Newsletter · 2026-05-29 · Ashutosh Agarwal

Données sur le rétatrutide d'Eli Lilly, stratégie de retour de Novo Nordisk et offensive du Tennessee contre les PBM

Note hebdomadaire de renseignement sur les podcasts santé pour la période du 22 au 29 mai 2026. Le récit du GLP-1 a dominé la semaine : les résultats de l'essai Triumph-1 sur le rétatrutide d'Eli Lilly, la stratégie de retour présentée par le nouveau PDG de Novo Nordisk Mike Doustdar, et le Fair Rx Act du Tennessee comme attaque structurelle contre les PBM.

The Healthcare Pulse

Semaine du 29 mai 2026 : données sur le rétatrutide d'Eli Lilly, stratégie de retour de Novo Nordisk et offensive du Tennessee contre les PBM

La semaine en un coup d'œil

Cette semaine, les conversations sur les podcasts santé ont été très largement dominées par une histoire de GLP-1, en particulier les résultats retentissants de l'essai Triumph-1 d'Eli Lilly sur le rétatrutide (28,3 % de perte de poids à 80 semaines) et le premier grand entretien du PDG de Novo Nordisk, Mike Doustdar, dans lequel il a présenté le récit de retour de l'entreprise. Les discussions sur les soins gérés, les dispositifs médicaux, la thérapie génique et les politiques publiques au sens large ont été anormalement rares, la seule information notable en dehors de l'obésité étant la signature par le Tennessee du Fair Rx Act, qui interdit aux PBM (gestionnaires de prestations pharmaceutiques) de posséder des pharmacies, une attaque directe contre CVS Caremark et Express Scripts, filiale de Cigna.

Par ailleurs, le flux d'actualités a élargi le tableau : Lilly a annoncé environ 3,83 milliards de dollars d'acquisitions complémentaires dans les vaccins (MT Newswires, 26 mai), Pfizer a conclu un accord de 10,5 milliards de dollars avec Innovent portant sur des conjugués anticorps-médicament (MT Newswires, 29 mai), et UnitedHealth a bénéficié d'une vague de relèvements d'objectifs de cours après ses résultats du premier trimestre.

Les personnalités qui ont animé la conversation

Citations, par intervenant :

• Doustdar sur UBT-251 face au rétatrutide : « Sur la base d'une comparaison équitable des premiers résultats, je dirais, pour répondre brièvement à votre question, oui, c'est possible » (The Journal., 26 mai).
• Doustdar sur l'horizon à cinq ans : « Je vous promets que dans cinq ans, [l'ampleur de la perte de poids] fera partie du débat, mais n'en sera plus l'essentiel… Quand avez-vous entendu parler pour la dernière fois d'une personne, où que ce soit, morte de l'obésité elle-même ? Personne ne meurt de l'obésité… On meurt d'une crise cardiaque, on meurt d'une insuffisance rénale » (The Journal., 26 mai).
• Krumholz sur le rétatrutide : « Ce sera une avancée majeure, car cela place véritablement ces médicaments au même niveau que la chirurgie bariatrique » (Health & Veritas, 28 mai).
• Jay Olson sur le TAM : « Les analystes de Wall Street prévoient que le marché total des médicaments contre l'obésité et pour un vieillissement en bonne santé dépassera 100 milliards de dollars de revenus annuels d'ici le milieu des années 2030. Et nous pensons que cette estimation pourrait s'avérer conservatrice » (Let's Talk Future, An Oppenheimer Podcast, 26 mai).
• Saladino : « Quand les gens disent que le rétatrutide est la meilleure chose depuis le pain en tranches, je me dis : attendons un peu… il n'y a pas de repas gratuit biologique » (Valuetainment, 22 mai).
• Knapp sur les PBM : « Les PBM sont un véritable parasite pour notre système de santé… je ne sais pas si notre système d'assurance peut encore être sauvé tant que ce sont les mêmes acteurs qui restent au cœur du dispositif » (On The Pen GLP-1 News, 26 mai).
• Mandrola sur les nuances concurrentielles : le tirzépatide pourrait avoir « un meilleur rapport efficacité/effets indésirables » que le rétatrutide (This Week in Cardiology, 22 mai).

Les débats clés

Débat n°1, LLY et le rétatrutide : médicament générationnel ou « repas gratuit biologique » ?

