# Le marché a démasqué le bluff de la Fed et vendu le dollar - The Dollar Brief - 31 juillet 2026 > The Dollar Brief du 31 juillet 2026. La Fed de Kevin Warsh a maintenu ses taux par un vote de 9 voix contre 3, trois responsables souhaitant une hausse, puis le marché a démasqué le bluff : les rendements des bons du Trésor à long terme ont bondi à leurs plus hauts niveaux depuis 2007 tandis que le dollar chutait face à toutes les grandes devises, le Japon est intervenu pour faire remonter le yen depuis un plus bas de 40 ans, et le scénario haussier des stablecoins s'est opposé au scénario baissier des réserves d'or. ## The Dollar Brief ### 31 juillet 2026 : Le marché a démasqué le bluff de la Fed et vendu le dollar --- Il y a deux jours, le dollar avait pris sa décision. Il intégrait une Réserve fédérale sur le point de sévir contre l'inflation, et il grimpait, le yen à un plus bas de 40 ans près de 164, l'euro et la livre en repli. Puis, mercredi après-midi, Kevin Warsh est sorti de sa deuxième réunion en tant que président de la Fed, a laissé les taux exactement là où ils étaient, et a tenu une conférence de presse que presque personne sur les marchés n'a réussi à décrypter. Et le dollar a fait quelque chose d'étrange. Il a chuté. À la clôture de vendredi, le dollar s'échange autour de **159,98 yens**, un mouvement de plus de deux pour cent en faveur du yen en 48 heures, aidé par ce qui ressemble fort à une intervention discrète du Japon. L'euro est remonté à **1,1502 dollar**, la livre à **1,3447 dollar**. L'indice du dollar, selon le décompte d'un desk, a chuté d'environ **1 %** en une seule séance de nuit. Et le rendement de l'obligation américaine à 30 ans a bondi au-dessus de **5,20 %**, son plus haut niveau depuis 2007. Voici la partie étrange, et c'est toute l'histoire de la semaine. Des taux longs plus élevés sont censés *attirer des capitaux vers* une devise, on est mieux rémunéré pour la détenir. Au lieu de cela, les rendements ont monté et le dollar a chuté, les deux à la fois. Cette combinaison ne se produit presque jamais pour une bonne raison. Voici la semaine où le marché a cessé de prendre le nouveau président de la Fed au mot, et a commencé à en faire payer le prix. ## TL;DR - **La Fed a maintenu ses taux, par 9 voix contre 3.** Les taux sont restés à 3,5 %–3,75 %. Trois présidents de Fed régionales, Beth Hammack (Cleveland), Neil Kashkari (Minneapolis) et Lori Logan (Dallas), ont voté contre, tous voulant une hausse d'un quart de point, selon le compte-rendu de [Bloomberg Intelligence](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhk3SFJJgZtW68oaLvZghHtnCj2U9WFx8lm5s6z3S9ycuN0rUCKxbviljLa-2B0Xz7ZNK8HijhMEMgq0E3EMEQ8BAG6iyOZYJo1NHD3mTxqbviw-3D-3Dgcho_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxMQgIcDVr3bTVuzJ4gRK2d51LLzdP-2BfrG8vPVarFS6fIBEF7cqZPPW3VTuycwaamdAqIHZY7HmnCCuX1aG1zrmX-2BckaPhTUbLvRpsWOH6qo3XUeT1pAGQ9jVOR9M7mZRyg-3D-3D) (29 juillet). - **Warsh a dit au marché qu'il était livré à lui-même, et le marché a violemment répliqué.** Il a déclaré que les investisseurs « apprennent à jouer le ballon, pas l'arbitre », s'attribuant ainsi le mérite de la hausse des rendements. La réponse du marché obligataire, selon les mots de Lisa Abramowicz de Bloomberg : « on va appeler ça du BS... Et donc ils relancent le bluff », sur [Bloomberg Businessweek](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOg3CU5hdmXgLnv8mtP9NJi2IVSIhhDUXCz5BM-2BYCXqgkt1PPGDWX26qF-2BpJ7n5PwleUFJh7rHuQQe20SRlciAOlFPdpAV128YGLNnOGqA-2F9iQ-3D-3DdKQJ_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxCd8T7gB7onVR8zdkQi7Obipor1dal-2FcRbzwOvq-2FoObuLTtpHQ5boti8wIuXm66ZQFwlqnxnPy-2Fx-2FF-2FGaGDn1HZZd-2FuFubljtMRcSftb7rHNXuNyMwxHVLyA-2FHwcuKNVOg-3D-3D) (29 juillet). - **Le dollar a chuté alors que les rendements montaient, un signal d'alarme, pas un bon signe.** Torsten Slok d'Apollo l'a souligné en direct : « si vous ouvrez votre manuel et que les taux longs montent, le dollar devrait monter... il y a beaucoup de considérations sur les raisons pour lesquelles le dollar baisse autant », sur [Bloomberg Talks](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgJSWFzkBY-2Bm1k7yO-2BOL-2F3f1qU68r1OZBCHymlvo4-2FlsC5Y5lYIHtOukXXgjqBNCTB16FZk06fNK15W-2FMQcmcrMJDSiA7IkcHcOlTQ6auS88A-3D-3D3kqY_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxJtfnTJi0Neyt8Q16TcQUE9WIu22krX99hfoY3BcSsZZEFef3cS07lWiNJ-2FUUsFKB4xEvkrtBXhErtuaC7EYndh00chjQX94KOEpXwEBRSozsdF6J79qQ-2BYEuhxdRBOFcw-3D-3D) (29 juillet). - **Un desk l'a dit sans détour : c'était un trade de crédibilité.** « Le dollar s'est vendu et l'or a été recherché, ce qui normalement... des taux plus élevés, super, je veux aller vers cette devise », sur [The Financial Exchange Show](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOjaBjZvdxWeFIWfM7d3z-2BpmxvBEvGvGONC-2FUpFqzZNqGLp3XVGmy0H41IsUsHkhi8NGW0VcSn9IgG28uscZ9zLTpBFyTu-2FiSbFrhXSAvmH9Uw-3D-3DXPzB_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxF5HgpmEwnIZz1QK9jrFnhfUpjw8XR8Q3tgxdTBmsioHTvgetftGsdY4dqcr49o4v6FSWGjwYfcS0BGDLLLcaupLlOKGwG6vNdLdFI3ZmSgjsjy6IgA8kSRqthSA0Un2fQ-3D-3D) (30 juillet). La phrase de Warsh lui-même, interrogé sur les raisons de son inaction : « c'est une période de réflexion vigilante, pas d'attente vigilante. » - **La Maison-Blanche affirme que tout va bien.** Le directeur du Conseil économique national, Kevin Hassett : « Bien sûr, bien sûr » qu'il fait toujours pleinement confiance à Warsh, et la donnée d'inflation plus fraîche du jour signifie que « son travail vient de devenir un peu plus facile », sur [Bloomberg Talks](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOiW7P6heo6mU8NFfzWKyn-2B1IS99eOAE9GBdxGjgLZcU1lk-2BACA8CXVTCUNTUoGsuk-2FWxMgBdhXWYWBm7a5-2FQGlKG0MMBcAeTdvvEkq9uZ96vQ-3D-3DyzLn_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxAT1hTCdLytj7E-2FT6-2Ft5Pi-2Fw-2FyXWmMYDka5ahS0OYTiEKbQwPM7NBx9gyjX4X-2FfbwFVgcg2c-2FUIsbqZiRcBnT3mVz1YxlpQVtF9VTLrvyvlwSXOAG7sCK9aapb46a5IF7Q-3D-3D) (30 juillet). - **Le Japon a cédé en premier sur le yen.** Le Nikkei a rapporté que la Banque du Japon était intervenue pour soutenir sa devise, et les traders ont vu la scène en direct : « J'ai vu le yen passer de 164 à 159 en quelques secondes. Et c'était clairement une intervention », sur [Fast Money de CNBC](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhjn05rA5AJAHkBrcOFtog-2BK-2BBAWq42Bo8NYE7IRXDwOHSzqQO4Xim4mqA63tPKniJU3pcLLGzUWbMAcz1rmQiK8u6Y2-2FO1d1gJokWa0-2BKQxQ-3D-3Dz5PG_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxJEiqT2KQxWDUt7IwnjcnSk6MfvRA-2B-2BW0o29HaL9MjJPdBUDsYlOtm2QN88S-2FII70G2Xdbw0Orh7u-2BK1Yu7e-2Bmkp6DV9OIkZmCGq8pRmDXA-2F1T9ASyQTo-2BDk7dvw7YxoAQ-3D-3D) (30 juillet). - **La Banque d'Angleterre a elle aussi maintenu ses taux, 6 voix contre 3, et a demandé à tout le monde de se calmer.