Newsletter · 2026-06-25 · Ashutosh Agarwal

Micron dépasse même le scénario haussier, les capitaux se tournent vers les bénéficiaires des dépenses d'investissement

Micron a battu même le scénario le plus optimiste et les capitaux se réorientent vers les bénéficiaires des dépenses d'investissement plutôt que vers ceux qui les financent, tandis qu'OpenAI dévoile sa puce d'inférence Jalapeño avec Broadcom. Récapitulatif de la semaine du 25 juin 2026.

Le baromètre des dépenses d'investissement IA

Numéro du jeudi 25 juin 2026 : Micron dépasse le scénario haussier, les capitaux se tournent vers les bénéficiaires des dépenses d'investissement

En bref

L'incertitude s'est levée, et dans le sens haussier. Micron a battu même le scénario le plus optimiste et le titre a bondi de 5 % après la clôture. La prévision de bénéfice par action ressort à 31 $ contre un consensus de 25 $, avec 16 accords stratégiques conclus avec des clients (dont 14 valent environ 100 milliards de dollars chacun sur 3 à 5 ans), et des dépenses d'investissement prévues à plus de 40 milliards de dollars pour l'exercice 2027, alors même que le groupe a généré 16 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible sur le trimestre. La publication que tout le monde redoutait a finalement tourné en faveur des haussiers. (Closing Bell, 24 juin)
OpenAI a conçu sa propre puce. Avec Broadcom, la société a dévoilé Jalapeño, une puce d'inférence sur mesure pour les grands modèles de langage, environ 50 % moins coûteuse qu'un GPU IA classique, conçue jusqu'au tape-out en 9 mois, dont la montée en puissance atteindra l'échelle du gigawatt d'ici 2027 pour tourner "à plein régime" en 2028. Brockman insiste : la puce est complémentaire à Nvidia, "nous n'arrivons tout simplement pas à obtenir assez de puissance de calcul." (Squawk on the Street, 24 juin ; Bloomberg Tech, 24 juin)
L'essentiel de la transaction, c'est la rotation : détenir les bénéficiaires, pas les payeurs. Les capitaux affluent massivement vers les bénéficiaires des dépenses d'investissement (mémoire, matériel) et se détournent des hyperscalers qui financent la facture. Mais l'arithmétique des baissiers reste valable : il faut 2 000 milliards de dollars de revenus nets nouveaux d'ici quatre ans pour justifier cette vague de construction. (Closing Bell, 24 juin ; The Valley Current, 24 juin)

Les nouveautés

Hier, la note posait le décor : les valeurs de semi-conducteurs se fissuraient partout dans le monde, avec Micron qui planait comme le verdict attendu "ce soir." Ce soir, le verdict est tombé, et il est positif. Les baissiers qui voulaient un résultat binaire l'ont obtenu, et ils l'ont perdu.

1. Micron a réussi son test, et a même dépassé le scénario haussier. Closing Bell, 24 juin, Julian Emanuel (stratège actions et quantitatif en chef chez Evercore) et Mehdi Hosseini (Susquehanna, semi-conducteurs).

Emanuel : "Ils ont battu même le scénario haussier sur presque tous les indicateurs." Le titre a bondi d'environ 5 % après la clôture, au-delà de son plus haut intrajournalier proche de 1 080 $. Hosseini analyse la situation à travers le prisme du "mur de la mémoire" : "Le consensus tablait sur un BPA de 25 $ en août, et Micron a annoncé une prévision de 31 $... les clients n'ont pas d'autre choix que de payer une prime." Le détail que le marché attendait : 16 accords stratégiques avec des clients, dont 14 valent "au moins environ 100 milliards de dollars sur la durée restante du contrat" (3 à 5 ans), ce qui rompt le cycle traditionnel d'expansion-récession et offre à Micron une visibilité sur plusieurs trimestres. Le chiffre qui inquiète, des dépenses d'investissement pour l'exercice 2027 "supérieures à" 10 milliards de dollars par trimestre, soit entre 40 et 50 milliards de dollars, est compensé par une intensité capitalistique en baisse : 25 milliards de dollars de résultat d'exploitation, 7 milliards de dollars de dépenses d'investissement, 16 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible sur le trimestre. Ce cycle est différent parce qu'il s'autofinance.

"Les investisseurs veulent être exposés uniquement aux bénéficiaires de toutes ces dépenses d'investissement... et non aux entreprises qui en assument le coût." (Julian Emanuel)

2. OpenAI a conçu une puce. C'est Broadcom qui l'a fabriquée. Squawk on the Street, 24 juin, Greg Brockman (président et cofondateur d'OpenAI) et Hock Tan (PDG de Broadcom), tous deux aux commandes opérationnelles, dans une interview exclusive accordée à CNBC.