Camp haussier :

• « Je continue de penser qu'il s'agit tout simplement d'une histoire de croissance incroyable… une fois ce produit lancé, je m'attends à ce qu'Eli Lilly continue de très bien performer » (Morning Market Briefing, 22 mai).
• Perte de poids moyenne de 28,3 % sur 80 semaines ; jusqu'à 85 livres dans l'extension de l'étude chez les patients avec un IMC ≥ 35 (Health & Veritas, 28 mai).
• BofA a relevé son objectif de cours de 1 133 à 1 251 dollars, citant un doublement attendu des ventes de GLP-1 aux États-Unis d'ici 2033 (thefly.com, 26 mai).

Camp baissier / prudent :

• Saladino sur la reprise de poids : « Les recherches sont assez claires : il va reprendre le poids perdu en un à deux ans. Presque tout, parfois même plus… vous vous engagez essentiellement dans un usage à vie de ce médicament » (Valuetainment, 22 mai).
• Mandrola a souligné que si les GLP-1 réduisent le risque cardiovasculaire, cela pourrait signifier que « les médicaments GLP-1 réduiront le bénéfice apporté par les statines », un risque de cannibalisation croisée pour l'industrie (This Week in Cardiology, 22 mai).
• Olson sur la perte de masse musculaire : « La perte de masse maigre chez les adultes d'âge moyen et plus âgés est associée à un risque de mortalité toutes causes confondues accru d'environ 30 % » (Let's Talk Future, 26 mai).
• Taux d'arrêt de traitement en phase 3 pour le rétatrutide : 11 % à 12 mg contre 5 % sous placebo, avec des signaux nouveaux de sensations cutanées et d'infections urinaires (Health & Veritas, 28 mai).

Débat n°2, NVO : histoire de retour du PDG ou efficacité à la traîne et frictions avec les PBM ?

Camp haussier (Doustdar lui-même) :

• Le comprimé de Wegovy a généré plus de 1,3 million de prescriptions au premier trimestre 2026, « le meilleur lancement de produit de l'histoire des États-Unis en volume, en dehors d'un vaccin unique », avec 80 % de patients nouveaux pour la marque (The Journal., 26 mai).
• Les prix affichés de Wegovy et Ozempic aux États-Unis seront réduits à 675 $/mois à partir de 2027 (baisses d'environ 50 % et 35 % respectivement), présentés comme un déverrouillage du marché adressable.
• Dr Francavilla : chez Wegovy HD 7,2 mg, la perte de poids d'environ 20 à 21 % chez les patients ayant terminé le traitement est « très proche, peut-être même comparable, de la dose complète de ZepBound, notre médicament anti-obésité le plus puissant actuellement » (The Dr. Francavilla Show, 25 mai).

Camp baissier :

• Doustdar a reconnu que l'essai Redefine 4 (Kagrisema 23 % contre Zepbound 25 %) a effacé « environ 100 milliards de dollars » de capitalisation boursière en une seule journée.
• Taux de dysesthésie de 22 % avec Wegovy HD 7,2 mg contre 6 % à 2,4 mg, un effet potentiellement propre à toute la classe thérapeutique (The Dr. Francavilla Show, 25 mai).
• Le BPA (bénéfice par action) du premier trimestre de NVO a manqué le consensus, pourtant élevé, d'environ 85 % ; la marge brute s'est contractée à 80,6 %.
• Fracture transatlantique parmi les analystes : les maisons américaines sont positionnées à Conserver/Vendre (Bernstein en sous-performance, objectif de 175 DKK), tandis que les maisons nordiques/européennes sont à l'Achat, avec des objectifs allant jusqu'à 440 DKK.
• Sheldon Martin (exploitant de clinique) : « Si vous débutez tout juste un traitement, je conseillerais simplement d'abandonner le sémaglutide… nous disposons de tant de nouvelles avancées scientifiques » (Scrubs2Estates Podcast, 22 mai).

