Newsletter · 2026-07-17 · Ashutosh Agarwal

大手銀行、純利息収入(NII)見通しを下方修正せず過去最高益を計上 - Banks & the Rate-Cut Cycle - 2026年7月17日号

Banks & the Rate-Cut Cycle、2026年7月17日号。米国大手6行のうち5行が決算を発表し、金利低下局面で貸出利益見通しを引き下げるどころか、JPモルガンとバンク・オブ・アメリカは通期の純利息収入(NII)見通しを引き上げた。経営陣は利下げではなく9月の利上げを前提とした計画を立て始めている。

Banks & the Rate-Cut Cycle

2026年7月17日号:大手銀行、純利息収入(NII)見通しを下方修正せず過去最高益を計上

利下げサイクルにちなんで名付けられたこのニュースレターにとって、今週は銀行各行がひそかに「まだそのサイクルは来ていない」と告げた週だった。決算シーズンが到来し、米国大手6行のうち5行が決算を発表したが、JPモルガンとバンク・オブ・アメリカは金利低下に合わせて貸出利益見通しを下方修正するどころか、逆に引き上げた。ジェイミー・ダイモンはこの雰囲気を一言で表現した。「今はかなり良い状態に近づいている」。

**今週の材料について一言:**先週は銀行幹部の発言が一切なかったため、われわれは状況証拠を読み解くしかなかった。今週はついに一次情報が手に入った。ウェルズ・ファーゴの最高財務責任者(CFO)が逐語引用可能なインタビューに応じ、各ポッドキャストはJPモルガン、バンク・オブ・アメリカ、シティグループ、ウェルズ・ファーゴの実際の数字を(参考としてゴールドマン・サックスとモルガン・スタンレーも交えつつ)一週間かけて分析した。したがって、以下の内容の大部分は憶測ではなく、経営陣が実際に語り、実際に発表した内容に基づいている。全編を通じて使われる用語を簡単に確認しておくと、**純利息収入(NII)**とは、銀行が貸出や債券から得る収益から預金に支払う利息を差し引いたものであり、**純利ざや(NIM)**とはこの差を比率で表したものだ。金利が下がると、貸出収益が預金コストよりも速く縮小し、両面から圧迫されるのではないかという懸念が生じる。今週の各ポッドキャストは、この圧迫がさらに先送りされていると論じた。

要旨

**前提が再び逆転、今度は銀行に有利な方向へ。**先週各ポッドキャストが懸念していた「より高い金利がより長く続く」という世界観は、実は銀行の利ざやにとって好都合であることが判明した。JPモルガンは通期NII見通しを1,050億ドルに引き上げ、バンク・オブ・アメリカもNIIガイダンスを引き上げた。両行とも金利上昇と預金の堅調さを理由に挙げている。決算説明会では、大手銀行は今や公然と9月の1回25ベーシスポイントの利上げを前提に計画を立てており、「当面利下げは見込んでいない」としている。
**今四半期は絶好調だったが、それはウォール街の四半期であり、庶民経済の四半期ではなかった。**トレーディングと投資銀行業務が業績を牽引した。JPモルガンの株式トレーディングは86%急増し、ゴールドマン・サックスは過去最高の四半期を記録、シティグループの投資銀行部門は5年ぶりの好業績となった。これに対して貸出エンジン(NII、貸出成長)は堅調だが比較すると地味であり、ウェルズ・ファーゴの株価は手数料ではなく利ざやが見出しを飾ったまさにその理由で売られた。
**先週最も恐れられていた話が部分的に反転した。**商業用不動産の引当金積み増しへの懸念は和らいだ。バンク・オブ・アメリカとウェルズ・ファーゴはオフィス向け融資の引当金を実際に取り崩しており、アナリストは今やオフィス部門が「今回こそ本当に底を打ちつつある」と述べている。新たな懸念は隣接領域、すなわちデータセンターと銀行の外部で行われている緩い融資に移った。

