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Die schwächste US-Inflation seit 2020 - und der Dollar bricht immer noch nicht - G10 FX & The Carry Trade - Woche vom 13. Juli 2026

G10-FX- und Carry-Trade-Newsletter für die Woche vom 16. Juli 2026. Der schwächste US-Inflationsdruck seit 2020 hat dem Dollar kaum etwas anhaben können, der weiterhin nahe dem oberen Rand seiner Handelsspanne notiert, während Trader weiter Fed-Zinserhöhungen einpreisen. Zugleich dominierten Japans rund 75 Milliarden US-Dollar teure Yen-Verteidigung, ein 30-Jahres-Hoch bei japanischen Anleiherenditen und die konträre These, dass Zinserhöhungen den Yen schwächen, das Geschehen der Woche.

G10 FX & The Carry Trade

Woche vom 13. Juli 2026: Die schwächste US-Inflation seit 2020 - und der Dollar bricht immer noch nicht

Diese Woche hatte etwas Seltsames an sich. Am Dienstag meldete die USA die schwächste monatliche Inflationszahl seit über fünf Jahren. Normalerweise ist das die Art von Bericht, die dem Dollar einen Dämpfer verpasst und alle aufatmen lässt. Stattdessen zuckten die Trader kaum mit der Wimper, sie wetten weiterhin darauf, dass der nächste Schritt der Fed eine Zinserhöhung ist, keine Senkung, und der Dollar bleibt nahe am oberen Rand seiner Spanne. Unterdessen verkauft Japan weiterhin still und leise US-Staatsanleihen, um den Yen zu stützen, ohne dafür etwas zu bekommen, und ein Stratege stellt inzwischen offen die Frage, ob Tokio und Washington den Yen nicht einfach an den Dollar koppeln sollten und die Sache damit erledigt sein lassen. Hier ist, was die Podcasts tatsächlich dazu gesagt haben.

Das Wichtigste in Kürze

  • Die Juni-Inflation kam schockierend schwach herein, und das hat nichts geändert. Die "Kernrate" (bereinigt um Nahrungsmittel und Energie) war zum ersten Mal seit 2020 minimal negativ, doch der Markt preist weiterhin eine Wahrscheinlichkeit von rund 100% für eine Fed-Zinserhöhung bis Dezember ein sowie 60% für eine zweite. Der hawkishe Dollar-Trade wollte einfach nicht sterben.
  • Japans Intervention hat jetzt einen Preis: rund 75 Milliarden US-Dollar. Tokio verkaufte Ende Mai rund 75 Milliarden US-Dollar an ausländischen Wertpapieren, der größte derartige Verkauf für diesen Monat überhaupt, größtenteils US-Staatsanleihen, und der Yen fiel trotzdem weiter.
  • Die Yen-Debatte wurde schärfer. Die Rendite japanischer langlaufender Staatsanleihen erreichte ein 30-Jahres-Hoch; ein Stratege sagt, Tokio brauche eine harte "rote Linie" bei 160 oder solle den Yen gleich fest koppeln; und ein kontrarisches Duo argumentierte, das Lehrbuch stehe auf dem Kopf, Zinserhöhungen der Bank of Japan machten den Yen schwächer, nicht stärker.
  • Der Carry Trade hat endlich eine Bilanz. Nur drei Industrieländer-Währungen legen dieses Jahr gegenüber dem Dollar zu: der australische Dollar (+4,25%), die norwegische Krone (+3,25%) und, ganz neu, der neuseeländische Dollar (nur hauchdünn), allesamt Hochzinswährungen mit hawkishen Notenbanken.

Was neu ist

1. Der Inflationsbericht, der eigentlich alles hätte bewegen sollen, und es nicht tat. Bei Eurodollar University (15. Juli) ging Jeff Snider die Details durch: Der Gesamtindex sei "im Juni allein um fast ein halbes Prozent gefallen ... der stärkste monatliche Rückgang seit April 2020", die Jahresrate rutschte "von über 4% auf rund 3,5%", und, das entscheidende Detail, die "Kernrate" (die die Fed beobachtet, weil sie volatile Nahrungsmittel- und Energiepreise herausfiltert) war "zum ersten Mal seit 2020 minimal negativ".