Débat n°3, les PBM (CVS Caremark, Cigna/Express Scripts) : risque structurel de désintermédiation

Camp baissier (le point de vue dominant cette semaine) :

• Le gouverneur du Tennessee, Lee, a signé le Fair Rx Act (26 mai), faisant de cet État le premier à interdire aux PBM de posséder des pharmacies. Knapp a cité des audits du Tennessee montrant que CVS Caremark aurait remboursé ses pharmacies affiliées « jusqu'à 16 000 % de plus que les pharmacies non affiliées pour les mêmes médicaments », et qu'Express Scripts aurait généré « environ 30 millions de dollars de revenus liés à l'écart de tarification (spread pricing) auprès des employeurs du Tennessee » (On The Pen, 26 mai).
• Knapp a qualifié cela de problème systémique : « Les mêmes entités qui contribuent à déterminer les prix, les niveaux de remboursement et les modalités d'accès aux médicaments… tirent également un bénéfice financier du fait qu'elles possèdent les pharmacies chargées de délivrer ces ordonnances. »
• La pression du paiement en espèces / Lilly Direct / de la clause de « nation la plus favorisée » vient amplifier cette dynamique.

Camp haussier / contre-argument : Aucun intervenant de podcast n'a défendu le modèle des PBM cette semaine.

Débat n°4, UNH : point d'inflexion du redressement ou pression réglementaire persistante ?

Camp haussier : Une vague de relèvements d'objectifs de cours a suivi les résultats du premier trimestre : UBS de 410 à 460 dollars (22 mai), Barclays de 373 à 429 dollars (26 mai), Bernstein de 444 à 492 dollars (27 mai, un potentiel de hausse de 27 %), Oppenheimer de 405 à 420 dollars (27 mai). Bernstein a cité un « taux de croissance annuel composé du BPA ajusté de 16 % » pour justifier une expansion des multiples. Le ratio des coûts médicaux a reculé à 83,9 %, un signal clé de l'absorption de l'utilisation des soins.

Camp baissier : Une enquête active du ministère de la Justice (DOJ), des vents contraires sur Medicare Advantage, et la suspension temporaire par le groupe de travail anti-fraude de l'administration Trump des inscriptions Medicare pour les nouveaux prestataires de soins à domicile et de soins palliatifs.

Lacune dans la couverture des podcasts : Il est notable que la seule mention de UNH dans les podcasts cette semaine ait été une déclaration relative au mandat d'administrateur du Dr Gottlieb sur Squawk Pod (26 mai), sans aucun commentaire sur les fondamentaux. L'avis constructif des analystes provient ici des notes du sell-side, et non des podcasts.

Débat n°5, le rythme des fusions-acquisitions de Lilly : diversification du pipeline ou risque pour la discipline capitalistique ?

Rien que le mois dernier, Lilly a annoncé : jusqu'à 3,83 milliards de dollars pour Curevo / LimmaTech / Vaccine Company (26 mai), jusqu'à 7 milliards de dollars pour Kelonia Therapeutics, jusqu'à 7,8 milliards de dollars pour Centessa Pharmaceuticals, et un accord pouvant atteindre 2,4 milliards de dollars avec Orna Therapeutics. Le directeur scientifique Daniel Skovronsky a présenté les accords sur les vaccins comme une « stratégie délibérée visant à prévenir la maladie à sa source plutôt qu'à en traiter les conséquences » (MT Newswires, 26 mai). Les haussiers y voient une optionalité venant compléter la manne financière des GLP-1 ; les baissiers surveillent le risque d'exécution alors que Lilly franchit le cap des 1 000 milliards de dollars de capitalisation boursière et que la complexité de l'intégration s'accroît.