** Le message du gouverneur Bailey, relayé sur [NAB Morning Call](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOj4ememQ0m2dZhtc5N0c0E28w59IbTRl7OkPyGbh90a-2FRG9hJ9ZrszRD7-2F2qZK-2BZzT-2BBOM2xEXTd5ATJcX3BhZwvU-2F9T1uZXuBeU-2BQEIPD8yg-3D-3DUgps_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxCQtbnvOGQVs7RxtYwZpQ8VzsrfPubSzDMMxxed1BlV5CPLFTXxWbYoe7BCk5Layl1bnFnzSGZs-2B7K9gCdFnVL0FxgnBWkVNPrTUeoY30ublAnswJyOsfZdJelOT0Ejepg-3D-3D) (31 juillet) : ne pas « penser que la Banque d'Angleterre s'oriente vers une hausse. » La livre a néanmoins progressé, portée par un dollar plus faible. - **Une grande histoire lente en toile de fond : le Japon veut rapatrier son argent.** Le plus grand fonds de pension du monde, d'une valeur de **1 800 milliards de dollars**, a reçu pour instruction de se désengager des actifs étrangers, sur [Impact Theory de Tom Bilyeu](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOi2w8X-2BIyi6cdq0tPa7365p-2Bbg9U2UzojTpBR7UjAmhZvV5qrrq679S7ORyeZOiZCdFChtGUpefM8-2FGdS5IJ6yqZbbtX6upM4OdMgFRainGqQ-3D-3DhGE6_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxMe70ag0LBEwAoCm5-2BTv44KLyHzSF8MnU6unzAjHrqj58-2BzLLt03IP5HIQCXG1dTFUmZWMiBg-2B79hGrrOeuSS2mitdYGDbUbmR3ZxqJcY0gwr6d9bjiMsg8uzPkCtLdlPA-3D-3D) (30 juillet). Il détient environ **230 milliards de dollars de bons du Trésor américains**. - **Le scénario haussier pour l'avenir numérique du dollar a trouvé sa voix la plus claire.** Un investisseur fintech a expliqué pourquoi les stablecoins, des jetons numériques adossés un pour un au dollar et garantis par des bons du Trésor, déplacent déjà plus d'argent que Visa et Mastercard, sur [RiskReversal Pod](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgoN7YlaoVx2DnWRP-2Bk5BvwaXdPA77yYE8Mlkf2TyECP1ZQt-2Be3pEGBA-2BeRWYz3Yj9LaHINtZMOqk1FBBVeZFxyC78zoLMvesKiAzlU91vX3A-3D-3Du5IZ_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxEtyQRFzPeO-2Bi-2Fw0XN03rRsJQrTnXQouFQ2JnP8db-2F7D-2BxHhGthNEcfZg9m2Qg1dCbvm2lU9uZjTRhO0r9QaqQvvSlfXHNcnBroF2HIKZzlSHBMiCJR8q9CRojwmI25Pdw-3D-3D) (29 juillet). - **Et le scénario baissier de long terme a continué de se renforcer.** Un commentateur a soutenu que les banques centrales détiennent désormais plus d'or que de dollars, la Chine se débarrassant de bons du Trésor pour acheter de l'or de manière « quasi verticale », sur [Impact Theory de Tom Bilyeu](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhjn05rA5AJAHkBrcOFtog-2B07kQGCHGY1E-2BdJauXwzBqlu7TUV28gT4Ua-2BGoq3-2Fru14wZXQYh7-2FrneaALEsPXyHPu3VMSHdkOHNeDYNnPSJCQ-3D-3DWkkB_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxCqBetuem6CP0-2BsS1vPHdYE3Z5MPJptHPQ3F-2FIW1-2Fkb-2F0rQKaOiiLrWSalSri3Ffqe1SfAmDayWPJMsnr14Kc1ahq7CAC1GjrtvxPY6w1AAW8oO6bXH9nQ86NnzUB0LCZg-3D-3D) (28 juillet), une affirmation qu'il convient de signaler comme contestée. ## Ce qui est nouveau ### La réunion qui a brisé le moule Commençons par ce qui s'est passé, car c'était vraiment inhabituel. La Fed a laissé son taux directeur à 3,5 %–3,75 %. Le vote s'est soldé par 9 voix contre 3. Et pour la première fois depuis des années, les trois dissidents voulaient tous des taux *plus élevés*, pas plus bas, Beth Hammack de Cleveland, Neil Kashkari de Minneapolis et Lori Logan de Dallas, chacun poussant pour une hausse d'un quart de point, comme détaillé sur [Bloomberg Intelligence](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhk3SFJJgZtW68oaLvZghHtnCj2U9WFx8lm5s6z3S9ycuN0rUCKxbviljLa-2B0Xz7ZNK8HijhMEMgq0E3EMEQ8BAG6iyOZYJo1NHD3mTxqbviw-3D-3DF7kg_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxFw-2B6slg03i8lDtGniylcQyUohbsVufSnVp9Zcf1lL2ck-2FiZnypkVn-2BEX8ffM9-2FE5qTJ432xsuy5G4fZZbZSaMblQzydIJqMOrvEuOWbQZe3GK-2F1n8vTBVL340xDcDxurw-3D-3D) (29 juillet). Une « dissidence » signifie simplement qu'un membre du comité vote contre la décision du président et fait consigner son désaccord. Trois d'entre eux constituent un signal fort que les faucons, les responsables les plus inquiets de l'inflation, sont proches de la majorité. Puis est venue la conférence de presse, et c'est là que la semaine a basculé. On a demandé à Warsh, plus d'une fois, une question simple : si vous êtes si inquiet de l'inflation, pourquoi n'avez-vous pas relevé les taux aujourd'hui ? Il n'y a jamais vraiment répondu. Il a plutôt avancé un argument qu'aucun président de la Fed récent n'avait formulé. Ses propos exacts, cités sur [Bloomberg Businessweek](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOg3CU5hdmXgLnv8mtP9NJi2IVSIhhDUXCz5BM-2BYCXqgkt1PPGDWX26qF-2BpJ7n5PwleUFJh7rHuQQe20SRlciAOlFPdpAV128YGLNnOGqA-2F9iQ-3D-3DJKdX_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxLF95paX3mgF5IGG9VBh6gflNFNAzPIAwfahMWR21aqX03TDbi0utbPxkujm-2F4i2s-2BTxzBplduMRS6If-2BZW3QYyUQ1MaRYEBOePHqX8T08wCt8V1jcprqQW3T0HZKnWHwg-3D-3D) (29 juillet) : « Les rendements nominaux et réels sont nettement plus élevés sur l'ensemble de la courbe des bons du Trésor. En fait, certaines des hausses des taux d'intérêt du marché entre les réunions du FOMC comptent parmi les plus significatives des deux dernières décennies... Et la réduction des indications prospectives a pu y contribuer. Les acteurs du marché apprennent à jouer le ballon, pas l'arbitre. » Décortiquons cela, car c'est la clé de tout ce qui suit. Les « indications prospectives » (forward guidance) désignent l'habitude de longue date de la Fed de dire à l'avance aux marchés, en gros, ce qu'elle compte faire, afin qu'il n'y ait pas de surprises. Warsh les abandonne délibérément. Son argument : si la Fed cesse de commenter, les investisseurs réagiront eux-mêmes aux données économiques brutes et fixeront correctement les taux, « en jouant le ballon » (l'économie) plutôt qu'« en jouant l'arbitre » (la Fed). Et il a souligné que les rendements à long terme avaient déjà beaucoup augmenté entre juin et juillet, preuve selon lui que cela fonctionnait. Il s'attribuait en fait le mérite du mouvement. La réaction du marché a été immédiate et brutale. Les rendements courts (à deux ans) ont *baissé* d'environ six points de base, les traders pariant que la Fed n'ira finalement pas jusqu'à une hausse. Mais les rendements longs (à 30 ans) ont *bondi* d'environ 10 à 11 points de base, franchissant les 5,20 %, leur plus haut niveau depuis 2007. Sur la même émission [Bloomberg Businessweek](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOg3CU5hdmXgLnv8mtP9NJi2IVSIhhDUXCz5BM-2BYCXqgkt1PPGDWX26qF-2BpJ7n5PwleUFJh7rHuQQe20SRlciAOlFPdpAV128YGLNnOGqA-2F9iQ-3D-3DbKOQ_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxC3Nv56bgaepBhC9qaZ8iLDcQUTHAWkMK2bGCZ40bqb-2BaQ3dOQxWDJkwY-2F8DFDqlzk0YHd0ChmL34ddmIYCFwAnOUWxUOiO5wTDwEvaDR7HE-2Fnw5OIw3bjynoybmidsGhQ-3D-3D), Lisa Abramowicz a traduit : le marché a dit « vous n'allez pas relever les taux et vous voulez nous rouler, vous pensez qu'on va faire le travail à votre place. Et donc ils relancent le bluff. » Torsten Slok, économiste en chef d'Apollo, interrogé en direct sur la réaction, a résumé le mécanisme en une phrase