Newsletter · 2026-07-31 · Ashutosh Agarwal

La guerre a marqué une pause, le pétrole a chuté de quinze dollars, puis tout a repris - Pétrole : OPEP+, schiste et géopolitique - Semaine du 31 juillet 2026

Comment les podcasts pétroliers de la semaine ont lu ce mouvement en dents de scie pour la semaine du 31 juillet 2026 : une accalmie de trois jours a fait passer le Brent d'environ 100 dollars au milieu des 80 dollars avant que des frappes de missiles ne rallument la guerre, la réduction toujours inexpliquée des importations chinoises et des réserves d'urgence quasiment vides restant les seuls amortisseurs qui empêchent le brut d'atteindre 150 dollars, tandis que la véritable crise se déplace vers le diesel, le kérosène et l'essence.

Pétrole : OPEP+, schiste et géopolitique

Semaine du 31 juillet 2026 : la guerre a marqué une pause, le pétrole a chuté de quinze dollars, puis tout a repris

Vendredi dernier, cette newsletter racontait que le pétrole avait enfin franchi les 100 dollars pour la première fois depuis mai, avec une guerre qui s'élargissait et une seconde porte maritime (la mer Rouge) qui se refermait. Cette semaine, le récit s'est retourné à deux reprises. D'abord est venue une véritable accalmie : les États-Unis ont cessé de bombarder l'Iran pendant trois jours consécutifs, des négociateurs venus d'Oman ont fait la navette jusqu'à Téhéran pour discuter du contrôle du détroit d'Ormuz, et les traders ont estimé que le pire était passé. Le pétrole a chuté fortement, le Brent, la référence mondiale, est retombé d'environ 100 dollars au milieu des 80 dollars, et le brut américain (WTI) a plongé vers le haut des 70 dollars. Puis, en milieu de semaine, tout s'est inversé de nouveau : l'Iran a tiré une salve surprise de missiles balistiques sur des bases américaines, les États-Unis et l'Arabie saoudite ont riposté contre des milices liées à l'Iran en Irak, un drone a touché un pétrolier gazier appartenant à des intérêts américains en Égypte, et le pétrole a bondi immédiatement.

Si cela semble épuisant, c'est bien là le propos. Comme l'a formulé cette semaine une salle des marchés de matières premières, le marché est devenu « épuisamment dicté par les gros titres », oscillant de 6 à 9 dollars le baril en une seule journée sur la foi d'un message sur les réseaux sociaux ou d'une rumeur de pourparlers (The KE Report). Mais sous ce bruit, les personnes qui négocient, produisent et étudient réellement ce marché ont convergé, tout au long de la semaine, vers une idée inconfortable : la raison pour laquelle le pétrole n'est « que » autour de 90 dollars au lieu de 150 dollars tient à une série d'amortisseurs temporaires, une réduction stupéfiante des achats pétroliers chinois, et des réserves d'urgence épuisées jusqu'à leur plancher, et ces amortisseurs sont presque à sec. Plusieurs d'entre eux pointent désormais vers la même fenêtre, août à septembre, comme le moment où les amortisseurs s'épuiseront et où la pénurie physique frappera enfin. Et presque tout le monde s'accorde à dire que la véritable crise ne se situe plus du tout dans le pétrole brut. Elle se situe dans les carburants qui en sont issus, le diesel, l'essence et le kérosène, dont les prix affichent déjà des primes record. Voici ce que les podcasts de la semaine ont réellement dit.

Ce qui s'est passé : trois jours de calme, puis la guerre a repris

L'accalmie était réelle tant qu'elle a duré. Comme l'a rapporté Bloomberg Daybreak: US Edition, le président Trump a déclaré que les États-Unis et l'Iran « menaient des discussions pour mettre fin à leur conflit » après que les États-Unis eurent suspendu leurs attaques pendant trois jours consécutifs, tout en avertissant que les frappes reprendraient si les discussions échouaient : « Sans ce que nous avons fait, ils ne nous parleraient même pas. » Le ministère iranien des Affaires étrangères a rapidement brouillé les cartes, affirmant que des messages pouvaient transiter par des médiateurs mais qu'« aucune discussion formelle avec les États-Unis n'a lieu actuellement ». Le seul fil concret, selon le responsable de la couverture du Moyen-Orient chez Bloomberg, Stuart Livingston Wallace, était une négociation distincte entre l'Iran et Oman, les deux pays situés de part et d'autre du détroit d'Ormuz, sur le contrôle de la voie maritime. Pour qu'un accord soit acceptable, a-t-il dit, « l'Iran ne peut pas avoir le contrôle exclusif », et le détroit « ne peut pas servir de moyen d'extraire des sommes considérables à la communauté du transport maritime », le modèle se rapprochant davantage « de ce que l'on voit dans le détroit de Malacca ou les Dardanelles », où des redevances existent mais restent faibles.

Sur NAB Morning Call, les animateurs ont résumé l'humeur du marché dans le titre même de l'épisode : « il ne se passe pas grand-chose au Moyen-Orient, et c'est exactement comme ça qu'on l'aime. Peu de pétrole passe, mais les prix ont beaucoup plus baissé. » Oman avait proposé « une redevance volontaire pour le passage par le détroit d'Ormuz », gérée conjointement avec l'Iran, sous réserve de l'approbation de Téhéran. Le détail révélateur : « les Houthis ont une sorte d'accord pour ne pas tirer sur les pétroliers chinois », la Chine, semble-t-il, bénéficiant discrètement d'un passage sûr pendant que tous les autres sont sous pression.