Sujets brûlants du débat

• Stratégie de prix du rétatrutide. Un sondage réalisé par Knapp sur Substack : environ 75 % des répondants s'attendent à un prix affiché du rétatrutide supérieur à 2 000 $/mois ; environ 25 % anticipent plus de 4 000 $. Selon Knapp : « Lilly s'efforce activement d'obtenir une classification en tant que produit biologique », car les produits biologiques « peuvent atteindre plus de 10 000 dollars par mois ». Mais : « Que veut vraiment Lilly que le rétatrutide devienne ? … Ces objectifs ne coexistent pas facilement » (On The Pen, 26 mai).
• L'économie des GLP-1 par voie orale. Le Foundeo de Lilly (orforglipron), lancé en avril/mai 2026, ne comporte aucune restriction alimentaire ou hydrique. Mais le Dr Spencer Nadolsky note : « Foundeo n'est malheureusement… pas rentable pour l'instant. Je ne pense pas que le rapport qualité-prix soit suffisant », avec un prix en vente directe (DTC) de 150 à 300 $/mois pour environ 11 % de perte de poids (Docs Who Lift, 25 mai).
• Le fractionnement des doses et le risque de thérapie séquentielle pour le revenu par patient de LLY. Spencer Nadolsky : « Peut-être allons-nous commencer à fractionner les doses… un patient sous 15 milligrammes avec le stylo rapide pourrait ensuite utiliser 7,5 milligrammes par semaine pour maintenir les résultats. » Et concernant les assurances : « Nous pourrions voir des situations où l'on nous dit : ‘Non, il va falloir vous faire passer à Orpho, l'assurance va vous y obliger' » (Docs Who Lift, 25 mai).
• Épidémie d'Ebola de Bundibugyo (plus de 900 cas, plus de 220 décès). Gottlieb : « Le risque pour les États-Unis est extrêmement faible », mais il a signalé la pertinence de l'obeldesivir combiné au remdesivir de Gilead, du molnupiravir de Merck, du cocktail de trois anticorps de Regeneron, ainsi que du MBP134 de MAP Biotherapeutics, une entreprise privée. « Les vaccins sont au mieux à six ou neuf mois d'être disponibles. Les traitements pourraient être disponibles immédiatement » (Squawk Pod, 26 mai).
• Échec de l'essai ANTHEM-HFrEF de LivaNova (LNVH). Mandrola s'est montré très critique envers le promoteur, qui a interrompu prématurément le recrutement pour des raisons financières, à l'encontre des recommandations du comité de surveillance des données (DSMB) ; les résultats sont « peu concluants » en raison d'un manque de puissance statistique (This Week in Cardiology, 22 mai).
• Interdiction MAHA de la publicité télévisée pour l'industrie pharmaceutique. Bet-David et Saladino jugent son adoption peu probable. « Big Pharma a dépensé environ 7 milliards de dollars en publicité en 2025… les dépenses publicitaires du secteur pharmaceutique sont passées à 16 % [des dépenses publicitaires télévisées linéaires nationales] » ; « Si vous supprimez les revenus publicitaires pharmaceutiques des chaînes de télévision, vous verrez toutes les chaînes de télévision s'effondrer » (Valuetainment, 22 mai).
• Accord ADC de 10,5 milliards de dollars entre Pfizer et Innovent. 12 programmes oncologiques en phase précoce, un paiement initial de 650 millions de dollars, jusqu'à 9,85 milliards de dollars d'étapes cliniques et commerciales, plus des redevances ; finalisation prévue au troisième trimestre (MT Newswires, 29 mai). Un signal significatif de la poursuite de la course aux armements dans les conjugués anticorps-médicament (ADC).

