Newsletter · 2026-07-20 · Ashutosh Agarwal

Kalte Juni-Inflation begräbt die Juli-Zinserhöhung, während Warsh sich bedeckt hält - The Fed & the Front End - Woche vom 20. Juli 2026

Zins- und Makro-Podcast-Intelligence für die Woche vom 20. Juli 2026. Ein überraschend kalter Juni-Inflationsbericht kam ausgerechnet an dem Morgen, an dem Kevin Warsh sein erstes Testimony als Fed-Chef ablegte, und ließ die Wahrscheinlichkeit einer Juli-Zinserhöhung von rund 40% auf etwa 12% einbrechen, während der tiefere September-Streit weit offen blieb.

The Fed & the Front End

Woche vom 20. Juli 2026: Kalte Juni-Inflation begräbt die Juli-Zinserhöhung, während Warsh sich bedeckt hält

Das mit Abstand wichtigste Ereignis dieser Woche: Der Juni-Inflationsbericht kam kalt herein, wirklich überraschend kalt, und das ausgerechnet an dem Morgen, an dem Kevin Warsh dem Kongress zu seinem ersten Testimony als Fed-Chef gegenübersaß. Die Verbraucherpreise fielen im Monatsvergleich tatsächlich um vier Zehntel Prozentpunkte, der größte Ein-Monats-Rückgang seit April 2020, und die "Kern"-Kennzahl, die die Fed am genauesten beobachtet (ohne Nahrungsmittel und Energie), stieg zum ersten Mal seit mehr als fünf Jahren gar nicht. Über Nacht brach die Marktwette auf eine Zinserhöhung beim Fed-Meeting am 29. Juli ein, von rund 40% auf etwa 12%. Warsh selbst weigerte sich, eine Ehrenrunde zu drehen: Er nannte es "einen einzelnen Datenpunkt", sagte, er wolle keine "Rosinenpickerei" bei den Daten betreiben, und wiederholte, die "Mission ist nicht erfüllt". Das kurzfristige Bild kippte damit binnen eines einzigen Tages in Richtung Taubenhaft, während die mittelfristige Frage, ob die Fed im September noch anhebt oder ob dies bereits der Gipfel war, weit offenbleibt. Die lautesten, tiefgründigsten Kommentare dieser Woche neigten zu "halten", doch das restriktive Lager ist keineswegs tot, und das Sprachmodell einer Bank zeigt, dass die vergangenen zwei Wochen tatsächlich die restriktivste Phase der Fed-Rhetorik seit 2022 waren. Hier ist, was diese Woche tatsächlich gesagt wurde, und von wem.

TL;DR

• Der Juni-CPI-Bericht (veröffentlicht am 14. Juli) war das Ereignis der Woche: Die Gesamtpreise fielen im Monatsvergleich um 0,4% (der größte Rückgang seit April 2020), was die Jahresrate von 4,2% auf 3,5% drückte, und die Kernpreise stagnierten, wobei die jährliche Kernrate von 2,9% auf 2,6% zurückging. Die Wahrscheinlichkeit einer Juli-Zinserhöhung stürzte ab, verschiedene Desks bezifferten den Rückgang von rund 40-42% auf irgendwo zwischen 12% und 20%, und eine Juli-Erhöhung gilt inzwischen weithin als vom Tisch.

• Warsh nutzte sein erstes Kongress-Testimony (14.-15. Juli), um bei der Inflation hart zu reden, während er den Märkten so gut wie nichts darüber verriet, was er tatsächlich tun wird. Er versprach, die Inflations-"Steuer" "loszuwerden", gelobte einen "Regimewechsel" bei der Fed, verweigerte jede Forward Guidance und stützte sich auf fünf externe "Task Forces" (mit Namen wie Marc Andreessen, Raghuram Rajan und Mervyn King), um zu überdenken, wie die Fed Daten misst, kommuniziert und ihre Bilanz führt.

• Die Debatte ist echt zweigeteilt, doch diese Woche war das "Halten"-Lager lauter: Greg Ip vom Wall Street Journal, Stephanie Roth von Wolfe Research, das Conference Board, Yardeni Research und CFRA argumentierten allesamt, es gebe kaum Anlass für eine Erhöhung. Das restriktive Lager stützt sich auf den gespaltenen Offenmarktausschuss selbst, restriktive Reden von Gouverneur Chris Waller und Dallas-Fed-Chefin Lori Logan, RenMacs Ruf nach einer September-Erhöhung, und, über allem, das Öl, das mit dem wieder aufflammenden Iran-Konflikt erneut steigt.

