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L'introduction en Bourse d'Anthropic à 2 000 milliards de dollars se heurte à un Treasury à 5 %, tandis qu'OpenAI exclut une cotation en 2026 - Marchés de capitaux : IPO, fusions-acquisitions et Bourses - Semaine du 29 septembre 2026

Marchés de capitaux : IPO, fusions-acquisitions et Bourses pour la semaine du 29 septembre 2026. Synthèse des podcasts sur la baisse des chances d'une introduction en Bourse d'Anthropic cette année, l'exclusion par OpenAI d'une cotation en 2026, Oura et NScale au calendrier des IPO, les commissions bancaires après la hausse des taux de la Fed et un 10 ans à 5 %, la vague de fusions à venir dans le crédit privé, la divergence entre cours d'appel autour de Kalshi et la bataille sur les actions tokenisées.

Marchés de capitaux : IPO, fusions-acquisitions et Bourses

Semaine du 29 septembre 2026 : l'introduction en Bourse d'Anthropic à 2 000 milliards de dollars se heurte à un Treasury à 5 %, tandis qu'OpenAI exclut une cotation en 2026

Il y a un mois, la grande question du marché des IPO était simple : à quelle vitesse les banques pourraient-elles faire coter Anthropic ?

Aujourd'hui, la question est de savoir si cela arrivera seulement cette année.

Dans All-In (26 sept.), Jason Calacanis a affiché le contrat Polymarket sur l'éventuelle cotation d'Anthropic en 2026. Il « a atteint un pic de 96 % plus tôt ce mois-ci », a-t-il dit, « mais il est maintenant retombé à 76 % ». (All-In)

Cette chute de 20 points est l'histoire de septembre. Elle traduit deux problèmes distincts qui frappent en même temps. L'un est propre aux laboratoires d'IA : les propos sur la sécurité tenus par leurs propres dirigeants. L'autre touche tout le monde : le rendement du Treasury à 10 ans vient de franchir 5 % après que la Fed a relevé ses taux. Quand les obligations d'État sûres rapportent 5 %, une action dont les bénéfices se situent surtout dans plusieurs années paraît nettement moins séduisante.

Voici ce que les podcasts ont dit sur ces deux points, ainsi que sur les opérations, les Bourses et la bataille autour des marchés de prédiction qui se dirige désormais vers la Cour suprême.

1. Anthropic : la plus grande IPO de l'histoire, ou la plus surmédiatisée ?

Le contexte. Début septembre, tout semblait aller vite.

  • Dans Bloomberg Intelligence (4 sept.), Bailey Lipschultz, de Bloomberg, a rapporté qu'Anthropic avait porté sa facilité de crédit renouvelable avant IPO (une ligne de crédit bancaire permanente qu'elle peut tirer) d'un objectif de 10 milliards de dollars à 15 milliards de dollars, soit trois fois les 5 milliards dont SpaceX disposait avant sa cotation. « Cela montre que cette IPO va se faire plus tôt que tard », a-t-il dit. (Bloomberg Intelligence)
  • La composition du pool bancaire compte, car elle annonce généralement qui dirigera l'IPO. Morgan Stanley, Goldman Sachs et JPMorgan sont en tête, avec Citigroup, Barclays et Wells Fargo à des rôles clés, et BofA, Deutsche Bank, RBC et UBS dans une « deuxième ligne ». Lipschultz y a vu « un événement de commissions potentiellement record » pour les départements de marchés de capitaux actions (ECM) des banques, les équipes qui vendent de nouvelles actions aux investisseurs. (Bloomberg Intelligence)
  • Il a aussi rappelé à quel point la compétition pour le mandat SpaceX avait été féroce : « des maquettes de fusées dans les halls de Goldman Sachs et de Morgan Stanley », Goldman faisant valoir qu'elle était « lead left » (la banque en tête d'affiche) et Morgan Stanley répondant qu'elle était « agent de stabilisation » (la banque qui soutient le cours après le début des échanges). (Bloomberg Intelligence)
  • Dans Rich Habits (11 sept.), les animateurs ont détaillé le prix demandé : Wall Street vise plus de 2 000 milliards de dollars, soit plus du double de la valorisation privée d'Anthropic de 965 milliards de dollars en mai. Pour la justifier, le chiffre d'affaires doit passer d'un rythme annualisé de 47 milliards de dollars en mai à 120 milliards d'ici fin 2026 et 200 milliards d'ici 2028. (Rich Habits Podcast)

Puis le calendrier a glissé. Selon les podcasts, les dates varient, ce qui en dit déjà long :