sur [Bloomberg Talks](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgJSWFzkBY-2Bm1k7yO-2BOL-2F3f1qU68r1OZBCHymlvo4-2FlsC5Y5lYIHtOukXXgjqBNCTB16FZk06fNK15W-2FMQcmcrMJDSiA7IkcHcOlTQ6auS88A-3D-3D9oeU_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxNFDcjqJkqZGefQHdPe1VjAQJ-2FpYrhg2odSCubAtkFPIAQaP5IgbYIRWj3QQKTuRt2gLNXHww6YIJLNVDzEds8GmjY23cDILh8ek3LeEUFBsh0imkHImOg8sbF10zc-2F-2B4Q-3D-3D) (29 juillet) : « les taux à 30 ans disent en substance, si vous ne relevez pas les taux, alors nous, nous les relevons. » Autrement dit, si la Fed ne resserre pas la vis, le marché obligataire le fera à sa place, en renchérissant les crédits hypothécaires et les emprunts d'entreprise. Les probabilités d'une hausse en septembre, a noté Slok, sont passées d'environ 70 % à 50 % *en temps réel* pendant la conférence de presse. Michael McKee de Bloomberg, présent dans la salle pour poser les questions, a résumé le tout : « beaucoup de mots, peu d'information. » ### Pourquoi c'est une histoire de dollar, pas seulement d'obligations Voici l'élément qui compte le plus pour quiconque réfléchit au dollar, et c'est l'anomalie sur laquelle repose toute la semaine. Quand les taux longs d'un pays montent, sa devise est censée se *renforcer*, des rendements plus élevés étant une récompense plus grande pour y placer son argent. Cette semaine, les rendements ont monté et le dollar a *chuté*. Les deux à la fois. Slok a directement signalé cette étrangeté sur [Bloomberg Talks](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgJSWFzkBY-2Bm1k7yO-2BOL-2F3f1qU68r1OZBCHymlvo4-2FlsC5Y5lYIHtOukXXgjqBNCTB16FZk06fNK15W-2FMQcmcrMJDSiA7IkcHcOlTQ6auS88A-3D-3DFc18_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxN4bC1QtiLGIN2AtzAWJfdMlFnelwy4-2Fu07A5aCSKEzd5Ee7gFf8dPDRben7ejDd3w-2Fb4Qi-2B2XRwpcIuoIdnT8yv-2FD7qa-2BKbIOA5S6AKL4KjyprIfYv2coVvJnBcKQ7G-2FA-3D-3D) (29 juillet) : « si vous ouvrez votre manuel et que les taux longs montent, le dollar devrait monter. C'est pourquoi on commence maintenant à se demander si le dollar commence à réagir aux taux courts... il y a beaucoup de considérations sur les raisons pour lesquelles le dollar baisse autant en même temps que les taux courts baissent et que les taux longs montent. » Sa co-animatrice Abramowicz a résumé la conclusion sans détour : « la valeur du dollar sur la scène mondiale baisse, et on le voit de manière assez marquée. » Le cadrage le plus clair de ce qui a réellement provoqué cela est venu de [The Financial Exchange Show](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOjaBjZvdxWeFIWfM7d3z-2BpmxvBEvGvGONC-2FUpFqzZNqGLp3XVGmy0H41IsUsHkhi8NGW0VcSn9IgG28uscZ9zLTpBFyTu-2FiSbFrhXSAvmH9Uw-3D-3DZUog_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxJblF86aCQvf9PAAOJNOIa-2B3VlXJF90EUxUI-2BLqXdIPl3-2FgLuBUeNEVABwdxsXrT0R6ibUxlGsqWmugPAdujEqpDNv3RXQqUaH9X2L7I-2BtbJtV6-2BmF0OlmMkSrE4jNAuyg-3D-3D) (30 juillet), qui a qualifié la séance de « purement et simplement un trade de crédibilité de la Fed. » Le signe révélateur était le mélange inhabituel d'éléments qui ont bougé ensemble : « les obligations se sont vendues, ce qui normalement... des rendements plus élevés attirent alors des capitaux vers votre devise parce que vous offrez plus en termes de rendement. Mais le dollar s'est vendu et l'or a été recherché, ce qui normalement... des taux plus élevés, super, je veux aller vers cette devise, et l'or se fait malmener. » Quand les obligations, le dollar *et* la prime de certitude chutent tous en même temps que l'or monte, les investisseurs ne récompensent pas des rendements plus élevés, ils se demandent si l'institution qui fixe la politique monétaire sait ce qu'elle fait. La même émission a identifié la phrase exacte où Warsh a perdu son auditoire. Interrogé sur ce qu'attendait la Fed, il a dit : « c'est une période de réflexion vigilante, pas d'attente vigilante. » La réaction de l'animateur : « j'ai entendu ça dans ma voiture et j'ai failli vomir... si vous ne faites rien, en fin de compte, vous choisissez d'attendre. Peu importe à quel point vous réfléchissez fort. » Et lorsqu'un journaliste a demandé si le maintien des taux était accommodant ou restrictif, Warsh a refusé le cadre en entier : « je ne qualifierais pas ce que nous avons fait de simple pause. Je qualifierais cela d'examen rigoureux de la situation économique et de grandes questions difficiles. » Le rendement à 10 ans a augmenté de huit points de base dans l'heure qui a suivi, passant de 4,62 % à 4,70 %. *(Stratégistes sell-side et de marché.)* ### Le verdict « il n'y comprend rien » et la défense « tout allait bien » John Hardy de Saxo Bank a saisi l'ambiance sur [Saxo Market Call](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhOQqbQtB3RztXX4t3jqW-2FmFp19czg1oHeCaUlOuNYo4hpMEEkh3Fr2xlxMI-2Bq2vqpACEC0TE2-2Bs12hM349FY1mLkn8os4vYowvjOpdEJaKgw-3D-3DeVZ6_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxAeafuR67sAiY4chO92Sv7g6y6tgnYx7L2S-2FgKlE871UACyWBCFy1pA91SySuqYKG2u03bJW566WEvEIB41JBKnt8NHN2mZLQdpDBZCh03kQLA56wHCpDG-2F36yO5yp2eeA-3D-3D) (30 juillet). Interrogé sur ce qu'il fallait retenir de la réunion, il n'a pas su répondre : « Je pense que c'était nominalement restrictif, mais aussi nominalement à côté de la plaque. » Il a cité un commentaire circulant parmi des observateurs chevronnés de la Fed qu'il jugeait juste : « Cette panique de marché n'a rien à voir avec le maintien du FOMC, qui était presque déjà intégré dans la courbe à terme avant même le début de la journée. Le marché panique parce que Warsh est apparu perdu et incompétent. » La lecture de Hardy sur le signal : « l'explosion des rendements longs est un signal préoccupant. Cela suggère, la Fed maîtrise-t-elle vraiment la situation ? » Le 30 ans a atteint 5,23 % sur son écran ; le S&P 500 a chuté de 1,5 %, le Nasdaq 100, à forte composante technologique, de 2,1 %. *(Stratégiste sell-side.)* Le contre-argument le plus utile est venu du cercle des initiés en poste à la Fed et, chose cruciale, de l'intérieur même de la Maison-Blanche. Sur [Bloomberg Talks](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOiW7P6heo6mU8NFfzWKyn-2B1IS99eOAE9GBdxGjgLZcU1lk-2BACA8CXVTCUNTUoGsuk-2FWxMgBdhXWYWBm7a5-2FQGlKG0MMBcAeTdvvEkq9uZ96vQ-3D-3D0QhX_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxHVgL0a-2BLBWUgw3H0jsDoioq58CnuktKr-2BLp13oDOcPcbAbPjIlnDU8sm2FiSF260BJBwn8cMYOM1Nx47EIgIS0wcVidzDR01gVtyQt8JM6CVULT3Xjt1npt1u-2BiWmXH4g-3D-3D) (30 juillet), le directeur du Conseil économique national, Kevin Hassett, s'est fait demander sans détour s'il faisait toujours confiance à Warsh, avec des rendements longs à leurs plus hauts niveaux depuis deux décennies. Sa réponse : « Bien sûr. Bien sûr. Et il y a une période de transition naturelle où un nouveau dirigeant arrive et essaie de remettre la maison en ordre. » Il a avancé deux points de fond importants pour le dollar. Premièrement, les données d'inflation coopèrent : la lecture de juin de l'indicateur privilégié de la Fed est ressortie avec « un chiffre global négatif, ce qui est très inhabituel. Le cœur a beaucoup baissé. » Deuxièmement, il a défendu l'idée même d'une nouvelle approche : « l'ancienne fonction de réaction politique de la Fed reposait sur une science dépassée concernant la courbe de Phillips... nous allons avoir une fonction de réaction nouvelle, améliorée et bien meilleure », citant Karen Dynan de Harvard parmi les experts extérieurs que Warsh a fait venir. Sur le chiffre du PIB mou du jour, Hassett a contesté la couverture médiatique : en retirant les biens d'équipement importés et une réévaluation des stocks pétroliers, a-t-il soutenu, « les ventes finales ont progressé de près de 4 %... C'est un verre de PIB plein. » *(Responsable de la Maison-Blanche, initié/opérateur, et lecture propre à l'administration.)