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Ein schwacher Inflationsbericht wirbelt den Dollar-Trade durcheinander - The Dollar Brief - Woche vom 23. Juli 2026

The Dollar Brief für die Woche vom 23. Juli 2026. Ein schwacher Juni-Inflationsbericht hat dem überfüllten Long-Dollar-Trade nur wenige Tage vor der Fed-Sitzung die Luft herausgenommen, und diese Woche haben sich die Profi-Desks von JPMorgan, Goldman und Morgan Stanley endlich zu Wort gemeldet und aus einer einzigen schwachen Zahl drei unterschiedliche Prognosen gemacht, die alle nicht mit dem übereinstimmen, was der Markt einpreist.

The Dollar Brief

Woche vom 23. Juli 2026: Ein schwacher Inflationsbericht wirbelt den Dollar-Trade durcheinander

Alle waren zu Beginn des Juli in dieselbe Richtung positioniert. Die Story war einfach: Die Inflation würde heiß laufen, der neue Fed-Vorsitzende klang, als wolle er die Zinsen anheben, und eine Fed, die die Zinsen anhebt, zieht normalerweise Kapital in Richtung Dollar. Also wurden die Händler, in den Worten eines Desks, "hawkish gestimmt" und häuften Wetten darauf an, dass der Dollar weiter steigen würde. Dann kam der Juni-Inflationsbericht durchweg schwach herein, eine der größten Abwärtsüberraschungen des gesamten Zyklus, und das hat diesem Trade nur wenige Tage vor der nächsten Fed-Sitzung kommende Woche den Wind aus den Segeln genommen.

Was diese Woche von den letzten unterscheidet, ist, wer das Wort ergriffen hat. Eine Zeit lang waren die lautesten Dollar-Stimmen die Untergangspropheten aus den Gold- und Krypto-Shows. Diese Woche sind die eigentlichen Profis aufgetreten, die Devisenstrategen von JPMorgan, die Chefökonomen von Goldman Sachs und Morgan Stanley, und haben sich direkt dazu geäußert, wohin sich Dollar und Fed von hier aus entwickeln. Der Haken: Sie sind sich untereinander nicht einig, und keiner von ihnen stimmt mit dem überein, was der Markt einpreist. Hier ist die Woche, in der die Profis endlich in den Chat eingestiegen sind und aus einer einzigen schwachen Zahl drei unterschiedliche Prognosen gemacht haben.

Kurz zusammengefasst

  • Ein schwacher Juni-Inflationsbericht hat dem "Kauf-den-Dollar"-Trade die Luft genommen. JPMorgans FX-Team nannte es "einen Rückschlag für die Long-Dollar-Sichtweise", wobei ein Maß der Kerninflation zum ersten Mal seit März 2025 geschrumpft ist, aber es sei "noch zu früh, um das Handtuch zu werfen" vor der Fed-Sitzung kommende Woche, sagten Meera Chandan und Patrick Locke bei At Any Rate (17. Juli).
  • Der Tonfall der Fed selbst wurde deutlich hawkisher, "der hawkishste seit 2022" laut JPMorgans internem Bewertungsmodell, auch wenn sich die Marktzinserwartungen kaum bewegt haben, bei At Any Rate (17. Juli).
  • Die Großbanken halten den Markt für zu nervös bezüglich Zinserhöhungen. Goldmans Chefökonom für die USA, David Mericle, bezifferte die Wahrscheinlichkeit einer Anhebung in diesem Jahr auf nur "25%" gegenüber den "50/50-Chancen des Marktes auf 2 oder 3 Anhebungen", bei Goldman Sachs Exchanges (21. Juli). Morgan Stanley sieht die Fed das ganze Jahr über pausieren, der nächste Schritt sei ein Zinssenkung im Jahr 2027, bei Thoughts on the Market (21. Juli).
  • Fast niemand erwartet eine Zinserhöhung bei der Sitzung kommende Woche. Die Wetten auf eine Juli-Anhebung sind von rund "40%" auf "10 bis 15%" eingebrochen, sagte das Seawolf-Capital-Team bei RiskReversal Pod (16. Juli); der Dollarindex "kriecht in Richtung des 101-Niveaus", ist aber "unterhalb dieses Hochs von 101,80", sagte Craig Hemke bei The KE Report (20. Juli).
  • Die jüngste Rally des Dollar war schwach, und genau das ist das Bären-Argument. Stratege Peter Boockvar merkte an, dass der Dollarindex nur um "vielleicht 2 bis 3 Punkte im DXY" gestiegen sei, obwohl der Markt von Zinssenkungserwartungen auf Zinserhöhungserwartungen umgeschwenkt sei, "keine große Rally", und warnte, dies sei "am Ende", falls der KI-Tech-Trade ins Wanken gerate, bei ITM Trading (17. Juli).
  • Die Dollarknappheits-Geschichte, die letzte Woche verankert hat, hat einen zweiten, unabhängigen Zeugen bekommen. Ein anderer Moderator, der davon von seiner eigenen Familie in Indien erfahren hatte, beschrieb dieselbe Notfall-Kampagne, um Dollar anzuziehen, mit Banken, die überdurchschnittliche Zinsen anbieten, um "70 bis 80 Milliarden Dollar" anzulocken, wobei die Regierung das Geschäft mit einem nahezu "risikofreien" Arbitrage-Vorteil versüßt, bei The Bitcoin Layer (17. Juli). Der Hintergrund: Indiens Zentralbank hatte still eine Rekordposition von "106,7 Milliarden Dollar" aufgebaut, um Dollar zu liefern, laut Jeff Snider bei Eurodollar University (16. Juli).
  • Das Lager "Weg vom Dollar" war wieder laut, allerdings mit einer Wendung. Die eine Seite sagt, Zentralbanken bauten still eine goldgestützte Alternative zum Dollar auf; die andere sagt, die Dominanz des Dollar werde gezielt gesichert von zwei ehemaligen Hedgefonds-Managern, die jetzt das Finanzministerium und die Fed leiten.
  • Bei der Unabhängigkeit der Fed, der Angst, die die Märkte vor einem Monat aufgeschreckt hat, klingen die Profi-Desks entspannt, während Rechtswissenschaftler warnen, die Schutzmechanismen seien dünner, als irgendjemand denkt. "Alles, was wir sehen und hören, deutet darauf hin, dass... Warsh unabhängig sein wird", sagte PGIMs Rob Sockin bei Bloomberg Surveillance (21. Juli); aber die Fed hat inzwischen "den schwächsten Schutz gegen Absetzung von allen unabhängigen Behörden", argumentierten Lev Menand und Nathan Tankus bei Odd Lots (17. Juli).