  • Squawk Pod (14 sept.) a indiqué que l'objectif était déjà passé d'août à après le Labor Day, puis à « dès le mois prochain ». (Squawk Pod)
  • Pivot (22 sept.) a fait état d'un report d'octobre à novembre, avec un chiffre d'affaires annualisé attendu de 100 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, contre 65 milliards en juillet. Les animateurs doutaient que l'opération soit bouclée avant la fin de l'année. (Pivot)
  • Dans 20VC (24 sept.), un intervenant a soutenu qu'attendre novembre, afin d'intégrer les chiffres du T3 au dossier, était le bon choix. Il s'est dit sûr à 90 % de ce calendrier et a évalué à 10 % le risque d'une dégradation du marché avant. (20VC)
  • Du côté positif, Closing Bell Overtime (14 sept.) a rapporté que, selon des sources, Anthropic prévoit toujours de coter cette année et a affiché deux trimestres consécutifs de rentabilité ajustée. (Closing Bell)

Le débat d'All-In a été la discussion la plus tranchante du mois. David Sacks a expliqué pourquoi les investisseurs sont nerveux :

« Vous avez la direction actuelle de l'entreprise qui dit qu'il y a plus de 10 % de chances de provoquer l'extinction de l'humanité... Alors pensez aux facteurs de risque que cela crée. Comment faire une IPO quand sa propre direction dit cela ? » (All-In)

Sacks a aussi signalé un conflit de gouvernance. Selon lui, les fondateurs ne détiendraient que « environ 2 % chacun » et les investisseurs débattent de l'attribution d'actions à droits de vote supérieurs au PDG Dario Amodei. Ce sont des actions qui portent des voix supplémentaires, afin que les fondateurs gardent le contrôle sans posséder la majorité de l'entreprise. Cette structure, a-t-il dit, « exige une confiance énorme envers ces fondateurs, parce qu'ils ne peuvent en pratique pas être révoqués ». (All-In)

Chamath Palihapitiya n'était pas d'accord pour remplacer Amodei. Il dit qu'il le garderait, parce qu'Amodei « a construit essentiellement la plus grande montée en puissance d'une entreprise de tous les temps ». Mais il pense que le prix doit baisser :

« Même si vous pensez qu'ils sont à un rythme annualisé de 100 milliards de dollars, ce qui, dans une IPO très propre, sur feuille blanche, aurait peut-être valu 2 000 milliards de capitalisation. Maintenant, vous savez, on est à 1 000 milliards ou moins... Ça va probablement se placer à un prix bien inférieur à ce que tout le monde pense. » (All-In)

Son raisonnement mérite d'être détaillé. Les fonds de pension, les fonds communs de placement et les hedge funds ont une obligation légale envers leurs propres investisseurs, ils vont donc « justifier tous les risques en demandant, en gros, un prix de plus en plus bas ». Il a aussi ajouté un détail révélateur sur le recrutement : « J'ai essayé de recruter contre Ant. Je n'y arrive pas... Je n'ai pas gagné une seule compétition. » (All-In)

Patrick Boyle a fait le calcul, et il est brutal. Dans Patrick Boyle On Finance (27 sept.), il a souligné qu'à 2 000 milliards de dollars, Anthropic se négocierait à environ 31 fois le chiffre d'affaires. Il a ensuite retenu les hypothèses les plus généreuses possibles : aucun coût, aucun salarié, aucun impôt, chaque dollar de chiffre d'affaires reversé aux actionnaires pour toujours, actualisé au seul taux du Treasury. Même ainsi, « tout ce chiffre d'affaires à perpétuité vaut aujourd'hui environ 1 270 milliards de dollars, soit environ trois quarts de millier de milliards de moins. Donc presque tout le montant de 2 000 milliards est un pari sur la croissance. » (Patrick Boyle On Finance)

Il a ressorti la célèbre citation de Scott McNealy en 2002 sur Sun Microsystems à 10 fois le chiffre d'affaires (« Vous rendez-vous compte à quel point ces hypothèses de base sont ridicules ? ») et noté qu'Anthropic serait valorisée à trois fois ce multiple. (Patrick Boyle On Finance)

L'angle Nvidia. The Elon Musk Podcast (14 sept.) a rapporté que Nvidia serait l'investisseur de référence de l'opération avec jusqu'à 10 milliards de dollars sur une levée pouvant atteindre 100 milliards. Les animateurs ont soutenu qu'il s'agit d'argent circulaire : le financement de l'IA passe par des start-ups, qui paient des puces et de la puissance de calcul, ce qui revient vers Nvidia (Elon Musk Podcast). Boyle a soulevé la même inquiétude avec un second exemple. Les dépôts de SB Energy, le développeur de centres de données de SoftBank, montrent que Nvidia a acheté en août 1,5 milliard de dollars de ses actions avec une décote de 10 % sur le prix d'IPO final, en achètera 1,5 milliard de plus lors de l'IPO, et a accepté de garantir jusqu'à 105 milliards de dollars pour le campus de SB Energy dans l'Ohio, loué par OpenAI. (Patrick Boyle On Finance)

Pourquoi cela concerne tous les autres. Dans The Meb Faber Show (31 août), Paul Kedrosky a estimé que si SpaceX, Anthropic et les autres géants de l'IA entrent tous en Bourse, les nouvelles émissions d'actions pourraient atteindre « plutôt cinq mille cinq cents milliards, ce qui me fait exploser la tête ». Son inquiétude : les grands gérants de fonds devront vendre leurs gagnants les plus liquides pour réunir l'argent nécessaire à l'achat de ces nouvelles actions, ce qui pèse sur les leaders actuels du marché. (The Meb Faber Show)

2. OpenAI : pas cette année

Sam Altman a fermé la porte à une cotation en 2026.

