Newsletter · 2026-07-20 · Ashutosh Agarwal

L'IPC de juin, glacial, enterre le pari d'une hausse en juillet, tandis que Warsh reste évasif - The Fed & the Front End - Semaine du 20 juillet 2026

Intelligence macro et taux issue des podcasts pour la semaine du 20 juillet 2026. Un rapport sur l'IPC de juin étonnamment froid est tombé le matin même où Kevin Warsh prononçait son premier témoignage en tant que président de la Fed, faisant s'effondrer les anticipations de hausse en juillet d'environ 40 % à environ 12 %, tandis que le débat plus profond sur septembre restait totalement ouvert.

The Fed & the Front End

Semaine du 20 juillet 2026 : l'IPC de juin, glacial, enterre le pari d'une hausse en juillet, tandis que Warsh reste évasif

L'événement le plus important de la semaine est que le rapport sur l'inflation de juin est ressorti froid, vraiment, étonnamment froid, et il est tombé le matin même où Kevin Warsh s'asseyait pour son premier témoignage devant le Congrès en tant que président de la Fed. Les prix à la consommation ont en fait baissé de quatre dixièmes de point sur le mois, la plus forte baisse mensuelle depuis avril 2020, et la mesure « cœur » que la Fed surveille de plus près (qui exclut l'alimentation et l'énergie) n'a pas progressé du tout, une première depuis plus de cinq ans. Du jour au lendemain, le pari du marché sur une hausse de taux lors de la réunion de la Fed du 29 juillet s'est effondré, passant d'environ 40 % à environ 12 %. Warsh, de son côté, a refusé de pavoiser : il a qualifié cela d'« un seul point de données », a dit ne pas vouloir « trier les données à sa convenance », et a répété que « la mission n'est pas accomplie ». Le tableau à court terme a donc basculé vers un ton accommodant en une seule journée, tandis que la question à moyen terme, la Fed relèvera-t-elle encore ses taux en septembre, ou est-ce déjà le sommet, s'est rouverte en grand. Les commentaires les plus marquants et les plus approfondis de la semaine ont plutôt penché vers le statu quo, mais le camp restrictif est loin d'être mort, et le modèle de traitement du langage d'une banque montre que les deux dernières semaines ont en réalité été la période la plus faucon du discours de la Fed depuis 2022. Voici ce qui a réellement été dit cette semaine, et par qui.

TL;DR

Le rapport sur l'IPC de juin (publié le 14 juillet) a été l'événement de la semaine : les prix globaux ont chuté de 0,4 % sur le mois (la plus forte baisse depuis avril 2020), ramenant le taux annuel à 3,5 % contre 4,2 %, et les prix cœurs sont restés stables, le taux annuel cœur reculant à 2,6 % contre 2,9 %. Les probabilités d'une hausse en juillet se sont effondrées, différents desks les ont vues passer d'environ 40-42 % à quelque part entre 12 % et 20 %, et une hausse en juillet est désormais largement considérée comme écartée.
Warsh a utilisé son premier témoignage devant le Congrès (14-15 juillet) pour tenir un discours ferme sur l'inflation tout en ne dévoilant presque rien aux marchés sur ce qu'il compte réellement faire. Il a promis de « se débarrasser » de la « taxe » que représente l'inflation, s'est engagé à opérer un « changement de régime » à la Fed, a refusé de donner des indications prospectives, et s'est appuyé sur cinq « groupes de travail » externes (avec des noms comme Marc Andreessen, Raghuram Rajan et Mervyn King) pour repenser la manière dont la Fed mesure les données, communique et gère son bilan.
Le débat est véritablement à double face, mais cette semaine le camp du statu quo s'est fait plus entendre : Greg Ip du Wall Street Journal, Stephanie Roth de Wolfe Research, le Conference Board, Yardeni Research et CFRA ont tous soutenu qu'il y avait peu de raisons de relever les taux. Le camp restrictif s'appuie sur le comité lui-même, divisé, sur des discours restrictifs du gouverneur Chris Waller et de la présidente de la Fed de Dallas Lori Logan, sur l'appel de RenMac à une hausse en septembre, et, par-dessus tout, sur le pétrole, qui remonte à mesure que le conflit iranien se ravive.