Was ist neu

Beginnen wir dort, wo die Profis begonnen haben: Eine einzige schwache Inflationszahl hat den Dollar-Trade ins Wanken gebracht. Zum ersten Mal seit langem hat ein Devisen-Desk einer Großbank seine Dollar-Überlegungen offen dargelegt. Bei At Any Rate (17. Juli) erklärten JPMorgans Co-Leiterin für FX-Strategie, Meera Chandan, und New-York-Stratege Patrick Locke, dass die Bank für die zweite Jahreshälfte eine "bullishe Dollar-Sichtweise" gefahren habe, aber immer "mit dem Vorbehalt, dass dies davon abhängt, dass die Fed liefert", was bedeutet, dass es nur funktioniert, wenn die Fed tatsächlich an einer straffen Politik festhält. Dann kam der Verbraucherpreisindex für Juni, das wichtigste Inflationsmaß der Regierung, schwach herein. Locke sagte, die Zahl sei "wirklich herausgestochen... sowohl hinsichtlich Breite als auch Ausmaß": Die Kernwarenpreise fielen, die Kerndienstleistungen blieben flach, und die "Super-Core"-Komponente (ein enger Ausschnitt der Dienstleistungen, den die Fed genau beobachtet) lag bei "minus 20 Basispunkten, was praktisch das erste Mal seit März 2025 war, dass sie geschrumpft ist". Er nannte den kombinierten Fehlbetrag "die zweitgrößte Enttäuschung gegenüber dem Konsens seit Beginn dieses Zyklus". Sein klares Fazit für die Währung: "Es ist ein Rückschlag für die Long-Dollar-Sichtweise, im taktischen Sinne." Weil die Händler ihre Dollar-Wetten "praktisch seit Mai spürbar aufgebaut" hatten, sei es "natürlich... einen gewissen Rückgang zu sehen".

Aber, und das ist der wichtige Teil, der Desk gibt den Dollar nicht auf. Locke betonte, die Reaktion sei nicht "besonders übertrieben" gewesen, und wies auf eine merkwürdige Feinheit hin: Obwohl die Gesamtinflation schwach war, erwarten JPMorgans eigene Ökonomen weiterhin, dass das von der Fed bevorzugte Inflationsmaß (Kern-PCE) in diesem Monat um "20 Basispunkte" steigt, wodurch die Jahresrate "bei etwa 3,3%" bleibt, "ohne großen Fortschritt zu zeigen". Chandan fügte das auffälligste Detail der Woche hinzu: Der Tonfall der Fed selbst, durch JPMorgans Sprachbewertungsmodell laufen gelassen, ist auf "den hawkishsten seit 2022" umgeschlagen. Ihrer Lesart nach "unterschätzen" sowohl die kurzfristigen Zinsen als auch der Dollar diesen hawkishen Wandel, weshalb sie sagte: "Ich denke immer noch, es ist zu früh, um bei der bullishen Dollar-Sichtweise das Handtuch zu werfen, zumindest vor dem FOMC." Eine weitere Sache, die aus demselben Gespräch erwähnenswert ist: Der eigentliche Geldbringer bei Währungen im Moment ist gar nicht der Dollar, sondern der "Carry-Trade", das Aufnehmen von Krediten in niedrig verzinsten Währungen (Yen, Schweizer Franken), um hochverzinste Währungen zu kaufen, und das sei "ein Geschenk, das immer weiter gibt", bei einer Volatilität an den Devisenmärkten "auf einem Fünf- oder Sechsjahrestief". (All das ist Sell-Side-Strategie, die professionelle Sichtweise eines großen Händlers, kein Insider aus einem Unternehmen.)