Jalapeño est un accélérateur d'inférence pour grands modèles de langage conçu entièrement à neuf, environ 50 % moins cher qu'un GPU par jeton, avec une conception jusqu'au tape-out réalisée en neuf mois, "extrêmement rapide pour ce secteur" (Brockman). Élément crucial : ce n'est pas un remplacement de Nvidia : "C'est très complémentaire. Nous avons le sentiment de ne pas pouvoir obtenir assez de puissance de calcul pour suivre la demande." Nvidia reste le partenaire d'entraînement d'OpenAI ; Jalapeño cible l'inférence. L'analyse de Tan pointe vers un basculement structurel : "chaque... développeur de modèles de pointe finira par construire ses propres puces," et la demande de ses six clients hyperscalers est "tout simplement insatiable... pas seulement en 2026, pas seulement en 2027. Nous constatons une demande identique, voire plus forte encore, pour 2028." Calendrier de déploiement : petit prototype en 2026, montée en puissance en 2027, "plein régime au premier semestre 2028." (Bloomberg Tech, 24 juin : Microsoft a ajouté 41 milliards de dollars d'engagements liés aux centres de données au deuxième trimestre (environ 197 milliards de dollars au total) ; les hyperscalers se sont engagés à hauteur de 850 milliards de dollars de baux futurs.)

3. CJ Muse : le marché de la mémoire se resserre encore davantage en 2027, et TSMC désigne les gagnants. Squawk on the Street, 24 juin, CJ Muse (Cantor Fitzgerald, semi-conducteurs). "L'offre sera encore plus tendue en 2027 qu'en 2026," ce qui prolonge la capacité bénéficiaire jusqu'en 2028. Les haussiers tablent sur un BPA de 200 $ pour Micron l'an prochain (soit un multiple de 5). Son indicateur sur l'allocation des capacités : "toutes nos analyses suggèrent que TSMC priorise Nvidia, AMD et Broadcom... ce sont les trois gagnants dans le domaine des puces sur mesure." L'activité de Marvell avec AWS, Microsoft et l'optique porte le BPA vers "10 $ à l'horizon 2028."

4. Le signal côté énergie vient de GE Vernova : carnet de commandes complet jusqu'en 2029. Squawk on the Street, 24 juin, Seema Mody en direct de l'usine de turbines de GEV en Caroline du Sud (analyse opérationnelle sur le terrain). GE Vernova affiche un carnet de commandes de turbines à gaz complet jusqu'en 2029, avec des commandes déjà enregistrées jusqu'en 2031 ; les prix des turbines ont bondi de 300 % en trois ans. Microsoft vient d'en acheter sept pour alimenter un projet de 2,7 GW au Texas, et "des dirigeants de chaque hyperscaler, y compris le responsable de l'énergie chez OpenAI, ont visité les installations." Faber ajoute que deux nouveaux accords gaziers avec des hyperscalers sont attendus avant la fête du Travail américaine, dans la même veine que l'accord de 2,67 GW entre Microsoft et Chevron. Le gaz "derrière le compteur" (behind-the-meter) s'impose parce que "ils ont besoin d'une option énergétique autonome. Ils ne peuvent pas se contenter de dépendre du réseau."

5. Premier bilan public de Cerebras : -15 % sur les prévisions de marge. Squawk on the Street, 24 juin, Andrew Feldman (PDG de Cerebras). Un chiffre d'affaires record de 191 millions de dollars et une prévision de marge annuelle relevée, mais le titre a chuté d'environ 15 % en raison de mécanismes de blocage (lock-up) et d'un repli à court terme lié à la "relocation" d'équipements pour répondre à la demande d'OpenAI. L'élément structurel à retenir : Cerebras "contourne" les trois goulets d'étranglement de la chaîne d'approvisionnement, la HBM, l'emballage CoWoS de TSMC et le nœud 3 nm, en faisant fonctionner sa mémoire SRAM sur un procédé en 5 nm.