Ce qui est nouveau

Le rapport sur l'inflation de juin est ressorti suffisamment froid pour écarter une hausse en juillet. Le 14 juillet, le Bureau of Labor Statistics a annoncé que les prix à la consommation avaient baissé de 0,4 % en juin, contre des attentes de repli d'environ 0,2 %, après un mois précédent en hausse. Cela a ramené le taux d'inflation annuel à 3,5 % contre 4,2 %, et le taux « cœur » (hors alimentation et énergie, volatiles) est resté stable sur le mois, en hausse de seulement 2,6 % sur un an, contre 2,9 % auparavant. Comme l'a résumé l'animateur spécialisé dans le crédit immobilier Robbie Chrisman, l'IPC cœur était « inchangé par rapport à des attentes de hausse de 0,2 %... C'est un rapport sur l'inflation très bénin », le rendement du Trésor à deux ans se situant ensuite à 4,17 % Chrisman Commentary - Daily Mortgage News (14 juillet). La réaction sur les probabilités de hausse a été violente. Sur Power Lunch de CNBC, Rick Santelli du CME a déclaré que les probabilités d'une hausse en juillet étaient « passées de 42 % hier à seulement 12 % aujourd'hui », tandis que pour décembre, les traders continuaient de voir « 42 % de chances d'une hausse d'un quart de point » et « 30 % de chances d'en obtenir au moins deux » Power Lunch (14 juillet). Ben Emons, fondateur de FedWatch Advisors, a résumé le même effondrement en une phrase sur le RiskReversal Pod : « nous avions la hausse de juillet valorisée à près de 40 % hier. Nous sommes tombés directement à 12 %... Voilà à quelle vitesse ça change » RiskReversal Pod (15 juillet). Le lendemain, les prix de gros (l'indice des prix à la production) sont également ressortis mous, à -0,3 % sur le mois, même si le chiffre en glissement annuel restait élevé à 5,5 % Squawk on the Street (15 juillet).

Warsh a tenu un discours ferme et n'a presque rien révélé aux marchés. Le premier témoignage du nouveau président a été le grand moment politique de la semaine, et son message était délibérément difficile à exploiter pour les marchés. Il a présenté l'inflation comme une faute morale à corriger : « Les 63 mois d'inflation supérieure à la cible ont représenté un fardeau injuste. Cela a été une taxe pour les Américains et les entreprises. Nous prévoyons de nous débarrasser de cette taxe. Si cela signifie qu'il nous faut un changement de régime dans la politique... c'est ce que nous visons à faire » Kudlow (14 juillet). Il a promis des résultats, « si nous menons la bonne politique, et je vous assure que nous le ferons, la poussée d'inflation des cinq dernières années appartiendra au passé », tout en refusant catégoriquement de dire comment, décrivant son approche comme « beaucoup moins d'indications prospectives et beaucoup plus d'écoute » et « des discussions plus approfondies, plus sérieuses » plutôt que des engagements préalables Squawk on the Street (14 juillet). Le deuxième jour, interrogé directement sur le chiffre froid de l'IPC, il a refusé de crier victoire : « C'est un seul point de données. La raison pour laquelle j'ai créé un groupe de travail sur les données, c'est que je ne veux ni surinterpréter ni trier les données à ma convenance. Certains pourraient regarder les données de ce matin et dire, mission accomplie, tout va bien. Ce n'est pas mon avis » Squawk on the Street (15 juillet). Interrogé par des démocrates pour savoir s'il céderait aux pressions de la Maison-Blanche, il a répondu seulement : « Mon engagement envers vous est de suivre la loi et de suivre les données, de suivre notre tout meilleur jugement » The Exchange (14 juillet). Ce qu'il faut retenir de la semaine : il a réussi à ne créer aucune nouvelle, ce qui était précisément le but recherché.