Thèmes émergents à surveiller

• Le « vieillissement en bonne santé » comme nouveau positionnement des GLP-1. Olson a souligné qu'un scientifique d'Eli Lilly avait décrit les GLP-1 comme « potentiellement le premier médicament de longévité au monde » lors d'une grande conférence sur la recherche sur le vieillissement, et que le directeur scientifique de Novo avait présenté « le sémaglutide comme un médicament de longévité éprouvé », ce qu'Olson qualifie de « véritable moment charnière » (Let's Talk Future, 26 mai). Si Lilly et Novo Nordisk parviennent à faire basculer le récit réglementaire et de remboursement du « poids » vers le « vieillissement », le marché adressable et le pouvoir de fixation des prix s'élargiraient de manière spectaculaire.
• Une structure de marché de l'obésité à deux vitesses. Knapp : « La médecine de l'obésité se scinde lentement en deux Amériques. D'un côté, une voie contrôlée par les assurances et les PBM, avec un accès étroitement encadré… plus le système traditionnel resserre son emprise, plus il ouvre la voie aux canaux de vente directe au consommateur » (On The Pen, 26 mai). Il faudra surveiller la part des revenus de LLY passant par LillyDirect par rapport aux canaux PBM.
• Élargissement du pipeline des agonistes multiples. Knapp suit le NA-931 de BioMed (agoniste quadruple, surnommé « BioGlutide »), le HM15275 de Hanmi (préclinique, 39,9 % de perte de poids chez la souris), le MWN-109 de Shanghai Minway, le PEP-Tango, ainsi qu'un agoniste quintuple dont les données sont attendues lors du congrès de l'ADA en juin. Même avec des hypothèses de base modestement optimistes, cela implique que les marges du duopole LLY/NVO finiront par se comprimer.
• Les actifs cliniques chinois à risque réduit comme « facteur déclencheur ». Simeon George, de SR One, a soutenu que la Chine est devenue « une source réelle d'actifs cliniques de haute qualité et à exécution rapide », ce qui redéfinit les pratiques du capital-risque. La licence de Novo pour UBT-251 (jusqu'à environ 2 milliards de dollars versés à l'entreprise chinoise United Biotechnology) et le nouvel accord ADC de 10,5 milliards de dollars entre Pfizer et Innovent constituent des données concrètes illustrant l'entrée de cette thèse dans le courant dominant.
• Amyline / activine E / inhibine E comme prochaine plateforme thérapeutique. Lilly a fait passer l'iloralintide (une amyline) en phase 3 (On The Pen, 26 mai). Olson a signalé que WVE et IBIO ciblent l'activine E / l'inhibine E pour obtenir une « perte de poids sélective de la graisse et préservant la masse musculaire », répondant directement au risque de perte de masse maigre.
• Réglementation des PBM et de l'IA en santé, État par État. Le Fair Rx Act du Tennessee pourrait servir de modèle. Par ailleurs, le Maine a récemment interdit aux professionnels de la santé mentale d'utiliser l'IA pour les communications thérapeutiques ou pour des décisions cliniques indépendantes ; plusieurs États réglementent désormais l'usage de l'IA par les assureurs dans le cadre des autorisations préalables. Un vent contraire réglementaire notable pour la santé numérique et les équipes de gestion de l'utilisation des soins gérés.
• Signal GLP-1 et oncologie. Les données de la Cleveland Clinic présentées à l'ASCO (dont le congrès débute le 29 mai) montrent des taux de métastases cancéreuses plus faibles chez les patients atteints de cancer à un stade précoce sous GLP-1, tandis que les données en vie réelle de l'UPenn indiquent un risque de diagnostic de cancer du sein inférieur de 25 %. Gottlieb a appelé à la prudence en établissant une analogie avec la metformine : « Cela ne s'est pas confirmé dans les études prospectives. Je ne prendrais pas ce médicament pour cette raison, mais il pourrait s'agir de quelque chose que nous finirons par découvrir » (Squawk Pod, 26 mai).

Actions à surveiller

Catalyseurs à venir (~2 prochaines semaines)

L'essentiel à retenir

La conversation sur la santé cette semaine a été, tout simplement, la conversation sur le GLP-1. Le scénario de base des haussiers, à savoir que Lilly continue de fixer le plafond en matière d'efficacité, que la franchise s'étend à l'oncologie et à la longévité, et que le marché total adressable est plus important que ne le suggère le consensus, a reçu une confirmation concrète avec les résultats de Triumph-1 (28,3 % de perte de poids) et avec la capacité continue de Lilly à obtenir une large couverture PBM pour son comprimé oral. Le scénario de base des baissiers a lui aussi enfin trouvé des points d'appui cette semaine : un signal de dysesthésie de 22 % pour Wegovy HD, potentiellement propre à toute la classe thérapeutique, un taux d'arrêt de traitement de 11 % pour le rétatrutide à 12 mg, environ 25 % de la perte de poids correspondant à de la masse maigre, et des preuves tangibles que la gestion des doses devient économiquement plus complexe à mesure que les patients poursuivent leur traitement (thérapie de secours chez 8 % des patients sous tirzépatide à dose maximale ; l'essai ATTAIN-MAINTAIN montre que les patients passant à l'orforglipron, moins coûteux, peuvent maintenir environ 75 à 80 % de leur perte de poids, une bonne nouvelle pour les patients, mais un signal mitigé pour le revenu par patient de LLY).

L'histoire structurelle la plus sous-estimée est le Fair Rx Act du Tennessee et la thèse plus large d'un marché de l'obésité à deux vitesses. Si ce modèle se généralise, les revenus liés aux pharmacies affiliées aux PBM et les modèles d'écart de tarification (spread pricing) intégrés chez CVS et Cigna commenceront à subir une érosion État par État, tandis que les canaux de vente directe/paiement comptant (LillyDirect, prix direct de Novo à 675 $/mois) rongent le rôle de gardien de l'autre côté. C'est une thèse fondamentale à combustion lente, et non un événement d'une seule semaine, mais elle a émergé cette semaine avec plus de force qu'à tout autre moment récent.