Die Großbanken halten den Markt für zu besorgt wegen Zinserhöhungen. Hier trennen sich die Wege der Profis und des Marktes. Bei Goldman Sachs Exchanges (21. Juli) sagte Goldmans Chefökonom für die USA, David Mericle, die Sitzung kommende Woche sei "ziemlich klar", die Fed bleibe untätig, und sein Basisszenario sehe "den nächsten Schritt als Zinssenkung im Jahr 2027" vor. Er beschrieb die Marktpreisbildung als "eineinhalb Anhebungen... so etwas wie eine 50/50-Chance auf 2 oder 3 Anhebungen", setzte aber Goldmans eigene Wahrscheinlichkeit für irgendeine Anhebung in diesem Jahr auf "weniger als 50%, eher 25%". Seine Begründung ist, dass die heutige Inflation nicht von der gefährlichen Art ist. Sie stammt aus einmaligen Angebotsschocks, dem Krieg und Öl, sowie dem, was er "fehlgemessene, übertriebene Effekte der KI-Nachfrage" in den Preisdaten nennt, nicht aus einer überhitzten Wirtschaft. Rechnet man das heraus, sagte er, sei "die Inflation seit einer Weile relativ nahe an 2%". Das größte einzelne Risiko für diese Einschätzung sei, unverblümt gesagt, "absolut der Krieg". Und er wies auf einen subtilen hawkishen Wandel hin: Die Fed sei "fertig damit, darüber zu streiten, was genau die Inflation verursacht", was bedeutet, dass sie, wenn eine hohe Inflation "aus irgendeiner Quelle" anhält, das Gefühl haben werden, dass sie "wirklich darauf reagieren müssen, weil das jetzt einfach zu lange gedauert hat".

Morgan Stanley ist sogar noch entspannter, und offen "abseits des Konsenses". Bei Thoughts on the Market (21. Juli) sagte Chefökonom Michael Gapen im Gespräch mit Chefökonom Seth Carpenter, die Inflation "sinke bis Jahresende auf etwa 3% und im nächsten Jahr auf näher an 2,5%", unterstützt durch "Gegenbewegungen" bei Energie- und Zollpreisen sowie abkühlenden Wohnkosten. Seine Prognose: Die Fed "ändert dieses Jahr die Politik überhaupt nicht". Das Risiko, das eine Anhebung "im September oder später" erzwingen würde, sei einfach, dass sich seine Inflationsprognose als "zu optimistisch" erweise, dass die Preise hartnäckig hoch blieben. Was die von allen befürchtete KI-getriebene "Chipflation" angehe, wiegelte er ab: Diese Komponenten machten "weniger als 1% des Verbraucherwarenkorbs" aus. (Goldman und Morgan Stanley sind hier Bankökonomen, institutionelle Prognostiker, keine Händler mit einer Position, für die sie werben.)

Auf Straßenebene erwartet fast niemand einen Schritt kommende Woche. Bei RiskReversal Pod (16. Juli) gingen Moderator Dan Nathan und seine Gäste, Porter Collins und Vincent Daniel von Seawolf Capital, die durch The Big Short bekannt gewordenen Investoren, die inzwischen ein Family Office führen, live die Wettmarktquoten durch. Die Chance auf eine Juli-Anhebung sei "von... 40% Chance auf im Grunde 10 bis 15 zurückgegangen", sagte Nathan. Alle drei waren sich einig, dass die nächste Anhebung nicht vor 2027 kommen wird. Collins beschrieb die Fed als "in der Falle": Die Inflation sei "heiß, wenn auch abkühlend", während die Zinslast der Regierung "als Prozentsatz der gesamten Steuereinnahmen... immer größer wird", weshalb "ich glaube nicht, dass sie sich höhere Zinsen leisten können und die Inflation wirklich bekämpfen können". Er machte einen Punkt, der für das Lesen der Inflationsdaten wichtig ist: Der Wohnkostenanteil, den er auf "fast 45 Prozent des CPI" bezifferte, sei "gerade jetzt sehr niedrig und mancherorts wahrscheinlich negativ", während der Krieg-und-Öl-Anteil hoch sei. Daniels Lesart dessen, was der neue Vorsitzende tatsächlich will, war die schärfste: "Das Wichtigste, was er braucht, ist... dass unser Land niedrigere Kapitalkosten hat, damit wir die Schulden zu einem niedrigen Preis angemessen bedienen können." Sparmaßnahmen stünden nicht zur Debatte (das würde "wahrscheinlich bedeuten, dass der S&P um 30 bis 40 Prozent fällt"). Der Plan sei also, in Daniels zynischer Darstellung, "durch verbales Getöse zu behaupten, er sei ein Inflationsbekämpfer... den Dollar stark zu halten" und schließlich zuzulassen, dass "der CPI und seine Struktur, und ein bisschen Fabrikation" eine niedrigere Inflation zeigen, die Zinssenkungen rechtfertigt. (Seawolf sind Praktiker, aktive Händler, aber dies ist ihre Meinung über die Fed, keine Insiderinformation.)