Le débat

Argumentaire haussier : les bénéficiaires livrent des résultats, et la demande est bien réelle. Micron a dépassé le scénario haussier, avec 14 clients engagés chacun pour plus de 100 milliards de dollars ; l'offre se resserre encore davantage en 2027 (Muse) ; la demande est "insatiable" jusqu'en 2028 (Tan), et OpenAI "n'arrive pas à obtenir assez de puissance de calcul" (Brockman). Et le tout s'autofinance : 16 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible sur le trimestre, malgré une prévision de dépenses d'investissement supérieure à 40 milliards de dollars. La rotation vers la mémoire et le matériel est rationnelle, c'est là que la capacité bénéficiaire se matérialise réellement. (Closing Bell, 24 juin ; Squawk on the Street, 24 juin)

Argumentaire baissier : côté demande, il n'y a que deux clients non rentables et une boucle circulaire. Le calcul baissier le plus limpide : l'infrastructure IA a besoin de 2 000 milliards de dollars de revenus nets annuels nouveaux d'ici quatre ans pour être viable, alors que 89 % des revenus des start-up IA reviennent à seulement deux entités non rentables (OpenAI, Anthropic) et que 61 % des revenus de Nvidia proviennent de quatre clients. "Si un seul... décide qu'il a acheté suffisamment... l'effet d'entraînement serait violent." Les capitaux financent Nvidia, les start-up achètent du Nvidia, les clouds financent les laboratoires, et les laboratoires louent ces mêmes clouds en retour. (The Valley Current, 24 juin) Même les haussiers se couvrent : Hosseini signale que la transition entre entraînement et inférence en 2028 "pourrait être délicate," et un modèle pour l'exercice 2027 tablant sur 142 milliards de dollars de résultat net pour 207 milliards de dollars de chiffre d'affaires (marge nette de 69 %) soulève la question d'Emanuel : "pouvons-nous compter sur le fait que cela... soit durable ?" (Closing Bell, 24 juin)

Signaux de vente à surveiller : tout hyperscaler évoquant un "ajustement de la demande" ou réduisant ses dépenses d'investissement à deux ans lors des résultats de juillet ; un second producteur confirmant le ralentissement de la HBM chez SK Hynix évoqué hier ; un ralentissement des dépenses d'investissement lié à la baisse du prix des jetons (la rotation en donne déjà des signes) ; une envolée des CDS d'Oracle ou une accélération des rachats sur le crédit privé ; une grande entreprise (Uber) plafonnant publiquement ses dépenses en IA.

Valeurs à surveiller

NVDA. Haussier : reste le partenaire entraînement d'OpenAI, "complémentaire" à Jalapeño, et confirmé comme gagnant prioritaire chez TSMC (Muse). Baissier : repassé sous 201 $ dans la journée, désormais visiblement encerclé sur l'inférence par Jalapeño, le TPU de Google et le Trainium d'Amazon. À suivre : montée en puissance de Rubin ; résultats du deuxième trimestre. (Squawk on the Street, 24 juin)

AVGO. Haussier : Jalapeño fait la une, les six clients de Tan sont "insatiables" jusqu'en 2028 et "chaque laboratoire de pointe" construira sa propre puce ; gagnant prioritaire chez TSMC. Baissier : le volume d'OpenAI est concentré sur la fin de la période, "petit prototype" seulement en 2026, plein régime uniquement au premier semestre 2028, et Tan a lui-même reconnu que Microsoft doit garantir la montée en échelle. À suivre : jalons de la montée en puissance des puces sur mesure ; preuve du déploiement en 2028. (Squawk on the Street, 24 juin ; Bloomberg Tech, 24 juin)

AMD. Silence sur le terrain, aucun signal MI450X/Helios, mais Muse le désigne comme l'un des trois gagnants prioritaires chez TSMC pour les puces sur mesure. À suivre : AMD Advancing AI Day, juillet 2026. (Squawk on the Street, 24 juin)

MSFT. Haussier : a ajouté 41 milliards de dollars d'engagements liés aux centres de données au deuxième trimestre (environ 197 milliards de dollars au total) et est désigné comme le garant du déploiement à l'échelle de Jalapeño. Baissier : le "payeur" archétypal dont le marché se détourne actuellement. À suivre : commentaires sur les dépenses d'investissement du quatrième trimestre de l'exercice 2026 lors des résultats de juillet. (Bloomberg Tech, 24 juin)

GOOGL. Haussier : le TPU constitue désormais un modèle validé, Muse juge Jalapeño "très similaire à ce que fait Google avec son TPU." Baissier : reste un "payeur" qui finance la facture, en retard sur la rotation vers les bénéficiaires. À suivre : prévision de dépenses d'investissement de juillet. (Squawk on the Street, 24 juin)