En dehors de l'obésité, les enseignements sont plus circonscrits mais néanmoins significatifs : le récit de redressement d'UNH est validé par le sell-side (quatre relèvements d'objectifs de cours en cinq jours, dont celui de Bernstein à 492 $) ; le rythme des fusions-acquisitions de Lilly continue de surprendre avec environ 3,83 milliards de dollars supplémentaires d'acquisitions dans les vaccins ; l'accord ADC de 10,5 milliards de dollars entre Pfizer et Innovent constitue un signal majeur pour la thèse des actifs d'origine chinoise ; Merck et Gilead ont tous deux accumulé des victoires réglementaires (Keytruda+Padcev dans le cancer de la vessie en UE, toute première approbation pour le VHD) ; AbbVie a renforcé son récit d'immunologie Skyrizi/Rinvoq avec le soutien du CHMP pour Maviret et une approbation dans un cancer du sang rare ; et le faux pas de LivaNova dans l'essai ANTHEM-HFrEF constitue une nouvelle négative isolée pour le secteur des dispositifs médicaux. Avec l'ouverture de l'ASCO aujourd'hui et les sessions scientifiques de l'ADA à la mi-juin, la densité de catalyseurs au cours des trois à quatre prochaines semaines est exceptionnellement élevée.

Réserves et lacunes de données

• Biais de couverture : la couverture des podcasts cette semaine était de manière disproportionnée dominée par des médecins et des cliniciens, plutôt que par des investisseurs buy-side ou sell-side. Nous avons signalé les sources cliniques en conséquence ; les présentations d'efficacité issues de cliniciens doivent être considérées comme cliniques, et non comme de qualité investissement.
• Aucun commentaire de podcast cette semaine sur les fondamentaux d'UNH, de JNJ, d'ABBV, de BMY, de PFE en tant qu'action, de MRNA, de BNTX, d'ELV, de HUM, de CI (hormis via les PBM), de CVS en tant qu'action (hormis via les PBM), de TMO, de DHR, de A, de HCA, de THC, d'ISRG, de BSX, de MDT, d'ABT, de SYK ou d'EW. Nous avons complété ces éléments par le flux d'actualités et les données d'analystes disponibles, et signalé les cas où les podcasts restaient silencieux.
• MAHA et politique de santé de l'administration Trump : couverture uniquement indirecte, aucune discussion directe sur les tarifs douaniers pharmaceutiques dans les podcasts cette semaine, bien qu'un avis du département du Commerce concernant les procédures tarifaires de la section 232 ait circulé dans les newsletters juridiques.
• Affirmations sur les prix : le calendrier d'approbation du rétatrutide de « novembre 2026 » avancé par Sheldon Martin constitue une valeur aberrante par rapport au « début à mi-2027 » de Knapp et au « début 2027 » de Kolodzik ; nous signalons cette source comme étant moins fiable.
• Certaines affirmations relatives à l'oncologie et à la longévité liées au rétatrutide, mentionnées sur Morning Market Briefing (22 mai), n'étaient pas sourcées ; nous les avons signalées comme des affirmations non vérifiées de l'animateur.
• L'écart transatlantique des objectifs de cours de NVO (175 DKK à 440 DKK) est inhabituellement large et mériterait une analyse approfondie dédiée la semaine prochaine.

Sources

• Morning Market Briefing, 22 mai 2026
• Valuetainment, 22 mai 2026
• This Week in Cardiology, 22 mai 2026
• Scrubs2Estates Podcast, 22 mai 2026
• The Dr. Francavilla Show, 25 mai 2026
• Docs Who Lift, 25 mai 2026
• The Journal., 26 mai 2026
• Let's Talk Future, An Oppenheimer Podcast, 26 mai 2026
• On The Pen GLP-1 News, 26 mai 2026
• Squawk Pod, 26 mai 2026
• Health & Veritas, 28 mai 2026
• thefly.com, 26 mai 2026
• MT Newswires, 26 mai 2026
• MT Newswires, 29 mai 2026