Nous avons obtenu la liste complète des cinq « groupes de travail » de Warsh, et c'est un groupe de poids, idéologiquement mixte. Michael O'Keefe, directeur des investissements chez Stifel, a consacré un épisode entier à les passer en revue, et le détail compte, car ces panels sont censés réécrire d'ici la fin de l'année le fonctionnement de la Fed. Les cinq domaines sont la productivité et l'emploi, les données, le bilan (qui se situe actuellement « juste en dessous de 7 000 milliards de dollars »), la communication, et les cadres d'analyse de l'inflation. Parmi les responsables extérieurs cités par O'Keefe figurent, pour la productivité et l'emploi, Marc Andreessen (cofondateur de la société de capital-risque Andreessen Horowitz), Asha Sharma (PDG de Xbox) et Charles I. Jones de Stanford ; pour les données, Raj Chetty de Harvard, l'ancien PDG de Walmart Doug McMillon et Kevin Murphy de Chicago ; pour le bilan, l'ancien gouverneur de la Fed Jeremy Stein, l'ancien gouverneur de la Banque de réserve de l'Inde Raghuram Rajan et l'ancienne économiste en chef du Trésor Karen Dynan ; pour la communication, l'ancien gouverneur de la Banque d'Angleterre Mervyn King et l'ancien président de la banque centrale brésilienne Arminio Fraga ; et pour les cadres d'inflation, Greg Mankiw de Harvard, Thomas Sargent de NYU et l'ancien conseiller de la Banque des règlements internationaux William White. Pour O'Keefe, ce groupe est « plutôt équilibré. Certainement très qualifié et expérimenté », et il en ressort « plutôt optimiste ». Il a également relevé le fil conducteur de la pensée de Warsh : une préférence pour « les données en temps réel plutôt que les indicateurs retardés », un bilan plus réduit utilisé uniquement en cas de crise réelle, et beaucoup moins de signaux sur la politique future Stifel SightLines Podcast (16 juillet).

Le modèle linguistique d'une seule banque indique que les deux dernières semaines ont été le discours de la Fed le plus faucon depuis 2022, alors même que les probabilités de hausse chutaient. C'est le point de données le plus contre-intuitif de la semaine. Sur le podcast At Any Rate de J.P. Morgan, le stratège Patrick Locke a qualifié le chiffre de l'IPC de « deuxième plus grosse déception par rapport au consensus depuis le début de ce cycle », avec une faiblesse générale : « les biens de base ont reculé de 10 points de base. Les services de base sont restés stables. Et, chose plutôt surprenante, le "super-cœur" a lui aussi été négatif, à -20 points de base... la première contraction depuis mars 2025. » Pourtant, un collègue a noté que l'indice « Hawkduff » de J.P. Morgan, qui utilise le traitement du langage naturel pour évaluer le ton, plus faucon ou plus colombe, des responsables de la Fed, a affiché une variation sur deux semaines qui est « la plus faucon depuis 2022 », portée par les propos du gouverneur Waller et de la présidente de la Fed de Dallas Lori Logan, ainsi que par ceux de Warsh. Autrement dit, les responsables ont tenu un discours plus dur alors même que les données s'assouplissaient, ce qui explique précisément pourquoi le marché a surtout « repoussé » ses anticipations de hausse plutôt que de les effacer, et pourquoi J.P. Morgan hésite à abandonner sa vision haussière sur le dollar avant la réunion de la Fed At Any Rate (17 juillet).

