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集合住宅は底打ちする一方、持ち家市場は二極化する

2026年7月10日週の住宅ニュースレター。アパート運営会社と上場REITのCFOが、2027年から2028年にかけての家賃回復につながる集合住宅の底打ちで見解を一致させる一方、持ち家市場はベイエリアの富裕層向けブームとサンベルト地域の暴落価格へと二極化し、住宅ローン金利は依然として6.5%から6.75%近辺に張り付いている。

The Housing Tape

2026年7月10日週: 集合住宅は底打ちする一方、持ち家市場は二極化する

今週のポッドキャストには、二つの住宅市場が登場したが、両者はこれ以上ないほど対照的だった。賃貸アパートはついに底を這っているように見え、運営会社が次々と20272028年の家賃回復を指摘している。一方、住宅購入市場はきれいに二つに割れた。ベイエリアの上位層ではAIマネーによる熱狂が起き、サンベルト地域の分譲地では「暴落価格」が現れている。金利はといえば、ほとんど動かず6.56.75%近辺に張り付いたままだった。今週重要だった内容は以下の通り。

TL;DR

  • アパートは底に近づいている。 複数の運営会社と上場REITのCFOが同じストーリーを語った。家賃は横ばい、稼働率はやや低下、インセンティブは手厚いが、建設は崩壊しつつあり、2027年は「均衡」し、2028年には不足に転じるという。
  • 持ち家市場は今や二つの市場になっている。 6月の中古住宅販売件数は年率409万戸に落ち込み、価格は過去最高を記録した。ベイエリアの富裕層向けブームは上場前のIPOマネーで動いている一方、サンベルト地域の売り手は価格を10万~15万ドル引き下げている。
  • 金利は原油ではなくFRBに縛られている。 雇用統計の下振れと原油価格の急騰にもかかわらず、30年物金利は依然として約6.5~6.75%だ。7月のFRB会合が次の本当のカタリストとなる。

新たな動き

上場アパートREITが「賃貸国家」というストーリーに具体的な数字を与えた。 Nareit REIT Report「Multifamily REIT UDR CFO on Adopting Monthly Dividends, Record Low Turnover」で、UDRのCFOであるDave Bragg氏(REIT Weekの場で発言した運営側の人物)は、入居者の入れ替わり率は10年前の50%超から年間約40%まで低下し、退去する賃借人のうち実際に住宅を購入するために出ていく割合はいまや約5%にとどまると述べた。これは長期平均の1015%、そして20042007年のピーク時の20%超と比較される数字だ。彼の率直な結論はこうだ。UDRの試算によれば「一戸建て持ち家に対するアパートの優位性は、今世紀で最も高い水準にある」という。平たく言えば、高い住宅ローン金利と高い住宅価格が、購入予備軍を賃貸に閉じ込めており、これはまさにアパート大家が望む追い風だ。Braggはまた、アパートREITは保有物件の価値を下回る水準で取引されているため、UDRが今、資金を最も有効に使う方法は自社株買いだと述べた。「メインストリートでは1ドルにつき100セントで資産を売り、ウォール街では1ドルにつき80セントで自社株を買い戻す。」

運営会社は集合住宅の底打ちを公然と宣言した。 The Cashflow Project「How AI and Data Are Shaping Multifamily Investing with Neal Bawa」で、運営会社のNeal Bawa氏は現在の痛みを正確に描写した。稼働率は通常の9596%から9394%に低下し、過去12カ月の家賃上昇率はおおむね0%(2022年は15%だった)、入居時の「コンセッション」(入居者を引き付けるために大家が提供する無償の家賃期間)は23カ月まで伸び、いまや質の低い物件にまで及んでいる。しかし彼は、この構図が反転すると主張した。米国全体で年間30万戸未満のアパートしか建設されておらず、需要は約50万戸に達しており、これは彼が2028年ごろと見込む供給不足を示唆しているという。Street Smart Success「726: Has Multifamily Hit A Bottom?」では、ベテラン運営会社がこの供給過剰を次のように位置づけた。デベロッパーは2024年と2025年、それぞれ年間約100万戸を供給しており、これは過去の平均的なペースである35万45万戸のおよそ3倍に相当する。「誰もが賃料の一ドルでも取り逃すまいと、底に向かって競争している。」その判断は「私は本当にこれが底だと思う」というもので、価格は1平方フィートあたりピークから約20~25%下落している。

大手機関投資家も同じ見方を示し、サンフランシスコが先行していると指摘した。 Monetary Matters with Jack Farley「The Real Estate Cycle Is Turning | Josh Pristaw」で、Clarion PartnersのJosh Pristaw氏(約120億ドル相当のアパートを運用)は、一部の市場では価格がピークから20%超下落しているものの、サンフランシスコでは、消えつつあるコンセッションを調整した自身のポートフォリオの家賃が、AI関連の採用に押し上げられ、すでに底値から約20%回復していると述べた。ニューヨークは新規供給がないことで上昇しており、「本当にパフォーマンスの悪い市場の代表格」だったオースティンでさえ「下落局面から改善局面へと移行した」という。ただし全国ベースでは、新規契約の賃料は依然としてほぼ横ばいだ。