  • Dans Squawk on the Street (14 sept.), Altman a été cité disant « pas d'IPO cette année », et que ce serait « imprudent compte tenu des préoccupations de sécurité ». Un commentateur y a vu une tentative d'Altman de « mettre des bâtons dans les roues des plans de tous les autres ». (Squawk on the Street)
  • Big Technology Podcast (19 sept.) a rapporté qu'OpenAI lève plutôt des fonds privés sur une valorisation de 1 500 milliards de dollars, contre 730 milliards, pour environ 40 milliards de dollars de chiffre d'affaires annualisé. (Big Technology Podcast)
  • Dans Moonshots (17 sept.), les animateurs ont noté qu'OpenAI avait levé 122 milliards de dollars sur une valorisation post-money de 852 milliards en mars. Ils ont aussi souligné que sa structure contrôlée par une organisation à but non lucratif lui permet de prendre des décisions « contre l'intérêt des actionnaires », ce qui est difficile à faire coter. (Moonshots with Peter Diamandis)
  • The Enterprise AI Show (27 sept.) a détaillé le côté des coûts. Le chiffre d'affaires est passé de 4 milliards de dollars (2024) à 13 milliards (2025), puis à un rythme d'environ 40 milliards (2026). Les dépenses sont passées de 13 milliards à 34 milliards, puis à 70-80 milliards et plus en projection. À cela s'ajoutent 650 à 700 milliards de dollars d'engagements hors bilan pour des centres de données et des puces, c'est-à-dire des obligations qui n'apparaissent pas comme de la dette au bilan. (The Enterprise AI Show)

3. Le reste du calendrier des IPO : quelques gagnants, davantage de blocages

Boyle a résumé la toile de fond étrange : le Nasdaq est à un record, mais « des IPO sont retirées ». Holtec, l'entreprise d'énergie nucléaire, a reporté son IPO en invoquant les conditions de marché. SB Energy a déposé son dossier avant le Labor Day et n'a toujours pas lancé sa commercialisation. « Il n'y a eu que trois IPO depuis le Labor Day, et cinq des dix plus grosses cotations de cette année se négocient désormais sous leur prix d'offre. » (Patrick Boyle On Finance)

Oura est celle que tout le monde semble apprécier.

  • Brew Markets (8 sept.) a détaillé le dépôt : 1,4 milliard de dollars de chiffre d'affaires (en hausse de 74 % sur un an), 60 millions de dollars de résultat net, et 5 millions d'abonnés payants avec 85 % de rétention à 12 mois. Elle sera cotée au Nasdaq sous OURA. L'inquiétude des animateurs : Fitbit et Peloton montrent tous deux comment les gadgets de fitness grand public peuvent s'essouffler. (Brew Markets)
  • Dans Pivot (25 sept.), un animateur a prédit que l'opération serait fixée la semaine prochaine et se passerait très bien. Il a cité des taux de renouvellement de 83 à 88 % sur l'abonnement à 6 dollars par mois (« plus solides que ceux du logiciel »), une clientèle à 70 % féminine avec un traceur de fertilité populaire, et des données de santé collectées 23 heures sur 24. (Pivot)
  • Market Maker (21 sept.) a dénombré 18 preneurs fermes menés par Goldman Sachs, Morgan Stanley, JPMorgan et Bank of America. Le nom surprenant de la liste est Robinhood Securities. Auparavant, a expliqué l'animateur, « les grandes banques raflaient tout l'argent, toutes les allocations d'une grosse IPO. Et ensuite Robinhood venait dire : hé, je peux en avoir un morceau, s'il vous plaît ? » Aujourd'hui, Robinhood a « une place à la table », même si c'est en « police de taille six », et sa part va directement à ses clients particuliers plus aisés. (Market Maker)

NScale est celle que les sceptiques encerclent. Dans Run the Numbers (24 sept.), l'animateur a décortiqué le S-1 (le dossier d'IPO) de ce « neocloud » britannique vieux de deux ans, une société qui loue des puces d'IA. Elle a déposé son dossier au NYSE sous NSCL avec une valorisation visée de 35 milliards de dollars, contre 14,6 milliards en mars. (Run the Numbers)

