Newsletter · 2026-06-30 · Ashutosh Agarwal

Le dollar s'envole, le carry trade en quête d'une nouvelle devise de financement

Le dollar a franchi la barre des 101 points sur le DXY sous l'effet d'une Fed toujours restrictive, poussant les salles de marché G10 à réorienter le financement du carry trade vers l'euro, le franc suisse et le yen, tandis que le yuan a connu son premier vrai accroc de l'année. Bulletin de la semaine du 30 juin 2026.

Le carry trade des devises de financement

Semaine du 30 juin 2026 : le dollar s'envole, le carry trade part en quête d'une nouvelle devise de financement

La semaine que redoutait le camp du dollar faible a fini par arriver. Le DXY a franchi 101, le maintien du statu quo restrictif de la Fed se confirme, et l'effondrement du pétrole a réécrit du jour au lendemain le calcul mondial des taux. Tout à coup, le pari de carry trade émergents le plus limpide de l'année, vendre le billet vert et empocher le différentiel de rendement, est devenu le trade que personne, dans les émissions que nous suivons, n'a voulu défendre. Le carry trade en lui-même n'est pas cassé. C'est la jambe de financement qui pose problème.

En bref

• La percée du dollar est bien réelle. Le DXY est au-dessus de 101 et inscrit de nouveaux plus hauts annuels face à six ou sept devises du G10 ; une Fed qui, portée par des données résilientes, maintient son ton restrictif, amène le marché à intégrer environ une hausse de taux, avec environ 20 % de probabilité d'une seconde.
• Le carry trade fonctionne toujours, mais plus en dollars. Le desk change de JPMorgan se dit à la fois « haussier sur le carry et haussier sur le dollar », une position qui ne tient que si l'on finance le trade en euros, en francs suisses ou en yens plutôt qu'en dollars.
• Le yuan a enfin vacillé, le dollar/CNY a progressé d'environ 0,75 % sous l'effet des prises de bénéfices et des sorties de capitaux saisonnières liées à la saison des dividendes, mais la thèse haussière fondée sur la balance des paiements reste intacte. Un simple nettoyage, pas un changement de régime.

Ce qui change

JPMorgan plante un drapeau : « haussier sur le bêta ». Dans le podcast At Any Rate de J.P. Morgan (26 juin), la co-responsable de la stratégie change Meera Chandan a exposé une vision « haussière sur le carry et haussière sur le dollar », avec un objectif d'euro/dollar abaissé vers 1,10 et un dollar/yen visant le milieu des 160. L'élément clé pour les portefeuilles émergents : le carry trade « s'exprime en réalité mieux via des devises de financement autres que le dollar... c'est un jeu de cross », et non un simple pari vendeur de dollar. Cela recadre entièrement la thèse de carry trade pour 2026.

Le premier vrai accroc du yuan. Dans le même épisode, le co-responsable Singapour Arindam Sandilya a commenté la hausse du dollar/CNY : le comptant a progressé « en parallèle des fixings », porté par des « prises de bénéfices et des achats de protection sur des positions cash haussières sur le CNY », auxquelles s'ajoutent les sorties saisonnières liées aux dividendes chinois (65 à 70 milliards de dollars sur le papier). Sa lecture : « un nettoyage sain », la tendance à moyen terme restant régie par la balance des paiements (conversion des recettes d'exportation, réduction du déficit des services, achats d'actifs chinois par les investisseurs étrangers), et non par la croissance ou les différentiels de taux. À surveiller : l'écart entre le fixing et le comptant, qui avait atteint un niveau prohibitif de 400 à 500 pips ; si ce nettoyage le ramène à 100-150 pips, « on pourrait voir apparaître de nouveaux acheteurs de CNY ».

La roupie discrètement en tête du classement émergent. Sur The KE Report (29 juin), Marc Chandler de Bannockburn a désigné la roupie indienne comme « la devise émergente la plus performante de la semaine », en légère hausse (environ 0,5 %) malgré une pression suffisante pour forcer l'intervention de la RBI. Le moteur est une rotation : alors que les valeurs technologiques du MAG7 et les fabricants de hardware asiatiques reculaient, les capitaux se sont rapatriés vers l'Inde, « qui a sans doute le moins d'exposition technologique » ; les actions indiennes ont perdu moins de 0,5 %, tandis que la Corée, Taïwan, le Japon et la Chine ont été davantage touchés.

La percée du dollar tient à un différentiel de taux. Chandler, de nouveau, sur Saxo Market Call (24 juin) : quand les taux courts américains montent, « le dollar monte aussi », mais la relation s'inverse ailleurs, « la BCE a relevé ses taux... et l'euro a baissé. La Banque du Japon a relevé ses taux... et le yen est en réalité un peu plus faible. » L'euro/dollar évolue sur des plus bas de cycle, avec une résistance signalée à 1,12-1,1250 ; le dollar/yen, proche de 162, porte un risque d'intervention réel du ministère japonais des Finances. Sur TraderMerlin (24 juin), le desk situait le DXY à 101,58 avec un objectif à 103, en détaillant la mécanique du carry trade : emprunter du yen à environ 1 % pour le placer en dollars à 4,38 %.

