Newsletter · · Ashutosh Agarwal

Micron affiche 84,9 % de marge et un carnet de commandes de 100 milliards de dollars dans le super-cycle mémoire

Newsletter HBM et super-cycle mémoire pour la semaine du 27 juin 2026. Les résultats du T3 fiscal de Micron sont ressortis à environ 41,5 Md$ de chiffre d'affaires et 84,9 % de marge brute, avec 100 Md$ de revenus contractualisés. Le PDG Sanjay Mehrotra a déclaré ne pas avoir de visibilité sur un rattrapage de l'offre avant 2028. Apple a relevé ses prix matériel, et SK Hynix a fixé une introduction d'ADR aux États-Unis d'environ 29 Md$ pour le 10 juillet.

HBM et le super-cycle mémoire

Semaine du 27 juin 2026 : Micron affiche 84,9 % de marge et un carnet de commandes de 100 milliards de dollars dans le super-cycle mémoire

HBM et le super-cycle mémoire, semaine du 27 juin 2026

En bref

  • Les résultats du T3 fiscal de Micron ont pulvérisé les prévisions. Chiffre d'affaires d'environ 41,5 Md$ contre environ 35 Md$ attendus, marge brute de 84,9 % (supérieure à celle de NVIDIA), guidance à environ 50 Md$ pour le trimestre suivant avec environ 86 % de marge, et une série de contrats clients de long terme à prix plancher que les haussiers voient comme une sortie définitive de la mémoire du statut de "commodité".
  • Le PDG a retiré le chronomètre. Sanjay Mehrotra a déclaré à Wall Street qu'il n'avait "aucune visibilité" sur le moment où l'offre rattrapera la demande, et qu'il ne voyait pas l'offre du secteur s'améliorer, même progressivement, avant 2028. Apple a capitulé la même semaine en augmentant le prix de son matériel.
  • Le débat n'est plus "pénurie ou pas". Il porte désormais sur la durée. Même des baissiers convaincus comme Jim Chanos refusent de shorter le DRAM aujourd'hui ; le signal baissier le plus net, le glissement de SK Hynix vers du DRAM de type commodité, a été interprété de deux manières opposées.

Ce qui est nouveau

1. Le trimestre de Micron a dominé toute la semaine (données opérateur). Sur Squawk on the Street de CNBC, David Faber a détaillé des résultats où "le bénéfice net double d'un trimestre sur l'autre, la guidance de marge brute est meilleure que celle de NVIDIA à son pic... le flux de trésorerie opérationnel atteint 25 milliards de dollars sur le trimestre, le flux de trésorerie disponible 18 milliards, un record", avec "84,9 % de marge brute". Ce qui fait vraiment bouger la thèse n'est pas la surprise du trimestre en elle-même, mais l'élément structurel : la phrase du PDG Sanjay Mehrotra, "nous n'avons actuellement aucune visibilité sur le moment où l'offre de mémoire pourra rattraper une demande croissante", sans amélioration progressive attendue avant 2028 (The Rundown).

2. Le carnet de commandes justifie à lui seul la revalorisation (données opérateur). Micron a sécurisé "14 accords clients stratégiques, garantissant 100 milliards de dollars de revenus contractualisés, 22 milliards de dollars de cash rien que pour sécuriser la capacité... vendu jusqu'à au moins 2027", selon Stephanie Link sur Halftime Report de CNBC. Elle a chiffré la hausse des prix moyens de vente (ASP) à "DRAM en hausse de 60 % et NAND en hausse de 80 %". Sur The AI Investor Podcast, l'analyse est que ces accords courent "jusqu'en 2030" et pourraient placer ">50 % du chiffre d'affaires" sous contrat ; fait révélateur, le seul poste que Micron a manqué est le capex : "ils ne développent pas leur capacité aussi vite qu'ils le voudraient." Un capex manqué comme signal haussier, c'est tout le super-cycle résumé en un seul chiffre.

3. Le signal de prix le plus tranchant, venu de l'extérieur du secteur (expert sectoriel). L'analyse la plus fine côté offre est venue d'un salon automobile. Kushal Fernandes, associé chez Kearney, a indiqué sur Automotive News Daily Drive que le DRAM avait grimpé "d'environ 450 % en seulement quatre mois", y voyant "une réallocation structurelle de l'offre pilotée par une course aux armements des entreprises d'IA", et non un cycle classique. Son argument technique clé : "pour le même gigaoctet de HBM, il faut trois à quatre fois plus de wafers que pour un gigaoctet de DRAM conventionnel" ; la demande augmente, et chaque unité consomme davantage d'offre. Il a aussi souligné la discipline observée : les trois fournisseurs "ont fait preuve d'une discipline remarquable... rien à voir avec ce qu'on avait connu pendant la pénurie du Covid", avec de nouvelles capacités attendues dans "deux à trois ans".

