht; und das Unternehmen könnte externes Kapital aufnehmen müssen, wenn die Capex weiter steigt. Als Nächstes: Der Capex-Kommentar zu Q4 FY26 Ende Juli, immer noch die eine Guidance, die den gesamten Markt bewegen könnte, sollte sie flach ausfallen. (The a16z Show, 15. Juli; Full Signal, 15. Juli) GOOGL. Bulle: die herausragendste strukturelle Position; seine TPUs sind "zu 100 % ausgelastet" und die einzige echte Alternative zu Nvidia; das Argument, Google sollte TPUs auf dem offenen Markt verkaufen (nicht nur vermieten), impliziert ein Geschäft, das der Markt nicht vollständig einpreist. Die Capex von rund 80 Mrd. Dollar ist im Vergleich zu Wettbewerbern größtenteils eigenfinanziert. Bär: Auch Google finanziert Wachstum inzwischen mit externem Kapital (rund 85 Mrd. Dollar über eine erweiterte Kapitalerhöhung), und der Konzern hat gerade 8 % am Krypto-Miner TeraWulf gekauft, ein Zeichen, dass selbst Google um Strom und Standorte kämpft. Als Nächstes: Capex-Guidance Ende Juli; jeder konkrete Schritt in Richtung eines externen TPU-Verkaufs. (The a16z Show, 15. Juli; ITPM, 15. Juli) AMZN. Bulle: Das Unternehmen baut "Millionen von Trainium"-Chips, ein echter zweiter Weg neben Nvidia, und die a16z-Sichtweise ist, dass "Amazon das hinbekommen wird", sie vollständig auszulasten. Bär: Amazon steckt in derselben Finanzierungsklemme wie die gesamte Gruppe, und sein Ausbau wird ebenso durch Strom begrenzt wie bei allen anderen; die Amortisationsrechnung (O'Driscolls 688 Mrd. rein / 110 Mrd. raus) trifft genau auf seine Ausgaben zu. Als Nächstes: Ergebnisse Ende Juli und die AWS-Capex-Guidance. (The a16z Show, 15. Juli; SaaStr, 15. Juli) META. Bulle: Die Aktie sprang letzte Woche um rund 15 %, nachdem sich der Konzern verpflichtet hatte, weiter auszugeben, einige Vermögenswerte zu verkaufen und einen eigenen Chip zu bauen; Meta sichert sich Strom auf kreative Weise (Bau von "Zelt"-Rechenzentren, um GPUs schneller ans Netz zu bringen). Bär: Das gemischte Signal dieses Zyklus, sein Schritt, überschüssige Rechenleistung zu verkaufen, wird als möglicher "erster Riss" gelesen (ein Hyperscaler mit Kapazität zum Weiterverkauf hat möglicherweise überbestellt), und der Konzern erwägt einen Aktienverkauf im zweistelligen Milliardenbereich, um den Ausbau weiter zu finanzieren. Als Nächstes: Ergebnisse Ende Juli; auf die Capex-Guidance achten und ob der Plan zum "Verkauf überschüssiger Rechenleistung" bestätigt wird. (Facts vs Feelings, 15. Juli; ITPM, 15. Juli)