* Slok d'Apollo, sans complaisance, a lui aussi apporté un point équilibré : trois dissidences n'ont rien d'inédit, « Powell a eu lui aussi trois dissidences en avril, et trois en décembre. » Le problème n'était pas le nombre de dissidents. C'était le vide laissé là où se trouvaient auparavant les indications prospectives. ### Le regard plus froid de PIMCO : le maintien était en réalité accommodant En prenant du recul par rapport à la mise en scène, la décision apparaît différemment. Tiffany Wilding de PIMCO a soutenu sur le [PIMCO Pod](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOh-2B7Uq3hUrZHuEvAMBIIoyAdAnCunRafb4JyOpvbRo4LkqpMUgr2gCdnu30U8FOnUBEZz1gYSQ6Pg30XDilB7bCPVBtTOVRAnD4MsmqodBfOg-3D-3DXBuu_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxEQVj1eUbuvVtjhU9RYprqrI4S5k91xg4UOAqkdum-2B74NRZDrMjSzj1-2B3cjDGGS3YE3rq1hIiw4CfrO-2BIK4nraI3tcRDALeHmlmiONzxwSsP9Lpn-2FQS86swsC4mCD58BhA-3D-3D) (30 juillet) que, les marchés ayant intégré au préalable une probabilité d'environ un tiers d'une hausse, « le maintien était accommodant par rapport au pricing du marché. » Warsh, a-t-elle noté, a délibérément refusé de faire ce que plusieurs de ses collègues avaient fait avant la réunion, signaler qu'une hausse en septembre était envisageable « selon l'évolution de l'inflation. » Les marchés continuent d'intégrer environ 50 points de base de hausses à venir, mais avec une incertitude bien plus grande sur le calendrier. Wilding a aussi fourni le chiffre qui entretient ce débat. L'indicateur d'inflation privilégié de la Fed, le PCE core, tourne autour de 3,4 %, mais elle a souligné qu'il « ressemble de plus en plus à une valeur aberrante. » D'autres mesures (CPI core, mesures tronquées et médianes) se regroupent plus près de 2,5 %–3,0 %, et une bonne partie de l'écart s'explique par une poignée de catégories gonflées par l'IA, comme les services de gestion de portefeuille et les logiciels. L'agence statistique a déjà signalé des corrections méthodologiques qui « pourraient réduire l'inflation PCE déclarée d'environ 0,2 à 0,3 point de pourcentage. » En clair : le chiffre d'inflation le plus effrayant que surveille la Fed pourrait surestimer le problème, ce qui explique en partie pourquoi les faucons n'ont pas emporté le vote. Elle a également isolé la question plus profonde qui pèse sur le dollar. Warsh a cité en séance son propre témoignage devant le Congrès : « 63 mois d'inflation supérieure à la cible ont constitué un fardeau injuste. Cela a fonctionné comme un impôt sur le peuple et les entreprises américaines. Nous prévoyons d'éliminer cet impôt. Cela signifie que nous avons besoin d'un changement de régime dans la politique. » Si Warsh refuse véritablement de tolérer une inflation dans la zone des « 2 virgule quelque chose », comme le faisaient ses prédécesseurs, cela constitue une posture structurellement plus restrictive et, à terme, favorable au dollar, *une fois* que le marché croira qu'il agira en conséquence. Cette semaine, il n'y a pas cru. *(Économiste buy-side.)* ### La traduction propre du marché obligataire : pas d'inflation, juste un risque Fed Jeff Snider a lu la déclaration en direct sur [Eurodollar University](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgPMk48MYQG5ptr9Am5kUxIzGjBcKp4d-2BucpxvBu5CdzmGs3QPpewUDqGn-2BWGB12ZJkt6FaF9cEScgGifXpEpSBDOiVImYtaG9bgIdcYjs6ig-3D-3DD6oU_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxFYcXVbPWAWoyS70SQJQNaRhw-2FNW2ZRQqW8kjvvo4Aw5X1XmQBRwIfSniBG3ZJPJLJS6DD6KK2tY9IHvjfkMaPQWXjPMXAx5Ap-2FlRNsIiyLf33QirObOkF-2B-2FLQC4wY5obQ-3D-3D) (30 juillet) et est arrivé à la conclusion opposée à celle des faucons. Sa première observation était que la déclaration écrite s'était en réalité *adoucie*, « Le comité assurera la stabilité des prix » est plus doux que la ligne plus dure de la réunion précédente, ce qui explique probablement « pourquoi nous avons eu ces trois dissidents. » Il a également noté que la Fed a explicitement reconnu « des chocs d'offre qui ont entraîné des hausses de prix dans certains secteurs, y compris l'énergie », ce qu'il interprète comme un aveu discret du comité qu'il s'agit d'un choc énergétique, et non d'une inflation généralisée. Sa base de preuves est un marché que la plupart des gens ne regardent jamais : les swaps de taux d'intérêt, un vaste marché où les institutions échangent sur ce qu'elles pensent des taux courts sur plusieurs années. Alors que la Fed durcissait son discours, les spreads de swaps à long terme sont devenus *encore plus négatifs*, « un pari contre la Fed, pas pour la Fed. » Son résumé sans détour : « le marché dit que la Fed ne sait pas de quoi elle parle. » L'avertissement de Snider est que Warsh risque de répéter l'erreur de la Banque centrale européenne sous Jean-Claude Trichet en 2008 et 2011, resserrer face à une flambée de prix d'origine énergétique juste au moment où l'économie réelle vacillait. Et il a relié cela au yen d'une manière qui va à contre-courant du consensus : « les hausses de taux de la Banque du Japon contribuent en réalité à affaiblir le yen, elles ne le sauvent pas. » *(Analyste indépendant.)