Die Edelmetall-Desks stimmen darin überein, dass die Sitzung ein Reinfall sein wird. Bei The KE Report (20. Juli) nannte Craig Hemke von TF Metals Report die Zahlen: "etwa eine Eins-zu-Sechs-Chance auf eine Anhebung um 25 Basispunkte kommende Woche, 16% oder so", und er sei "im Lager der 84%, die glauben, dass es keine Anhebung geben wird". Er erwartet ein "Nicht-Ereignis", möglicherweise ohne Pressekonferenz, nur eine kurze Erklärung, da Vorsitzender Kevin Warsh "sagt, er wolle weniger reden", wobei sich das eigentliche Drama auf das Jackson-Hole-Zentralbanktreffen im August verschiebe. Er merkte an, dass der Dollarindex "in Richtung des 101-Niveaus kriecht", aber "unterhalb dieses Hochs von 101,80" liege, und Rohöl über Nacht "auf bis zu fast 85 Dollar pro Barrel" gesprungen sei, bevor es "wieder auf 82 zurückging". Hemke ist ein Skeptiker der hawkishen Geschichte: "Ich glaube nicht, dass Warsh so hawkish ist, wie der Markt oder die Medien ihn darstellen... er versucht einfach zu beweisen... dass er nicht nur eine Marionette von Trump ist. Also gibt er sich nach außen hin hart. Am Ende wird er Gründe finden, um zu senken... aber noch nicht." (Hemke betreibt eine auf Metalle fokussierte Seite, das ist als Meinung eines Kommentators zu behandeln.)

Der klarste bearishe Dollar-Fall kam von Peter Boockvar, und er hängt an der KI-Aktienblase. Bei ITM Trading (17. Juli) argumentierte Boockvar, Chief Investment Officer bei OnePoint BFG Wealth Partners, dass die Erholung des Dollar angesichts der Nachrichtenlage erbärmlich gewesen sei. "Wir stehen bei 100 bis 101 im Dollarindex. Das ist die Erholung... ausgehend davon, dass man ins Jahr mit der Erwartung von 2 Fed-Zinssenkungen gestartet ist und dann ein paar Anhebungen eingepreist hat, und alles, was wir bekommen, ist vielleicht eine Rally von 2 bis 3 Punkten im DXY. Keine große Rally." Sein Bärenszenario ist eine Kettenreaktion: Die riesigen Investoren der Welt, er nannte die Schweizerische Nationalbank und Norwegens Norges Bank, besitzen alle dieselbe Handvoll US-Techaktien (die "Mag 7"). Wenn dieser Trade bricht, "wird dieses Geld ein anderes Zuhause finden, und die Chancen stehen gut, dass es nach Hause zurückkehrt", was Geld aus dem Dollar abzieht. Er legte noch eine Anleihemarkt-Warnung nach: Seit Beginn des Nahost-Konflikts Ende Februar sei die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihe von "3,94%" auf "4,53%" gesprungen, etwa "60 Basispunkte", wobei fast nichts davon durch Inflationserwartungen erklärt werde, was bedeute, dass die "realen" (inflationsbereinigten) Zinsen stark gestiegen seien. Er merkte dasselbe für Europa und Japan an (die französische Zehnjahresrendite auf einem "17-Jahres-Hoch", Japans auf einem "30-Jahres-Hoch"), und wies darauf hin, dass Japan, "der drittgrößte Gläubigerstaat der Welt", die Finanzierung der US-Schulden einstellen könnte, wenn seine eigenen Anleihen endlich genug abwerfen. Sein fiskalischer Kicker: Das US-Haushaltsdefizit liege bei "rund 6%" der Wirtschaftsleistung, und wenn der KI-Trade ins Stolpern gerate und die Steuereinnahmen fielen, "geht es auf 10, geht es auf 12, geht es auf 14%". (Boockvar ist ein professioneller Investor und langjähriger Marktkommentator, eine Strategen-Sichtweise.)