Le marché a fait le resserrement à la place de la Fed, puis en a partiellement inversé les effets. La mécanique du court terme a été à elle seule un sujet d'actualité cette semaine. À l'approche du rapport sur l'IPC, les rendements des bons du Trésor à court terme avaient « atteint de nouveaux sommets pour 2026 », par crainte que la reprise du conflit iranien et la hausse du pétrole ne relancent l'inflation Chrisman Commentary - Daily Mortgage News (14 juillet). Puis le chiffre froid a fait baisser le rendement du Trésor à deux ans d'environ 8 à 10 points de base et a pentifié la courbe des taux. Comme l'a décrit Santelli, « les rendements à deux ans ont baissé d'environ huit points de base, et ceux à dix ans d'environ la moitié de cela », faisant passer la pentification de la courbe « du milieu des 20 points de base il y a environ trois semaines à près de 40 points de base » Power Lunch (14 juillet). Malgré cela, la politique reste ressentie comme restrictive sur le terrain : le taux hypothécaire fixe à 30 ans se situait autour de 6,65 %, à peu près un plus haut sur un an Squawk on the Street (15 juillet).

Le débat

Il s'agit d'un débat réel, à peu près équilibré. Mais son caractère a changé cette semaine : l'IPC froid a donné le micro aux colombes, tandis que les faucons s'appuient sur les propres points du comité, sur quelques discours officiels ciblés, et surtout sur le pétrole.

Les colombes (statu quo, et peut-être une baisse à terme). L'argumentaire le plus vigoureux contre une hausse est venu de Greg Ip, commentateur en chef pour l'économie au Wall Street Journal, qui n'a pas mâché ses mots : « Les données de l'IPC sont excellentes... ce n'est pas juste un seul chiffre. L'IPC a été très bon pendant cinq des six derniers mois. » Son argument est que l'indicateur d'inflation préféré de la Fed (le PCE) a été anormalement chaud par rapport à l'IPC et devrait probablement « reconverger vers l'inflation de l'IPC », auquel cas « il n'y a pas d'urgence absolue ici. Il n'y a pas de raison de relever les taux ce mois-ci. Je ne pense pas qu'il y ait beaucoup d'arguments solides pour relever les taux cette année tout court. » Il a pris soin de préciser que ce n'est pas non plus un argument en faveur d'une baisse, « le PIB nominal est très solide. Les conditions financières sont très souples », mais plutôt que les taux sont peut-être déjà proches de la neutralité The Exchange (14 juillet). Stephanie Roth, économiste en chef chez Wolfe Research, a fait le même constat et daté le tournant : l'inflation « allait culminer vers cette période de l'année », les pressions tarifaires et liées à l'IA sur les prix s'estompent, et l'IPC mou signifie qu'une hausse en juillet « n'a désormais plus vraiment aucune chance de se produire ». Elle s'attend à ce que la Fed maintienne le statu quo cette année, l'inflation cœur restant « quelque part autour de 3 %... 100 points de base, sinon un peu plus », au-dessus de la cible, de sorte que les baisses sont « encore très loin », bien qu'elle n'écarte pas une hausse en septembre « si les données le justifiaient » The Pomp Podcast (15 juillet). Yelena Shulyatova, économiste senior pour les États-Unis au Conference Board, qui venait tout juste de modérer une discussion avec le gouverneur Waller, s'attend à ce que « la Fed reste sur la touche » pendant le second semestre, arguant que la désinflation sous-jacente (un marché du logement en refroidissement, des effets tarifaires en train de s'effacer, une essence encore sous la moyenne de juin) l'emportera Bloomberg Businessweek (14 juillet). Et le stratège chevronné Ed Yardeni, de Yardeni Research, a qualifié le rapport de « phénoménalement bon », a dit que mai marquerait probablement « le point culminant » de l'inflation, et a souligné que le coût unitaire de la main-d'œuvre, un indicateur clé de l'inflation salariale sous-jacente, était retombé « à 0,5 % », ce qu'il juge « rassurant » ; sa thèse de longue date des « années 2020 rugissantes » veut que la productivité tirée par l'IA maintienne l'inflation sous contrôle Power Lunch (14 juillet). Sam Stovall, de CFRA, a ajouté que si « pour tous les nouveaux présidents de la Fed des cinquante dernières années, une hausse de taux a été leur premier mouvement », il pense que « la Fed ne relèvera probablement pas les taux cette année », mais qu'elle « a probablement fini de les baisser », laissant les marchés « faire du surplace » The Exchange (14 juillet).