* ### Le Japon a cédé : le sauvetage du yen de 500 points Le plus grand mouvement de change de la semaine n'est pas venu de Washington. Il est venu de Tokyo, aux petites heures avant la réunion de vendredi de la Banque du Japon. Le déroulé, tel que raconté sur [Fast Money de CNBC](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhjn05rA5AJAHkBrcOFtog-2BK-2BBAWq42Bo8NYE7IRXDwOHSzqQO4Xim4mqA63tPKniJU3pcLLGzUWbMAcz1rmQiK8u6Y2-2FO1d1gJokWa0-2BKQxQ-3D-3D50YN_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxHM-2Fdj4Rer3BJCpXrnNzgpiI1QHnZbc-2FJAD1YpRmHgNVcehAOeVDviO7oZPpHLTlqAhBmxTgMv-2BbhtLj60yor8MEJ1nIOs2-2BunNx6fthk6pl-2F1Wkca-2BJB5Mr1AO6ofKZYw-3D-3D) (30 juillet) : le yen avait atteint un plus bas de 40 ans face au dollar, puis, selon les mots de Peter Bokvar de One Point BFG, « juste un autre matin calme de résultats, 9h30, je vois le yen passer de 164 à 159 en quelques secondes. Et c'était clairement une intervention, en quelque sorte confirmée en fin de journée. » (Une « intervention » désigne le moment où un gouvernement entre sur le marché et achète sa propre devise pour la soutenir.) Le Nikkei a rapporté que la Banque du Japon avait fait exactement cela avant sa décision sur les taux. Le point clé de Bokvar est qu'une intervention ne fonctionne que si elle est soutenue par des actes : « si vous voulez ce prolongement, cette force du yen, il faut que la BOJ relève ses taux ce soir. Ou si elle ne les relève pas ce soir, qu'elle vous dise qu'elle va les relever en septembre, parce qu'en ce moment le marché ne l'intègre pas avant décembre. Parce que vous diluez et neutralisez totalement cette intervention si vous ne faites pas de suivi. » Il a établi un parallèle inconfortable avec juillet 2024, quand une brusque envolée du yen de 161 à 157 avait fait exploser le « carry trade », la stratégie populaire consistant à emprunter du yen bon marché pour acheter des actifs plus rémunérateurs ailleurs, et avait déclenché une vente massive mondiale. Son verdict sur le risque aujourd'hui : « Cette fois, peut-être pire vu l'état de leur marché obligataire. » Le point de bascule pour un dénouement sérieux du carry trade, a-t-il dit, se situe « en dessous de 150, n'importe où. » Les mécanismes derrière la chute du dollar ce matin-là ont été exposés sur [NAB Morning Call](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOj4ememQ0m2dZhtc5N0c0E28w59IbTRl7OkPyGbh90a-2FRG9hJ9ZrszRD7-2F2qZK-2BZzT-2BBOM2xEXTd5ATJcX3BhZwvU-2F9T1uZXuBeU-2BQEIPD8yg-3D-3DpfGW_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxDzD5pFzKdnj3sz29ZnDzkwWbl3Xg4W1NisNNrmsRhPXW6JHUc3mjSsdRNPfEffit9lGBp24EdtKTXjn0I90g4E0LfiMjTD9KMwyUFdUzh8aYxWh4LwFi5QQTxIz9YQlBQ-3D-3D) (31 juillet). Rodrigo Catril de NAB a passé en revue les chiffres : le dollar américain en baisse d'environ 1 %, le yen en hausse de 2,7 %, l'euro en hausse de 0,5 %, la livre en hausse de 0,75 %, tout cela en une seule séance. Sur le bond du yen : « ça ressemble à une intervention et ça marche comme une intervention. » Et il a fait l'observation astucieuse que Tokyo avait bien choisi son moment, le gouverneur Ueda n'étant pas attendu comme relevant les taux et étant enclin à des indications vagues, un maintien accommodant aurait durement frappé le yen, donc intervenir avant « était un bon moment pour le faire. » ### La version à combustion lente : le Japon veut que son argent rentre à la maison L'intervention est l'histoire bruyante. La discrète pourrait compter davantage. Sur [Impact Theory de Tom Bilyeu](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOi2w8X-2BIyi6cdq0tPa7365p-2Bbg9U2UzojTpBR7UjAmhZvV5qrrq679S7ORyeZOiZCdFChtGUpefM8-2FGdS5IJ6yqZbbtX6upM4OdMgFRainGqQ-3D-3DGIWw_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxFbYLxNGAFDq4TEKfGfZuNbywCEFER4DRZ-2B-2FkKQ58VvPVVO-2Ba0ufnu0THZyqrryBHnBTMArL3BNIR3s03YWG0Lm2YubPehmQ-2F16nJOpv5i2fiCqZo7m4ZKHE0EiKY6vHWg-3D-3D) (30 juillet), les animateurs ont soutenu que le Japon a compris qu'il ne peut pas gagner en achetant sa propre devise, « chaque intervention ne fait que fournir plus de carburant aux vendeurs à découvert. » Le vrai levier est le rapatriement : faire revenir chez elle l'argent japonais placé à l'étranger. Deux éléments rendent cela plausible maintenant. D'abord, pour la première fois depuis une génération, les obligations d'État japonaises rapportent réellement quelque chose, le 30 ans rapporte environ 4 %, si bien qu'un fonds de pension ou un assureur japonais « peut désormais regarder une obligation d'État japonaise et se dire, tiens, on devrait peut-être placer notre argent ici plutôt, où l'on obtient un rendement garanti chez soi, dans sa propre devise, sans risque de change. » Ensuite, le gouvernement pousse fort en ce sens : le 10 juillet, la ministre des Finances du Japon a déclaré vouloir que le fonds de pension public, le plus grand au monde, d'une valeur de **1 800 milliards de dollars**, se désengage des actifs étrangers pour se réorienter vers des actifs japonais. Ce seul fonds détient environ **230 milliards de dollars de bons du Trésor américains**, plus des centaines de milliards en actions américaines. L'épisode citait des données Bloomberg montrant que les assureurs vie et dommages japonais viennent de basculer vers leurs plus gros achats d'obligations domestiques en trois ans. Si ce filet devient un flot, il drainera la demande pour les actifs américains et poussera le yen à la hausse. John Rubino a résumé l'enjeu crûment sur [Soar Financially](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOjAIgjRnnLCBDP9QAxCo5HytmBl0Wz-2F2rfNfBZ213Y3ipaOLSbazJ8Zj-2Fy6JmicFu0hbify-2Bhuc3lpGKi-2BoETPDq0IgG4CAOvwIOQvIhByz0A-3D-3D0DbH_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxDPDkj6C53JA8VOeCbjedUTngSBKDX9N0VfvBbD-2FFFPiXTfVOHYuwXI4WicovgRX9rZTCc4p7Y6qQWB07faPnp9RcYKQVAONVqLZkNaQyOjl-2BKO-2F2zq9aWEijTvKpU815g-3D-3D) (30 juillet) : avec la paire à 163, « si cette tendance s'inverse et que le yen regagne un tant soit peu de force, le dollar américain est en difficulté. » Il a noté que le carry trade est « en train de mourir en ce moment même » à mesure que les rendements longs japonais progressent vers 3 %, et a mis en garde contre la quantité de « papier pourri » libellé en yen emprunté qui existe encore et que personne n'a pleinement recensée. *(Gestionnaires d'investissement et commentateurs indépendants, opinion/commentaire.)* ### La livre et l'euro : portés par le mouvement La livre et l'euro ont tous deux progressé cette semaine, mais surtout parce que le dollar a baissé, pas grâce à quoi que ce soit qu'ils aient fait eux-mêmes. La Banque d'Angleterre a maintenu ses taux jeudi à 3,75 % par un vote de 6 voix contre 3, et le gouverneur Andrew Bailey s'est employé à calmer tout enthousiasme, selon [NAB Morning Call](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOj4ememQ0m2dZhtc5N0c0E28w59IbTRl7OkPyGbh90a-2FRG9hJ9ZrszRD7-2F2qZK-2BZzT-2BBOM2xEXTd5ATJcX3BhZwvU-2F9T1uZXuBeU-2BQEIPD8yg-3D-3DH_Zl_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxEzQm7jYzuJiFRRXFefjoaMKCXWwn73lHUI9M-2BdiXSnzIfAQg6ETymdXkImt6pZChuLUaNDYDPAdVpG-2FjA52cBzfPuqdwDBenttx89JFVgMOscsnHCyBU9nW5m4WdWn4JQ-3D-3D) (31 juillet) : ne pas « penser que la Banque d'Angleterre s'oriente vers une hausse. » Les rendements des gilts britanniques se sont même légèrement détendus. Le courant plus intéressant en dessous était l'euro. Catril de NAB a noté que l'histoire des surprises économiques, des données ressortant meilleures que prévu, s'est discrètement déplacée des États-Unis vers l'Europe, renforcée par une lecture du PIB du deuxième trimestre plus solide qu'attendu, à 0,4 %. « Cela apporte en fait un peu de soutien à l'euro. Et maintenant on commence à voir... beaucoup de gens commencer à penser que, eh bien, l'euro peut peut-être vraiment commencer à mieux performer. » C'est un changement subtil par rapport au récit récent d'un euro coincé dans une fourchette. *(Stratégistes sell-side.)