Puis tout s'est effondré. Mercredi, comme l'a rapporté Bloomberg Daybreak: US Edition, « l'armée américaine affirme avoir intercepté une attaque surprise de missiles balistiques iraniens contre ses bases au Moyen-Orient. Les États-Unis et l'Arabie saoudite ont riposté, frappant des milices soutenues par Téhéran en Irak », après que l'Iran eut mené « 30 attaques de drones contre ses forces ces derniers jours ». Le Brent a bondi « de plus de trois pour cent et demi, à 87,06 dollars le baril », après ce qui avait été « sa plus forte baisse sur trois jours depuis avril 2020 ». Les Gardiens de la révolution iraniens ont affirmé avoir « touché et immobilisé trois pétroliers ». Les pourparlers entre l'Iran et Oman sur Ormuz « semblent avoir échoué ». Jeudi, Reuters World News a rapporté que les États-Unis avaient « mené de nouvelles frappes en Iran », et qu'« un drone a touché un pétrolier de stockage de gaz appartenant à des intérêts américains dans le port méditerranéen égyptien de Damiette », entraînant les eaux d'un pays supplémentaire dans le conflit, en plus du blocus naval houthi de l'Arabie saoudite déclaré la semaine précédente.

Le coût humain continue de grimper. Sur Breaking Points with Krystal and Saagar, les animateurs ont relevé le bilan actualisé du Pentagone : « plus de 600 militaires tués ou blessés » depuis le début de la guerre le 28 février, le chiffre précis étant « 624 ». (La plupart sont blessés, non tués.) Ils ont aussi souligné la raison de la pause de Washington : une confrontation dans la Situation Room, où le président des chefs d'état-major interarmées, le général Dan Kane, a averti que les stocks américains de missiles intercepteurs étaient si bas qu'« un rationnement était désormais en vigueur ».

Le prix : un aller-retour de 15 dollars en une semaine

Ce mouvement en dents de scie se retrouve dans tous les chiffres. Sur The KE Report, Darrell Fletcher, directeur général des matières premières chez Bannockburn Capital Markets, a noté que le brut avait bondi « à près de 95 la semaine dernière, et maintenant il est repassé sous 85 », le Brent étant à « 90 cet après-midi » et le WTI à « 83 » lundi, qualifiant la vente massive de « plutôt brutale étant donné qu'il n'y a vraiment rien de concret ». Il a décrit un marché devenu presque impossible à valoriser : « la volatilité implicite des options d'achat à la monnaie a atteint 70, 80 % la semaine dernière », avec « un biais de la volatilité implicite des calls à la monnaie environ 20 % plus élevé », un jargon de traders signifiant un marché bien plus préparé à un bond soudain vers le haut qu'à une dérive vers le bas.

Le monde du fret a ressenti la même secousse. Sur FTR | State of Freight, l'animateur a rappelé qu'entre une semaine et l'autre, le WTI « a d'abord bondi de tout juste 9 dollars le baril, puis a chuté de près de 9,60 dollars le baril lors des deux dernières séances », se soldant par un solde net stable, mais « loin d'être un signe de stabilité ». Sur This Week in Futures Options, les contrats à terme sur le Brent ont été « les premiers à la hausse la semaine dernière, avec un gain de 20,06 % », puis « les premiers » à la baisse, « avec une chute de 11,52 % », une amplitude que l'animateur a jugée suffisante pour « donner le tournis rien qu'en observant le pétrole ». Sa lecture de la juste valeur : « autour de 80 dollars le baril, c'est à peu près là que se situe la valeur », avec « 60 dollars le baril » comme seuil de rentabilité approximatif pour les foreurs de schiste américains et « 84 dollars actuellement rentable » pour eux.

Fait crucial, le marché à terme parie que la perturbation est temporaire. Sur On The Tape with Danny Moses, Bob Elliott, cofondateur d'Unlimited et ancien responsable de l'équipe de recherche de Ray Dalio chez Bridgewater, a souligné que le Brent pour décembre 2026 « a clôturé juste autour de 80 dollars, ce qui n'intègre pas vraiment un risque important... de problème prolongé avec Ormuz ». Son avertissement : « si Ormuz n'est pas totalement rouvert d'ici... décembre, le marché pétrolier connaîtra une période extrêmement difficile où pratiquement tous les... stocks excédentaires du marché auront été épuisés et où la destruction de la demande devra s'opérer par les prix... ce qui pourrait entraîner des prix du pétrole bien, bien plus élevés ».

Pourquoi « seulement » ~90 dollars : la Chine a cessé de boire du pétrole, et personne ne peut vraiment expliquer comment

Ce fut le débat dominant de la semaine, et les chiffres les plus frappants sont venus des professionnels dont le métier est précisément de modéliser cela.