Warum das eine große Sache ist: Der neue Fed-Chef Kevin Warsh verbrachte denselben Tag auf dem Capitol Hill und beharrte darauf, die Notenbank werde "Inflation nicht dulden". Sniders trockene Antwort: "Sie werden es auch nicht müssen." Seine Warnung lautet allerdings, dass schwache Inflation aus dem falschen Grund, schwache Nachfrage statt gesunder Disinflation, ein Warnsignal ist, und er zog eine unangenehme Parallele zum Sommer 2024, kurz vor dem letzten Yen-Carry-Trade-Crash: "Darüber haben wir im Sommer 2024 gesprochen, bevor der Carry Trade in die Luft flog ... eine Marschkapelle voller roter Fahnen."

Der Hinweis, auf den er verweist, kommt vom Ölmarkt. Selbst während erneut aufflammende Kämpfe im Nahen Osten den nächstfälligen US-Ölkontrakt in Richtung 80 Dollar treiben, fielen die später fälligen Kontrakte, ein Muster, das darauf hindeutet, dass Trader eine schwächere, nicht stärkere Nachfrage erwarten. Er merkte an, dass Chinas Ölimporte im Juni gegenüber dem Vorjahr um 40% eingebrochen seien. Klartext: Der kurzfristige Preissprung ist eine Angebotssorge, aber der Markt preist darunter still eine schwächere Wirtschaft ein.

2. Und trotzdem setzt der Markt weiter auf Zinserhöhungen. Das ist das eigentliche Rätsel der Woche. Bei Facts vs Feelings (15. Juli) legten Ryan Detrick und Sonu Varghese die Einpreisung dar: "Der Markt preist eine kumulierte Wahrscheinlichkeit von fast 160% für Zinserhöhungen bis Dezember ein. Das heißt, er unterstellt 100% Wahrscheinlichkeit für eine Erhöhung und 60% Chancen auf eine zweite." Ihre eigene Sicht ist das Gegenteil, dass die Fed wahrscheinlich pausiert, aber sie respektieren die Inflationssorge und beschreiben das Umfeld als "inflationäres Wachstum", nicht als Stagflation, weil die Arbeitslosigkeit tatsächlich sinkt. Varghese zählte die hartnäckigen Posten auf: "Kinderbetreuung, Tierarztleistungen, Wäscherei, chemische Reinigung, Friseur", dazu die Tatsache, dass bislang erst rund 30% der Zollkosten an die Verbraucher weitergegeben wurden.

Warum das für jeden mit einer Währungsposition wichtig ist: Der Dollar folgt derzeit fast im Gleichschritt der zweijährigen US-Zinsen, und dieser Zins wird durch die Angst vor Fed-Erhöhungen gestützt, nicht durch tatsächliche Inflation. Solange diese Angst überlebt, und ein schwacher Inflationsdruck hat sie nicht getötet, hat der Dollar einen Boden unter sich.

3. Japans Yen-Verteidigung hat jetzt einen Beleg: rund 75 Milliarden US-Dollar. Wochenlang drehte sich diese Geschichte um Drohungen. Diese Woche bekamen wir die Rechnung. Bei InvestTalk (14. Juli) legte Justin Klein die Zahlen dar: "Tokio hat Ende Mai rund 75 Milliarden US-Dollar an ausländischen Wertpapieren verkauft ... tatsächlich der größte Wert, der für den Monat Mai je verzeichnet wurde." Japan hielt Ende Mai rund 1,09 Billionen US-Dollar an Devisenreserven, und "davon sind etwa 70% Treasuries", wenn Japan also den Yen verteidigt, verkauft es größtenteils US-Staatsanleihen. Sein knappes Urteil: "Es hat eigentlich nicht wirklich funktioniert. Der Yen fällt weiter." Diese Verkäufe, so argumentierte er, seien ein Grund dafür, dass die längerfristigen US-Anleiherenditen immer weiter in Richtung ihrer Höchststände kriechen.

Dieselbe Zahl von 75 Milliarden Dollar tauchte, mit mehr Schärfe, auch bei Eurodollar University (12. Juli) auf, wo Snider sagte, Tokio habe "rund 75 Milliarden Dollar an offiziellen Reserven verfeuert, direkt die Toilette runtergespült, und dafür so gut wie nichts bekommen".

