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老舗パッケージ食品はシェアを失い、カカオコスト緩和はモンデリーズとハーシーに追い風

2026年6月25日週の食品・プライベートブランド・グロサリーニュースレター。Evercoreのアナリスト3名が、老舗パッケージ食品をシェア喪失と価格転嫁不能なコストインフレを理由に見限り、カカオコスト緩和の恩恵を受けるモンデリーズとハーシーを唯一のロング銘柄として指名。プライベートブランドが完全に主流化し、リテールメディアは淘汰局面に入ったと指摘した。

食品:ブランド、プライベートブランド&グロサリー

2026年6月25日週:老舗パッケージ食品はシェアを失い、カカオコスト緩和はモンデリーズとハーシーに追い風

Evercoreのアナリスト3名が今週Steve Eismanと対談し、センターストアCPG(生活必需品)を五語でまとめた。「全部悪い、基本的に」。それが今の空気だ。しかし、その暗雲の下には実際に取れるトレードがあり、完全に主流化したプライベートブランドの価格戦争があり、そして自らの業界の断片化にトップを打つと宣言するリテールメディア幹部がいる。詳しく見ていこう。

要約

  • 老舗パッケージ食品は見限られつつある:シェアは「小規模ブランド」に流出し、Campbellは転嫁できないオールインCOGS(売上原価)インフレが約6%、配当性向は80%近くに達している。唯一のロング銘柄:FY27に向けたカカオコスト緩和銘柄(MDLZ、HSY)。
  • プライベートブランドはもはや景気後退時の避難先ではなく、構造そのものだ。 意外にもClark Howardが、米国の消費者は今や「世界の他の地域のように」ストアブランドを買っていると指摘。まさにそこでWalmart/Aldi/Lidl/Costco/Krogerが激突している。
  • リテールメディアは一握りの勝者への集約が進んでいる。 KrogerのKPM(Kroger Precision Marketing)は、弱いネットワークは「統合」ではなく「淘汰」に直面すると語る。Sam's Club ConnectはWalmart Connectに統合されるが、買い物客の重複は「思ったより小さい」という。

今週の新展開

老舗CPGに対する弱気見通しが具体化した。 The Real Eisman Playbook(6月22日)で、Evercoreのアナリスト3名が数字を示した。Campbellが示したFY27インフレ見通しは「エネルギーを含める前で2〜3%」、そこにエネルギー分約3ポイントを加えるとオールインCOGSインフレは概ね6%になる。「それを消費者に転嫁するのは幸運を祈るしかない」。構造的な問題は循環的なものではない。「私がカバーする大手食品会社は軒並みシェアを失っている。誰に?小規模ブランドにだ」とTikTok経由で流通し、プロテイン訴求・ウェルネス志向の新興ブランドを指す。これにSNAP(補助的栄養支援プログラム)削減(既に削減が始まっている州で消費に1〜1.5%の打撃、テキサスやフロリダの本格導入でさらに拡大)とGLP-1(肥満症治療薬)の影響約50bpsが重なり、結論はこうなる。配当性向は80%近く、PERは10倍前後、そしてバランスシートは「トレンドを反転させるための大胆で大規模な再投資を行う」余地がないほど逼迫している。KHC、CAG、CPB、GISが標的の銘柄だ。

この惨状の中での唯一のロング:カカオコスト緩和。 同じエピソード、同じデスクで、モンデリーズとハーシーがEvercoreのアウトパフォーム指名銘柄となった。「FY27にかけてカカオコスト緩和の崖のような流入効果を受けるからだ」。これは今週語られた中で最もクリーンなセットアップだ。他のすべての投入コストが悪化する中で、まさにそのタイミングでマージンの棚ぼたが到来する。

プライベートブランドが完全に主流化した。 The Clark Howard Podcast(6月22日)で、消費者金融評論家のClark Howardは、グロサリー戦争全体をストアブランド戦争として描写した。「米国では今、以前よりはるかに多くの人がプライベートブランドを買っている。今や世界の他の地域のようだ……そこが今、本当に重要で中心的な戦場になっている」。Krogerは「数千品目」で値下げを行い、「特に……プライベートブランド商品に重点を置いている」という。彼の率直な消費者観「スーパーでナショナルブランドを買うのは大抵、感情的な決断だ」は、Evercoreのシェア喪失論の需要サイドの裏返しだ。

リテールメディアは淘汰局面へ。 The Big Impression(6月24日)で、Kroger Precision MarketingのChristine Foster(オペレーター)が異例なほど直接的に語った。エコシステムが統合に向かうのか専門特化に向かうのか問われ、彼女は「淘汰、と言うべきだと思う。すべての……このエコシステムは今見えている断片化のすべてを支えきれない」と答えた。堀となるのはインフラだ。6,000万世帯にまたがるロイヤルティカードに紐づく取引接続率95%、The Trade Deskと構築した自社AI入札システム(「Precision Bid」)、そしてグロサリーデータをCTV(コネクテッドTV)に適用しブランド予算を実際の販売実績に結びつける取り組み。店舗収益化に依存するだけの独立系RMN(リテールメディアネットワーク)は死に体の資金であり、データサイエンスを重視するプレイヤーが果実を得る。