Sur At Any Rate de J.P. Morgan, Natasha Kaneva, qui dirige la recherche mondiale sur les matières premières de la banque, a détaillé les calculs. Le Brent avait grimpé de « près de 40 % en juillet » à 97 dollars, « seulement 10 dollars au-dessus de notre estimation de juste valeur pour juillet ». L'énigme : depuis le début du conflit, « le monde a perdu environ 11 millions de barils par jour d'offre », pourtant les prix sont restés contenus. Le modèle initial de son équipe supposait que le déficit serait comblé par un puisement dans les stocks, la demande continuant de croître. « Au lieu de cela, c'est exactement l'inverse qui s'est produit. La demande a chuté d'environ 5 millions de barils par jour, compensant près de 46 % de la perte d'offre. » Et cela compte énormément pour le prix : « lorsque le marché se rééquilibre principalement par des puisements de stocks, les prix montent généralement. Lorsque le rééquilibrage passe par des pertes de demande, les prix ont tendance à être plus bas. » Selon ses mots, « ce sont les consommateurs, pas les stocks, qui ont fait l'essentiel du travail ». Et surtout, la Chine : elle a « fortement réduit ses importations pétrolières d'environ 5 millions de barils par jour... soulageant à elle seule une pression énorme sur le marché mondial ». Les États-Unis ont ajouté « 1,2 million de barils par jour » puisés dans leurs stocks, « faisant chuter les réserves pétrolières nationales à leur plus bas niveau depuis 2003 », le Japon « 0,5 million », l'Europe seulement « 0,3 million ».

L'angle le plus utile de Kaneva était que cette destruction de la demande est « si extraordinaire qu'elle suscite naturellement le scepticisme ». Son explication : il ne s'agissait pas du cas habituel de consommateurs réduisant leur consommation parce que les prix étaient devenus trop élevés. C'était une « correction forcée », une pénurie physique rationnant l'offre, surtout dans les pays hors OCDE les plus pauvres. Les pays riches « n'ont représenté qu'environ 18 % de la perte de demande mondiale, alors qu'ils représentent 44 % de la consommation mondiale de pétrole ». Et les États-Unis ont en fait consommé plus de pétrole au deuxième trimestre, défiant la hausse des prix à la pompe, en raison de la Coupe du monde de la FIFA, alors que « près de 7 millions de visiteurs se sont rendus dans le pays, la demande de kérosène... atteignant un record lors de la dernière semaine du tournoi ».

L'explication la plus vivante est venue de ChinaTalk, où l'analyste pétrolier Rory Johnston (du service de recherche Commodity Context) a tenté d'expliquer l'inexplicable. Lui et d'autres analystes s'attendaient à « 200 dollars ou plus », précisément parce que la fermeture d'Ormuz « allait nécessiter une destruction de la demande d'une ampleur jamais vue dans l'histoire », 5, 6, 7 millions de barils par jour, « comparable à ce que l'on a vu au plus profond de la Covid... mais sans le bénéfice... d'une pandémie mondiale et de confinements forcés ». Ce qu'il avait manqué, c'était le « formidable revirement démontré » de la Chine, « le plus grand revirement d'un pays dans l'histoire en matière de capacité démontrée à consommer du pétrole... pratiquement sans répercussions ». La Chine a réduit ses importations de brut « de 5 millions de barils par jour, à peu près à l'échelle d'une réduction collective massive de l'OPEP », et a réduit ses charges de raffinage « d'environ 3 millions de barils par jour », « la plus forte contraction depuis le Covid-zéro de 2022 ». Pourtant, aucun des indicateurs habituels d'un ralentissement, trafic, vols, comptages de camions, n'a bougé. « Sur le papier... on dirait que la Chine est au fond d'une dépression profonde, pas même une récession, un niveau de consommation quasi dépressionnaire », et pourtant le pays fonctionne normalement. Sa meilleure hypothèse sur le « comment » : la Chine avait discrètement stocké depuis des années non seulement du brut mais aussi des produits raffinés (essence, diesel, kérosène), peut-être en prévision d'un scénario taïwanais, et les libère désormais de réserves invisibles pour tous. L'ampleur est stupéfiante : « l'écart entre le rythme moyen d'importation des trois mois précédents... et la réduction cumulée des importations chinoises de brut jusqu'en juin s'élevait à environ 450 millions de barils ». Et surtout, « ce n'est en réalité pas terminé. Cela se poursuit encore ».

Les deux grandes voix des salles de marché s'accordaient sur le mécanisme mais divergeaient sur la suite. Fletcher, sur The KE Report, a confirmé la réduction chinoise « d'environ quatre à cinq millions de barils par jour... retirés, disons 50 % de ce que nous avons perdu », tandis que la réserve stratégique américaine (SPR) « a puisé en moyenne trois millions et demi, quatre à cinq millions de barils par jour pendant 17 semaines d'affilée. On approche de niveaux opérationnellement préoccupants ». L'équipe de Kaneva pense que la Chine « peut continuer à fonctionner avec des importations de brut environ 4 millions de barils par jour en dessous de la normale pendant encore 3 mois ». Mais l'investisseur énergétique chevronné Arjun Murti, de Veriten, sur SmarterMarkets, a été plus tranchant : « nous ne pensons pas que la réduction soit durable. Ce n'est qu'une question de temps avant qu'ils ne reviennent à quelque chose autour de 12 millions de barils par jour. » Il a jugé « tiré par les cheveux de croire à une réduction permanente », soulignant que la baisse des importations chinoises « a dépassé 40 % en juin, le niveau le plus bas depuis une décennie ». Son verdict sur le plus grand facteur d'oscillation du marché : personne, « aucun expert du pétrole, moi y compris », n'avait anticipé la capacité de la Chine à équilibrer le marché « à ce point ».