  • En 2024, l'hébergement de mineurs de cryptomonnaies représentait 93 % du chiffre d'affaires, 2025 est donc sa première année complète en tant qu'entreprise d'IA.
  • « Le coût des revenus était de 190 millions de dollars pour 141 millions de chiffre d'affaires. Environ moins 35 % avant amortissement. » Une fois l'usure de ses puces incluse, « la marge brute tombe à moins 159 %. C'est la marge brute, pas la marge bénéficiaire. » (Run the Numbers)
  • Ses 103,4 milliards de dollars d'engagements futurs proviennent à environ 85 % de Microsoft (43,8 milliards jusqu'en 2033) et d'Anthropic (44,6 milliards). Seuls 2,6 milliards sont actifs aujourd'hui, et la part d'Anthropic ne dispose d'aucun financement engagé. (Run the Numbers)

SpaceX, un rappel de la façon dont se négocient les grosses opérations. Networth and Chill (23 sept.) a récapitulé le record : 75 milliards de dollars levés, plus 10 milliards supplémentaires via la greenshoe (une option permettant aux banques de vendre des actions additionnelles quand la demande est forte), prix fixé à 135 dollars, ouverture à 150, clôture du premier jour à 160,95, puis 225 la semaine suivante avant de se stabiliser autour de 140 à 160. Le conseil de l'animatrice aux investisseurs ordinaires était sans détour : « En ce moment, probablement pas. » Sa raison : « Les IPO ont été un pari perdant par rapport à un investissement dans le marché au sens large depuis 2019. » (Networth and Chill with Your Rich BFF)

Ailleurs dans le pipeline :

  • Shein s'est cotée à Hong Kong sur une valorisation d'environ 26 milliards de dollars, contre plus de 100 milliards en privé en 2022. Le titre a perdu jusqu'à 10 % avant de clôturer inchangé. The Rundown (1er sept.) a incriminé la fin de l'exemption tarifaire « de minimis » pour les petits colis, ainsi que la concurrence de Temu et de TikTok Shop. (The Rundown)
  • Dangote Petroleum Refinery est la plus grande IPO jamais réalisée en Afrique. Elle vise jusqu'à 2 milliards de dollars, se déroule du 14 septembre au 13 octobre, exige un minimum de 4 dollars et vise 10 millions d'actionnaires. Dans Next Africa (25 sept.), Feyi Fawehinmi était sceptique. Il a soutenu que la raffinerie copie le scénario de Dangote dans le ciment : fixer les prix au coût des importations tout en bénéficiant d'un fort soutien public. (Next Africa)
  • Hub International, le courtier en assurance : The Insurance Guys (9 sept.) a présenté son IPO, sur une valorisation d'environ 29 milliards de dollars, comme le premier vrai test du modèle de regroupement de courtiers par le capital-investissement. Les tours privés sont passés de 4,4 milliards à 10 milliards (2018), puis à 23 milliards (2023). Si les investisseurs publics la valorisent en dessous des références privées, cette révision de prix touche tous les courtiers adossés à des fonds. (The Insurance Guys Podcast)
  • Les suivantes sur la liste : ElevenLabs a recruté un directeur financier et explore une IPO, avec 600 millions de dollars de chiffre d'affaires annualisé attendus d'ici la fin de l'année, contre 350 millions (The AI Daily Brief). This Week in Startups (23 sept.) a cité Stripe et Databricks comme prochaines cotations probables après le peloton de tête (This Week in Startups). Polymarket envisagerait une IPO d'ici fin 2027 (WSJ Tech News Briefing).

4. Les banques : les commissions sont solides, mais la Fed vient de changer l'ambiance

Le scénario haussier, selon les PDG. Dans Squawk on the Street (31 août), le PDG de Goldman Sachs David Solomon a déclaré : « Je pense que vous allez voir une émission soutenue sur les marchés de capitaux, vous savez, durable. » Il a rejeté l'idée que les émissions soient en surchauffe, disant qu'en part de la capitalisation totale du marché, « on a l'air de tourner sur une moyenne à 10 ans ». (Squawk on the Street)

Dans Fast Money (15 sept.), le co-président de JPMorgan Doug Petno a été cité à la conférence de Barclays disant que la banque « voit une activité de transactions robuste » et s'attend à ce que ses commissions de banque d'investissement et de trading au T3 « progressent chacune de la moyenne à la haute fourchette des dizaines ». (CNBC's "Fast Money")

Mais l'action Goldman était à la traîne. Dans la même émission, Goldman a cédé encore 1 % après un recul de 4 % la veille. Un intervenant a noté que la baisse « coïncide un peu avec l'IPO de SpaceX si on superpose un graphique ». La logique : Goldman et Morgan Stanley dépendent davantage de la banque d'investissement que JPMorgan, donc « s'il y a le moindre refroidissement, c'est pour cela qu'elles baisseraient davantage ». (CNBC's "Fast Money")