Read-throughs

  • Strom/Netz, immer noch die harte physische Mauer, jetzt aber namentlich der begrenzende Faktor. Die wichtigste Aussage dieses Zyklus kam von a16z: Der US-Ausbau wird durch "Strom, nicht Chips" begrenzt, "Google hat einen Haufen TPUs herumstehen, die darauf warten, dass Rechenzentren mit Strom versorgt werden", bei Meta ist es genauso, weshalb Meta Zelt-Rechenzentren baut, Google 8 % am Miner TeraWulf gekauft hat, und CoreWeave rund 10 Mrd. Dollar für einen Krypto-Miner bezahlt hat, alles wegen des Stroms und der Standorte, nicht wegen der Coins (The a16z Show, 15. Juli). Auf der texanischen Seite ist ERCOTs neuer "Batch Zero"-Prozess der Nachfolger der SB6-Frist, die wir verfolgt haben: ERCOT schätzt rund 35 GW an "fester" neuer Großlast plus rund 65 GW an "geprüfter und zugeteilter" Last, ein oberes Ende von 110 GW neuer Nachfrage über fünf Jahre, was den derzeitigen Systemspitzenwert von rund 86 GW annähernd verdoppelt, wobei die Übertragungsnetze der bindende Engpass sind (ein Großteil des Netzes stammt noch aus den 1960er-Jahren), und es gibt eine Henne-Ei-Qualifikationshürde (Projekte brauchen einen Generalunternehmer, einen Mieter und eine Baugenehmigung, bevor sie freigegeben werden) (Energy Capital, 15. Juli). Am umsetzbarsten: long bleiben bei Speed-to-Power- und Übertragungs-Enablern; der Engpass ist real, quantifiziert und verschärft sich weiter. Direkte Kommentare zu Vertiv (VRT) und Eaton (ETN) fehlten in diesem Zyklus, eine Coverage-Lücke, kein negatives Signal.
  • Speicher, das Epizentrum, und die Debatte hat sich zur Bewertung verschoben, nicht zur Knappheit. Die Fachleute von The Circuit fassten es klar zusammen: SK Hynix hat bei seinem ersten US-Listing 26,5 Milliarden Dollar aufgenommen (stark überzeichnet; die Aktie war "erst hoch, dann runter… dann wieder hoch"), ein Deal, bei dem "null Chance bestünde… wenn es diese Speicher-Sache nicht gäbe." Der Vorstandsvorsitzende sagte auf der Roadshow, der Boom werde "nicht vor 2030" enden, und SK Hynix plant, in den kommenden Jahren rund 100 Mrd. Dollar an Capex auszugeben. Die eigentliche Debatte ist inzwischen nicht mehr, ob Speicher knapp ist (Konsens: bis 2028 und "sehr wahrscheinlich… bis 2030"), sondern ob die Erträge nachhaltig sind: "sie glauben nicht, dass das E im KGV langfristig tragfähig ist", weshalb Michael Burrys Seitenhieb "ich werde nicht in zyklische Werte bei [hohen] KGVs investieren" einschlug. Zwei Abspaltungen/Listings im Blick: SK Hynix' NAND-Einheit Solidigm (stellt einen IR-Leiter ein, dürfte wahrscheinlich abgespalten werden) und MediaTek als mögliches nächstes US-Listing (The Circuit, 14. Juli). Microns 250-Mrd.-Dollar-US-Zusage bis 2035 unterstreicht den Ernst auf der Angebotsseite (Facts vs Feelings, 15. Juli). Am umsetzbarsten: die strukturelle Knappheit respektieren, aber hohe Multiples als Warnung behandeln, nicht als Beruhigung, der Markt signalisiert Zweifel an der Nachhaltigkeit.
  • Networking/Optik (Marvell, Astera Labs, Credo, Coherent, Lumentum, Fabrinet). Ruhig auf den Podcasts in diesem Zyklus, keine speziellen Kommentare zu Optik oder Networking-Silicon tauchten im Fenster vom 14.-15. Juli auf. Der einzige angrenzende Hinweis ist, dass MediaTek bei ASICs sowohl mit Broadcom als auch mit Marvell konkurriert (The Circuit, 14. Juli). Positionen halten; kein frischer Katalysator.
  • Versorger/Kernkraft (Vistra, Constellation, Talen). In diesem Zyklus keine namensspezifischen Kommentare. Der generelle Hinweis aus der Texas-Diskussion ist, dass "sauberer, verlässlicher Strom", Kernkraft, Speicher, Geothermie, kohlenstoffarmes Gas, dort liegt, wo sich die Beschaffung beschleunigt, und große Abnehmer haben seit 2014 143 GW an sauberer Kapazität kontrahiert (ein Drittel davon in Texas) (Energy Capital, 15. Juli). Ruhig bei den konkreten Kernkraft-Namen.
  • Custom Silicon/ASICs, der Schwenk-Faktor für den gesamten Chip-Komplex. Der klarste rote Faden über beide Sendungen hinweg: Custom-Chips sind "die größte Bedrohung für Nvidia", Broadcom hält weiterhin den größten Teil des ASIC-Marktanteils, aber MediaTek dringt vor, und der gesamte Trade hängt davon ab, ob die KI-Nachfrage konzentriert bleibt (gut für maßgeschneidertes Silicon) oder sich über billige Open-Source-Modelle streut (gut für Fremdchips und kommoditisierte Inferenz) (The a16z Show, 15. Juli; The Circuit, 14. Juli).

Was sich seit der letzten Ausgabe geändert hat

Die gestrige Ausgabe (15. Juli, "Der Speicher brach zuerst, ist der KI-Trade als Nächstes dran?") drehte sich darum, dass aus der Angst endlich Kursbewegung wurde: der Rekord-Tageseinbruch von SK Hynix, die Korea-Baisse, die auf US-Chips übergriff, und sowohl Bullen (Gavin Bakers "keine ungenutzten GPUs") als auch Bären (Fred Hickeys Abschreibungsthese, die KI-Anleihewelle) schärften ihre Argumente. Heute schwenkten die Podcasts vom Crash zurück zur Größenordnung des Ausbaus, und die Zahlen entwickelten sich zugunsten der Bullen, auch wenn die Stimmung sauer blieb:

  • Die Prognosen wurden nach oben, nicht nach unten korrigiert. Das ist der eigentliche Unterschied. Carsons Zahlen bewegten sich von 470 Mrd. → 740 Mrd. Dollar (2026) und von 530 Mrd. → rund 900 Mrd. Dollar (2027), jetzt 2,5 % des BIP, wobei KI rund 45 % des US-Wachstums antreibt. Eine Woche voller Ausverkaufs-Gerede hat der Ausgabentrajektorie nichts anhaben können, wenn überhaupt, ist sie gestiegen. Die Rahmung der Makro-Abhängigkeit ("wenn KI wirklich zusammenbricht, stecken wir in Schwierigkeiten") ist die neue Linse.
  • Die beängstigendste frische Bären-Kennzahl wurde an der Quelle neutralisiert. Letzte Woche war die nachfrageseitige Sorge "die Token-Rechnung wird fällig." Heute sagte der Schöpfer genau des Token-Index, den die Bären zitieren (Silicon Datas Steve Martin), der Rückgang um 20 % seit Mai sei rationale Substitution hin zu günstigeren Modellen, keine fallende Nachfrage, und die GPU-Mieten steigen weiterhin. Die Überzeugung, dass die Nachfrage einbricht, sollte dadurch nachlassen.
  • Meta wurde zum zweideutigen Namen. Gestern war Meta die Speicher-/Strom-Geschichte (die rund 5-GW-Entergy-Hülle). Heute ist der Konzern zugleich bullisch (rund 15 % im Plus, mit Zusage, weiter auszugeben und bis September einen eigenen Chip zu bauen) und bärisch (Plan, überschüssige Rechenleistung zu verkaufen, was das ITPM-Desk als möglichen "ersten Riss" bezeichnete, plus ein Aktienverkauf im zweistelligen Milliardenbereich). Wirklich zweischneidig, am genauesten bis zu den Ergebnissen Ende Juli zu beobachten.
  • Die Finanzierungs-/Bilanzgeschichte bestätigte sich weiter. Letzte Woche war es die Anleihewelle (rund 75 Mrd. Dollar von Nvidia, SpaceX, Amazon). Heute ist es die Eigenkapitalseite: Alphabet hat rund 85 Mrd. Dollar aufgenommen, Meta erwägt einen großen Aktienverkauf, Microsoft könnte als Nächstes folgen. Das Thema "die Geldmaschinen greifen inzwischen nach externem Geld" hält sich.
  • Der Strom-Engpass wurde als der begrenzende Faktor benannt. Letzte Woche: Turbinenlieferzeiten und Diesel-Notstromaggregate. Heute: Chips, die buchstäblich "herumstehen und darauf warten, dass Rechenzentren mit Strom versorgt werden", Hyperscaler, die Krypto-Miner wegen deren Strom kaufen, und ERCOT, das "Batch Zero" mit einem oberen Ende von 110 GW beziffert (eine Verdopplung des texanischen Netzes binnen fünf Jahren), wobei die Übertragung der Flaschenhals ist. Der Nachfolger der SB6-Frist vom 15. Juli ist jetzt der Batch-Zero-Qualifikationsprozess.
  • Deltas bei den großen Zahlen: Hyperscaler-Capex 2026 rund 740 Mrd. Dollar inklusive Oracle (Carson) / 688 Mrd. Dollar für Hyperscaler allein (SaaStr), im Einklang mit den rund 750 Mrd. Dollar der letzten Woche. 2027 jetzt rund 900 Mrd.-1 Bio. Dollar (gegenüber 530 Mrd. Dollar zu Jahresbeginn). Neu in diesem Zyklus: Goldmans 5,3-Billionen-Dollar-Capex der vier Hyperscaler für FY2025-30; der Token-Ausgabenindex, der seit Mai um rund 20 % gefallen ist (mit dem Vorbehalt "Substitution, kein Einbruch"); Microns 250-Mrd.-Dollar-US-Zusage bis 2035 (gegenüber rund 200 Mrd. zuvor); SK Hynix' 26,5-Mrd.-Dollar-US-Kapitalerhöhung. Kein Hyperscaler hat bislang eine flache Capex-Guidance gegeben, Jason Wares Auslöser von letzter Woche ist noch nicht ausgelöst.

Nächste Datenpunkte im Blick: TSMC heute (16. Juli), der erste harte Hinweis darauf, ob sich die Chip-Nachfrage noch beschleunigt, dann die Hyperscaler-Ergebnisse Ende Juli (MSFT, AMZN, META, GOOGL), bei denen weiterhin die eine Frage zählt, ob sich einer von ihnen traut, eine flache Capex-Guidance zu geben.