Les points d'étranglement : Ormuz réduit à un filet, et la mer Rouge fermée par l'assurance, pas par les bombes

Le tableau physique, selon ceux qui le suivent : sur Commodity Culture, Josh Young, fondateur de la société d'investissement énergétique Bison Interests, a déclaré que le détroit d'Ormuz « est essentiellement fermé à ce stade », avec « peut-être trois ou quatre millions de barils par jour de pétrole qui passent... contre près de 20 millions de barils par jour avant le conflit ». Il a averti que les données de suivi des navires étaient peu fiables, les entreprises de suivi satellitaire « révisant discrètement » leurs cartes, mais la direction est claire : « presque aucun pétrolier ne circule plus ».

Le danger véritablement nouveau est la mer Rouge, et le peu qu'il faut pour la fermer. Comme détaillé sur Breaking Points, les principaux assureurs des risques de guerre maritime chez Lloyd's of London ont indiqué aux courtiers « qu'ils ne vendront plus d'assurance-guerre cargo à tout navire lié à l'Arabie saoudite en mer Rouge », excluant les navires « ayant un quelconque point de contact saoudien », même des navires sous d'autres pavillons ayant précédemment fait escale dans des ports saoudiens. Les animateurs ont qualifié cela de « nouvelle titanesque », car « ce n'est pas le détroit d'Ormuz qui est fermé ou ouvert par l'Amérique ou par l'Iran... Ce sont les compagnies d'assurance qui décident si elles seront autorisées à vendre ». Avec Ormuz paralysé et la mer Rouge désormais inassurable, l'Arabie saoudite « dépend de plus en plus d'une sortie unique », le canal de Suez, et les plus gros pétroliers, les VLCC qui transportent chacun environ 2 millions de barils, « ne vont pas transiter par le canal de Suez ». L'Arabie saoudite représente « 4, 5 % de l'ensemble de l'offre pétrolière mondiale », et ses installations de traitement d'Aramco ont été frappées par des drones de milices irakiennes « littéralement en ce moment même ».

Josh Young s'est concentré sur l'installation qui a effrayé le marché : Abqaïq (qu'il prononçait « Obkik »), le site pétrolier le plus important d'Arabie saoudite, avec une capacité « pouvant traiter jusqu'à 7 millions de barils de brut par jour » et « récemment... fonctionnant juste en dessous de 6 millions par jour ». Il a souligné avec vigueur une méprise du marché : de nombreux traders « ont interprété [cela] comme une raffinerie de pétrole », ce qui impliquerait une perte d'essence et de diesel, alors qu'en réalité « il s'agit d'infrastructures midstream... qui extraient l'eau et les impuretés du pétrole », de sorte qu'une partie du mouvement de prix violent et de la flambée des valeurs de raffinage « pourrait en fait s'expliquer par une mauvaise interprétation » de ce que fait Abqaïq. Sa véritable inquiétude porte sur l'oléoduc Est-Ouest qui achemine le brut saoudien vers le port de Yanbu, sur la mer Rouge, « fonctionnant à près de 5 millions de barils par jour... il y a un mois ». Si Yanbu ou l'oléoduc était mis hors service, « on ne peut obtenir... qu'environ 2,5 millions de barils par jour via l'oléoduc de contournement en Égypte », un resserrement dur et permanent.

Le stratège Hal Kempfer, un officier de renseignement des Marines à la retraite, a présenté le double blocus sur STRAT : « un acteur non étatique, les Houthis, sans marine, sans navires, impose un blocus naval à l'Arabie saoudite... avec des drones... avec des missiles ». Cela a « fermé deux points d'étranglement maritimes majeurs » à la fois. Comme « la majeure partie de ce pétrole va vers l'Asie », les pétroliers quittant désormais Yanbu doivent remonter « par le canal de Suez, sortir vers le détroit de Gibraltar, contourner la Corne de l'Afrique », ajoutant « des semaines et un coût immense ». Il a évoqué un rapport iranien non confirmé selon lequel un pétrolier aurait été touché par une mine marine ; si cela se confirmait, « cela changerait considérablement la donne ».

L'histoire derrière l'histoire (encore) : le monde manque de carburant, pas de pétrole brut

Toutes les voix sérieuses ont dit la même chose cette semaine : il y a assez de pétrole brut ; ce qui est dangereusement rare, c'est le produit raffiné, et l'indicateur en est le crack spread, le profit supplémentaire qu'une raffinerie tire en transformant un baril de brut en carburant. Quand il explose, le carburant est rare par rapport au pétrole dont il provient.

Les chiffres les plus clairs sont venus de Dan Steffens (de l'Energy Prospectus Group) sur The KE Report : « j'ai vu l'autre jour que le prix du kérosène était à environ 140 dollars le baril », alors que le brut était « à 75 dollars le baril », « près du double pour le produit raffiné », alors que la marge totale normale partagée entre raffineurs et détaillants « était de l'ordre de 10 ou 15 dollars au total ». Sa conclusion : « les marchés des produits raffinés nous disent que le prix du pétrole doit être beaucoup plus élevé ». Il a noté que les stocks de produits de l'OCDE sont « plus bas qu'ils ne l'ont jamais été » en jours de demande, un niveau qui « équivaut à ce qui devrait être un pétrole à 120-150 dollars en ce moment ». Comme il l'a formulé, « on ne brûle pas du pétrole brut... personne ne va vraiment chercher des bûches pour s'asseoir dessus. Il faut les transformer en meubles », les compagnies aériennes et les transporteurs routiers « paieront ce qu'il faut » pour le kérosène et le diesel, « parce que s'ils n'ont pas de diesel, ils ne peuvent pas... faire rouler leurs camions ».