La version la plus abrupte du camp accommodant est venue des gérants Porter Collins et Vincent Daniel de Seawolf Capital, qui estiment que la Fed ne peut tout simplement pas se permettre de relever ses taux : « la Fed est dans une impasse... les charges d'intérêt en pourcentage des recettes fiscales globales ne cessent d'augmenter. Ils se sont donc peints dans un coin. Je ne pense pas qu'ils puissent se permettre des taux plus élevés et vraiment combattre l'inflation de toute façon. » Leur scénario central est que Warsh « laisse l'IPC et sa structure... produire une inflation plus basse » afin de pouvoir revendiquer la stabilité des prix, avec « peut-être 25 [points de base] » de hausses « tout au plus » et « des baisses de taux en '27 ». Ils ont même cité un contrat de marché de paris impliquant que « la prochaine hausse de taux de la Fed » ne « surviendra pas avant 2027 », et ont exprimé un profond scepticisme envers les données officielles, Daniel notant que ses propres primes d'assurance santé allaient bondir de 30 %, alors même que « le super-cœur montrerait que je paie moins cher pour la santé » RiskReversal Pod (16 juillet). Les animateurs du podcast Forward Guidance ont proposé une version fondée sur le marché de l'argumentaire accommodant : les anticipations d'inflation intégrées dans les obligations signalent « 1 % d'inflation » à un an et « moins de 2 % » sur deux ans, si bien que « la Fed s'est montrée trop restrictive sur les taux nominaux », ce qui « resserre un peu le crédit dans certaines poches du marché » Forward Guidance (17 juillet). Et Jeff Snider, de Eurodollar University, a interprété la baisse du chiffre cœur comme une pure faiblesse, pas une bonne nouvelle : cette baisse constitue « la première baisse du taux d'IPC cœur depuis mai 2020 », et dans l'ensemble du rapport, « il y a bien, bien plus d'indices de destruction de la demande qu'il n'y a le moindre soupçon d'indice d'une inflation de second tour ». Sa mise en garde est que la Fed pourrait quand même relever ses taux dans une économie en ralentissement, se « trichettiser », son expression pour désigner la répétition de l'erreur de la Banque centrale européenne en 2008, qui avait relevé ses taux juste avant un ralentissement Eurodollar University (15 juillet).