* ### L'avenir numérique du dollar : le scénario haussier, clairement exposé Pendant que les grandes devises s'agitaient, l'argument structurel sur la domination *à long terme* du dollar a connu son exposé le plus articulé depuis un moment. Sur [RiskReversal Pod](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgoN7YlaoVx2DnWRP-2Bk5BvwaXdPA77yYE8Mlkf2TyECP1ZQt-2Be3pEGBA-2BeRWYz3Yj9LaHINtZMOqk1FBBVeZFxyC78zoLMvesKiAzlU91vX3A-3D-3DPtrk_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxNCUYEiZekWOFwdxKbkya39GUh3lrJOskN16lO6IsZFAvwS-2Fn1iGcpN96elqPSl-2FFU6AZPTlMD1eKQft8YuRo52HZ8cqGdUbHplHFXOT7UEfjb3ras8qqpC8PmCvg3ruRQ-3D-3D) (29 juillet), Adam Nelson de FirstMark Capital a soutenu que les stablecoins, des jetons numériques adossés un pour un au dollar et garantis par des bons du Trésor américains, constituent un véritable changement de plateforme, pas un simple effet de mode. Ses chiffres : depuis que le GENIUS Act de l'an dernier (la loi qui a fixé les règles pour les stablecoins) « a apporté beaucoup plus de transparence », il existe désormais « 300 milliards de dollars de stablecoins émis et en circulation », et « des volumes de transactions qui dépassent désormais en quelque sorte les réseaux Visa et Mastercard. » Demandez aux vétérans du secteur à quel stade on en est, dit-il, « ils disent qu'on en est aux matchs d'entraînement du printemps », c'est-à-dire que le match n'a même pas encore commencé. Son argumentaire à un directeur financier de banque sceptique : voici « cette devise adossée au dollar américain. Elle est garantie par des bons du Trésor américains et peut être utilisée pour un règlement instantané 24 heures sur 24, 7 jours sur 7, à une fraction des coûts de transaction » de l'ancien système. Pour le dollar, la conclusion est simple et haussière : si les rails de paiement à la croissance la plus rapide au monde fonctionnent sur des jetons dollar garantis par des bons du Trésor, cela étend la portée du dollar vers des endroits où les dollars physiques ne sont jamais parvenus. La question ouverte, et elle est bien réelle, est de savoir si le Clarity Act à venir, la loi crypto de suivi, sera réellement adopté. À travers les podcasts de politique crypto de cette semaine, l'image était celle d'une loi sur le fil du rasoir avant la pause d'août : le secrétaire au Trésor Scott Bessent exprimant un fort soutien, les banques faisant un lobbying acharné pour affaiblir les dispositions qui permettraient aux stablecoins de verser un rendement, et une poignée de sénateurs démocrates détenant les voix charnières, selon [The Paul Barron Crypto Show](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgSucvCfNbO7hs5uzbE52JckeEhx-2FU3qt457ABQJuDnYCFJ0e4M9eWkQ5cDVSJ0zYYIqFV8wLbHNIUbmmDT9lgRd84TKh9fwx13E8sxPoH2hg-3D-3D2Ko4_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxFKoZMPYBczbBFftAxHrJmI2VwRM8bAy-2FRmn6ZFRNr6CHBfpPMv-2Fqr6tw7UIkDX8epOJvxJcqRHDvufWGX-2Bh5IhdNufjsM-2BXGS4aA7Uy-2F-2BvTpPG5uX2BJOIJcVgL0bB2-2Bw-3D-3D) (30 juillet) et [Thinking Crypto](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOherJ8jEIVTEu4AnBLTuSlEqSHBTsf97AtpSH9juHfpgvoQt6MbU8tAWV7lDQK4jsHt3revAtO-2FXsBK9vhTAM0qtM9t6eAwYAjNVOQLGU2y1g-3D-3DEFhR_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxIwrZBZtNc4h6JCjQaTQ9mBQ3k-2FAvcuZqlgW4y9WBcpYeP7GFj-2FTMfBYlfo5s3bG6u7jj8vUxJhaUr8DeaMG-2FlnngTd1MsVoR5WXq2SUBNFlwt-2F5XmYYxTzCYhc3Im2zjQ-3D-3D) (31 juillet). *(Investisseur en capital-risque et sources politiques/sectorielles.)* ### L'avenir numérique du dollar : le scénario baissier Pour équilibrer, le point de vue opposé était bien présent sur [Impact Theory de Tom Bilyeu](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhjn05rA5AJAHkBrcOFtog-2B07kQGCHGY1E-2BdJauXwzBqlu7TUV28gT4Ua-2BGoq3-2Fru14wZXQYh7-2FrneaALEsPXyHPu3VMSHdkOHNeDYNnPSJCQ-3D-3De9db_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxCgyyjvwXE8s-2ByfegfIJwb05PMUhf5g-2BaaVeK6JQICVMnI3eNvZVzbmC4xoE6X6L8m283MVpqTxkqTFNHnYnRRRBiZiDjehopiW7Hkmgva3URZqtg1l6FcN2F6uw66kF-2Fw-3D-3D) (28 juillet), construit autour de la volonté chinoise de thésauriser l'or et d'étouffer le commerce de l'or « papier ». L'affirmation centrale : « L'or est désormais la devise de réserve la plus détenue par les banques centrales, pas le dollar américain », la Chine se débarrassant de bons du Trésor et achetant de l'or sur une trajectoire quasi « verticale » depuis environ 2022. Les animateurs ont dépeint les États-Unis comme piégés dans un « triangle impossible », ils veulent se réindustrialiser, maintenir les prix bas pour les gens ordinaires, *et* garder un dollar fort, mais « on ne peut en choisir que deux », et celui qui cède, c'est le dollar, « parce que le dollar ne vote pas. » Deux mises en garde honnêtes. Il s'agit d'une émission d'opinion grand public, pas d'un desk de change, et le cadrage est plus directionnel que précis. Et l'affirmation phare mérite un signalement : l'or a effectivement grimpé dans le classement des réserves et, selon certaines mesures, a récemment dépassé l'euro comme deuxième actif de réserve, mais l'affirmation selon laquelle il aurait dépassé purement et simplement le dollar est une affirmation forte et contestée que l'épisode n'a pas sourcée. À traiter comme la thèse baissière, pas comme un fait établi. *(Commentaire grand public, opinion/commentaire.)* ### Le rallye du dollar valeur refuge est-il un piège ? Il vaut la peine de revenir sur un cadrage antérieur dans la semaine qui a bien vieilli. Sur [InvestTalk](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgoXqdNzi1tCmQ9oyaFQw0lG6izXuQq65baMTdsPwU21m2Hkb2msHLdRfkfxhmdNeRASXMZAz4hMh0Qz3Um9lLnhGUaIZxq4mkdRxGHKB13Qw-3D-3D4qQV_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxCWUY7Jc-2BMBhH7nq-2BhozpbqQifjF9w2DAqmPfHXP1KKq3X2hNKw9z98vJNJSnP4jhVjmyW4jBiTUmr3EjZU6i2ODB-2F8-2BZ2-2FRkyecy3Vs9WUjYg3l06ODEHCPfJDCGFe5iw-3D-3D) (24 juillet), Justin Klein de KPP Financial a soutenu que la montée du dollar, tirée par la demande de valeurs refuges au milieu des tensions au Moyen-Orient et du carry trade sur le yen, ressemblait davantage à « un rallye à contre-tendance qu'à une rupture structurelle », notant que le dollar restait en baisse d'environ 10 % face au franc suisse et à l'euro depuis début 2025. Son point sur qui est pénalisé par un dollar fort est un rappel utile : cela pèse sur les multinationales américaines (20 à 30 % du chiffre d'affaires du S&P 500 est réalisé à l'étranger) et met sous pression des devises de marchés émergents comme la roupie indienne. Enregistrée avant la Fed, la question « est-ce un piège ? » paraît prémonitoire après que le dollar s'est aussitôt retourné. *(Animateur buy-side, enregistré avant la Fed.)