Was ist neu

Der Juni-Inflationsbericht kam kalt genug herein, um eine Juli-Erhöhung vom Tisch zu nehmen. Am 14. Juli meldete das Bureau of Labor Statistics, dass die Verbraucherpreise im Juni um 0,4% fielen, gegenüber Erwartungen eines Rückgangs von rund 0,2%, nachdem der Vormonat noch gestiegen war. Das drückte die jährliche Inflationsrate von 4,2% auf 3,5%, und die "Kern"-Rate (ohne volatile Nahrungsmittel und Energie) stagnierte im Monatsvergleich und lag nur noch 2,6% über dem Vorjahr, gegenüber 2,9% zuvor. Wie Hypotheken-Branchenmoderator Robbie Chrisman zusammenfasste, war der Kern-CPI "unverändert gegenüber der Erwartung eines Anstiegs von 0,2%... Es ist ein sehr gutartiger Inflationsbericht", wobei die zweijährige Treasury-Rendite danach bei 4,17% lag Chrisman Commentary - Daily Mortgage News (14. Juli). Die Reaktion bei den Zinserhöhungs-Wahrscheinlichkeiten war heftig. Bei CNBCs Power Lunch sagte CMEs Rick Santelli, die Wahrscheinlichkeit einer Juli-Erhöhung sei "von 42% gestern auf nur noch 12% heute" gefallen, während für Dezember Trader weiterhin "eine 42%ige Chance auf eine Vierteljahrespunkt-Erhöhung" sähen und "eine 30%ige Chance, dass wir mindestens zwei bekommen könnten" Power Lunch (14. Juli). Ben Emons, Gründer von FedWatch Advisors, brachte denselben Einbruch im RiskReversal Pod auf einen Nenner: "wir hatten die Erhöhung gestern für Juli bei fast 40% eingepreist. Wir sind direkt auf 12% gefallen... So schnell ändert sich das" RiskReversal Pod (15. Juli). Einen Tag später kamen auch die Großhandelspreise (der Producer Price Index) mit -0,3% im Monatsvergleich weich herein, wenngleich die Jahresrate mit 5,5% weiterhin erhöht blieb Squawk on the Street (15. Juli).

Warsh redete hart und verriet den Märkten fast nichts. Das erste Testimony des neuen Fed-Chefs war das politische Schauspiel der Woche, und seine Botschaft war bewusst schwer handelbar. Er stellte die Inflation als moralisches Versagen dar, das rückgängig gemacht werden müsse: "Die 63 Monate Inflation über dem Ziel waren eine unfaire Belastung. Sie waren eine Steuer für das amerikanische Volk und die Unternehmen. Wir planen, diese Steuer loszuwerden. Wenn das bedeutet, dass wir einen Regimewechsel in der Politik brauchen... dann ist es das, was wir anstreben" Kudlow (14. Juli). Er versprach Ergebnisse, "wenn wir die Politik richtig ausrichten, und ich versichere Ihnen, das werden wir, dann wird der Inflationsschub der vergangenen fünf Jahre der Vergangenheit angehören", weigerte sich aber ausdrücklich zu sagen wie, und beschrieb seinen Ansatz als "deutlich weniger Forward Guidance und viel mehr Zuhören" sowie "tiefere, ernsthaftere Diskussionen" statt Vorab-Festlegungen Squawk on the Street (14. Juli). Am zweiten Tag, direkt auf die kalte CPI-Zahl angesprochen, weigerte er sich, einen Erfolg auszurufen: "Es ist ein einzelner Datenpunkt. Der Grund, warum ich eine Task Force für Daten eingerichtet habe, ist, dass ich Daten nicht überinterpretieren oder mir die Rosinen herauspicken will. Manche mögen sich die heutigen Morgendaten ansehen und sagen, Mission erfüllt, alles ist bestens. Das ist nicht meine Sichtweise" Squawk on the Street (15. Juli). Von Demokraten gefragt, ob er dem Druck des Weißen Hauses nachgeben werde, sagte er lediglich: "Meine Zusage an Sie ist, dem Gesetz und den Daten zu folgen, unserem allerbesten Urteilsvermögen zu folgen" The Exchange (14. Juli). Das Fazit über die Woche: Es gelang ihm, keine Nachrichten zu produzieren, was genau der Sinn der Sache war.