Les faucons (une hausse arrive quand même, probablement en septembre). L'argumentaire restrictif commence par la Fed elle-même, qui reste divisée à peu près en deux, « environ la moitié des 19 décideurs prévoyant des taux plus élevés d'ici la fin de l'année, et l'autre moitié se disant favorable à un statu quo ou à des baisses » Insight On Business the News Hour (14 juillet). Deux responsables ont insisté cette semaine. Le gouverneur Chris Waller, s'exprimant lundi, a déclaré : « si nous obtenons un autre chiffre chaud sur l'inflation cœur cette semaine, alors le FOMC devra envisager de resserrer la politique monétaire à court terme », tout en mettant en garde contre le fait de « combattre la dernière guerre » Bloomberg Businessweek (14 juillet), un discours qui, comme l'a noté J.P. Morgan, a brièvement propulsé les rendements à deux ans vers de nouveaux sommets avant que le chiffre de l'IPC ne défasse ce mouvement. La présidente de la Fed de Dallas, Lori Logan, est allée plus loin, suggérant que « des taux modestement plus élevés équilibreraient en fait mieux les perspectives et les risques » At Any Rate (17 juillet). La prévision la plus concrète est venue de Neil Dutta, économiste en chef de RenMac, qui, tout en pensant que l'inflation ralentit véritablement, a soutenu qu'un seul mois mou ne fera pas bouger le comité : « cela ne va vraiment pas changer la donne, dans un sens matériel, pour les faucons de la Fed, ce qui est ce qui compte au final... il faut fondamentalement voir davantage de cela, et très bientôt. » Son scénario central est que « ils vont probablement relever les taux en septembre », avec « peut-être deux hausses... au maximum », selon l'idée que « l'inflation gouverne la fonction de réaction de la Fed », l'économie fonctionnant beaucoup plus près de l'objectif de croissance de la Fed que de son objectif d'inflation RenMac (17 juillet). L'équipe de Key Wealth Matters a convenu que le marché est désormais « fixé sur octobre » pour une hausse unique, et a souligné que « la Fed a besoin de bien plus que d'une seule publication de l'IPC », qu'elle veut voir une tendance sur plusieurs rapports, y compris les données du PCE attendues plus tard ce mois-ci, avant de changer de cap Key Wealth Matters (17 juillet). Et l'investisseur spécialisé dans l'or Adrian Day, de Adrian Day Asset Management, a noté à quel point le pendule avait oscillé avant l'IPC : le marché anticipait « 100 % de probabilité d'une hausse de taux d'ici la fin de l'année, 40 % pour une deuxième hausse », un basculement qu'il attribue directement « à la guerre en Iran et à la flambée des prix du pétrole » Mining Stock Daily (14 juillet).

Les positions à jouer

Rester exposé à la duration et être patient sur les crédits hypothécaires. Avec la baisse des probabilités de hausse et la pentification de la courbe, Santelli estime que le sommet du rendement du Trésor à dix ans (qui pilote les taux hypothécaires) est probablement derrière nous : il s'attend à ce que le dix ans reste « sous le point culminant du 19 mai... de 4,67 % », et pense qu'un acheteur pourrait « se montrer un peu patient » et voir éventuellement un « retour au test [du] plus bas de clôture du 27 février, sous 4 % », pas un mouvement énorme, mais significatif sur un crédit hypothécaire à 30 ans Power Lunch (14 juillet).
