Newsletter · 2026-07-06 · Ashutosh Agarwal

Le rallye du dollar manque de carburant, tandis que les stablecoins ancrent le dollar numérique

Le Dollar Brief pour la semaine du 6 juillet 2026. Un rapport sur l'emploi de juin décevant a vidé la prime hawkish du rallye du dollar et un stratégiste qui avait annoncé la percée a également annoncé le sommet, tandis que le yen s'effondrait au-delà de 162 et qu'une course de 140 entreprises vers les stablecoins ancrait discrètement le dollar numérique dans les comptes de bons du Trésor.

The Dollar Brief

Semaine du 6 juillet 2026 : le rallye du dollar manque de carburant, tandis que les stablecoins ancrent discrètement le dollar numérique

Il y a trois semaines, l'histoire du dollar tenait sur un coin de nappe : la Fed est devenue faucon, donc le dollar a bondi à un plus haut d'un an. Cette semaine, le réservoir s'est vidé au grand jour. Un rapport sur l'emploi de juin décevant a retiré le dernier soutien faucon sous le trade de différentiel de taux, et l'un des stratèges qui avait annoncé la cassure appelle désormais le sommet. Pourtant le dollar n'a pas flanché et le yen a continué de chuter, car sous le drame de la Fed, un changement plus discret ancre le dollar d'une manière qui n'a rien à voir avec le FOMC : une ruée de 140 entreprises pour s'approprier la plomberie du dollar numérique.

En bref

Le scénario haussier limpide, une Fed faucon élargissant les écarts de taux, a perdu son carburant cette semaine. Les créations d'emplois de juin ont largement raté les attentes, le marché a réduit ses anticipations de hausse de taux, et Marc Chandler estime désormais que l'indice dollar a plafonné fin juin autour de 101,80.
Le contrepoids vient d'une praticienne, pas d'une commentatrice : la présidente de la Fed de Cleveland, Beth Hammack, a plaidé en direct pour des taux plus élevés, avertissant que la politique monétaire "pourrait ne pas être assez restrictive" face à une inflation sous-jacente qui affiche un chiffre à 3 % depuis cinq ans.
L'histoire structurelle, elle, a pris le sens inverse. Un nouveau consortium de stablecoin (Visa, Mastercard, Stripe, BlackRock, Coinbase) s'est lancé pour se disputer qui captera la demande de bons du Trésor, tandis que Western Union a discrètement réorienté sa trésorerie flottante vers les bons du Trésor : le dollar numérique s'ancre, même si le dollar cyclique vacille.

Quoi de neuf

Un stratège qui avait annoncé la cassure vient d'annoncer le sommet. Sur The KE Report (3 juillet), Marc Chandler, de Bannockburn, a passé en revue un rapport sur l'emploi de juin "moins bon que prévu" : 57 000 emplois créés contre 113 000 attendus, avec les deux mois précédents révisés en baisse de 74 000 au total. Le taux de chômage a baissé à 4,2 %, mais seulement parce que le taux de participation a fortement chuté, passant de 61,8 % à 61,5 %, "globalement un chiffre faible." Sa lecture du pricing de la Fed : les contrats à terme sur les fed funds de décembre indiquent "environ 30 points de base de resserrement cette année", contre 32 points de base une semaine plus tôt, si bien que le marché "intègre pleinement au moins une hausse de taux cette année", plus "environ 20 % de probabilité d'une seconde." Sa conclusion est celle qui compte pour cette lettre : "je pense que l'ajustement des taux d'intérêt est probablement terminé ou presque terminé... cela signifie que nous avons peut-être déjà vu le point haut de l'indice dollar fin juin, autour de 101,80." Sous la moyenne mobile à 20 jours, estime-t-il, "on peut encore descendre d'environ un pour cent supplémentaire" alors que le marché "reprend une partie de l'optimisme qui avait été intégré par la Fed faucon."