Wir bekamen die vollständige Aufstellung von Warshs fünf "Task Forces", und es ist eine gewichtige, ideologisch gemischte Gruppe. Michael O'Keefe, Chief Investment Officer bei Stifel, widmete diesem Thema eine ganze Folge, und die Details sind relevant, weil diese Gremien bis Jahresende umgestalten sollen, wie die Fed arbeitet. Die fünf Bereiche sind Produktivität und Arbeitsmarkt, Daten, die Bilanz (die derzeit "knapp unter 7 Billionen Dollar" liegt), Kommunikation und Inflationsrahmen. Zu den externen Köpfen, die O'Keefe aufzählte, gehören, bei Produktivität und Arbeitsmarkt, Marc Andreessen (Mitgründer der Venture-Firma Andreessen Horowitz), Asha Sharma (CEO von Xbox) und Charles I. Jones von Stanford; bei Daten, Raj Chetty von Harvard, der frühere Walmart-CEO Doug McMillon und Kevin Murphy von Chicago; bei der Bilanz, der ehemalige Fed-Gouverneur Jeremy Stein, der ehemalige Gouverneur der indischen Zentralbank Raghuram Rajan und die ehemalige Chefökonomin des Finanzministeriums Karen Dynan; bei der Kommunikation, der ehemalige Gouverneur der Bank of England Mervyn King und der ehemalige Chef der brasilianischen Zentralbank Arminio Fraga; und bei Inflationsrahmen, Greg Mankiw von Harvard, Thomas Sargent von NYU und der ehemalige Berater der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich William White. O'Keefes Einschätzung ist, die Gruppe sei "ziemlich ausgewogen. Sicherlich hochkarätig besetzt und erfahren", und er sei "ziemlich optimistisch" herausgekommen. Er hob zudem den roten Faden in Warshs Denken hervor: eine Vorliebe für "Echtzeitdaten gegenüber nachlaufenden Indikatoren", eine kleinere Bilanz, die nur in echten Krisen genutzt wird, und deutlich weniger Signalisierung künftiger Politik Stifel SightLines Podcast (16. Juli).

Das Sprachmodell einer einzelnen Bank zeigt, dass die vergangenen zwei Wochen die restriktivste Fed-Rhetorik seit 2022 waren, selbst während die Erhöhungswahrscheinlichkeiten fielen. Das ist der gegenintuitivste Datenpunkt der Woche. Bei J.P. Morgans At-Any-Rate-Podcast nannte Stratege Patrick Locke den CPI-Ausdruck "die zweitgrößte Enttäuschung gegenüber dem Konsens seit Beginn dieses Zyklus", mit Schwäche über die gesamte Breite: "Kerngüter fielen um 10 Basispunkte. Kerndienstleistungen stagnierten. Und überraschenderweise war auch die 'Super-Kern'-Rate negativ, bei minus 20 Basispunkten... das erste Mal seit März 2025, dass sie schrumpfte." Doch ein Kollege wies darauf hin, dass J.P. Morgans "Hawkduff"-Index, der mittels Natural Language Processing misst, wie restriktiv oder taubenhaft Fed-Offizielle klingen, eine Zwei-Wochen-Veränderung zeigte, die "die restriktivste seit 2022" sei, getrieben von den Äußerungen von Gouverneur Waller und Dallas-Fed-Chefin Lori Logan sowie von Warsh. Mit anderen Worten: Die Offiziellen sprachen härter, während die Daten weicher wurden, weshalb der Markt seine Erhöhungserwartungen bislang meist "verschoben" statt gestrichen hat, und weshalb J.P. Morgan zögert, seine bullishe Dollar-Sicht vor dem Fed-Meeting aufzugeben At Any Rate (17. Juli).