Le refroidissement est apparu le lendemain. La Fed, sous la présidence de Kevin Warsh, a relevé ses taux de 25 points de base (0,25 point de pourcentage) le 16 septembre. Lors de la réaction à chaud de Bloomberg Intelligence, Brian Moynihan, de Bank of America, a été cité disant que, à mesure que les taux et leurs fluctuations montaient, les émetteurs retenaient des opérations prévues, ralentissant l'activité des marchés de capitaux. Le panel a noté que les valeurs bancaires glissaient face au message restrictif de la Fed, qui laissait entrevoir jusqu'à 125 points de base de hausses supplémentaires d'ici la fin de l'année. (Bloomberg Intelligence)

Lloyd Blankfein a nommé un problème plus subtil : l'IA évince tout le reste. Dans Squawk on the Street (11 sept.), l'ancien PDG de Goldman a dit que les emprunts des hyperscalers « évincent les autres emprunteurs » et, « plus près de chez moi, ils évincent d'une certaine façon les marchés de capitaux, parce que, vous savez, essayez donc d'enthousiasmer le monde pour une IPO industrielle aujourd'hui. Tout le monde veut les attentes de forte croissance. » (Squawk on the Street)

Le marché de la dette est en plein essor précisément pour cette raison. Amanda Lynam, stratège crédit en chef de Goldman, a chiffré le phénomène :

  • Dans Alpha Exchange (23 sept.) : les hyperscalers (les géants du cloud) ont émis 108 milliards de dollars de dette mondiale investment grade sur l'ensemble de 2025, et 229 milliards de dollars à la mi-septembre 2026. Les prévisions tablent sur 250 milliards pour l'ensemble de 2026 et 400 milliards en 2027, plus 300 milliards supplémentaires de financements distincts de centres de données et de puces. (Alpha Exchange)
  • Dans Bloomberg Surveillance (21 sept.) : près de 600 milliards de dollars de dette mondiale liée à l'IA émise depuis le début de 2026, les 4 500 milliards de dollars de poudre sèche du crédit privé (de l'argent levé mais pas encore investi) devant aussi jouer un rôle. (Bloomberg Surveillance)

C'est une excellente affaire pour les départements de souscription de dette (DCM). C'est aussi, comme le montre la section suivante, l'une des raisons pour lesquelles les taux continuent de monter.

5. Le contexte macro : une « hausse de crédibilité » et un 10 ans à 5 %

En termes simples : la Fed a relevé ses taux pour montrer qu'elle est sérieuse face à l'inflation, et les rendements obligataires à long terme ont monté encore plus vite. Cela rend plus coûteuse la tarification de chaque nouvelle opération sur actions ou obligations.

  • Pourquoi la Fed a relevé ses taux. The Rundown (14 sept.) a cité un IPC d'août à 3,4 % sur un an, avec un IPC sous-jacent en hausse de 0,3 % sur le mois (The Rundown). Dans Macro Voices (17 sept.), Harley Bassman a qualifié cela de geste de rétablissement de la confiance de la part de la nouvelle présidente, plutôt que de réponse à une inflation incontrôlable. Il a pointé des anticipations d'inflation stables dans les TIPS (obligations du Trésor indexées sur l'inflation) et estimé que la Fed aurait dû tout simplement faire 50 points de base d'un coup. (Macro Voices)
  • La vitesse du retournement. Dans Thoughts on the Market (16 sept.), Matthew Hornbach, responsable mondial de la stratégie macro chez Morgan Stanley, a dit que le 10 ans était passé de 4,25 % à 5 % alors que les marchés passaient de l'anticipation de deux baisses de taux à celle de quatre hausses. L'économiste en chef pour les États-Unis, Michael Gapen, s'attend à au moins un ou deux mouvements supplémentaires. (Thoughts on the Market)
  • Où se situent les rendements. Boyle a cité le 10 ans à 5,23 %, « son plus haut niveau depuis 2004 » (Patrick Boyle On Finance). Il a aussi cité Matt Kennedy, de Renaissance Capital, qui qualifie la hausse des taux de « double peine » pour les valeurs d'IA : elle réduit la valeur des bénéfices lointains et renchérit le financement des centres de données.
  • Le lien avec les emprunts liés à l'IA. Bassman a soutenu que les taux montent en partie parce que les emprunts des hyperscalers concurrencent désormais directement les émissions du Trésor pour le même réservoir d'argent. (Macro Voices)
  • Le point de vue contrarien. Dans Bloomberg Surveillance (16 sept.), Steven Major, de Tradition, a prévu un 10 ans de retour près de 4 % d'ici un an et estimé que ce cycle pourrait être « un coup et puis c'est tout ». (Bloomberg Surveillance)

6. Fusions-acquisitions et concurrence : les États sont les nouveaux régulateurs

Le combat le plus intéressant autour des opérations n'est pas à Washington. Il est à Sacramento.