Mais une véritable votante du FOMC pousse toujours dans l'autre sens. Il faut garder la distinction claire ici entre praticienne et commentatrice. Sur Squawk on the Street (30 juin), la présidente de la Fed de Cleveland et votante Beth Hammack, interrogée en direct au forum de la BCE à Sintra, a défendu elle-même en personne l'argument faucon : "il n'y a pas de tension dans notre mandat. Je vois un marché du travail qui se situe à peu près à mon estimation du plein emploi. Les chiffres de croissance sont bons... et nous avons une inflation trop élevée, et elle l'est depuis cinq ans." Elle a signalé une inflation sous-jacente "qui continue de s'établir à 3 %" et, fait révélateur, a élargi la source du problème au-delà de la flambée de l'énergie : "des pressions qui viennent plus largement de la construction des data centers... des assurances... des pressions sur les prix de l'électricité." Sa ligne rouge : si les dépenses de consommation continuent de bien se tenir, "cela me dit que la politique n'est peut-être pas assez restrictive." Interrogée sur son soutien à plusieurs hausses de taux cette année, elle n'a pas exclu cette possibilité : "si l'inflation continue de se maintenir à ces niveaux élevés... nous pourrions avoir besoin de relever les taux." Le côté vendeur annonce donc le sommet, tandis qu'une votante en exercice continue de décrire les arguments en faveur de hausses. Cet écart est la tension centrale de la semaine.

Le yen a continué de s'effondrer malgré tout, et les haussiers appuient sur l'accélérateur. Le dollar-yen est passé sous 162, son plus bas niveau depuis 1986. Sur World Business Report de la BBC (30 juin), Jesper Koll, du Monex Group, un praticien qui gère de l'argent à Tokyo, a expliqué pourquoi c'est un pari à sens unique : "vous pouvez emprunter au Japon à 1 %, investir aux États-Unis à environ 4 %, empocher les trois points de pourcentage d'écart et jouer au golf tout l'après-midi." Il n'a pas peur d'afficher sa position : "depuis trois ans, je suis vendeur de yen et acheteur de dollar. Et je pense... que le yen-dollar va probablement se diriger vers 200." Une intervention, selon lui, est un cadeau : "une opportunité d'achat pour transférer encore plus d'argent à l'étranger." Le coût pour l'économie réelle est apparu dans le même segment : un constructeur de Tokyo a expliqué que le coût des matériaux importés avait rogné 10 à 15 % de ses marges, et qu'il pourrait tenir "environ 18 mois" avant que certains chantiers ne deviennent déficitaires. L'investisseur de hedge fund Hugh Hendry, sur Rebel Capitalist Interviews (3 juillet), est allé encore plus loin, avançant que le dollar-yen se dirige vers 200 et potentiellement 300, porté par la dynamique des garanties dans le système eurodollar plutôt que par les seuls écarts de taux. Et le desk change de J.P. Morgan, sur At Any Rate (3 juillet), a noté que chaque dose d'intervention a produit un effet décroissant, tandis que le scénario d'une BOJ à la traîne reste intact.

Le dollar structurel s'est doté d'un nouveau réseau. La plus grande histoire de dé-dédollarisation inversée de la semaine n'est pas venue d'un desk macro, mais du monde crypto. Un nouveau stablecoin de consortium, OpenUSD, a été lancé, soutenu par environ 140 entreprises dont Visa, Mastercard, Stripe, BlackRock et Coinbase ; le titre Circle a chuté d'environ 17 % sur cette nouvelle. Sur le Chopping Block d'Unchained (2 juillet), les invités se sont montrés sceptiques quant à sa capacité à détrôner qui que ce soit : "il est vraiment difficile pour des consortiums de réussir sans qu'il y ait une présence très musclée au centre," et les effets de réseau de Tether et Circle "sont très collants." Mais la direction du mouvement est sans équivoque : chacun de ces tokens place ses réserves en bons du Trésor. L'illustration la plus claire est venue d'un praticien sur Tokenized (2 juillet) : Malcolm Waddington, responsable des actifs numériques chez Western Union, a expliqué que le transfert des plus de 100 milliards de dollars de trésorerie flottante liée aux transferts d'argent vers son nouveau token USDPT signifie "je place un dollar sur mon compte de trésorerie... qui rapporte des intérêts en bons du Trésor, et je transfère la valeur à l'agent." Cela fait passer l'économie du modèle "d'un coût du capital d'environ 6 %, disons, à un rendement de 2,5 % sur ce même capital." Il a attribué au cadre du GENIUS Act le fait d'avoir rendu ce virage viable, au point de miser toute l'entreprise dessus ; et interrogé pour savoir si les stablecoins étaient une mode passagère, il a répondu sans détour : "ce n'est pas une mode, c'est un fait."