Der Markt erledigte die Straffung für die Fed gleich selbst, kehrte dann teilweise wieder um. Die Mechanik am kurzen Ende war diese Woche eine eigene Geschichte. Vor Veröffentlichung des CPI-Berichts hatten kurzfristige Treasury-Renditen "neue Höchststände für 2026 erreicht", aus Sorge, dass der wieder aufflammende Iran-Konflikt und höheres Öl die Inflation neu anheizen würden Chrisman Commentary - Daily Mortgage News (14. Juli). Dann drückte die kalte Zahl die zweijährige Treasury-Rendite um etwa 8-10 Basispunkte nach unten und versteilte die Zinskurve. Wie Santelli es beschrieb: "Zweijährige Renditen sind um etwa acht Basispunkte gefallen, zehnjährige Renditen um etwa die Hälfte davon", was die Kurve von "den mittleren 20ern vor rund drei Wochen auf fast 40 Basispunkte" versteilte Power Lunch (14. Juli). Dennoch fühlt sich die Politik auf der Straße weiterhin restriktiv an: Die 30-jährige Festhypothek lag bei rund 6,65%, ungefähr ein Ein-Jahres-Hoch Squawk on the Street (15. Juli).

Die Debatte

Dies ist ein echtes, weitgehend ausgeglichenes Argument. Doch der Charakter der Debatte verschob sich diese Woche: Der kalte CPI gab den Tauben das Mikrofon, während sich die Falken auf die eigenen Dots des Ausschusses, ein paar gezielte offizielle Reden und, vor allem, Öl stützen.

Die Tauben (halten, und vielleicht irgendwann senken). Der nachdrücklichste Fall gegen eine Erhöhung kam von Greg Ip, Chefkommentator für Wirtschaft beim Wall Street Journal, der keine Umschweife machte: "Die CPI-Daten sind hervorragend... das ist nicht nur eine einzelne Zahl. Der CPI war fünf der letzten sechs Monate sehr gut." Sein Argument: Der von der Fed bevorzugte Inflationsmaßstab (PCE) sei seltsam heißer gelaufen als der CPI und werde wahrscheinlich "wieder zur CPI-Inflation konvergieren", und in diesem Fall "gibt es hier keinen Fünf-Alarm-Brand. Es gibt keinen Fall für eine Zinserhöhung diesen Monat. Ich glaube nicht, dass es überhaupt ein starkes Argument für Zinserhöhungen in diesem Jahr gibt." Er stellte klar, dass dies auch kein Fall für Senkungen sei, "Das nominale BIP ist sehr stark. Die Finanzierungsbedingungen sind sehr locker", sondern eher, dass die Zinsen möglicherweise bereits nahe neutral seien The Exchange (14. Juli). Stephanie Roth, Chefökonomin bei Wolfe Research, traf denselben Schluss und datierte die Wende: Die Inflation "würde um diese Jahreszeit herum ihren Höhepunkt erreichen", der zoll- und KI-bedingte Preisdruck lasse nach, und der weiche CPI bedeute, dass eine Juli-Erhöhung "nun höchstwahrscheinlich gar nicht mehr stattfindet". Sie erwartet, dass die Fed dieses Jahr hält, wobei die Kerninflation noch "irgendwo bei 3%" liege, "100 Basispunkte, wenn nicht ein bisschen mehr" über dem Ziel, sodass Senkungen "noch sehr weit weg" seien, wenngleich sie eine September-Erhöhung nicht ausschließen wolle, "falls die Daten es rechtfertigen" The Pomp Podcast (15. Juli). Yelena Shulyatova, Senior-Ökonomin für die USA beim Conference Board, die gerade eine Diskussion mit Gouverneur Waller moderiert hatte, erwartet, dass "die Fed in der zweiten Jahreshälfte in Habachtstellung bleibt", und argumentiert, die zugrundeliegende Disinflation (abkühlender Wohnungsmarkt, auslaufende Zolleffekte, Benzin weiterhin unter dem Juni-Durchschnitt) werde sich durchsetzen Bloomberg Businessweek (14. Juli). Und der erfahrene Stratege Ed Yardeni von Yardeni Research nannte den Bericht "phänomenal gut", sagte, der Mai werde wohl "den Höchststand" der Inflation markieren, und verwies auf die Lohnstückkosten, ein zentrales Maß für zugrundeliegende Lohninflation, die auf "0,5%" gefallen seien, als "beruhigend"; seine langjährige "Roaring 2020s"-These lautet, dass KI-getriebene Produktivität die Inflation eingedämmt hält Power Lunch (14. Juli). CFRAs Sam Stovall fügte hinzu, dass zwar "für alle neuen Fed-Chefs der vergangenen 50 Jahre eine Zinserhöhung ihr erster Schritt war", er aber glaubt, dass "die Fed die Zinsen dieses Jahr wahrscheinlich nicht anheben wird", jedoch "wohl mit den Zinssenkungen fertig ist", was die Märkte "auf der Stelle treten" lasse The Exchange (14. Juli).