Sam's Club ConnectがWalmart Connectに統合、ただし但し書き付き。 カンヌで、Retail Media Breakfast Club(6月25日)がSam's Clubの広告責任者Harvey Ma氏(オペレーター)を招き、Sam's、Walmart Connect米国・国際部門を一つの傘下に置く組織再編を語った。Walmartの広告リーチをモデル化する上で有用なポイントは、Walmartの量販店舗と会員制倉庫店の買い物客の重複が「思ったより小さい可能性がある」ということだ。倉庫型店舗での買い物には車と大量購入のキャパシティが必要で、都市部密集型のWalmart顧客基盤とは重ならない。「両バナーをまたいだスケール」という売り文句は本物だが、見かけほど加算的ではない。

論点

今週の論調は一方向、つまり弱気で構造的なリセット論に大きく傾いていた。そこで、その主張を最大限擁護しつつ、強気論がどこで半端にしか語られなかったかを指摘したい。

弱気論(よく語られた): 小規模ブランドへの構造的なシェア喪失、価格転嫁力を伴わない約6%のCOGSインフレ、プライベートブランドによるカテゴリーの恒常的な再評価、そして圧迫される低所得層消費者。RiskReversal(6月22日)は、小売業者も同じ窮地にあるとし、Krogerの最高経営責任者(CEO)の発言を直接引用した。「当社の営業コストは売上高より速く伸びている。これは持続可能ではない」。買い物客は「プロモーション目当ての来店が多すぎ、フルバスケットでの購入が少なすぎる」状態にあり、クレジットカードの延滞率は13〜15年ぶりの高水準にある。収録時点でKrogerは52週安値をつけていた。

強気論(部分的にしか語られなかった): 2026/27年に向けたカカオコスト緩和というマージンの追い風は実際にテープに乗っており、これは本物だ。ただしそれは銘柄選択(MDLZ/HSYのロング)としての話であって、「価格転嫁が一巡すれば数量が回復する」というセクター全体のテーゼとしてではない。今週、オンライングロサリーの持続的な収益性についての強気論や、在庫調整リセットの終了を主張する声はどこにもなかった。コモディティに関しては、むしろ楽観に振れすぎない見方が語られた。SaxoのMarket Call(6月22日)は、勢力を強めるスーパーエルニーニョを「レジリエンスの試練」と位置づけつつも、「過去数年からの良好な繰越在庫を持ってこの局面に入っている」と付け加えた。つまり、存在する楽観論は狭く、ボトムアップ的なものであり、マクロの転換ではない。

波及効果

  • 製菓/カカオ供給: Trade Finance Talksの西アフリカのカカオ回(6月18日)によると、コートジボワールの生産量は4シーズンで15.3%減、ガーナは4.8%減、「回復は起きていない」。カカオコスト緩和は価格の物語であって、供給回復の物語ではない。構造的な供給不足は依然として続いており、それがFY27のヘッジロールによる棚ぼたを一過性の「窓」にとどめている。EUDR(大企業向けは2026年12月)がコスト面での上乗せ要因として要注目だ。
  • プロテインはあらゆる場所に: Marketplace(6月22日)によると、牛肉価格は前年比+13%、USDA(米農務省)は2026年にさらに+10%を見込むが、群れの再構築は進んでいない。グロサリーのSKUを押し上げているのと同じプロテインへのトレードアップは外食にも表れている。The Rundown(6月25日)のDarden特集では、総既存店売上高は+4.6%だがOlive Gardenは+2.4%にとどまり、まさにEvercoreが指摘した炭水化物対プロテインの分断が表れている。
  • 店内自動化/MFC(マイクロフルフィルメントセンター)関連: InstacartのConnected Stores責任者は、NVIDIA AI Podcast(6月24日)で、スマートカート「Caper」が米国100都市に導入され(「前年比3倍」)、「二桁の売上リフト」を生み出しており、「買い忘れていませんか?」という一つのプロンプトだけで1%の絶対的な売上リフトを実現していると語った。グロサリーのエッジレイヤーが広告・コンバージョンの舞台へと変わりつつある。
  • HSYの多角化: Hershey社の経理責任者はThe Pre-Read(6月22日)で、塩味スナック事業が「2016年には存在すらしていなかった」状態から「非常に大きなプレイヤー」(Skinny Pop、Dot's、Lesser Evil)へと成長したと語った。カカオロングにはプロテイン/ウェルネスというオプションも付随している。
  • 通商政策とグロサリー価格: Purdue大学の調査を紹介するRealAgriculture(6月24日)によれば、関税を1%引き下げると、10年間で消費者物価は複利的に2.8%下がる。USMCA(米国・メキシコ・カナダ協定)が瓦解すれば、20年以内に食品価格が12%以上上昇する可能性もある。COGSラインのテールリスクとして頭に入れておきたい。