Martin Rats de Morgan Stanley, sur Thoughts on the Market, a chiffré à quel point le diesel est proche de son point de rupture. Le « prix de destruction de la demande » pour le diesel, le niveau qui arrête réellement les camions de rouler, « est probablement de l'ordre de 1 400 dollars la tonne... environ 180, 190 dollars le baril ». Actuellement, « nous sommes à 1 230, 1 240... Nous nous en approchons donc. Il reste probablement un peu de chemin, encore 5, 10 % ». Sur ces environ 160 dollars le baril de diesel, « les raffineurs en tirent 65, 70 dollars, laissant relativement peu pour le fournisseur de brut ». La cause tient massivement à la Russie : « quelque chose comme 60 % du système de raffinage russe est à l'arrêt » à cause des attaques de drones ukrainiennes, les exportations de diesel russe, autrefois énormes, étant « désormais tombées à pratiquement zéro ».

Cela retombe directement sur le terrain. Sur FTR | State of Freight, le prix moyen national du diesel au détail « a encore augmenté de 17,9 cents, à 5,31 dollars le gallon » pour la semaine se terminant le 27 juillet, « une hausse de plus de 73 cents le gallon en trois semaines », et « la 20e plus forte hausse hebdomadaire en plus de 32 ans » de suivi par le gouvernement. (Le diesel reste encore « à un plein 50 cents en dessous de son plus haut historique » de juin 2022.) Sur The Jay Young Show, l'économiste Peter Boockvar a fait la même remarque sur l'essence : « 3 dollars le gallon avant le début de la guerre. Et nous voilà, à 4 dollars. Et les prix du pétrole ne sont qu'à 20 dollars au-dessus des plus bas... nous avons perdu une grande partie de la capacité de raffinage ». Il a noté que les États-Unis n'ont « construit aucune nouvelle raffinerie... depuis les années 1970 ».

La course pour réacheminer le carburant est désormais mondiale. Sur Oil Markets de S&P Global, l'équipe a évalué le crack spread du diesel américain par rapport au WTI à « environ 88 dollars le baril », en hausse « par rapport à environ 64 dollars le baril début juillet ». La Russie a interdit les exportations d'essence « jusqu'à fin juillet » et de diesel « jusqu'à ce que les conditions s'améliorent », ce qu'un rédacteur a jugé « ressembler à une assez longue période ». La conséquence : les raffineries de la côte du Golfe américain « exportent 50 millions de barils par mois » de produit, « une hausse de 20 % sur un an », les stocks des côtes du Golfe et de l'Atlantique étant « proches de leurs plus bas en cinq ans ». Le Brésil est l'exemple type, son diesel provenait autrefois « à environ 80 % » de Russie ; ce chiffre est tombé « à 51 % environ » en juin et se situe désormais « plutôt à 19 % », contraignant la compagnie pétrolière d'État Petrobras à se démener pour obtenir des cargaisons des États-Unis et d'Inde. Et un avertissement sur le calendrier : les raffineries américaines entrent en maintenance d'automne « ici, fin août », ce qui « réduit typiquement notre capacité de 10 à 15 % environ », juste au moment où le système peut le moins se le permettre.

Pourquoi cela pourrait empirer avant de s'améliorer : l'horloge d'août/septembre

L'alerte la plus précise est venue de Dan Steffens sur The KE Report, qui a daté le tournant avec précision : « la bataille pour le détroit d'Ormuz a commencé le 13 juillet », lorsque le combat est passé de « la guerre d'Israël contre l'Iran » à « la guerre de l'Amérique contre l'Iran ». Son pronostic : « le véritable choc pétrolier, le véritable choc d'offre, va se produire en août », parce que la réserve stratégique américaine « n'a plus la capacité de puiser davantage de pétrole ». La réserve compte « en réalité 60 sites individuels », et comme les prélèvements hebdomadaires sont « passés d'environ 9 millions de barils par semaine à 3, 3,5 millions », il soupçonne que « probablement un tiers des sites ont peut-être déjà atteint le fond des cuves ». Une fois que les États-Unis ne pourront plus en tirer davantage, « nous ne pourrons plus exporter de pétrole vers les raffineries européennes », et si la mer Rouge reste fermée, les raffineurs européens ne pourront pas non plus obtenir de brut, « on verra alors de véritables pénuries physiques... une hausse assez significative des prix du pétrole ». Sa conclusion mesurée : « la hausse des prix du pétrole ne fait pas apparaître soudainement une offre physique. Il faut toujours aller forer et achever des puits. »

Le modèle de J.P. Morgan de Kaneva sur At Any Rate a mis cette même logique en courbe. Pour tenir, le monde devrait libérer « 210 millions de barils supplémentaires si le conflit dure un mois de plus, 315 millions de barils s'il dure 2 mois, et près de 500 millions de barils s'il dure 3 mois », « en plus des 500 millions de barils déjà puisés depuis le début du conflit ». Le problème : la réserve stratégique américaine ne dispose plus que de « 60 millions de barils » au-dessus de son plancher légalement fixé, et les stocks commerciaux de brut « approchent déjà de leur plancher pratique » à « environ 400 millions de barils », à peine au-dessus du plus bas sur dix ans de « 394 millions de barils ». Sa trajectoire de prix : limité à un mois, le Brent reste « plafonné autour de 94 dollars » ; mais « chaque mois supplémentaire ajoute environ 7 à 8 dollars aux prix du Brent, portant les prix mensuels moyens à environ 114 dollars le baril si la perturbation s'étend à 3 mois ». Et elle a signalé le seuil politique critique : lors des cycles précédents, « les négociations ont été engagées une fois que les prix de l'essence aux États-Unis ont atteint 4,20 dollars, et sont devenues nettement plus urgentes lorsque les prix ont atteint 4,50 dollars ».