Die schroffste taubenhafte Variante kam von den Fondsmanagern Porter Collins und Vincent Daniel von Seawolf Capital, die argumentieren, die Fed könne sich eine Erhöhung schlicht nicht leisten: "die Fed steckt in einer Zwangslage... die Zinsausgaben als Anteil der gesamten Steuereinnahmen werden immer größer. Sie haben sich selbst in eine Ecke gemalt. Ich glaube nicht, dass sie sich höhere Zinsen leisten können und die Inflation wirklich bekämpfen können." Ihr Basisszenario ist, dass Warsh "den CPI und seine Struktur... eine niedrigere Inflation erzeugen lässt", damit er Preisstabilität für sich beanspruchen kann, mit "vielleicht 25 [Basispunkten]" an Erhöhungen "höchstens" und "Zinssenkungen in '27". Sie zitierten sogar einen Wettmarkt-Kontrakt, der andeute, dass "die nächste Fed-Zinserhöhung" nicht "vor 2027 eintreten" werde, und äußerten tiefe Skepsis gegenüber den offiziellen Daten, wobei Daniel anmerkte, seine eigenen Krankenversicherungsprämien würden um 30% steigen, selbst während "die Super-Kern-Rate zeigen würde, dass ich weniger für Gesundheitsversorgung zahle" RiskReversal Pod (16. Juli). Die Moderatoren des Forward-Guidance-Podcasts brachten eine marktbasierte Version des taubenhaften Falls: Die in Anleihen eingepreisten Inflationserwartungen signalisieren "1% Inflation" in einem Jahr und "unter 2%" über zwei Jahre, weshalb "die Fed bei den Nominalzinsen zu restriktiv gewesen ist", was "in manchen Teilen des Marktes die Kreditvergabe etwas einschnürt" Forward Guidance (17. Juli). Und Jeff Snider von Eurodollar University deutete die kalte Kernzahl als reine Schwäche, nicht als gute Nachricht: Der Rückgang war "der erste Rückgang der Kern-CPI-Rate seit Mai 2020", und über den gesamten Bericht hinweg "gibt es sehr, sehr viel mehr Belege für Nachfragezerstörung, als es auch nur einen Hauch von Belegen für Zweitrundeneffekte bei der Inflation gibt." Seine Warnung lautet, die Fed könnte trotzdem in eine sich abschwächende Wirtschaft hinein erhöhen, sich "trichettieren", sein Begriff für die Wiederholung des Fehlers der Europäischen Zentralbank von 2008, kurz vor einem Abschwung die Zinsen anzuheben Eurodollar University (15. Juli).

Die Falken (eine Erhöhung kommt noch, wahrscheinlich im September). Das restriktive Lager beginnt bei der Fed selbst, die weiterhin ungefähr in der Mitte gespalten ist, "etwa die Hälfte der 19 Entscheidungsträger erwartet höhere Zinsen bis zum Jahresende, die andere Hälfte signalisiert Unterstützung für unveränderte Zinsen oder Senkungen" Insight On Business the News Hour (14. Juli). Zwei Offizielle machten diese Woche Druck in diese Richtung. Gouverneur Chris Waller sagte am Montag: "Wenn wir diese Woche eine weitere heiße Kerninflationszahl bekommen, muss der FOMC in absehbarer Zeit über eine Straffung der Geldpolitik nachdenken", warnte aber gleichzeitig davor, "den letzten Krieg zu bekämpfen" Bloomberg Businessweek (14. Juli), eine Rede, die, wie J.P. Morgan feststellte, die zweijährige Rendite kurzzeitig auf neue Höchststände trieb, bevor der CPI-Ausdruck das wieder rückgängig machte. Dallas-Fed-Präsidentin Lori Logan ging weiter und deutete an, "moderat höhere Zinsen würden den Ausblick und die Risiken tatsächlich besser ausbalancieren" At Any Rate (17. Juli). Die konkreteste Prognose kam von RenMacs Chefökonom Neil Dutta, der, obwohl er die Inflation für tatsächlich abkühlend hält, argumentierte, ein weicher Monat werde den Ausschuss nicht bewegen: "das wird die Nadel bei den Falken in der Fed, worauf es letztlich ankommt, in keinem materiellen Sinne bewegen... man braucht im Grunde mehr davon, und zwar sehr bald." Sein Basisszenario ist, dass "sie im September wohl anheben", mit "vielleicht zwei Erhöhungen... höchstens", nach der Ansicht, dass "die Inflation die Reaktionsfunktion der Fed beherrscht", weil die Wirtschaft deutlich näher am Wachstumsziel als am Inflationsziel der Fed läuft RenMac (17. Juli). Das Team von Key Wealth Matters stimmte zu, dass sich der Markt inzwischen "auf Oktober fixiert" für eine einzelne Erhöhung, und betonte, dass "die Fed mehr als nur eine einzelne CPI-Veröffentlichung braucht", sie wolle einen Trend über mehrere Berichte hinweg sehen, einschließlich der später im Monat fälligen PCE-Daten, bevor sie ihren Kurs ändere Key Wealth Matters (17. Juli). Und der auf Gold spezialisierte Investor Adrian Day von Adrian Day Asset Management merkte an, wie weit das Pendel vor dem CPI-Bericht ausgeschlagen war: Der Markt hatte "eine Zinserhöhung bis zum Jahresende mit 100%iger Wahrscheinlichkeit, 40% für eine zweite Erhöhung" eingepreist, eine Verschiebung, die er unmittelbar "dem Iran-Krieg und dem Ölpreisschub" zuschreibt Mining Stock Daily (14. Juli).