George Noble machte denselben Punkt von der Anleihenseite aus, mit einem einprägsamen Bild. Bei The Julia La Roche Show (21. Juli) argumentierte der erfahrene Fondsmanager George Noble, US-Anleiherenditen seien "einfach viel zu niedrig. Sie sollten vielleicht bei fünfeinhalb oder sechs liegen." Seine Logik ist so einfach wie ein Haushaltsbudget: Man stelle sich einen Kreditnehmer vor, der "5 Billionen Dollar" pro Jahr verdient, "7, 7,5 Billionen Dollar" ausgibt, bereits "40 Billionen Dollar" schuldet, plus "weitere 125 Billionen Dollar" an außerbilanziellen Versprechen, und der darum bittet, sich für zehn Jahre zu 4,5% zu verschulden, während die Inflation "bei 3 liegt und steigt". Kein vernünftiger Kreditgeber würde zu diesem Zinssatz Ja sagen. Bezeichnenderweise, so merkte er an, seien die Anleiherenditen "40 Basispunkte höher als vor Kriegsbeginn", das Gegenteil der üblichen Flucht in Sicherheit während eines Krieges, "ein Verräter-Signal". Bei der Fed kauft er das hawkishe Auftreten nicht: "Wenn die Märkte anfangen zu kollabieren, wird Warsh einknicken, so wie sie es alle tun... Der Markt wird ihn zwingen zu senken", und verweist auf Großbritanniens "Liz-Truss-Moment" 2022, als Anleiheinvestoren eine Regierung für rücksichtslose Kreditaufnahme bestraften. Er wappnet sich für einen "Wile-E.-Coyote-Moment, in dem die Märkte einbrechen und die Fed nicht viel wird tun können". Beim Dollar selbst war er vorsichtig: "Ich habe da wirklich keine besonders starke Meinung... Man kann nicht einfach nur auf den DXY schauen", umriss aber die eigentliche Geschichte so, dass jede Papierwährung gegenüber Sachwerten an Boden verliere: "letztes Jahr ist der Dollar gegenüber Gold um 60% gefallen." Er mag Gold und Goldminenaktien. (Noble ist ein langjähriger Investor, eine mit Nachdruck vertretene Meinung.)

Unterdessen ist die Dollarknappheits-Geschichte, die letzte Woche verankert hat, nicht verblasst, sondern hat einen unabhängigen Zeugen hinzugewonnen. Die Idee, dargelegt von Analyst Jeff Snider bei Eurodollar University (16. Juli), ist, dass die Welt außerhalb der USA knapp an Dollar ist, nicht überdrüssig, und Indien ist das klarste Symptom. Diese Woche kam eine völlig andere Stimme aus einer persönlichen Perspektive zu derselben Schlussfolgerung. Bei The Bitcoin Layer (17. Juli) beschrieb der Moderator, wie er "von einigen Familienangehörigen" erfahren habe, dass "in Indien eine groß angelegte Bankenkampagne für Dollar" im Gange sei, wobei die Regierung Druck auf die Banken ausübe, um Einlagen von Indern im Ausland anzulocken, mit einem Zielwert von "70 bis 80 Milliarden Dollar", und dies mit Kreditkonditionen versüßt werde, die es "praktisch risikofrei" machten. Seine Reaktion war die richtige: "Wenn man 'praktisch risikofrei' hört, sollten bei einem die Alarmglocken schrillen, denn es gibt kein kostenloses Mittagessen." Seine Lesart deckte sich genau mit der von Snider: "Indien versucht, Dollar aus dem Rest der Welt aufzusaugen, weil es sie ausgehen." Er beobachte "Indien, Korea und Japan" auf eine sich anbahnende Krise hin. Er verknüpfte es mit demselben Mechanismus, den Snider beschreibt: Käufer von Öl weltweit "müssen Bestände an US-Staatsanleihen liquidieren, um Rohstoffe zu kaufen, die im Dollarpreis gestiegen sind", was dem System Dollar entzieht und, so argumentierte er, der Grund ist, warum "der Dollar zuletzt aufgewertet hat". Er wies auch darauf hin, dass der japanische Yen auf seinem "schwächsten Stand seit... zurück bis 1990" liege.

Die Zahl hinter Indiens Ansturm verdient einen Moment des Innehaltens. Snider legte dar, dass Indiens Zentralbank "bis Mai 2026" eine Rekordposition von "106,7 Milliarden Dollar" aufgebaut habe, mit der sie sich verpflichtet, künftig Dollar zu liefern, ein enormer Aufwand hinter den Kulissen, um die Rupie zu stützen, ohne sichtbar Reserven zu verbrauchen. Es hat nicht funktioniert: Der Rupie steht ein "beispielloser neunter aufeinanderfolgender Jahresrückgang" bevor, und nach einem Rettungspaket im Juni "löschte sie alle ihre Gewinne nach der Maßnahme" innerhalb von "nur zwei Handelssitzungen" aus, sobald der Ölpreis wieder stieg. Die neue Einlagenoffensive der Banken bietet Zinsen von "bis zu 7,5%" und hofft, "rund 50 Milliarden US-Dollar" anzuziehen, und, wie Snider es ausdrückte: "Wenn man hohe Zinsen anbieten muss, hat man Schwierigkeiten, Kapital anzuziehen." Das umfassendere Warnsignal, auf das er immer wieder verweist: Ausländische Zentralbanken haben seit Mitte letzten Jahres rund "346,2 Milliarden Dollar" an US-Staatsanleihen aus der Verwahrung der New Yorker Fed abgezogen, darunter "28,6 Milliarden Dollar" in einer einzigen Woche, während sie Anleihen verkaufen, um Dollar zu beschaffen. Seine Ein-Satz-Zusammenfassung: "Indien lehnt den Dollar nicht ab. Es versucht verzweifelt, mehr davon zu bekommen. Und das gilt für viele andere auch." (Snider ist ein unabhängiger Analyst; der Moderator von Bitcoin Layer, ein Analyst, beides Diagnosen, keine Positionen.)