Paramount / Warner Bros. Discovery. Le procureur général de Californie Rob Bonta et 11 autres États ont assigné en justice en juillet pour bloquer la fusion.

  • Dans Strictly Business (2 sept.), la position de Bonta était que les engagements comportementaux (des promesses sur la conduite future), comme l'engagement de David Ellison de sortir 30 films par an, ne suffisent pas. Il veut des remèdes structurels, c'est-à-dire une véritable séparation de propriété dans trois marchés contestés, avant que les discussions de règlement puissent avancer. (Strictly Business)
  • Le 21 septembre, The Rundown a rapporté que Paramount était en pourparlers de règlement avancés, envisageant un investissement de production de 1,5 milliard de dollars en Californie, l'engagement de ne pas quitter l'État et la promesse de ne pas vendre les terrains de studio. The Rundown a chiffré l'opération à 81 milliards de dollars. (The Rundown)
  • Dans l'autre sens, The Elon Musk Podcast (17 sept.) a décrit Ellison menaçant de déplacer carrément le studio hors de Californie, et le gouvernement fédéral poussant la Californie à déposer une caution pour couvrir les coûts du retard de la fusion. (Elon Musk Podcast)

Nvidia rachète Hugging Face pour 14 milliards de dollars. The Elon Musk Podcast (3 sept.) l'a décomposé en un prix d'achat de 12,9 milliards de dollars plus une enveloppe de fidélisation de 1 milliard, pour une entreprise réalisant environ 150 millions de dollars de chiffre d'affaires annuel. Cela représente près de 90 fois le chiffre d'affaires. Les animateurs y ont vu un geste défensif : posséder le principal pôle de distribution de l'IA open source évite que les développeurs soient orientés vers les puces maison d'Amazon ou de Google. Ils ont passé beaucoup de temps sur l'exposition au droit de la concurrence. (Elon Musk Podcast)

Affaires de Big Tech à suivre :

  • Google ad tech : la juge Brinkema a rejeté la demande du ministère de la Justice d'imposer la cession de l'activité publicitaire de Google, privilégiant plutôt des changements de comportement. (The Big Story)
  • Amazon : le président de la FTC Andrew Ferguson a exposé une affaire alléguant des surcoûts cachés dans les enchères publicitaires d'Amazon depuis 2018-2019, « ayant potentiellement extrait des dizaines de milliards de dollars ». (The Exchange)

Le crédit privé se dirige vers sa propre vague de fusions. C'était l'un des entretiens les plus utiles du mois. Dans Monetary Matters (27 sept.), James Elbaor, de Marlton, a déclaré sans détour qu'il n'y avait « pas d'argent frais, pas de nouveau capital qui afflue dans cette stratégie en ce moment ». Les plateformes sont occupées à traiter des demandes de rachat (des investisseurs qui réclament leur argent). Mais il s'attend à ce que cela change : « probablement à partir du prochain exercice, je m'attends pleinement à voir beaucoup d'activité de fusions dans l'univers des BDC et du crédit privé ». Les BDC, ou sociétés de développement d'entreprises, sont des fonds cotés qui prêtent à des entreprises de taille moyenne. (Monetary Matters with Jack Farley)

  • Il anticipe des opérations « sur la base de la valeur liquidative (NAV), possiblement NAV plus », c'est-à-dire à la valeur d'actif déclarée des fonds ou au-dessus. Il a cité le rachat de TURN par Mount Logan à 110 % de la NAV et une offre de Source Capital à 101 %. Sa réserve : « là où se situe la NAV aujourd'hui n'est peut-être pas là où elle sera quand tout cela commencera ».
  • BCRED, de Blackstone, a fait face à des demandes de rachat de 10 % pour un plafond de 5 % et à « une année entière de dépréciations trimestrielles successives ». L'OBDC de Blue Owl a « cessé d'offrir de la liquidité trimestrielle » et est en cours de liquidation. Un fonds à intervalles coté en Bourse « s'est immédiatement négocié avec une décote de 38 % » sur sa NAV. « Cette fenêtre est absolument fermée. »
  • Le lien avec l'IA : le crédit privé a plus de 500 milliards de dollars d'exposition à des éditeurs de logiciels (SaaS) que l'IA bouscule. Elbaor a aussi noté que Goldman Sachs fait une offre sur un grand gestionnaire de CLO (les CLO sont des regroupements de prêts aux entreprises). (Other People's Money with Max Wiethe)