Die Trades

• Duration halten und bei Hypotheken geduldig bleiben. Da die Erhöhungswahrscheinlichkeiten fallen und sich die Kurve versteilt, liest Santelli die Lage so, dass das Hoch der zehnjährigen Treasury-Rendite (die die Hypothekenzinsen antreibt) wahrscheinlich hinter uns liegt: Er erwartet, dass sich die Zehnjährige "unter dem Höchststand vom 19. Mai... von 4,67%" hält, und meint, ein Hauskäufer könne "sich etwas gedulden" und möglicherweise ein "Retest [des] Renditetiefs vom Schlusskurs des 27. Februar unter 4%" erleben, keine riesige Bewegung, aber bei einer 30-jährigen Hypothek durchaus spürbar Power Lunch (14. Juli).

• Der Dollar und der "Carry"-Trade. J.P. Morgan startete bullish auf den Dollar in die zweite Jahreshälfte, framte dies aber als abhängig davon, dass die Fed restriktiv bleibt; der kalte CPI war "ein Rückschlag... in taktischer Hinsicht". Ihre überzeugendere Idee ist "Carry", also die Kreditaufnahme in niedrig verzinsten Währungen zum Kauf höher verzinster Währungen, was sie inzwischen "das einzige Spiel in der Stadt" nennen, seit die Volatilität am Devisenmarkt auf ein "Fünf- oder Sechs-Jahres-Tief" gefallen ist. Die konkreten Ausdrucksformen: long im kolumbianischen Peso (finanziert durch Shorts in Yen, Schweizer Franken und anderen niedrig verzinsten Währungen), wobei der Yen angesichts der Gerüchte über eine Rückführung von Geldern durch japanische Pensionsfonds eine Wildcard bleibt At Any Rate (17. Juli).

• Energie und Raffinerien auf einem angespannten Ölmarkt. Seawolf ist bullish bei Öl und Raffinerien und argumentiert, der Iran-Konflikt habe ein auf reibungslose Lieferung optimiertes System "verstopft", sodass "die Benzinpreise wahrscheinlich nicht so schnell fallen werden, wie Trump es sich wünscht", während Diesel und Kerosin "sehr eng" bleiben. Crack Spreads (die Gewinnmarge, die Raffinerien zwischen Rohöl und Fertigkraftstoff erzielen) sind wegen jahrelang ausbleibender neuer US-Raffineriekapazität hoch geblieben, und nach ihrer Zählung "wurden über 21 von Russlands 38 größten Ölraffinerien getroffen" RiskReversal Pod (16. Juli).