4. Ein 30-Jahres-Hoch bei japanischen Anleihen: der "Kanarienvogel im Kohlebergwerk". Bei TFTC (13. Juli) wiesen die Moderatoren darauf hin, dass die Rendite der japanischen langlaufenden Staatsanleihe "ihren Anstieg fortsetzt, nachdem sie ein 30-Jahres-Hoch erreicht hat". Ihre Einordnung ist genau die, um die sich jeder Makro-Desk insgeheim sorgt: Japans Anleihemarkt ist "der Kanarienvogel im Kohlebergwerk", und sollte die Bank of Japan jemals die Kontrolle darüber verlieren, könnte sich der Carry Trade, günstige Yen leihen, um höher rentierliche Anleihen anderswo zu kaufen, in einer ungeordneten Kaskade auflösen, die Investoren zwingt, US-Vermögenswerte abzustoßen, um ihre Verluste zu decken.

Die wichtige Nuance: Sie glauben, dass dies gesteuert wird, nicht ignoriert. US-Finanzminister Scott Bessent hat "diese Art von Zinserhöhungszyklus befürwortet", und es gebe "politische und strategische Gründe, warum die USA ... eine stärkere Normalisierung der japanischen Geldpolitik" wollen, mit dem Ziel, japanische Renditen langsam steigen zu lassen, "ohne die Volatilität". Als Beweis, dass es bislang funktioniert, verwiesen sie auf den MOVE-Index (ein Maß dafür, wie nervös der US-Anleihemarkt ist), der trotz steigender Renditen "niedrigere Hochs" bildet, während die zehnjährige US-Rendite bei rund 4,6% lag. Die Nadel, die Tokio und Washington durchfädeln: die Zinsen normalisieren lassen, aber es niemals "ungeordnet" werden lassen.

Die Debatte

Die Dollar-Bullen halten weiterhin das lauteste Mikrofon, und ihre These ist einfach: Die US-Realzinsen (Zinsen nach Abzug der Inflation) sind hoch und attraktiv, die Fed könnte erhöhen, und jede Konkurrenzwährung hat ein Problem. Bei Goldman Sachs' The Markets (10. Juli) legte der Gast die klarste Version des Trades dar: Long Dollar gegen die niedrigverzinsten "Funder"-Währungen, weil man "allein durchs Halten schon 3% bis 4% annualisierten Carry bekommt", mit zwei Wegen zum großen Gewinn: "eine erneute Eskalation des Konflikts zwischen den USA und dem Iran" oder "ein hawkisherer Schwenk der Fed".

Die Antwort der Bären ist nicht, dass der Dollar zum Untergang verdammt ist, sondern dass der Trade zu überfüllt ist und der Treibstoff ausgeht. Ben Emons von FedWatch Advisors zählte bei RiskReversal (15. Juli) auf, wie einseitig der Markt geworden ist: "Rekord-Long bei Aktien, Rekord-Short bei Öl, Rekord-Short beim Yen, Rekord-Short bei Zinsen, wir sind hier wirklich extrem gespannt." Wenn alle in dieselbe Richtung lehnen, braucht es nicht viel, um sie umzuwerfen.

Wo die Debatte wirklich interessant wurde, ist eine kontrarische Sicht auf den Yen selbst. Das Konsens-Rezept für einen schwachen Yen lautet: "Die Bank of Japan soll die Zinsen erhöhen." Bei Eurodollar University (12. Juli) argumentierten Snider und sein Co-Moderator Steve, das sei verkehrt herum. Ihre These: Der eigentliche Carry Trade sind nicht die New Yorker Hedgefonds, sondern Japans eigene Pensionsfonds und Versicherer, die stetig Geld aus einem Land abziehen, in das sie nicht investieren wollen. Zinserhöhungen locken dieses Geld nicht zurück nach Hause, sondern machen Japans Anleihemarkt instabiler und treiben es weiter davon. Wie Snider es formulierte: "Je mehr sie die Zinsen erhöhen, desto schwächer wird der Yen, was das Gegenteil von dem ist, was man in den Lehrbüchern liest."

Wenn man das wirklich aufgelöst sehen will, müssten sie herausgehen und sagen: Wir werden die Zinsen nicht mehr erhöhen. Vielleicht senken wir sie sogar. (Steve, Eurodollar University, über die kontraintuitive Lösung für den Yen)

Ihr Punkt ist, dass der Yen in den vergangenen Jahren nur dann wirklich stärker wurde, wenn dieses inländische Geld zurückströmte, so schmerzhaft geschehen im Juli und August 2024. Es ist eine Minderheitsmeinung, aber die schärfste Verteidigung der These "Zinserhöhungen retten den Yen nicht" auf dem Band, und es lohnt sich, sie gegen die Standarderzählung im Hinterkopf zu behalten.