Le dollar et le trade de « portage ». J.P. Morgan a abordé le second semestre en position haussière sur le dollar, mais en présentant cela comme conditionné au maintien d'une posture restrictive de la Fed ; l'IPC froid a été « un revers... au sens tactique ». Leur conviction la plus forte porte sur le « portage », c'est-à-dire emprunter dans des devises à faible rendement pour acheter des devises à rendement plus élevé, ce qu'ils appellent désormais « le seul jeu en ville » maintenant que la volatilité du marché des changes s'est effondrée à un « plus bas depuis cinq ou six ans ». Les expressions concrètes : long sur le peso colombien (financé en shortant le yen, le franc suisse et d'autres devises à faible rendement), le yen restant une inconnue vu les rumeurs de rapatriement de fonds par les caisses de retraite japonaises At Any Rate (17 juillet).
L'énergie et les raffineurs, sur un marché pétrolier tendu. Seawolf est haussier sur le pétrole et les raffineurs, arguant que le conflit iranien a « grippé » un système optimisé pour une livraison fluide, si bien que « les prix de l'essence ne vont probablement pas baisser aussi vite que Trump le souhaiterait », le diesel et le kérosène étant « très tendus ». Les marges de raffinage (le profit que réalisent les raffineurs entre le brut et le carburant fini) sont restées élevées faute de nouvelles capacités de raffinage américaines depuis des années, et selon leur décompte, « plus de 21 des 38 plus grandes raffineries russes ont été frappées » RiskReversal Pod (16 juillet).
L'or comme assurance, après un violent nettoyage. L'or « a atteint un sommet historique de 5 589 dollars l'once le 28 janvier », puis a chuté de « plus de 25 % à environ 4 100 dollars l'once » d'ici fin juin, une correction que Kevin Freeman, de Economic War Room, attribue au « choc Warsh » d'un président crédible et partisan de la monnaie forte, renforçant le dollar. Son argument pour continuer à en détenir un peu repose sur la « machine profonde de l'inflation » sous-jacente : la masse monétaire M2 à « un plus haut historique d'environ 23 000 milliards de dollars » et toujours en hausse, et les banques centrales achetant « plus de 1 000 tonnes par an », si bien que « pour la première fois depuis 1996, l'or a dépassé les bons du Trésor américains comme premier actif de réserve détenu par les banques centrales du monde » Economic War Room (16 juillet). Adrian Day est d'accord pour dire que l'or fait face à des vents contraires à court terme du fait d'un dollar fort et de rendements plus élevés, mais reste haussier à long terme Mining Stock Daily (14 juillet).
Devenir plus prudent sur le complexe IA. Plusieurs voix ont signalé des fissures dans le trade qui a tout porté. L'équipe de Key Wealth Matters a noté que le Nasdaq, riche en valeurs technologiques, avait chuté d'environ 3,2 % sur la semaine, les valeurs liées à l'IA « ayant restitué une bonne partie de leur performance fulgurante », et a pointé un marché du crédit en train de se scinder, « Oracle abaissé, tout juste au-dessus du haut rendement », alors que les « hyperscalers » de l'IA inondent le marché obligataire de dette Key Wealth Matters (17 juillet). Les animateurs de Forward Guidance ont observé le même « élargissement des spreads des hyperscalers », mais ont signalé le risque contrariant d'un « short squeeze sur les hyperscalers » si des modèles d'IA moins chers signifient des dépenses d'investissement moindres que redouté Forward Guidance (17 juillet).