• Gold als Versicherung, nach einem brutalen Ausverkauf. Gold "erreichte am 28. Januar ein Allzeithoch von 5.589 Dollar pro Unze" und fiel dann bis Ende Juni um "mehr als 25% auf rund 4.100 Dollar pro Unze", einen Rückgang, den Kevin Freeman vom Economic War Room dem "Warsh-Schock" eines glaubwürdigen Hardgeld-Chefs zuschreibt, der den Dollar stärkt. Sein Argument, weiterhin etwas Gold zu halten, stützt sich auf die "tiefliegende Maschinerie der Inflation" darunter: die M2-Geldmenge auf "einem Rekordhoch von rund 23 Billionen Dollar" und weiter wachsend, sowie Zentralbanken, die "über 1.000 Tonnen pro Jahr" kaufen, sodass "zum ersten Mal seit 1996 Gold die US-Staatsanleihen als das größte einzelne Reserveaktivum der Zentralbanken der Welt überholt hat" Economic War Room (16. Juli). Adrian Day stimmte zu, dass Gold kurzfristig Gegenwind durch einen starken Dollar und höhere Renditen erhält, bleibt aber langfristig bullish Mining Stock Daily (14. Juli).

• Beim KI-Komplex vorsichtiger werden. Mehrere Stimmen wiesen auf Risse in dem Trade hin, der bislang alles getrieben hat. Das Team von Key Wealth Matters merkte an, der technologielastige Nasdaq sei in der Woche um rund 3,2% gefallen, da KI-Werte "einen großen Teil ihrer kometenhaften Kursentwicklung wieder abgegeben" hätten, und verwies auf einen sich aufspaltenden Kreditmarkt, "Oracle wurde herabgestuft, nur eine Stufe über High Yield", während KI-"Hyperscaler" den Anleihenmarkt mit Schulden überfluten Key Wealth Matters (17. Juli). Die Moderatoren von Forward Guidance sahen dieselbe "Ausweitung der Hyperscaler-Spreads", warnten aber vor dem konträren Risiko einer "Hyperscaler-Squeeze", falls günstigere KI-Modelle geringere Kapitalausgaben bedeuten als befürchtet Forward Guidance (17. Juli).

Auswirkungen

• Weniger Guidance bedeutet ein sprunghafteres kurzes Ende, und diese Woche hat es bewiesen. Warshs Entscheidung, den nächsten Fed-Schritt nicht mehr vorab anzudeuten, verändert das Verhalten der kurzfristigen Zinsen. Das deutlichste Beispiel war das Auf und Ab rund um Gouverneur Wallers Rede am Montag, die die zweijährige Rendite "auf ein Hoch trieb", indem sie eine mögliche Juli-Erhöhung andeutete, nur damit die kalte CPI-Zahl das zwei Tage später wieder umkehrte. Wie es die Moderatoren von Forward Guidance formulierten: "Indem wir versuchten, die Volatilität zu unterdrücken, haben wir eigentlich nur mehr Varianz bei der zweijährigen Rendite erzeugt" Forward Guidance (17. Juli). RenMacs Neil Dutta machte den tieferen Punkt: Indem er seine eigene Reaktionsfunktion nicht offenlege, betreibe Warsh eine "einseitige Abrüstung", "indem man die eigenen Ansichten nicht bekannt macht, macht man die Ansichten aller anderen wichtiger", sodass sich Märkte inzwischen "an das klammern, was die anderen sagen". Das macht Ausschussmitglieder wie Waller und Logan paradoxerweise marktbewegender als den Vorsitzenden selbst RenMac (17. Juli). Die konkrete Folge, laut dem Hypotheken-Desk, ist, dass "eine weniger transparente Fed unter Warsh die Politikunsicherheit von Meeting zu Meeting erhöhen könnte, wodurch eingehende Daten und Fed-Kommunikation einen größeren Einfluss auf die kurzfristigen Treasury-Renditen bekommen" Chrisman Commentary - Daily Mortgage News (14. Juli). Und wie Wolfe Researchs Roth warnte, wird in einer Welt ohne Forward Guidance "jeder Datendruck viel wichtiger... wir werden wahrscheinlich einfach eine zunehmende Volatilität sehen" The Pomp Podcast (15. Juli).