4. Apple a cédé (effet de contagion). La mémoire est désormais un vecteur d'inflation à part entière. Sur Squawk on the Street, CNBC a noté que "les prix de la mémoire ont quadruplé au cours des trois derniers trimestres" et qu'Apple anticipe pour son "iPhone 18 Pro... un surcoût de 280 dollars sur la version Pro". Apple lui-même a déclaré que le secteur fait face à "un défi sans précédent, avec des centres de données IA qui provoquent une hausse extraordinaire de la demande de mémoire et de stockage". Quand l'acheteur le plus puissant de l'électronique grand public doit absorber la hausse de prix, cela indique clairement qui détient le rapport de force dans ce cycle.

5. SK Hynix s'apprête à entrer sur les marchés américains (données opérateur/structurelles). Selon Bloomberg Tech, Hynix, qui a "pris de l'avance sur Samsung" dans le HBM, prévoit de "commencer à coter ces ADR le 10 juillet", levant environ 29 Md$ pour financer l'expansion de ses usines. Potentiellement l'une des cinq plus grandes introductions en bourse de l'histoire, et une nouvelle façon de jouer cette tendance.

Le débat

L'argumentaire haussier le plus solide (structurel, pluriannuel). Le côté offre relève de la physique, pas du sentiment de marché. L'investisseur long/short Val Zlatev, lors du symposium MacroMinds (Monetary Matters), a soutenu que les fabricants d'équipements "ne peuvent pas vraiment augmenter leur chiffre d'affaires ou leurs livraisons de beaucoup plus que 30 %... 30 à 35 % par an, c'est à peu près le plafond", ce qui limite structurellement l'offre de bits quelle que soit la demande. La mémoire a été multipliée par "quatre à cinq", la part mémoire dans la nomenclature (BOM) d'un PC ou d'un téléphone est passée "de 20 % à environ 50 % aujourd'hui", et les volumes sont "en baisse de dix et quelques pourcents". Sa conclusion : le marché intègre "une forte baisse de prix d'ici six à neuf mois", un scénario "très improbable" ; le pic sera "peu marqué... deux, trois ans, voire quatre ans" avant tout retournement.

L'argumentaire baissier le plus solide (cycle proche du retournement). Cela reste du DRAM. Will Kerwin, sur The Morning Filter, a qualifié les valeurs mémoire de puces commodités sous contrainte d'offre, avec "six fabricants de mémoire majeurs... qui construisent une capacité nouvelle substantielle fin 2027-2028", et Micron se négociant "plus de deux fois" la juste valeur de 455 $ estimée par Morningstar. Le signal le plus clair : un rapport local indiquant que SK Hynix déplace sa production du HBM à plus forte marge vers du DRAM de commodité moins cher, ce qu'un invité de Bloomberg a interprété comme "un signal d'alerte précoce indiquant que le cycle actuel de prix élevés de la mémoire finira par s'inverser" (Bloomberg Businessweek).

La preuve que ce débat porte sur la durée, et non sur la direction : même Jim Chanos refuse de vendre à découvert. "En 40 ans, je ne crois pas avoir jamais gagné un seul dollar en vendant à découvert les fabricants de DRAM... nous n'avons jamais su bien calibrer le timing" (Monetary Matters). Ou, comme l'a formulé Adam Parker sur CNBC : "Acheteur à trois mois, vendeur à trois ans. Et entre les deux, il y a la place pour faire passer un camion."

Valeurs à suivre

  • Micron (MU). Thèse haussière : contrats à prix plancher jusqu'en 2029-2030, marge de 84,9 %, partenariat de co-conception avec Anthropic (Buy Hold Rant). Thèse baissière : valorisation trompeuse de bas de cycle, environ deux fois la juste valeur Morningstar, risque de surcapacité en 2027-28. À surveiller : les résultats du T4 (guidance d'environ 50 Md$/environ 86 % de marge) et si 2027, et pas seulement 2026, est déclaré vendu.
  • SK Hynix (000660 KS). Thèse haussière : leader en parts de marché HBM, devant Samsung. Thèse baissière : le glissement de capacité HBM vers DRAM est le graphique préféré des baissiers. À surveiller : l'introduction d'ADR aux États-Unis le 10 juillet (environ 29 Md$) et toute précision sur l'allocation HBM4.
  • Samsung (005930 KS). Thèse haussière : filet de sécurité du capex sectoriel et optionnalité de rattrapage en HBM. Thèse baissière : toujours en retard sur le HBM. À surveiller : la qualification HBM chez NVIDIA.
  • SanDisk (SNDK). Thèse haussière : prix moyens de vente du NAND "en hausse de 80 %". Thèse baissière : exposition cyclique pure, le seul segment NAND de Micron (environ 9,9 Md$ par trimestre) est désormais "plus gros que l'intégralité de la société SanDisk" (Buy Hold Rant). À surveiller : l'évolution des prix contractuels du NAND.
  • NVIDIA (NVDA). Philippe Laffont, de Coatue, l'a qualifiée d'"action très bon marché... 13 ou 14 fois [les résultats] 2027" sur Squawk Pod. À surveiller : le coût du HBM comme facteur d'impact sur la marge brute.