* ### La politique en coulisses : Waller contre Warsh Enfin, le drame interne à la Fed qui aide à expliquer le problème de crédibilité. Sur [The Morning Market Briefing](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOi13rB2TizSDKUvG2inMpMWOHDAQg1lJYCfy2zPKfZEBbw6ouxlmbSdRl8TUI1vHJcRT5mZkycD042STpd-2Budzs3Ci4WQLNkX85BkHMx-2Fajnw-3D-3D0Yrs_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxMffWCslOSw56vOApvNm6m7nXKjJiSog8t9a9qMlGTt36oDaSIrRU-2FhdmfsZ1ZKGJNe10WdVGHNTm3XW3xu07VkLtmxgIg3pcuSiuouQzaSqC2l7GIAvu10Eb1bwe-2F3XRA-3D-3D) (28 juillet), les animateurs ont passé en revue les informations du Wall Street Journal sur un dîner du 15 juin où Warsh a exposé ses cinq nouveaux « groupes de travail », sur la communication, le cadre de l'inflation, le portefeuille obligataire de la Fed, l'intégrité des données qu'elle utilise, et l'impact de l'IA sur l'économie. Le gouverneur en exercice Christopher Waller aurait vivement répliqué : « Dites-moi qui vous mettez sur ces postes, et je vous dirai ce qu'ils diront. » C'est un défi étonnamment direct lancé à un nouveau président depuis l'intérieur même de l'institution, et un indice que la « querelle de famille » à laquelle Warsh fait sans cesse référence est bien réelle. Une note sur la source : il s'agit d'une émission d'opinion partisane ; le reportage sous-jacent est celui du Journal, et le cadrage ici est celui des animateurs eux-mêmes. *(Commentaire/opinion, s'appuyant sur le reportage du WSJ.)* ## Le débat **Le maintien était-il restrictif ou accommodant, et cela compte-t-il pour le dollar ?** *La lecture accommodante (PIMCO, et la réaction du marché lui-même) :* Warsh a refusé de préparer un mouvement en septembre que plusieurs collègues avaient presque promis. Par rapport à la probabilité d'un tiers de hausse intégrée par le marché, un maintien était le résultat le plus doux. Les rendements courts ont baissé et le dollar a chuté précisément parce que les traders ont conclu que la Fed était moins susceptible d'appuyer réellement sur la gâchette. *La lecture restrictive (les trois dissidents, la rhétorique de Warsh lui-même) :* Trois responsables voulaient une hausse maintenant ; l'inflation core est encore à 3,4 % face à un taux directeur de 3,5 %–3,75 % ; et Warsh insiste sur le fait que 2 % est « une cible ferme, pas une fourchette. » Sur le papier, c'est un comité qui penche vers le resserrement. *Comment concilier les deux :* La décision était accommodante ; les mots étaient restrictifs ; et le marché a puni l'écart entre les deux. C'est pourquoi le dollar et les obligations longues ont chuté ensemble, les investisseurs ne doutent pas de l'intention affichée de la Fed, ils doutent de sa volonté d'agir en conséquence. Comme [The Financial Exchange Show](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOjaBjZvdxWeFIWfM7d3z-2BpmxvBEvGvGONC-2FUpFqzZNqGLp3XVGmy0H41IsUsHkhi8NGW0VcSn9IgG28uscZ9zLTpBFyTu-2FiSbFrhXSAvmH9Uw-3D-3Dxo35_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxGLddd9pB3Xdfh3OQ20qHEh6RlfpWYbumAkiPU-2B-2BFmSUP0cMJcACY9X6URlperQJmfj-2BOREQmMMIqy0PvNoTioAh-2BiZUoXqSCtlBdFPGrRndPsv7iDKsWKBJIOUYB5HYxw-3D-3D) l'a formulé (30 juillet), « s'il ne veut pas être jugé sur des indications prospectives... alors il sera jugé sur ce qu'ils font. Et ce qu'ils ont fait hier, ce n'était pas une hausse. » **Dollar fort ou faible à partir d'ici ?** *Plus faible (l'action des prix, Snider, Rubino, le camp de la dé-dollarisation) :* Le dollar a chuté alors même que les rendements montaient, une décote de crédibilité. Les preuves de Snider tirées du marché des swaps indiquent que la véritable destination des taux américains est plus basse, pas plus haute. La démarche de rapatriement du Japon menace de retirer des centaines de milliards de dollars des actifs américains. Et le récit de long terme sur les réserves continue de s'éroder. *Plus fort (le cadrage de changement de régime de Warsh, le scénario d'un rattrapage éventuel) :* Si Warsh pense vraiment ce qu'il dit sur le fait de ne plus tolérer une inflation « à 2 virgule quelque chose », les taux américains resteront plus longtemps plus élevés pour une raison légitime, et cela soutiendra finalement le dollar. Le hic, comme cette semaine l'a démontré, c'est que le marché doit d'abord le *croire*, et pour l'instant il ne le croit pas. *Vers où pointent les preuves cette semaine :* nettement du côté du dollar plus faible, mais pour une raison spécifique et peut-être temporaire, un échec de communication, pas un échec économique. La propre mise en garde de Slok est celle à retenir : ce mouvement « pourrait être annulé dès demain. » Un seul rapport sur l'emploi mou la semaine prochaine pourrait donner à la Fed son excuse pour continuer à maintenir les taux, ou un rapport solide pourrait forcer la hausse de septembre que réclament les faucons. La direction du dollar dépend désormais moins des données que de la capacité de Warsh à reconstruire la confiance du marché. **Les stablecoins étendent-ils la portée du dollar, ou le dollar perd-il du terrain face à l'or ?** Les deux thèses ont été défendues cette semaine, depuis des coins opposés de l'univers des podcasts, le scénario haussier fintech (Nelson) et le scénario baissier de la monnaie dure (l'émission de Bilyeu). Elles ne portent en réalité pas sur le même horizon temporel : les stablecoins sont une histoire de tuyauterie qui pourrait approfondir l'usage du dollar dans les transactions sur 5 à 10 ans, tandis que l'histoire de l'or et des réserves porte sur des banques centrales diversifiant lentement leur épargne. Les deux peuvent être partiellement vraies en même temps. Aucune des deux n'a été contestée par son adversaire au sein de la même émission, il convient donc de traiter chacune comme un argument bien construit d'un seul côté. ## Les trades en jeu Uniquement là où les podcasts ont cité une expression concrète : - **Surveiller un trade de force du yen si la Banque du Japon passe à l'action.** Le cadre de Peter Bokvar sur [Fast Money de CNBC](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhjn05rA5AJAHkBrcOFtog-2BK-2BBAWq42Bo8NYE7IRXDwOHSzqQO4Xim4mqA63tPKniJU3pcLLGzUWbMAcz1rmQiK8u6Y2-2FO1d1gJokWa0-2BKQxQ-3D-3D1wv8_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxCrfiddLR5h5gUAdcLIvbqJemOQmY5lyTCYMUoVSJ8UIPTCNczluz6N8rYmri3BAVkCAc4eSBvo10VHmPPKl5HwXOBVjSQ9gnpLNOSZlCYp-2FAo-2BsxvVVJrc6-2BSy0fHWiTA-3D-3D) (30 juillet) : l'intervention ne tient que si la BOJ relève ses taux ou signale clairement un mouvement en septembre ; la zone de danger du carry trade se situe « en dessous de 150, n'importe où » sur le dollar-yen. - **Une inclinaison vers un dollar plus faible comme thème.** Tim Seymour de Fast Money : « un dollar plus faible est quelque chose à continuer de garder en tête pour les trades qui s'y rattachent », en particulier les valeurs pénalisées par la précédente hausse du dollar au-dessus de 100 sur l'indice. - **L'euro comme surperformeur potentiel.