• Die gesamte Inflationsfrage hängt zunehmend an einer einzigen Debatte über KI. Unter den CPI-Zahlen brodelt ein Streit darüber, ob KI jetzt inflationär oder später disinflationär wirkt, und dieser Streit zieht sich genau durch Warshs eigene These. Mehrere Podcasts machten die kurzfristige "KI-Inflation" am Speicherchip-Engpass fest: Roth stellte fest, dass "Computer-Software und -Zubehör... im Jahresvergleich um etwa 15% gestiegen" seien, was derzeit in die Daten einfließe, aber wahrscheinlich abklinge The Pomp Podcast (15. Juli), während Ben Emons argumentierte, die "KI-Inflation" sei real, weil "der Engpass bei Speicherchips so erheblich ist", mit einem Live-Marktplatz, der "eine gewaltige Explosion dieser Preise" zeige RiskReversal Pod (15. Juli). Dieselbe Episode verband dies mit dem rund 25%igen Ein-Tages-Kurssturz von IBM: Das Unternehmen machte Kunden dafür verantwortlich, die "ihre vierteljährlichen Investitionsausgaben in Richtung Server, Speicher und Arbeitsspeicherkäufe verschoben, um sich angesichts erwarteter Preiserhöhungen versorgungsknappe Infrastruktur zu sichern", ein Verhalten, das Emons und Moderator Dan Nathan als möglichen "Kanarienvogel in der Kohlemine" für Doppelbestellungen und einen künftigen Überschuss an Rechenkapazität bezeichneten. Warsh setzt bemerkenswerterweise darauf, dass KI-getriebene Produktivität die Inflation letztlich nach unten drückt, weshalb sein Optimismus bei KI eine so große Rolle in seinem Fall für Geduld spielt, und genau das ist die Annahme, die die restriktiveren Mitglieder seines eigenen Ausschusses nicht teilen.

• Öl, und der dahinterliegende Iran-Konflikt, ist der einzige größte Schwankungsfaktor. Nahezu alle Stimmen dieser Woche waren sich einig, dass die Disinflationsgeschichte davon abhängt, dass Öl ruhig bleibt, und das tut es nicht. WTI-Rohöl lag bei rund 80 Dollar (gegenüber einem Juni-Durchschnitt von nahe 82 Dollar und einem Mai-Durchschnitt von 98,5 Dollar, aber "20% über dem Tief", da sich der Konflikt wieder verschärfte), mit Brent bei rund 85-87 Dollar Squawk on the Street (15. Juli). Der Moderator von Rebel Capitalist legte die Schleife klar dar: Bleibt die Straße von Hormus gestört, bleibt Öl erhöht und der jüngste Inflationsschub hält sich; löst sich der Konflikt, "geht Öl in die 50er zurück" und "die Zweijährige geht zurück auf 3,5%... sie fällt gewaltig" Rebel Capitalist News (16. Juli). Das ist der Knackpunkt: Die Juni-Daten erfassten den vor-Eskalations-Rückgang des Ölpreises, sodass die Juli-Zahlen schlechter ausfallen könnten, selbst wenn die zugrundeliegende Inflation weiter abkühlt.

Was sich diese Woche geändert hat

Zwei Dinge, die in entgegengesetzte Richtungen ziehen. Erstens kippte das kurzfristige Bild deutlich in Richtung Taubenhaft: ein wirklich kalter Juni-CPI-Bericht, Gesamtwert im Monatsvergleich um 0,4% gefallen, Kernwert stagnierend, der größte Monatsrückgang seit April 2020, nahm eine Juli-Zinserhöhung vom Tisch, wobei die Wahrscheinlichkeit binnen eines einzigen Tages von rund 40% auf etwa 12% einbrach, und Warshs erstes Testimony gab den Falken nichts Neues, an dem sie einen Juli-Schritt festmachen könnten. Zweitens, und in die andere Richtung ziehend, wurde der mittelfristige Streit stärker umkämpft, nicht weniger: Der wieder aufflammende Iran-Konflikt trieb das Öl wieder nach oben (Brent nahe 85 Dollar, rund 20% über dem Tief), und J.P. Morgans Sprachmodell registrierte die restriktivste Zwei-Wochen-Phase der Fed-Rhetorik seit 2022, dank Waller und Logan. Der Konsens lautet nun also: eine Juli-Pause, ein noch offener September-Streit, und eine Fed, die, weil sie aufgehört hat, ihre Schritte vorab anzudeuten, jeden der kommenden Datenpunkte, angefangen mit dem später im Monat fälligen PCE-Inflationsbericht, wichtiger als gewöhnlich machen wird. Wie ein Moderator es ausdrückte: Wir sind in eine Phase eingetreten, in der nicht der Fed-Chef, sondern die zweijährige Treasury-Anleihe das Wort führt.