Rats, de Morgan Stanley, a ajouté l'élément le plus troublant, le « problème du milliard de barils » qui donne son nom à son épisode. La perte cumulée d'offre au Moyen-Orient est « facilement supérieure à un milliard et demi de barils » en 150 jours, « alors que les puisements de stocks que l'on peut trouver dans les données observables... représentent tout au plus un tiers de ce chiffre, peut-être un demi-milliard de barils ». Sa conclusion : le stockage mondial caché, non observable, « doit être bien plus important » que quiconque ne le pensait, des stocks chez les clients, dans les chaînes d'approvisionnement, et surtout en Chine. « Mais à un moment donné, eux aussi s'épuisent. Et parce qu'ils sont difficiles à observer, nous ne savons pas quand. » Sa meilleure hypothèse rejoint celle sur laquelle tout le monde finit par converger : « si l'on arrive vers la fin de l'été, en août, septembre, et que l'on est toujours dans cette situation... alors on entre dans l'hiver... on fonctionne sur les réserves. »

Sur le plan militaire, le débat porte sur la capacité de la force à rouvrir le détroit. Sur NatSec Matters, l'amiral à la retraite Mark Montgomery a soutenu que les États-Unis devaient physiquement « escorter les navires », « deux destroyers de la marine américaine... avec deux ou trois... très grands pétroliers de brut... ou de grands méthaniers en escorte directe comme on l'a fait... à la fin des années 1980 », tout en frappant les « sources de financement » des Gardiens de la révolution iraniens plutôt que des cibles civiles. Il a insisté avec force sur le fait qu'un accord laissant « l'Iran [contrôler] le détroit... constituerait une tache sur l'héritage de Trump ». Sur Kudlow, l'animateur Larry Kudlow et son invité Mark Thiessen ont soutenu la proposition du commandant du CENTCOM, l'amiral Brad Cooper, de « 10 à 14 jours de frappes aériennes intensives », suivies d'une réouverture du détroit « par la force », une approche que les médias ont qualifiée d'« option GOPIG ». Kudlow a également relayé un rapport de renseignement selon lequel la Chine aurait contracté d'envoyer à l'Iran « jusqu'à 400 MANPADS » (missiles portables tirés à l'épaule) d'une valeur d'« environ 70 millions de dollars » via le Pakistan, ce qui, si cela se confirmait, constituerait une escalade significative.

Gaz naturel et schiste : toujours bon marché, et une mise en garde contre les paris sur une pénurie

Voici le retournement contre-intuitif qui donne à cette newsletter son thème « schiste » : tandis que le monde panique au sujet du pétrole et du carburant, le gaz naturel américain reste bon marché, et un podcast cette semaine a plaidé avec force pour expliquer pourquoi les appels récurrents à une « pénurie de gaz » se trompent toujours. Sur Big Digital Energy, les animateurs se sont fermement opposés à une thèse haussière sur le gaz : « chaque prédiction de pénurie de gaz naturel au cours des 30 dernières années s'est révélée fausse, pas légèrement fausse, catastrophiquement fausse », depuis Alan Greenspan avertissant le Congrès d'une « pénurie structurelle de gaz naturel » juste avant que la révolution du schiste ne « fasse s'effondrer [les prix] de 15 à 2 dollars ». Leur point de données clé pour expliquer pourquoi l'offre continue de surprendre : le bassin permien « produit 25 BCF par jour de gaz associé » (du gaz qui remonte comme sous-produit du forage pétrolier), et « chaque tranche de 500 000 barils de croissance de la production pétrolière apporte trois BCF et demi supplémentaires de gaz par jour ». Comme l'a formulé un animateur, « si le pétrole reste autour de 80, je pense que le Permien va combler l'écart ». Ils ont cité des données gouvernementales montrant « plus de 393 TCF de réserves prouvées dans l'ensemble des bassins de schiste... 33 ans d'approvisionnement au rythme de production actuel ». Leur conclusion : le marché dérive vers un gaz plus tendu à mesure que la demande (centres de données, exportations de GNL) augmente, « mais... nous sous-estimons toujours les fournisseurs ».

Ils ont également signalé une période chargée de transactions montrant comment les producteurs se positionnent : Magnolia rachetant Wildfire dans l'Eagle Ford et l'Austin Chalk (« 800 000 acres »), et Matador réalisant deux opérations (Paloma et Roadrunner), « quelque chose au nord de 5 milliards de dollars pour ces... trois transactions à elles seules ». Fait notable, tout en cash : « ne pas s'endetter... les cicatrices datent de cinq ans ». Le capital-investissement « vend en ce moment » dans la force, parce que les attentes de prix des vendeurs n'avaient pas augmenté avec la guerre, ce qui permet aux acheteurs de « couvrir la production... et de satisfaire les attentes des vendeurs ».