** [NAB Morning Call](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOj4ememQ0m2dZhtc5N0c0E28w59IbTRl7OkPyGbh90a-2FRG9hJ9ZrszRD7-2F2qZK-2BZzT-2BBOM2xEXTd5ATJcX3BhZwvU-2F9T1uZXuBeU-2BQEIPD8yg-3D-3DWyqd_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxOm8HY7sp7QUwEDKRo9gmmlARSfeAL4TlOh9wPj-2FEHv537JC9RFBV4yF4mBSOJ1lN3krzUAL4Ib3clq6Icr0kwuOU2UzfeVXOdBli46-2BgTGuiOM9rLvF-2B4lQyC5xQMlTlQ-3D-3D) (31 juillet) a signalé que l'amélioration des données européennes commence à donner un véritable soutien à l'euro, un changement par rapport à la vision d'un euro « coincé dans une fourchette. » - **Un pari pluriannuel long yen/rapatriement.** [Impact Theory de Tom Bilyeu](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOi2w8X-2BIyi6cdq0tPa7365p-2Bbg9U2UzojTpBR7UjAmhZvV5qrrq679S7ORyeZOiZCdFChtGUpefM8-2FGdS5IJ6yqZbbtX6upM4OdMgFRainGqQ-3D-3D3cxU_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxFsKqXBpjdFxzA6PFGVVPfNZByAhry-2BBAvOMvpxA-2BO6xCso9KSS7hPC0lqGF-2FpvO6e0-2F1dyATMz-2Fr-2FlQmWkimKfH0wVkUcUzj5mlAwQNjCi-2B1si0HwQMyjNlOIzzUDAQYw-3D-3D) (30 juillet) : alors que les institutions japonaises rapatrient leurs capitaux pour la première fois depuis une génération, la configuration favorise un yen plus fort et une demande plus faible pour les actifs américains au fil du temps. - **Être long sur les rails numériques du dollar, pas sur le dollar lui-même.** La version investissable de la thèse des stablecoins sur [RiskReversal Pod](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgoN7YlaoVx2DnWRP-2Bk5BvwaXdPA77yYE8Mlkf2TyECP1ZQt-2Be3pEGBA-2BeRWYz3Yj9LaHINtZMOqk1FBBVeZFxyC78zoLMvesKiAzlU91vX3A-3D-3DGGP4_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxCDH2nQLD9o6-2F1fKIFxSR03njhgNqLGe1plvsZ4mr5OCQbcKauh-2F6n3bDNTb0Yz0uHl4ANv0qlHl-2FYDCdNShnx7M9wAltSZBBP8rYO35lXg-2F8Z77fC9YH6-2BL4bcrz5qx5g-3D-3D) (29 juillet), l'infrastructure qui porte les jetons adossés au dollar, avec le vote du Clarity Act comme catalyseur à court terme. ## Répercussions **Surveiller les discours de la Fed, pas seulement les données.** Plusieurs responsables ont voté contre et vont maintenant expliquer pourquoi. Comme l'a noté [Bloomberg Talks](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgJSWFzkBY-2Bm1k7yO-2BOL-2F3f1qU68r1OZBCHymlvo4-2FlsC5Y5lYIHtOukXXgjqBNCTB16FZk06fNK15W-2FMQcmcrMJDSiA7IkcHcOlTQ6auS88A-3D-3Dt6Gr_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbWL-2B2fUBR-2B5bn7rRCuA1RKm8lsN0-2BfAP5EV89xFXv-2BYxGmsUCOPrpFUeXNSlyhs0-2FpDEIRo72Iu36MW13YMzbT5x1aVRVMmX8O8frx3RuEC5Eh52xbYlgD4LTX18HZBEjVttznAaYHnGDMOacvIORguXyGV8T-2FJYIT5MXT5rQ-2BGCw-3D-3D) (29 juillet), le prochain signal viendra de ce que dit le gouverneur Chris Waller, le membre le plus proche du centre de gravité du comité, car cela révèle ce que pense réellement le noyau dur. Dans une Fed sans indications prospectives, les discours *sont* les indications prospectives. **Surveiller le rapport sur l'emploi de la semaine prochaine.** Sans dot-plot ni indications prospectives, la décision de septembre dépend presque entièrement des données à venir. Un chiffre de l'emploi non agricole faible laisse la Fed continuer à maintenir ses taux et probablement le dollar rester mou ; un chiffre solide relance la thèse d'une hausse et pourrait faire rebondir le dollar. **Surveiller si le Japon fait suivre l'intervention par des actes.** La Banque du Japon s'est réunie vendredi. Si elle relève ses taux ou signale une hausse imminente, le sauvetage du yen tient et le risque de dénouement du carry trade grandit. Si elle reste accommodante, l'intervention se retrouve « diluée et neutralisée », selon les mots de Bokvar, et le yen reprendra probablement sa glissade. Dans tous les cas, un passage sous 150 est le niveau que surveille l'ensemble du marché. **Surveiller l'obligation américaine à 30 ans.** À plus de 5,20 %, elle est à son plus haut niveau depuis 2007, et cette semaine elle a monté pour une mauvaise raison, une perte de confiance envers la Fed plutôt qu'une économie plus forte. Si les rendements longs continuent de grimper pendant que le dollar reste mou, c'est que la décote de crédibilité s'élargit, ce qui aggrave tous les autres coûts d'emprunt américains. **Surveiller le calendrier du Clarity Act.** Le cadre réglementaire sur les stablecoins et la crypto se bat pour être adopté avant la pause d'août du Congrès. Son adoption serait un modeste facteur positif structurel pour la domination du dollar ; son échec renverrait probablement toute la question au-delà des élections de mi-mandat de novembre. ## Ce qui a changé cette semaine - **La Fed a maintenu ses taux, le résultat auquel le dollar était le moins préparé.** Après deux semaines à intégrer une Fed restrictive et un dollar en hausse, le maintien à 9 voix contre 3 et la conférence de presse sans indications prospectives de Warsh ont défait ce trade. Le dollar a chuté face à toutes les grandes devises. - **Le marché a cessé de prendre le nouveau président de la Fed au mot.** Les rendements longs ont explosé à leurs plus hauts niveaux depuis 2007 *parce que* les investisseurs doutent que Warsh agisse conformément à sa propre rhétorique sur l'inflation, une décote de crédibilité, pas une peur d'inflation. La chute du dollar aux côtés de la hausse des rendements en est le symptôme le plus clair. - **Le Japon est passé de la menace à l'action.** Une intervention apparente a fait bondir le yen d'un plus bas de 40 ans près de 164 vers 160 en quelques secondes, le plus grand mouvement de change de la semaine, et a fait de la réunion de la Banque du Japon le prochain catalyseur immédiat. - **L'euro a discrètement acquis un scénario haussier.** L'amélioration des données européennes, dépassant pour une fois les attentes, a donné un véritable soutien à la monnaie unique plutôt qu'un simple vent arrière lié à la faiblesse du dollar. - **Les deux avenirs du dollar sont apparus plus nettement.** Le scénario haussier des rails numériques (les stablecoins déplacent plus d'argent que Visa et Mastercard) et le scénario baissier de l'érosion des réserves (les banques centrales accumulant de l'or) ont tous deux été défendus avec force, un rappel que le récit de long terme du dollar se joue sur deux fronts à la fois. *Les niveaux de devises et d'indices sont des données de marché à la clôture du 31 juillet : USD/JPY 159,98, EUR/USD 1,1502, GBP/USD 1,3447, VIX ~16,8 ; rendement de l'obligation américaine à 30 ans au-dessus de 5,20 %, son plus haut niveau depuis 2007.* --- ## Accédez aux transcriptions complètes avec Matterfact Ce briefing a été produit avec Matterfact, qui indexe les transcriptions intégrales de plus de 120 M d'épisodes de podcasts, aux côtés des documents SEC, des présentations de résultats et de jeux de données financières. 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