Und das Tail-Risiko bekam eine Zahl. Emons argumentierte, Tokio habe nie eine glaubwürdige rote Linie gezogen: Die Bank of Japan und das Finanzministerium "haben nie eine echte rote Linie gezogen, sagen wir bei 160 Yen zum Dollar." Sein radikaler Vorschlag lautet, Japan müsse sich vielleicht irgendwann mit dem US-Finanzministerium zusammensetzen und den Yen einfach fest koppeln, weil sich die aktuelle Abwärtsspirale selbst zerstört: "Wenn man die Yen-Zinsen weiter nach oben treibt, schwächt das die Wirtschaft weiter, was wiederum die Währung weiter schwächt." Da das Paar inzwischen jenseits von 162 gehandelt wird, brachte es sein Co-Moderator so auf den Punkt: "Da wird irgendwas brechen, Ben."

Zur Ausgewogenheit auf der hawkishen Seite: Bei The Julia La Roche Show (11. Juli) vertrat der erfahrene Bankanalyst Chris Whalen das andere Extrem und hielt an einer These von "zweistelliger Inflation" bis in den Herbst fest, getrieben von Energie (Ölvorräte nahe 20-Jahres-Tiefs, Diesel dieses Jahr um 30% gestiegen), und erwartet eine Fed-Zinserhöhung vor den Zwischenwahlen. Man sollte das als das äußerst hawkishe Tail-Szenario behandeln, nicht als Basisszenario, aber es ist das Spiegelbild des Nachfragezerstörungs-Lagers, und genau die Lücke zwischen beiden ist der Grund, warum sich der zweijährige Zins nicht beruhigen kann.

Trades im Blick

  • Long Dollar gegen die niedrigverzinsten "Funder"-Währungen (Yen, Franken, Euro) für 3–4% Carry pro Jahr, laut Goldmans Gast der mainstreamartige Ausdruck davon, entweder auf ein Aufflammen des Iran-Konflikts oder eine hawkishe Fed setzend.
  • Die frischeste Idee ist ein Franken-Short, getarnt als billige Versicherung. Bei einer Währungsvolatilität "unter dem 10. Perzentil" bei nahezu jedem Industrieländer-Paar bevorzugt Goldmans Gast den Kauf von "Dollar-Franken-Call-Spreads", Optionen, die auszahlen, wenn der Dollar gegenüber dem Franken steigt, weil man "so etwas wie das Siebenfache bis Achtfache der Auszahlung bis Jahresende bekommen kann". Klartext: eine kleine, risikobegrenzte Wette, die ein Vielfaches auszahlt, wenn der Franken schwächer wird, und wenig kostet, weil Absicherung gerade so billig ist. (Zum Schweizer Franken selbst gab es diese Woche keine dezidierten Kommentare zur Schweizerischen Nationalbank, das Franken-Thema bleibt ruhig, aber dies ist eine konkrete neue Art, es zu spielen.)
  • Halten der Hochzinswährungen, die tatsächlich funktionieren. Marc Chandler von Bannockburn wies bei The KE Report (11. Juli) darauf hin, dass der australische Dollar (dieses Jahr um rund 4,25% gestiegen, gestützt durch Rohstoffe, Seltene Erden und eine Notenbank, die dreimal erhöht hat) und die norwegische Krone (um rund 3,25% gestiegen, getragen von Öl und einer hawkishen Norges Bank) die herausragenden Gewinner unter den G10 sind, wobei der neuseeländische Dollar nach der eigenen hawkishen Notenbank neu hinzukommt, wenn auch "nur marginal", weniger als ein Viertel Prozentpunkt. Das sind die Währungen, die der Carry Trade tatsächlich belohnt.
  • Bearishe Yen-Ansichten über Optionen ausdrücken, nicht über Kassa. Der rote Faden jedes Yen-Gesprächs: Das Paar kriecht Tag für Tag höher, aber das Risiko einer plötzlichen Intervention aus Tokio (oder von Pensionsfonds) macht eine offene Short-Position gefährlich. Optionen mit begrenztem Risiko lassen einen ruhig schlafen.