L'arc plus long est venu du RBN Energy Blogcast, dont les prévisions « Future of Fuels » soutiennent que les prix élevés d'aujourd'hui sèment les graines de la prochaine surabondance. Le brut au hub américain de Cushing s'est établi en moyenne à « 82,34 dollars le baril au premier semestre 2026, en hausse de... 27 % » par rapport à 2025, et le Brent daté à « 92,66 dollars... en hausse de 34 % ». Mais à mesure que de nouveaux barils arrivent du Venezuela, des Émirats arabes unis et d'Arabie saoudite, et que la guerre finit par s'apaiser, RBN prévoit que le Brent « glisse à 51,24 dollars le baril en 2028 » avant de se redresser. Le rapport voit la production américaine culminer à « 13,9 millions de barils par jour en 2026 », puis « glisser à 12,1 millions de barils par jour d'ici 2030 », le bassin permien constituant le « noyau résilient » et la production canadienne progressant régulièrement, « de 5,3 millions de barils par jour en 2025 vers un plateau juste au-dessus de 6,2 millions ». Cette tension entre « boom aujourd'hui, effondrement plus tard » est le véritable risque de long terme dissimulé sous la pénurie de cette année.

OPEP, sanctions et un choc des engrais que personne ne surveille

Les informations directes sur les quotas de l'OPEP+ étaient rares dans les podcasts de cette semaine, mais le front des sanctions a bougé. Comme l'a rapporté Bloomberg Daybreak: US Edition, un projet de loi du Sénat donnant au président le pouvoir de « cibler par des droits de douane les cinq premiers acheteurs de pétrole brut et de gaz naturel russes » (et d'étendre les sanctions contre l'Iran) a recueilli un « soutien bipartisan écrasant ». Le sénateur Richard Blumenthal l'a présenté comme un message adressé à Vladimir Poutine : « vos jours de guerre sont comptés ». Certains démocrates ont averti que cela pourrait fournir au président « une justification légale pour de vastes nouveaux droits de douane ». Trump, selon Kudlow, veut que les droits de douane visent précisément « les cinq pays qui soutiennent le plus l'Iran... le pays qui en paierait le prix le plus élevé... c'est la Chine ».

L'effet de second ordre le moins couvert est apparu sur Wall Street Week : les engrais. Josh Linville, vice-président des engrais chez StoneX, a expliqué que l'offre mondiale d'azote et de phosphate est devenue « extrêmement tendue » parce qu'« environ un tiers de l'urée mondiale » (l'engrais azoté le plus échangé) « transite par ce détroit d'Ormuz », et que trois des dix premiers exportateurs d'urée, « l'Iran, le Qatar et l'Arabie saoudite », se trouvent derrière ce goulot d'étranglement. L'Arabie saoudite est aussi « l'une des cinq premières nations exportatrices mondiales de phosphate ». La soupape de sécurité est plus proche qu'on ne le pense : la potasse canadienne de la Saskatchewan (qui produit « 100 % de toute la potasse produite au Canada », presque entièrement exportée, « environ 50 % » vers les États-Unis), et, fait révélateur, les nouveaux droits de douane américains sur le Canada ont été rédigés pour « exclure... les engrais ». Un rappel discret que la fermeture d'Ormuz s'étend jusqu'au prix de la nourriture sur la table, pas seulement au carburant dans le réservoir.

Du côté de ceux qui ont du capital et des barils en jeu

Pour distinguer les investisseurs et exploitants des commentateurs : les gestionnaires de fonds se sont montrés constructifs mais prudents face à ce mouvement en dents de scie.

Josh Young, de Bison Interests, a décrit sur Commodity Culture un marché où le pari malin à long terme est plutôt les actions énergétiques que la matière première, sauvagement volatile, parce que les traders « s'inclinent devant le récit de marché pétrolier de l'administration Trump », une dynamique de type « ne pas se battre contre Trump », faisant écho au vieux « ne pas se battre contre la Fed ». Il voit venir une décennie de sous-investissement, « en gros un milliard de dollars par jour de sous-investissement dans le pétrole... dans l'exploration et la délinéation ainsi que le développement », et, en tant qu'investisseur value contrarien assumé, il trouve le pessimisme persistant « fantastique », tout en reconnaissant que c'est « un peu effrayant en ce qui concerne la hauteur à laquelle les prix du pétrole devront monter » pour combler le déficit.

Arjun Murti, de Veriten, sur son Super-Spiked Podcast, a défendu un raisonnement sectoriel : au cours des cinq dernières années, en rendement total, « l'énergie traditionnelle a en fait suivi le rythme des Mag-7 », une surprise même pour lui. Sa lecture des cours actuels des actions énergétiques est qu'après le repli lié au cessez-le-feu, « elles intègrent quelque chose autour de 60 dollars ou du bas de la fourchette des 60 dollars », en dessous de ce qu'il appellerait un niveau « normal » de 70-75 dollars, si bien que « le couple risque-rendement paraît vraiment intéressant pour le secteur ». Il a cité comme gagnants des cinq dernières années « les valeurs du GNL, les producteurs d'électricité indépendants (IPP), le midstream et les valeurs du raffinage en aval », et a relevé le retard des services publics comme une énigme : leurs perspectives de résultats « ont l'air bien meilleures », mais des taux d'intérêt plus élevés (le rendement du Trésor à 10 ans « autour de 4,5 % ») ont constitué un « vent contraire macroéconomique » persistant. Sur SmarterMarkets, il a insisté sur le fait que ce cycle est « une perturbation de risque géopolitique plus classique », et non le boom de la demande pluriannuel qu'il avait autrefois surnommé « super-spike », et qu'un prix de 150 à 200 dollars serait « un résultat très baissier pour l'économie mondiale... personne d'optimiste sur les actions pétrolières ne devrait souhaiter cela ».