AMZN. Haussier : le modèle Trainium se trouve validé par l'annonce de Jalapeño ; l'activité AWS de Marvell est un moteur central du "BPA de 10 $ à l'horizon 2028" évoqué par Muse. Baissier : c'est un "payeur," identifié dans les précédents numéros comme prochain candidat à un recours accru à l'endettement. À suivre : résultats de juillet. (Squawk on the Street, 24 juin)

META. Silence sur le terrain, seulement cité comme "payeur" dont le cours est passé d'environ 800 $ à environ 565 $. À traiter comme une position d'attente jusqu'aux résultats de juillet. (Closing Bell, 24 juin)

Répercussions

Mémoire / HBM (MU), le trade des bénéficiaires vient d'obtenir son feu vert. Micron a dépassé le scénario haussier, affiche une HBM entièrement vendue jusqu'à fin 2026 avec une marge brute d'environ 81 % et un nouvel accord avec Anthropic, et porte désormais des contrats pluriannuels de la classe des 100 milliards de dollars. SK Hynix envisagerait, selon des sources, une introduction en bourse aux États-Unis d'environ 29 milliards de dollars (valorisation proche de 1 000 milliards de dollars), un signal potentiel de réévaluation pour l'ensemble du secteur. À détenir côté bénéficiaires. (Motley Fool Hidden Gems, 24 juin ; Squawk on the Street, 24 juin)
Énergie / thermique (VRT, ETN, GEV), GE Vernova est le signal le plus net et le plus exploitable du moment. Carnet de commandes complet jusqu'en 2029, commandes jusqu'en 2031, prix en hausse de 300 % en trois ans, Microsoft achète sept turbines pour 2,7 GW, et deux accords gaziers supplémentaires avec des hyperscalers avant la fête du Travail. Vertiv et Eaton sont restées discrètes, mais peuvent être valorisées à l'aune de cette courbe de demande, le gaz "derrière le compteur" constitue désormais la norme de construction. (Squawk on the Street, 24 juin)
Optique / réseaux, Marvell est le nom à retenir. Le "BPA de 10 $ à l'horizon 2028" de Muse repose sur les activités de puces avec AWS et Microsoft, ainsi qu'une "vigueur remarquable dans l'optique." Astera, Credo, Coherent et Lumentum sont restées discrètes ce cycle. (Squawk on the Street, 24 juin)
Puces sur mesure, l'allocation des capacités de TSMC est l'actif clé qui régule l'accès. Jalapeño, le TPU et Trainium signifient que chaque laboratoire de pointe construit désormais ses propres puces. La contrainte n'est plus l'idée, mais les tranches de silicium (wafers), et celles-ci vont vers NVDA, AMD, AVGO. Ce trio constitue la position longue structurelle ; la thèse reposant uniquement sur les GPU du marché libre s'amenuise.

Ce qui a changé par rapport au numéro précédent

Le numéro précédent (24 juin, "Les semi-conducteurs se fissurent partout dans le monde. Micron rendra son verdict ce soir.") posait le décor d'un dénouement mondial sur le segment mémoire. En 24 heures, ce décor a livré son verdict, et celui-ci s'est révélé haussier :

Micron a réussi son test. Le scénario haussier a été dépassé (+5 % après la clôture), avec 16 accords clients et des dépenses d'investissement de plus de 40 milliards de dollars pour l'exercice 2027, financées par 16 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible trimestriel. Le scénario redouté d'une "chute possible de 30 % tout en restant en tendance haussière" ne s'est pas concrétisé ; le dénouement corrélé attendu ne s'est pas produit.
La guerre des puces sur mesure s'intensifie, OpenAI dispose désormais de sa propre puce. Jalapeño (avec Broadcom) constitue le développement structurel le plus important depuis l'accord Blackstone-TPU : chaque laboratoire de pointe construit sa puce, en complémentarité avec Nvidia, sous contrainte des capacités de gravure de TSMC.
Le secteur de l'énergie a livré un signal concret : GE Vernova affiche un carnet de commandes complet jusqu'en 2029, Microsoft a acheté sept turbines, et deux accords gaziers supplémentaires sont attendus avant la fête du Travail.
Le narratif a basculé vers "les bénéficiaires plutôt que les payeurs" (Emanuel), la conclusion de positionnement la plus nette de la semaine.
L'argumentaire baissier s'est affiné, passant du fil hier consacré aux amortissements et à Stargate vers l'écart de revenus de 2 000 milliards de dollars mis en avant par The Valley Current et la concentration de 61 % des revenus de Nvidia sur quatre clients. Le ralentissement de la HBM chez SK Hynix évoqué hier reste issu d'une source unique et non confirmé. Aucune nouvelle donnée ERCOT/SB6 ce cycle.