Die Debatte: Wird der Dollar aufgegeben oder verteidigt?

Unter der Richtungsfrage liegt ein größeres Argument über die langfristige Rolle des Dollar, und diese Woche waren beide Seiten laut.

Der Fall "still aufgegeben" (das Lager der De-Dollarisierung). Die These hier ist, dass der Rest der Welt langsam eine Alternative zum Dollar aufbaut, mit Gold im Zentrum. Bei The Minority Mindset (21. Juli) legte der Moderator den langfristigen Trend in klaren Zahlen dar: "im Jahr 2001 wurden 72% der globalen Währungsreserven in US-Dollar gehalten... spulen wir vor bis Ende 2025, sind es jetzt nur noch etwa 56%". Seine Erklärung: Nachdem die USA 2022 Russlands Dollarreserven eingefroren hatten, hätten andere Länder "alle exakt denselben Gedanken gehabt": "Was hindert die Vereinigten Staaten daran, das mit uns zu tun?", und begannen, Gold zu kaufen und Öl in anderen Währungen zu handeln (er nannte Saudi-Arabiens Deal von 2023, Öl an China in Yuan zu verkaufen). Die aggressivste Version kam vom Edelmetall-Kommentator Andrew McGuire bei Kinesis Money (16. Juli), der behauptete, Chinas Zentralbank kaufe "drei bis fünf Tonnen pro Tag", offiziell "im Juni 14,93 Tonnen hinzugefügt", und baue ein "yuan-gestütztes Gold"-Abwicklungssystem über Hongkong auf, das eine US-Goldneubewertung auf "6.000 bis 8.000 Dollar" oder höher erzwingen könnte. (Ein starker Vorbehalt: Kinesis Money ist eine Goldhandelsplattform, und dies ist ein werblicher, verschwörungstheoretischer Pitch, die konkreten Kursziele sollten als Marketing behandelt werden, nicht als Analyse. Die einzige breit überprüfbare Behauptung ist der stetige Goldkauf der Zentralbanken, der real ist.)

Der Fall "wird gezielt verteidigt". Das spiegelbildliche Argument besagt, dass die Dominanz des Dollar von den beiden jetzt verantwortlichen Männern aktiv gesichert wird. Bei The Mark Moss Show (17. Juli) argumentierte Analyst Joe Consorti, dass Fed-Vorsitzender Kevin Warsh und Finanzminister Scott Bessent, "beide arbeiteten für" die Hedgefonds-Legende Stanley Druckenmiller (und zuvor für George Soros, "dessen Spezialgebiet Währungen und Währungskriege waren"), "zwei Praktiker" seien, die absichtlich Politik betreiben, "um... den Platz an der Spitze des Fiat-Haufens für den US-Dollar für Jahre und Jahrzehnte zu sichern". Sein unverblümtes Urteil über die Untergangsanhänger: "Viele der Dollar-Untergangspropheten... lagen schon seit sehr, sehr langer Zeit falsch", und "der US-Dollar ist so tief in den Hallen der globalen Finanzwelt verankert, dass es wirklich schwierig sein wird, ihn abzuklemmen". Die Wendung: Consorti glaubt, ihre Unabhängigkeit sei teilweise Show, "Unabhängigkeit vortäuschen... und dann tun, was die Regierung verlangt", und dass Warshs vorgeschlagener Wechsel zu einem "getrimmten Mittelwert"-Inflationsmaß (das die größten Preisausschläge herausrechnet) darauf ausgelegt sei, "die Landebahn für Zinssenkungen zu schäumen". (Consorti ist ein auf Krypto fokussierter Analyst, eine Kommentatorenmeinung.)

Das Lager der Geldentwertung hat alles zusammengeführt. Beide Seiten verbindend argumentiert Analyst Michael Howell bei What Bitcoin Did (22. Juli), dass Regierungen keine andere Wahl hätten, als ihre Währungen langsam abzuwerten. Seine Mechanik: Die Welt sitzt auf "350 bis 400 Billionen Dollar" Schulden mit einer durchschnittlichen Laufzeit von etwa fünf Jahren, was bedeutet, dass jedes Jahr "70, 75 Billionen Dollar" refinanziert werden müssen. In einem System, in dem alte Schulden das Sicherungsgut für neue Kreditvergabe sind, "kann man keine Ausfälle zulassen", also "kann man im Grunde nur Geld drucken, um abzuwerten. Das machen die Chinesen." Er erwartet "eine Serie solcher Quantitative-Easing-Prozesse", bei denen Zentralbanken das System mit Geld überschwemmen, und meint, "der Westen ist pleite". Sein langfristiger Rat sind Gold und Bitcoin, allerdings mit einer kurzfristigen Warnung: "Versucht nicht, in ein fallendes Messer zu greifen", weil die Liquidität gerade jetzt knapper wird, während diese Mauer fälliger Schulden trifft. (Howell ist ein unabhängiger Liquiditätsanalyst.)