住宅購入市場は鮮やかに二つに割れた。 CNBCのClosing Bell Overtime「Chips Trade Back On 7/9/26」で、CompassのCEOであるRobert Refkin氏(約34万人のエージェントを抱える運営側の人物)は、6月の中古住宅販売件数は5月から2.4%減少し、年率409万戸となり、前年比では2.8%増加、価格は過去最高、在庫は今年約1%しか増えていないと述べた。彼は2025年を「決定的な底」と呼び、2026年は昨年の400万戸に対し約420万戸が販売されると見込んでいる。「英雄的な増加ではないが、緩やかで着実な増加だ。」目を見張るような詳細は最上位層で見られた。ベイエリアでは、2026年上半期だけで希望価格より100万ドル超高い価格で売れた住宅が144件あり、これは1年前のわずか8件(18倍)から急増した数字だ。買い手はAnthropicとOpenAIのIPOを先取りする動きを見せており、ある売り手は非上場のOpenAIおよびAnthropic株を対価として受け取る意向だったと伝えられている。Refkin氏は「最上位層より下では…今のところそれほどの需要は見られない」と率直に認めており、これは教科書通りのK字型市場だ。

そしてそのKの反対側の端には「暴落価格」がある。 Thoughtful Money「'Crash Pricing' Setting In As Distressed Home Sellers Capitulate」で、Reventureのデータアナリスト、Nick Gerli氏(長年の弱気派なので、その点は割り引いて考える必要がある)は、買い手需要(中古住宅販売、成約待ち販売、住宅ローン申請)は依然として20082009年の底値水準に張り付いており、「ある種の不況」だと述べた。彼は現在、サンベルトとマウンテンウエストの物件で、23年前の成約価格から10万15万ドル安く値付けされたものを見つけており、売り出し物件は2012年以来最多だという。彼の最も衝撃的なデータポイントは、2025年の新規住宅ローンにおける平均負債対所得比率が39.6%に達し、200607年のバブル期のピークである38.7%を上回ったというものだ。これは、所得が証明されている場合でさえ「緩和された審査基準」が今日の買い手を静かに追い詰めていることを思い出させる。

The debate

今週の内容は総じて賛否両論だったが、賃貸側のドアと持ち家側のドアのどちらから入るかによって、バランスは変わった。

強気派の見方(アパートについては十分に裏付けがある)。 供給の波は崩れつつある。新規アパート建設は崖から落ちるように急減し、竣工物件は(プロジェクトの遅延もあり)緩やかに減少しており、初期の設計段階の指標さえも反転しつつある。Brian Burke氏はOn The Market「Commercial Real Estate Is Quietly Setting Up for a Decade-Long Bull Run」で、Architectural Billing Indexの低下を指摘した。人口動態も追い風だ。Pristaw氏は、世帯形成の中核となる年齢層(3549歳)が今後10年で約650万1000万人増加すると指摘した。そして購買力の壁は、UDRの数字がそのまま示す通り、賃借人を賃貸に留まらせ続けている。Burke氏の整理では、これは50年で3度目となる二桁の商業不動産調整であり、過去2回(2009年と1980年代)はそれぞれ10年超に及ぶ強気相場を引き起こしたため、「必ずしも底値でぴったり買う必要はない」という。

弱気派の見方(依然として現実であり、持ち家市場で最も声が大きい)。 Gerli氏によれば、買い手需要は本当に落ち込んでおり、記録的な債務負担と、ゆっくりとしか薄れないロックイン効果により、それが何年も続く可能性がある。Street Smart Successは、アパート市場において「過去最大規模の差し押さえ・ワークアウトサイクル」がまだこれから来ると警告した。フェニックスの100件の不良債権案件のうち、実際に差し押さえに至ったものはほとんどなく、オーナーと貸し手が静かに引き延ばしているためだという。サンベルト地域の供給過剰も完全には解消されていない。Flex Forward「Nic Espanet - July 2026 Update」で、Nic Espanet氏は、自身が保有するヒューストンとアーリントンのアパートが、満室を維持するために依然として「家賃を下げるか、マイナスの家賃上昇率になっている」と述べ、20212022年に購入した物件は取得コストを2040%下回っているという。

率直なまとめとしては、賃貸側では今週、強気派に分があり、「底は打った」という声が異例なほど大きく、その多くは実際に利害を持つ運営会社から発せられたものだった。住宅購入側では、まさに二極化しており、どこに住んでいるかによって、ブームの中にいるのか、それとも下落の中にいるのかが決まる。