Effets de contagion

  • Équipementiers mémoire (Advantest, BESI, Camtek, KLA, Lam, AMAT) : semaine calme sur ces valeurs. Le signal pertinent reste le plafond de livraisons de "30 à 35 % par an" évoqué par Zlatev, favorable à la visibilité du carnet de commandes, mais personne n'a cité de commandes précises. La grille de lecture de Laffont offre la thèse la plus claire sur les équipementiers : détenir "un fournisseur des fabs" pour "ne pas avoir à parier précisément sur quelle puce va l'emporter".
  • Packaging / substrats (CoWoS, hybrid bonding) : peu d'informations. Le directeur financier d'AT&S a évoqué les substrats et cité le CoWoS sur In the Know, sans donner de données spécifiques sur la capacité ou le rendement HBM. Le hybrid bonding n'est apparu que comme une solution de contournement chinoise pour produire de la mémoire sans EUV.
  • Fabricants de GPU (NVIDIA, AMD) : le HBM est désormais un poste de coût visible ; la mémoire représenterait environ 48 % des dépenses des hyperscalers l'an prochain (The AI Investor Podcast). Une véritable "taxe" sur l'ensemble du trade IA.
  • Fabricants de PC et de smartphones (OEM) : c'est le point douloureux du cycle. Apple augmente ses prix ; Zlatev anticipe des volumes de PC/téléphones en baisse de dix et quelques pourcents, la mémoire absorbant désormais la moitié de la nomenclature. À surveiller : les OEM qui n'ont pas le pouvoir de fixation des prix d'Apple.

Ce qui a changé par rapport à la semaine dernière

Beaucoup de choses. La semaine dernière était marquée par l'anticipation des résultats de Micron et un dégagement des semi-conducteurs mené par le Kospi (SK Hynix et Samsung en baisse de -12 % chacun en milieu de semaine). Cette semaine, les résultats réels sont tombés, et ils ont été si supérieurs aux attentes qu'ils ont fait basculer le débat de "le cycle est-il en train de se retourner ?" à "combien de temps ce plateau va-t-il durer ?". Nouveautés de la semaine : le carnet de commandes de 100 Md$, la formule explicite du PDG sur l'"absence de visibilité", la hausse de prix d'Apple, et une date ferme, le 10 juillet, pour l'ADR de SK Hynix.

Zones d'ombre

  • Aucune mise à jour ferme sur la qualification ou le rendement (KGS) du HBM3E/HBM4. Le HBM3E a été qualifié d'"or numérique... l'épine dorsale du Blackwell de NVIDIA" (Motley Fool), mais aucun chiffre de nombre de couches empilées, de répartition en bins ou de rendement n'a été communiqué.
  • Aucun niveau clair de prix contractuel. Les meilleurs indicateurs directionnels : ASP DRAM +60 % / NAND +80 % (Halftime), le chiffre de +450 % en quatre mois pour le DRAM (Kearney), et une affirmation de Telltales selon laquelle "les prix contractuels du DRAM devraient bondir de 50 à 55 % ce trimestre" ; à noter que cette émission est générée par voix IA et agrège des sources, à traiter comme une information secondaire.
  • La Chine (CXMT/YMTC) reste au stade qualitatif. CXMT ajouterait "trois fois plus de capacité que Micron cette année" (The AI Investor Podcast) et construirait une usine pour "inonder le marché mondial de DRAM ancienne génération à bas coût" (Motley Fool), sans précision de nœud technologique, de rendement ou de volume de bits. Un analyste (Mehdi Hosseini, Closing Bell) a signalé un risque à surveiller : un renforcement des contrôles américains à l'exportation visant YMTC/CXMT.
  • Aucun détail sur les résultats de SK Hynix / Samsung. Tous les commentaires portaient sur le cours de bourse ou l'introduction d'ADR, pas sur les données financières par segment.