7. Marchés de prédiction : une divergence entre cours d'appel et un bras de fer devant la Cour suprême

Le combat juridique. Dans Unchained (2 sept.), les animateurs ont détaillé la décision qui pourrait envoyer les marchés de prédiction devant la Cour suprême. La cour d'appel du neuvième circuit a jugé par 3 voix contre 0 que le Nevada peut appliquer ses lois sur les jeux d'argent aux contrats sportifs de Kalshi. Le juge Ryan Nelson les a qualifiés de « forme par excellence de jeu d'argent échappant à la compétence de la CFTC ». Cela contredit directement la décision de la cour d'appel du troisième circuit, rendue en avril dans l'affaire du New Jersey, selon laquelle Kalshi est régulée par la CFTC (le régulateur fédéral des produits dérivés). (Unchained)

« C'est de l'herbe à chat pour la Cour suprême, de la façon numéro un dont elle finit par accepter des affaires. Parce que dire que la même loi fédérale signifie ceci ici, mais autre chose là-bas, c'est exactement ce contre quoi elle est censée se prémunir. » (Unchained)

Un porte-parole de la CFTC a répliqué qu'« un contrat dérivé structuré comme un swap est un swap, quel que soit le sujet sous-jacent ». Robinhood et Crypto.com font face à des poursuites similaires au Nevada, et environ 20 États sont désormais engagés dans des litiges. Andy Ross, de Kalshi, a dit que le volume continue de croître d'une semaine sur l'autre, avec 10 000 marchés, contre 4 000 six mois plus tôt. (Unchained)

Kalshi dépasse les contrats d'événements. Le directeur des risques Udesh Jha a déclaré à Bloomberg Businessweek (14 sept.) que Kalshi a lancé des contrats à terme perpétuels sur l'or et l'argent, négociables 24 h sur 24 et 7 jours sur 7. Ce sont des contrats à terme sans date d'expiration, si bien que les traders n'ont jamais à « rouler » vers un nouveau contrat. Elle demande aussi l'autorisation d'environ 60 contrats perpétuels sur actions individuelles, pour des sociétés valant 100 milliards de dollars ou plus, dont Tesla, Apple et Nvidia. Cela la place en concurrence directe avec des plateformes crypto offshore comme Hyperliquid et, avec le temps, avec les Bourses traditionnelles. (Bloomberg Businessweek)

Polymarket dépense gros.

  • Le WSJ Tech News Briefing (22 sept.) a décrit une entreprise qui a privilégié la croissance à la conformité. Elle fait l'objet d'une enquête de la CFTC et de poursuites d'États, et a désormais recruté du personnel chargé des risques et des enquêtes, dont un ancien agent du FBI, alors qu'elle envisage une IPO d'ici fin 2027. (WSJ Tech News Briefing)
  • The Elon Musk Podcast (18 sept.) a rapporté que LeBron James avait signé un contrat de parrainage avec Polymarket de 15 millions de dollars par an, soit plus que les 4 millions de dollars qu'il dit gagner avec les 76ers. (Elon Musk Podcast)

Le délit d'initié est le point faible.

  • Rich Habits (4 sept.) : la CFTC a allégué que l'ancien élu George Santos avait gagné 17 000 dollars en pariant sur sa propre présence au discours sur l'état de l'Union. Kalshi a prononcé sa première exclusion à vie, assortie d'une amende de 71 000 dollars. (Rich Habits Podcast)
  • Dans Friends That Invest (28 sept.), l'animateur a cité plus de 5 millions d'utilisateurs actifs mensuels sur Kalshi, et dit que 7 utilisateurs sur 10 perdent de l'argent, 67 % des profits allant à un petit groupe. (Friends That Invest)

Les bookmakers le ressentent. Dans Prime Suspects (22 sept.), un bookmaker a dit que les parieurs avertis déplacent leur argent vers les marchés de prédiction parce que les plafonds de mise y sont plus souples. Un autre intervenant a dit que Kalshi et Polymarket aspirent « d'énormes volumes sportifs hors de New York sans payer d'impôts », tout en se demandant si la menace n'est pas exagérée compte tenu de leur offre de paris limitée. (Prime Suspects)

8. Bourses et courtiers : de nouveaux produits et une bataille sur les actions « tokenisées »

Le CME transforme la puissance de calcul de l'IA en matière première. Dans Energy Gang (8 sept.), Pete Keevey, du CME, a décrit les nouveaux Compute Futures, des contrats pour la location de temps de puces d'IA. Ils se règlent en numéraire par rapport à l'indice de prix des puces H100 de Silicon Data, fonctionnent en contrats mensuels (730 heures en standard) et sont cotés jusqu'à 36 mois à l'avance. Son argument sur l'utilité d'une Bourse : « transparence, liquidité et prix à terme ». Le marché au comptant de la location de puces, réparti entre plus de 200 fournisseurs de cloud, n'en a aucun aujourd'hui. (Energy Gang)