L'effondrement du pétrole redessine la courbe. Chandler sur le KE Report : le WTI a culminé au-dessus de 100 dollars à la mi-mai avant de retomber à près de 68,5 dollars en fin de semaine, effaçant la quasi-totalité de la prime de guerre. Les rendements longs ont reculé de 40 points de base en Italie et de 25 points de base au Royaume-Uni, mais seulement de 4 points de base aux États-Unis, où les données continuent de surprendre à la hausse ; le 2 ans américain se situe autour de 4,08 %. Pour les émergents, cet écart compte : une énergie moins chère allège la pression inflationniste liée aux importations pour des pays comme l'Inde, même si les taux américains restent fermes.

Le débat

Cette semaine, la tendance de marché a été déséquilibrée, autant le dire clairement.

L'argument avancé : le carry, mais pas contre le dollar. Le cadrage de JPM est la voix haussière la plus forte pour les émergents : le carry trade peut performer sur une large gamme de scénarios de la Fed, y compris des hausses de taux, à condition qu'il soit financé par des devises à faible rendement plutôt que par le dollar. Les devises développées à bêta élevé, couronne norvégienne, dollar néo-zélandais, dollar canadien, dollar australien, restent « tout à fait dans le jeu » comme jambe réceptrice.

L'argument qui a dicté l'action des prix : une force généralisée du dollar. L'avertissement de Chandler fait contrepoids : une Fed en phase de hausse renforce le dollar « face à peu près tout, de manière généralisée... les devises à haut rendement tout comme les devises à faible rendement face au dollar ». Les positions se purgent (voir le nettoyage du CNY). Le secrétaire au Trésor Scott Bessent, sur Squawk Pod (24 juin), a donné sa bénédiction politique à cette dynamique, présentant la force du dollar comme une caractéristique de l'exceptionnalisme américain, et non un défaut.

La thèse haussière classique du dollar faible, un billet vert en repli combiné à des taux réels locaux élevés qui ferait du carry trade émergent le trade de 2026, n'a tout simplement pas été exprimée dans les podcasts cette semaine. Personne n'est venu la défendre. Nous n'allons pas inventer une source pour une opinion qui n'a pas été formulée.

Les trades en cours

• Conserver le carry trade, mais abandonner le financement en dollars. Recevoir des devises développées/émergentes à bêta élevé, financer en euros, en francs suisses ou en yens. JPM privilégie en particulier le franc suisse comme devise de financement mondiale, « face à des devises comme le dollar australien, le dollar, le CNY, le forint hongrois ».
• Ne pas encore courir après le CNY. Attendre que l'écart entre fixing et comptant se resserre vers 100-150 pips, puis ajouter de nouvelles positions longues lors du nettoyage.
• La tendance progressive du dollar : euro/dollar vers 1,10 (résistance 1,12-1,1250) ; dollar/yen bloqué près de 162 avec l'intervention comme plafond ; DXY à 101,58 en route vers 103.
• Prochain point de données : les chiffres de l'emploi américain de juin tombent jeudi (décalés pour cause de jour férié), et la décision de la Cour suprême dans l'affaire Lisa Cook pourrait tomber début juillet. Chandler signale ce risque de queue à faible probabilité mais fort impact : une décision favorable au pouvoir de révocation présidentiel entraînerait une vente conjointe du dollar, des obligations et des actions.

Effets induits

• EMB et ETF de dette locale : un raffermissement de la partie courte américaine est un vent contraire pour le comptant, mais l'effondrement du pétrole allège réellement l'inflation importée des marchés émergents, un contre-courant plutôt qu'un frein à sens unique pour le carry trade en dette locale.
• INDA face à EWY/tech asiatique : la rotation favorise les émergents hors technologie. Les actions et la devise indiennes ont toutes deux surperformé ; la Corée, Taïwan et la Chine, à forte pondération technologique, ont sous-performé.
• L'AUD comme indicateur de substitution pour la Chine : JPM considère le dollar australien à la fois comme un récepteur de carry et un candidat potentiel au financement, et l'Europe vient d'enregistrer sa première contraction selon les modèles quantitatifs depuis deux ans, un nuage cyclique au-dessus de l'ensemble du complexe à bêta élevé.
• Cuivre et Brent : la prime de guerre est entièrement résorbée (WTI à environ 68,5 dollars) ; le ratio cuivre/or implique désormais un EUR/CHF autour de 95, et la couronne norvégienne, sensible au pétrole, a sous-performé sous l'effet combiné d'un brut moins cher et d'un dollar plus fort.
• EUR/USD et CE3 : l'euro évolue près de ses plus bas de cycle (valeur d'équilibre autour de 1,11), même après une hausse de taux de la BCE. Les devises CE3 n'ont pas été directement évoquées cette semaine, mais un euro faible plafonne plutôt qu'il ne nourrit le trade de sillage sur le zloty, le forint et la couronne tchèque.

Ce qui a changé

Deux évolutions réelles. D'abord, le consensus en faveur d'un dollar faible est désormais ouvertement sur la défensive : « Tout le monde se trompe-t-il sur le dollar ? » circulait comme titre de podcast, ce qui en dit long sur l'emplacement actuel du trade douloureux. Ensuite, l'effondrement du pétrole a bouleversé le calcul mondial des taux : moins de raisons pour les banques centrales hors États-Unis de relever leurs taux, ce qui soutient en soi le dollar. Et après une longue phase haussière à sens unique sur le yuan, la légère hausse du dollar/CNY constitue la première fissure à surveiller.