Warum diese Gabelung wichtig ist. Diese Lager zeigen in entgegengesetzte Richtungen. Wenn der Dollar still aufgegeben oder entwertet wird, verkauft man ihn und hält Gold. Wenn er verteidigt wird, und wenn die Welt gerade jetzt knapp an Dollar ist, kann man kurzfristig bullish sein, weil Knappheit plus eine hawkish geneigte Fed den Preis anhebt. Das Zünglein an der Waage ist, wie schon letzte Woche, Öl: Solange das Rohöl erhöht bleibt, läuft der Knappheitsmotor weiter und der Dollar findet einen Boden; sollte der Ölpreis einbrechen, setzt sich die langsame Entwertungsgeschichte wieder durch. Bemerkenswerterweise mögen beide Lager Gold, entweder als Absicherung gegen Entwertung oder als Krisenabsicherung, weshalb es immer wieder auf jeder Seite eines Arguments auftaucht, bei dem nicht alle Teilnehmer gleichzeitig recht haben können.

Die Fed-Nebendebatte: Was passiert kommende Woche, und wer knickt zuerst ein?

Das ist der klarere Streitpunkt, und er löst sich binnen Tagen auf. Reiht man die Sichtweisen aneinander, zeigt sich ein Muster: Kaum jemand erwartet jetzt eine Anhebung, aber die Meinungen gehen auseinander, was danach kommt.

  • Untätig, nächster Schritt eine Zinssenkung 2027 (David Mericle, Goldman, Ökonom). Die Chancen auf eine Anhebung in diesem Jahr liegen bei nur "25%", weil die Inflation angebotsgetrieben ist, nicht nachfragegetrieben, bei Goldman Sachs Exchanges (21. Juli).
  • Das ganze Jahr über untätig, abseits des Konsenses (Michael Gapen, Morgan Stanley, Ökonom). Die Inflation sinkt bis Jahresende auf "etwa 3%"; nur eine ins Stocken geratene Disinflation erzwingt eine Anhebung "im September oder später", bei Thoughts on the Market (21. Juli).
  • Weiterhin hawkish, weiterhin zu Anhebungen neigend (Rob Sockin, PGIM, Stratege). Die Fed habe "eine hawkishe kritische Masse" erreicht und "die Hürde für Zinserhöhungen ist relativ niedrig", wobei Warsh die Inflation "zurück auf 2,0% ohne Rundung" wolle, bei Bloomberg Surveillance (21. Juli).
  • Keine Anhebung vor 2027 (Seawolf Capital, Investoren). Die Juli-Chancen fallen auf "10 bis 15%"; die Fed sitzt "in der Falle" und kann sich angesichts der Schuldenlast keine höheren Zinsen leisten, bei RiskReversal Pod (16. Juli).
  • Der Markt wird letztlich eine Zinssenkung erzwingen (George Noble, Investor). Er will nicht raten, was bei der Sitzung passiert, aber "wenn die Märkte anfangen zu kollabieren, wird Warsh einknicken", bei The Julia La Roche Show (21. Juli).
  • Ein Nicht-Ereignis, dann Jackson Hole (Craig Hemke, Kommentator). "84%" Chance auf keine Anhebung kommende Woche; Warsh "gibt sich hart", um sich zu beweisen, aber "am Ende wird er Gründe finden, um zu senken", bei The KE Report (20. Juli).

Der gemeinsame Nenner: Kommende Woche ist sehr wahrscheinlich untätig. Der eigentliche Streit dreht sich darum, was die Fed danach tut, und ob der Markt, der derzeit auf Anhebungen setzt, recht behalten wird (dollar-stützend) oder zurück in Richtung Senkungen gezogen wird (dollar-negativ). Bemerkenswert ist ein auf den Shows genanntes Maß: Wettende preisten "nur eine 54%-Chance" auf irgendeine Anhebung vor Jahresende ein, gemäß den Quoten, die Nobles Gastgeber bei The Julia La Roche Show (21. Juli) zitierten, eine Münzwurf-Chance.

Die Unabhängigkeitsfrage: entspannte Desks, nervöse Wissenschaftler

Vor einem Monat war die beängstigende Geschichte eine "gekaperte" Fed, die die Zinsen senkt, um dem Weißen Haus zu gefallen. Diese Woche klangen die Profi-Desks beruhigt, während die Rechtsexperten warnten, dass diese Beruhigung fehl am Platz sein könnte.

Die Desks sind entspannt. PGIMs Rob Sockin, direkt gefragt, ob Warsh unter politischem Druck wirklich eine hawkishe Politik verfolgen könne, war, in den Worten des Moderators, "bemerkenswert ruhig": "Alles, was wir sehen und hören, deutet darauf hin, dass, A, Warsh unabhängig sein wird, und B... die Regierung scheint sich an seiner Kommunikation bisher nicht sonderlich zu stören, die durchaus hawkish gewesen ist", bei Bloomberg Surveillance (21. Juli).