Les contrats à terme sur actions individuelles du CME trouvent leur marché. This Week in Futures Options (11 sept.) a fait état de plus de 200 000 contrats échangés en un mois et demi environ : à peu près 65 000 standard et 135 000 à 140 000 micro, sur 55 contrats standard et 22 contrats micro portant sur des valeurs comme Apple, Nvidia et Tesla. Les animateurs ont dit que les écarts (la différence entre prix d'achat et prix de vente) sont aussi serrés que ceux des actions elles-mêmes, voire plus. (This Week in Futures Options)

Les options 0DTE dominent désormais les échanges. Les options 0DTE sont des contrats qui expirent le jour même où ils sont négociés. Dans The Options Insider (17 sept.), 28 % des flux d'options sur le Nasdaq-100 cette semaine-là expiraient le jour même et 26 % de plus le lendemain, « une charge très lourde ». Sur les options sur contrats à terme E-mini S&P, le contrat le plus actif à échéance du lendemain (les puts 7 600) a été échangé 43 000 fois. (The Options Insider Radio Network)

Robinhood : une super-application financière dotée d'une blockchain.

  • Dans CFO Thought Leader (30 août), le directeur financier de Robinhood a décrit l'activité comme « numéro un en part de marché sur les options et numéro deux sur les actions, en progression ». Le résumé de l'épisode citait 5 milliards de dollars de revenus annuels récurrents, 3 milliards d'EBITDA et 13 lignes d'activité dépassant chacune 100 millions de dollars. (CFO THOUGHT LEADER)
  • Dans 0xResearch (16 sept.) : Robinhood Chain, son propre réseau blockchain, a généré environ 50 millions de dollars de revenus cumulés, et les volumes de cryptomonnaies ont augmenté de 60 % d'un mois sur l'autre en août. (0xResearch)

Le conflit AMC. Le PDG d'AMC, Adam Aron, a qualifié les actions AMC tokenisées de Robinhood d'« infâmes » et exigé qu'elles cessent. Les actions tokenisées sont des jetons blockchain qui suivent une vraie action. Dan Gallagher, directeur juridique de Robinhood et ancien commissaire de la SEC, a répondu que « nous en savons un peu sur les lois américaines sur les valeurs mobilières ». Unchained (9 sept.) a chiffré le marché des actions tokenisées à 13,4 milliards de dollars, l'exposition étant dissociée des droits de vote. (Unchained)

Matt Levine a donné l'explication la plus claire dans Money Stuff (11 sept.). Les jetons de Robinhood « sont adossés à des actions AMC. Robinhood achète l'action puis vend des jetons représentant cette action à des investisseurs étrangers, parce que le droit des valeurs mobilières, ses implications aux États-Unis ne sont pas tout à fait réglées. » Il s'est rangé du côté de Vlad Tenev, de Robinhood, contre la « puissante intuition selon laquelle seule une entreprise peut créer des actions de sa propre action ». (Money Stuff: The Podcast)

Le LSEG passe lui aussi on-chain. Dans Tokenized (7 sept.), Darko Hedukovic, responsable de la numérisation des titres au LSEG, a décrit la tokenisation d'actions via un partenariat avec xStocks de Kraken et la plateforme de négociation LSE24. Il a aussi décrit le Digital Securities Depository du LSEG, conçu pour préserver les droits des actionnaires, précisément ce que les critiques reprochent aux jetons de Robinhood de ne pas offrir. (Tokenized)

À surveiller ensuite

  • Le S-1 public d'Anthropic. Ses facteurs de risque, la décision sur les actions à droits de vote supérieurs, et la question de savoir si le prix se rapproche du « 1 000 milliards ou moins » de Chamath ou reste proche de 2 000 milliards de dollars.
  • La fixation du prix d'Oura, attendue la semaine prochaine. Des débuts solides montreraient que le marché récompense toujours la croissance rentable portée par l'abonnement, même avec un Treasury à 5 %.
  • Les résultats bancaires du T3 à la mi-octobre. Si les prévisions de commissions de JPMorgan « de la moyenne à la haute fourchette des dizaines » se confirment, et si Goldman et Morgan Stanley affichent le ralentissement post-hausse décrit par Moynihan.
  • Le prochain geste de la Fed. Savoir si ce fut « un coup et puis c'est tout » (Major) ou le premier de plusieurs (Gapen, et un marché qui a brièvement intégré 125 points de base de plus).
  • Un recours devant la Cour suprême dans Kalshi c. Nevada, et la demande de Kalshi pour ses contrats perpétuels sur actions individuelles.
  • Les termes du règlement entre Paramount et la Californie. Ils fixeront le modèle de la façon dont les procureurs généraux des États obtiennent des remèdes structurels.
  • Les fusions de BDC. L'appel d'Elbaor au « prochain exercice », et la tenue des valorisations de NAV lorsque les opérations seront tarifées.