注目銘柄

UDRは今週最も投資アクションにつながる運営会社の話だ。月次配当への切り替えは個人投資家向けのマーケティング施策だが、その本質は資本配分にある。経営陣は物件の純売り手であり、自社株の純買い手であり、これは公開市場が2027年の家賃回復を前にアパートを過小評価しているという明確な賭けだ。Braggはまた、係属中のAvalonBayとEquity Residentialの合併にも触れ、UDRを、より高マージンですでに規模を確立した代替選択肢として位置づけた。セクターの統合が加速する中で注視する価値がある。Compassは取引量と富裕層市場の動向を読む手がかりだ。Refkin氏が示した約400万件の中古住宅販売という「動かざるを得ない市場」の下限(「5つのD」:おむつ、卒業、ダイヤモンド、離婚、死)は、取引量が現実的にどこまで落ち込みうるかを考える上で有用な思考モデルだ。そして個別銘柄に関する一つの注意点として、Chrisman Commentary「7.8.26 Prepayment Data」で、Robbie Chrisman氏はLennarが、部族の土地に建てられたとされ現在は居住不可能になった住宅をめぐって、フロリダで先住民部族と訴訟を抱えていると指摘した。これは古くからある問題が「再燃し、株価に影響を与えている」ケースだ。今週、上場住宅建設会社から経営に関するコメントは出なかった。大手建設会社の決算は7月後半に予定されており、受注・インセンティブのデータが次の本当のカタリストとなる。

波及先

  • エージェンシーMBS/モーゲージREIT(NLY、AGNC、MFA、RITM): 期限前返済は「著しく安定」している。Chrismanによれば、Fannie Maeの30年物のスピードは前月比でわずか2%上昇し、CPR8.4%となった。そして30年物借り手のうち借り換えの動機がある割合は約7%にすぎない。緩やかな期限前返済と底堅いモーゲージスプレッドはエージェンシーMBSのキャリーにとって支援材料だが、7月のFRB会合が結果を左右する変数だ。
  • 住宅ローン組成会社/権原保険会社(RKT、UWMC、PFSI、COOP、FAF、FNF、STC): 金利が張り付き、借り換えが死んでいる状況で、出来高は低調なままだ。HousingWireは、UWMがTwo Harborsとの取引を失ったことで「かえって良い状況にある可能性が高い」と指摘した。金利が明確に低下するまで、権原保険・組成部門は出来高不足が続く。
  • 建材・家電(Carrier、Lennox、Trane、Masco、Mohawk、Whirlpool、Sherwin-Williams、Builders FirstSource): 今週は運営会社からの直接的なコメントはなかったが、新規アパート着工の崩壊と横ばいの一戸建て着工は、新築連動型の製品需要にとって明確な逆風だ。修繕・リフォームは引き続きより安定した部分となっている。
  • ホームインプルーブメント(HD、LOW、FND、TSCO): トレーディングデスク的な雑談のみが表面化した(Home Depotがファンダメンタルズではなくチャートのセットアップとして議論された)。今週は、同じ緩やかな回転率の背景以外に、行動に値する材料はなかった。
  • 土地開発業者・住宅建設会社: アパート供給の崩壊とGerli氏が指摘するサンベルト地域の宅地供給増加は、供給過剰なサンベルトの都市圏における土地価値への慎重姿勢を示唆する。裏を返せば、複数年にわたる建設の空白期間は、いずれすべてを引き締めることになる。
  • プレハブ住宅・学生向け・シニア向け住宅: Pristaw氏が最も強い確信を示したのはシニア住宅だった。米国では毎日約1万人が80歳を迎えており、これは今後15年間、毎年約12万5000床の新規ベッドが必要になることを意味するが、現在のパイプラインは約2万5000床にとどまる(Sun Communitiesやシニア住宅運営会社などの銘柄にとって関連性のある示唆だ)。
  • 住宅・CRE(商業用不動産)エクスポージャーを持つ地方銀行: 運営会社は、貸し手が「延長して見て見ぬふり」モードにあると繰り返し説明した。3年間の延長、金利引き下げ、さらには集合住宅ローンを「正常」に見せかけるための10%のローン元本カットまで行われている。これは短期的な体裁には良いが、銀行の帳簿の中では問題が消化され続けている。集合住宅比率の高い地方銀行に注目したい。

前週との比較

先週の全体像、雇用統計の下振れ、値下げを続ける住宅建設会社、地平線上に見えるアパート供給の崖、はそのまま維持されたが、二つの点がより鮮明になった。第一に、集合住宅の「底は打った」というテーゼは、今週理論から運営会社の間でのほぼコンセンサスへと移行し、初めて上場REITのCFO(UDR)から、具体的な入れ替わり率と価格データとともにこの見解を聞くことができた。加えて、大手機関投資家のオーナーからは、サンフランシスコの上半期の家賃が約20%回復したとの声も上がった。第二に、持ち家市場の分裂がはるかに鮮明になった。CompassのCEOが2025年を決定的な底と呼び、AIに後押しされたベイエリアの熱狂を描写する一方、弱気派のアナリストはサンベルト地域における6桁規模の値下げを記録している。金利についてはほとんど変化がなく、依然として約6.5~6.75%、依然として原油ではなくFRB次第であり、7月末の会合がいまや明確な次のカタリストとなっている。