Die Wissenschaftler sind es nicht. Bei Odd Lots (17. Juli) argumentierten die Rechts- und Geldexperten Lev Menand und Nathan Tankus, dass die rechtliche Grundlage der Fed-Unabhängigkeit weit brüchiger sei, als der Markt annimmt. Ihre zentrale Behauptung: Nach jüngsten Entscheidungen des Obersten Gerichtshofs habe "die Federal Reserve den schwächsten Schutz gegen Absetzung von allen unabhängigen Behörden" gehabt, jahrzehntelang habe die Unabhängigkeit der Fed auf "dieser Art von Norm" und einem Handschlag beruht (dem Fed-Treasury-Abkommen von 1951), nicht auf hartem Recht. Sie gingen eine Fußnote in einer jüngeren Entlassungsentscheidung durch (die "Cook"-Entscheidung), in der Chief Justice Roberts die Fed nur "in ihrer aktuellen Zusammensetzung und mit ihren bestehenden Durchsetzungsbefugnissen" schütze, ein Vorbehalt, der "wirklich unübersichtlich" werde, sobald man die Befugnisse der Fed einzeln durchgehe. Ihre tiefere Sorge ist die verschwommene Linie zwischen Geld und Staatsausgaben: Die aktuelle Regierung "lockere bereits die Eigenkapitalanforderungen für Banken", was "stimulierend... eine geldpolitische Stimulierung" sei, und in einem Extremfall könnte eine politisch kontrollierte Fed Kredite vergeben, die faktisch wie Ausgaben wirken, warnten sie, sogar "Trump-Coins kaufen". (Menand und Tankus sind Akademiker und Rechtsexperten, keine Marktteilnehmer, die tiefgründigste Behandlung dieses Themas in dieser Woche.)

Übertragungen

  • Der kurzfristige Weg des Dollar führt über die Fed-Sitzung kommende Woche, und das Überraschungsrisiko ist hawkish. Da die Desks gespalten sind, aber niemand kommende Woche eine Senkung erwartet, und der Tonfall der Fed "der hawkishste seit 2022" ist (At Any Rate, 17. Juli), stützt jede hawkishe Neigung den Dollar; eine dovishe Neigung schwächt ihn. Achten Sie mehr auf den Tonfall der Erklärung als auf den (wahrscheinlich unveränderten) Zinssatz.
  • Öl bleibt der Hauptschalter. Ein Rohölanstieg tut zwei dollarpositive Dinge gleichzeitig, er vertieft die weltweite Dollarknappheit (Indien braucht "58%" mehr Dollar für dieselbe Ölmenge, laut Eurodollar University, 16. Juli), und belebt die US-Inflation neu, was die Fed hawkish hält. Bricht der Ölpreis ein, verschwinden beide Stützen gemeinsam.
  • Der KI-Tech-Trade ist inzwischen eine Währungsgeschichte. Mehr als ein Profi (Boockvar, Noble) argumentierte, das Schicksal des Dollar hänge davon ab, dass ausländisches Kapital in US-Techaktien verbleibe; bricht dieser Trade, könnte eine Rückführung den Dollar nach unten ziehen, selbst während die Knappheit ihn nach oben zieht (ITM Trading, 17. Juli). Diese Spannung ist der Schlüssel, den man beobachten sollte.
  • Schwellenland-Währungen sind das Frühwarnsystem. Die Rupie, der koreanische Won und der Yen sind dort, wo eine Dollar-Verknappung zuerst sichtbar wird (The Bitcoin Layer, 17. Juli). Ein erneuter Rückgang dort würde die Knappheitsthese über die Entwertungsthese hinweg bestätigen.

Was sich geändert hat

Letzte Woche war die Story die Sanitärinstallation, also die Welt, die um Dollar kämpft, mit Indien als Musterbeispiel. Diese Woche hat sich diese Story gehalten (und sogar einen zweiten, unabhängigen Zeugen bei The Bitcoin Layer gewonnen), aber der Fokus verschob sich auf die Profis. Ein schwacher Juni-Inflationsbericht hat dem "Kauf-den-Dollar"-Trade etwas Luft genommen, genau als JPMorgan, Goldman und Morgan Stanley einschritten, um sich zu widersprechen, sowohl untereinander als auch mit dem Markt. Der Markt setzt auf Zinserhöhungen; die Großbanken halten das für übertrieben (Goldman bei "25%", Morgan Stanley in Wartestellung, nächster Schritt eine Senkung 2027); die Buy-Side glaubt, die Fed sei durch die Schulden in der Falle und werde schließlich senken müssen. Und die Unabhängigkeitspanik kühlte auf den Handelsdesks weiter ab, selbst während Rechtswissenschaftler in sorgfältigem Detail argumentierten, dass der Schutz der Fed dünner sei, als die Märkte annehmen. Alles läuft auf ein hartes Datum zu, die Fed-Sitzung kommende Woche, bei der es nicht darum geht, ob die Politik lockerer wird, sondern in welche Richtung der Tonfall neigt, und daher, in welche Richtung der Dollar ausbricht.