Répercussions

Moins d'indications signifie un court terme plus nerveux, et la semaine l'a prouvé. La décision de Warsh de cesser de signaler à l'avance le prochain mouvement de la Fed est en train de remodeler le comportement des taux à court terme. L'exemple le plus clair a été le mouvement de balancier autour du discours du gouverneur Waller lundi, qui a « poussé le deux ans vers un sommet » en laissant entrevoir une possible hausse en juillet, avant que l'IPC froid n'inverse ce mouvement deux jours plus tard. Comme l'ont formulé les animateurs de Forward Guidance, « en essayant d'étouffer la volatilité, nous avons en réalité juste créé plus de variance sur le rendement à deux ans » Forward Guidance (17 juillet). Neil Dutta de RenMac a soulevé le point le plus profond : en refusant de dévoiler sa propre fonction de réaction, Warsh se livre à un « désarmement unilatéral », « en ne faisant pas connaître vos propres opinions, vous rendez les opinions de tous les autres plus importantes », si bien que les marchés « s'accrochent désormais à ce que disent les autres ». Cela rend, paradoxalement, des membres du comité comme Waller et Logan plus déterminants pour les marchés que le président lui-même RenMac (17 juillet). Le coût concret, selon le desk crédit immobilier, est qu'« une Fed moins transparente sous Warsh pourrait accroître l'incertitude de politique d'une réunion à l'autre, rendant les données à venir et la communication de la Fed plus influentes dans la formation des rendements du Trésor à court terme » Chrisman Commentary - Daily Mortgage News (14 juillet). Et comme l'a averti Roth de Wolfe Research, dans un monde sans indications prospectives, « chaque publication de données devient beaucoup plus importante... on va probablement simplement voir la volatilité augmenter » The Pomp Podcast (15 juillet).
Toute la question de l'inflation dépend de plus en plus d'un seul débat sur l'IA. Sous les chiffres de l'IPC se joue une bataille sur la question de savoir si l'IA est inflationniste maintenant ou désinflationniste plus tard, une question qui traverse de part en part la thèse même de Warsh. Plusieurs podcasts ont attribué l'« inflation liée à l'IA » à court terme à la pénurie de puces mémoire : Roth a noté que « les logiciels et accessoires informatiques... sont en hausse d'environ 15 % sur un an », un facteur qui alimente les données actuellement mais devrait probablement s'estomper The Pomp Podcast (15 juillet), tandis que Ben Emons a soutenu que l'« inflation IA » est bien réelle car « la pénurie est si importante » sur la mémoire, un marché en direct montrant « une explosion phénoménale de ces prix » RiskReversal Pod (15 juillet). Le même épisode a relié cela à la chute d'environ 25 % en une seule journée de l'action IBM : l'entreprise a imputé cela à des clients qui ont « déplacé leurs dépenses d'investissement trimestrielles vers l'achat de serveurs, de stockage et de mémoire pour sécuriser une infrastructure contrainte par l'offre avant des hausses de prix attendues », un comportement qu'Emons et l'animateur Dan Nathan ont qualifié de possible « canari dans la mine de charbon » annonçant des doubles commandes et un futur excès d'équipements informatiques. Warsh, notamment, parie que la productivité tirée par l'IA finira par faire baisser l'inflation, ce qui explique pourquoi son optimisme sur l'IA joue un si grand rôle dans son argumentaire en faveur de la patience, et c'est précisément l'hypothèse que les membres les plus restrictifs de son propre comité ne partagent pas.
Le pétrole, et le conflit iranien qui se cache derrière, est le facteur de bascule le plus important. Presque toutes les voix de la semaine se sont accordées à dire que le scénario de désinflation dépend d'un pétrole qui reste calme, et ce n'est pas le cas. Le WTI se situait autour de 80 dollars (contre une moyenne de juin proche de 82 dollars et une moyenne de mai de 98,5 dollars, mais en hausse de « 20 % par rapport au point bas » avec la reprise du conflit), le Brent se situant près de 85-87 dollars Squawk on the Street (15 juillet). L'animateur de Rebel Capitalist a exposé la boucle en termes simples : si le détroit d'Ormuz reste perturbé, le pétrole reste élevé et la récente flambée d'inflation persiste ; si le conflit se résout, « le pétrole retombe dans les 50 dollars » et « le deux ans repasse à 3,5 %... ça baisse énormément » Rebel Capitalist News (16 juillet). Voilà le nœud du problème : les données de juin ont capturé la baisse du pétrole avant la reprise du conflit, si bien que les chiffres de juillet pourraient sembler pires même si l'inflation sous-jacente continue de se refroidir.

Ce qui a changé cette semaine

Deux éléments, tirant en sens opposés. Premièrement, le tableau à court terme a nettement basculé vers un ton accommodant : un rapport sur l'IPC de juin véritablement froid, un chiffre global en baisse de 0,4 %, un cœur stable, la plus forte baisse mensuelle depuis avril 2020, a écarté une hausse de taux en juillet, les probabilités s'effondrant d'environ 40 % à environ 12 % en une seule journée, et le premier témoignage de Warsh n'a rien donné de nouveau aux faucons pour justifier un mouvement en juillet. Deuxièmement, et tirant en sens inverse, le débat à moyen terme est devenu plus contesté, pas moins : la reprise du conflit iranien a fait remonter le pétrole (le Brent près de 85 dollars, environ 20 % au-dessus de son point bas), et le modèle linguistique de J.P. Morgan a enregistré la période de deux semaines la plus faucon du discours de la Fed depuis 2022, grâce à Waller et Logan. Le consensus est donc désormais celui d'un statu quo en juillet, d'un débat de septembre encore bien vivant, et d'une Fed qui, ayant cessé de signaler ses intentions à l'avance, fera de chacune des prochaines publications de données, à commencer par le rapport sur l'inflation PCE attendu plus tard ce mois-ci, un événement plus important que d'habitude. Comme l'a résumé un animateur, nous sommes entrés dans une période où c'est le Trésor à deux ans, et non le président de la Fed, qui a la parole.