Le débat : le moteur du dollar, c'est la Fed ou la plomberie ?

Le camp du différentiel de taux dit que le carburant est épuisé. C'est désormais l'avis dominant chez les stratèges, et Chandler l'exprime le plus clairement : les taux réels américains à court terme sont "très proches de zéro" (le deux ans à 4,12 % face à une inflation similaire), la réévaluation faucon est terminée, et l'indice dollar a probablement atteint son pic. Dans cette lecture, le rallye avait été emprunté contre une Fed faucon que les données de juin viennent de reprendre.

Le camp des praticiens estime que l'écart reste assez large pour maintenir le trade en vie. Le calcul de Koll n'a besoin d'aucun soutien supplémentaire de la Fed : un financement à 1 % contre plus de 4 % en dollars suffit à faire continuer les sorties de capitaux du Japon, et il s'attend à ce que les deux gouvernements laissent leur combinaison de politiques inchangée. Hammack, de l'intérieur du système, rappelle que la porte des hausses de taux n'est en réalité pas fermée. Là où ces deux camps rejoignent celui de la plomberie se trouve l'indice révélateur : une surprise colombe sur l'emploi qui "aurait dû" plomber le dollar l'a à peine égratigné.

Les trades à suivre

Vendeur de yen / acheteur de dollar, on renforce plutôt qu'on allège. Koll chevauche la position vers 200 ; Hendry vise 200 à 300. Tous deux traitent tout rebond lié à une intervention comme une entrée, pas une sortie.
Vendre l'indice dollar autour de 101,80. L'analyse de Chandler en est l'image inversée : avec le dénouement de la prime faucon, il anticipe encore environ 1 % de baisse une fois que l'indice cassera sa moyenne mobile à 20 jours.
Miser sur la demande de bons du Trésor, pas sur le token. Le lancement d'OpenUSD et la conversion de la trésorerie flottante de Western Union pointent vers le même trade : une demande structurellement croissante des stablecoins pour les bons du Trésor à court terme, quel que soit le vainqueur de la guerre des marques.

Pour aller plus loin

L'histoire de la monnaie de réserve est une hémorragie lente, pas le mouvement de cette semaine. Sur Wall Street Week (3 juillet), Ken Rogoff, de Harvard, a soutenu que la prime que les États-Unis "avaient l'habitude d'extraire sur la dette à long terme a disparu... sur la dette à court terme, il existe encore une prime, cela reste l'actif le plus sûr", mais que sur la dette à long terme, "elle ne se classe plus de cette façon" face à l'Europe ou au Japon. Son propos réconcilie les deux visages du dollar : le dollar cyclique peut s'envoler pendant que le dollar structurel s'érode, parce que "ces phénomènes évoluent très lentement."
Le dénouement du carry trade reste le risque de queue qui plane sur tout le reste. Le même trade de financement à 1 % qui écrase le yen est la mèche que le camp de la plomberie ne cesse de désigner : des emprunts en yen bon marché déployés vers les bons du Trésor américains et les dettes souveraines européennes. Rien n'a encore cédé ; une intervention brutale ou un mouvement surprise de la BOJ serait l'élément déclencheur.

Ce qui a changé

Le catalyseur est passé de la rhétorique de la Fed à ses données. La prime faucon qui avait alimenté la cassure de juin a commencé à se dissiper cette semaine, et un stratège qui l'avait chevauchée à la hausse s'est retourné pour annoncer le sommet, tandis qu'une votante en exercice du FOMC continuait d'expliquer pourquoi des hausses de taux pourraient encore être nécessaires. Cette impasse, plus qu'un quelconque objectif de niveau pour le DXY, est ce qu'il faut surveiller d'ici l'IPC de juillet et le prochain rapport sur l'emploi. Pendant ce temps, l'histoire du dollar la plus durable continuait de s'accumuler en coulisses, dans des comptes de bons du Trésor détenus par des entreprises de paiement plutôt que par des banques centrales.