Was mitzudenken ist

  • US-Anleihen und der Yen sind aneinandergekettet. Wenn Japan den Yen verteidigt, verkauft es Treasuries; der Yen fällt trotzdem weiter; und jetzt zieht Japans eigenes 30-Jahres-Hoch bei den Anleiherenditen inländisches Geld nach Hause. Achten Sie auf die Geschwindigkeit jeder Bewegung bei japanischen Renditen, nicht nur auf das Niveau, ein langsamer Anstieg ist gesund, ein schneller ist genau das, was 2024 den Zwangsverkauf auslöste. Der MOVE-Index (Nervosität am US-Anleihemarkt) ist das Druckmessgerät, bisher bildet er niedrigere Hochs, was die Ruhe ist, von der das gesamte Gebäude abhängt.
  • Der Schwankungsfaktor des Euro könnte in Tokio sitzen. Bei Bloomberg Surveillance TV (10. Juli) wurde darauf hingewiesen, dass japanische Investoren, die ihr Geld zu Hause halten, um höhere inländische Renditen zu erzielen, dieses Kapital nicht mehr in europäische Anleiheemissionen und Emerging-Market-Carry-Trades fließen lassen, ein leiser Gegenwind für kleinere Märkte und damit indirekt für die stützenden Kapitalflüsse des Euro. Noch nichts Dramatisches, aber es ist der Kanal, den man im Auge behalten sollte, angesichts dessen, wie dünn die dezidierten Euro- und EZB-Kommentare diese Woche ausfielen.
  • Die Stärke des Dollars ist keine Reservewährungs-Geschichte. Chandler brachte eine nützliche Erinnerung: Obwohl Notenbanken den Dollaranteil an globalen Reserven über 15 Jahre von rund 65–66% auf 57% zurückgefahren haben, ist der Dollar gestiegen, weil es tatsächlich privates Kapital ist, das ihn bewegt, und der Devisenmarkt setzt täglich rund 9,6 Billionen US-Dollar um, genug, um den gesamten Welthandel eines Jahres in nur einer Woche abzuwickeln. Er wies darauf hin, dass China sich am Rand bemerkbar macht: Peking setzte den Referenzkurs des Yuan zum ersten Mal seit drei Jahren unter 6,8, und die Emission von "Panda-Bonds" (ausländische Kreditnehmer, die Schulden in chinesischem Yuan begeben) liegt nahe einem Rekord. Ein langsamer Trend, kein Regimewechsel.
  • Das andere, was brechen könnte, ist keine Währung, sondern die Halbleiterbranche. Emons verbrachte einen Großteil derselben Folge mit dem, was er die "Parabolischen Sieben" nennt, Speicher- und Chip-Titel wie Micron, Marvell, Dell und Intel, deren Kursschwankungen inzwischen drei- bis viermal so hoch sind wie die der großen Tech-Werte. SK Hynix, gerade erst gelistet, schwankte 10–20% an einem einzigen Handelstag. Seine Sorge: Wenn sich dieser Hebel auflöst, verschärft das die Finanzierungsbedingungen und könnte der Auslöser sein, der den viel zu ruhigen Devisenmarkt endlich aufweckt.

Was sich geändert hat

Letzte Woche drehte sich die Geschichte um Tokios Werkzeuge, könnte es seinen riesigen Pensionsfonds auf den Yen richten. Diese Woche verlagerte sich die Debatte auf Wirksamkeit und Durchhaltevermögen. Die Interventionsgeschichte bekam ein hartes Preisschild (75 Milliarden US-Dollar, größtenteils Treasuries, für wenig sichtbares Ergebnis). Die Yen-Bären bekamen einen konkreten Sammelpunkt (ein 30-Jahres-Hoch bei japanischen Anleiherenditen und die Forderung nach einer harten Linie bei 160). Ein echtes kontrarisches Argument tauchte auf, dass Zinserhöhungen den Yen schwächer machen. Und die größte Überraschung von allen, ein schockierend schwacher US-Inflationsbericht, kam beim Dollar mit kaum sichtbarer Spur an, was zeigt, wie fest der Markt entschieden hat, dass der nächste Schritt der Fed nach oben geht. Das Szenario für den Spätsommer ist in der Form unverändert, aber lauter geworden: ein überfüllter Dollar, ein in die Enge getriebener Yen, spottbillige Versicherung und ein Markt, der herausfordert, dass etwas schiefgeht.