Boockvar, sur The Jay Young Show, a présenté l'argument haussier structurel le plus net pour le groupe : les valeurs pétrolières et gazières ne représentent « que 3 % du S&P 500... pas loin des plus bas records », contre « plus de 30 % » au début des années 1980, et « je pense vraiment que cela peut facilement atteindre 6 % ». Il s'attend à ce que le pétrole « se stabilise entre 85 et 100, ou peut-être même plus », dans les années à venir, et, le point qu'il juge « perdu dans la discussion », que la production américaine de schiste « atteint un plateau » à mesure que « la réalité géologique » frappe les bassins les plus forés.

Bob Elliott, sur On The Tape, a rattaché l'histoire pétrolière au marché obligataire : depuis que le brut a recommencé à monter, les rendements à long terme ont grimpé, mais « principalement... via le taux réel », signe que les marchés estiment les problèmes pétroliers « transitoires ». Il a noté des rendements réels protégés de l'inflation à 30 ans proches de « 3 %... aussi élevés qu'ils ne l'ont été depuis 25 ans », un signe que la frénésie d'emprunt liée aux dépenses d'investissement dans l'IA et les vastes déficits « privent » le système de capital. Par ailleurs, Reuters World News a rapporté que la Réserve fédérale a maintenu ses taux inchangés lors de la deuxième réunion sous la présidence de Kevin Warsh, mais avec « trois des 12 membres » votant en dissidence en faveur d'une hausse pour lutter contre « l'inflation persistante », « la plus forte dissidence contre un président entrant de la Fed depuis 1970 », et le rendement des bons du Trésor à 30 ans atteignant « son plus haut niveau depuis 19 ans ».

L'essentiel à retenir

Ce fut la semaine où la guerre a repris son souffle et où le marché a expiré, le Brent chutant de 100 dollars au milieu des 80 dollars sur trois jours calmes et une rumeur d'accord Iran-Oman sur Ormuz, avant que la guerre et le prix ne repartent brusquement dans l'autre sens. Cette accalmie n'a rien changé sur le plan structurel. Ormuz reste réduit à un filet (trois à quatre millions de barils par jour, contre vingt avant la guerre), la mer Rouge est désormais fermée non pas par des bombes mais par des assureurs de la Lloyd's refusant de couvrir tout navire lié à l'Arabie saoudite, et le pétrole saoudien est comprimé vers une sortie unique par le canal de Suez, tandis que son principal hub de traitement, Abqaïq, essuie des tirs de drones.

La raison pour laquelle le prix ne se situe pas déjà à 150 dollars tient à un empilement d'amortisseurs dont les professionnels disent désormais ouvertement qu'ils sont presque épuisés : la réduction extraordinaire, toujours inexpliquée, d'environ cinq millions de barils par jour des importations chinoises (dont J.P. Morgan, Veriten et Commodity Context doutent tous qu'elle puisse durer), et des réserves d'urgence épuisées jusqu'à leur plancher, la réserve stratégique américaine à son plus bas niveau en 40 à 50 ans, le brut commercial à peine au-dessus de son plancher décennal. Les calculs de J.P. Morgan indiquent que chaque mois supplémentaire de perturbation ajoute 7 à 8 dollars au Brent, vers 114 dollars ; un trader de l'Energy Prospectus Group et le bureau de recherche de Morgan Stanley ont, indépendamment l'un de l'autre, désigné la même fenêtre, août à septembre, comme le moment où les stocks cachés finiront par s'épuiser.

Et la douleur la plus vive s'est déjà déplacée du pétrole brut vers les carburants que les gens achètent réellement. Le kérosène proche de 140 dollars le baril contre 75 dollars pour le brut, des crack spreads de diesel à 88 dollars (contre une normale de 15-25 dollars), le diesel au détail en hausse de 73 cents en trois semaines à 5,31 dollars le gallon, l'essence de retour à 4 dollars, tout cela alimenté avant tout par les drones ukrainiens mettant hors service environ 60 % des raffineries russes et par des stocks de produits raffinés à leurs plus bas niveaux depuis plusieurs années. Morgan Stanley estime que le diesel se situe à 5-10 % du prix qui arrêterait réellement les camions de rouler.

Quatre choses à surveiller à partir de maintenant. Si les pourparlers Iran-Oman sur Ormuz survivent au dernier échange de missiles, ou si les États-Unis basculent vers le plan « escorte et frappe » esquissé par plusieurs invités. Si l'oléoduc Est-Ouest vers Yanbu, la dernière grande artère saoudienne vers la mer Rouge, subit un coup direct. Si l'Ukraine maintient le diesel russe hors service pendant l'automne, précisément au moment où les raffineries américaines entrent en maintenance automnale. Et le facteur d'oscillation par-dessus tout : si les raffineries chinoises reviennent en force vers douze millions de barils par jour, comme presque tout le monde s'y attend, précisément au moment où l'amortisseur mondial de stockage s'épuise. Le marché du brut a passé la semaine à débattre d'un cessez-le-feu. Le marché du carburant n'a pas reçu le mémo, et, comme plusieurs invités l'ont averti, il pourrait ne plus rien rester dans les réservoirs d'ici septembre pour maintenir le calme.