今週の新展開

放送された順ではなく、銀行の帳簿にどれだけ影響を与えるべきかの順に並べている。

**1. 銀行各行は貸出収益見通しを引き上げた。これは「利下げ」論全体にとって最も重要なシグナルだ。**CRE Exchangeポッドキャストで、不動産金融アナリストのColeとOmarは大手4行すべての決算説明会を精査し、重要な数字を指摘した。NIIは「広範な追い風」であり、「バンク・オブ・アメリカは通期NIIを引き上げた……JPモルガンも預金残高の増強と金利上昇を背景にNII見通しを引き上げた」(CRE Exchange)。Brew Marketsでは、司会者たちがJPモルガンの数字を平易に説明した。同行は「再び通期の純利息収入……見通しを1,050億ドルに引き上げた。これは私が貸出から得る収益と預金に支払う利息の差だ」(Brew Markets)。なぜ重要か:このニュースレターは、下降局面で懸念される利ざや圧迫を追跡するために存在している。経営陣は今、その圧迫が予定通りには起きていないと語っている。なぜなら金利が予定通りには下がっていないからだ。CRE Exchangeのアナリストたちは新しいベースシナリオについて率直だった。「大手銀行は今や9月の1回25ベーシスポイントの利上げを前提にガイダンスを組んでいる……当面利下げは見込んでいない」(CRE Exchange)。

**2. ついに現場担当者の声を聞くことができ、NIMをめぐる話は現実だが管理可能なものだった。**逐語引用可能なインタビューで、ウェルズ・ファーゴのCFOマイク・サントマシモ(現場担当者/インサイダー)は、貸出の急成長と収益成長の鈍さとの奇妙なギャップを説明した。貸出は前年同期比で約12%増加したが、NIIは5%しか増えなかった。彼の答えはこうだ。「当社の通期純利息収入ガイダンスは依然として500億ドルだ。それは年初に述べた通りである」。そして重要な点として、利ざやの低下は意図的で小幅なものだ。「予想通り、純利ざやの低下が見られた。今四半期は3〜4ベーシスポイントだった。第3四半期にはもう少し低下し、その後は安定すると見込んでいる」(Bloomberg Talks)。彼はまた、このニュースレターが最も注視する預金の状況についても語り、それは安心できる内容だった。ウェルズ・ファーゴでは「利息付き預金の伸びがさらに強まっており、これは長期的に見て実は良いことだ」としつつ、最も低コストの資金である無利息の当座性預金は「より安定的になると見込んでいる……その理由の一つは、金利がもう少し高い水準でもう少し長く続くという金利環境だ」としている(Bloomberg Talks)。平易に言えば、「より高くより長く」続く金利環境は、顧客に安価な当座預金にもう少し長くお金を置いておく動機を与え、それが利ざやを守っている。

**3. 今四半期はウォール街の四半期であり、トレーディングの数字はほとんど滑稽なほどだった。**各ポッドキャストを通じて、手数料とトレーディングの項目が主役だった。Schwab Networkでは、シニア寄稿者のアレックス・コフィー氏(評論家)がJPモルガンについて「株式トレーディングおよびセールス・アンド・トレーディング収益が過去最高を記録し、前年同期比86%増の60.3億ドルとなった。調整後収益は580億ドルをわずかに上回った。予想されていた約514億ドルと比べて、まさに大ヒットだった」と驚嘆し、ゴールドマン・サックスの株式トレーディング収益「74.2億ドル」が市場予想の「約50億ドル……ほぼ50%のサプライズだった」ことを指摘した(Schwab Network)。CNBCのSquawk on the Streetでは、ジム・クレイマー氏(評論家)がゴールドマン・サックスについて「私がこれまで見た中で最速のEPS成長、92%。最速の収益成長、39%」と列挙し、投資銀行手数料が「バンク・オブ・アメリカで50、JPモルガンで30」上昇したと指摘した(Squawk on the Street)。数日前にWSJ's Take On the Weekが予告していた通り、その原動力はディールマシンだ。「大型IPOが控えている、スペースXのIPOだ。信用取引残高は過去最高水準にある……こうしたことすべてが銀行のウォール街事業に恩恵をもたらしている」(WSJ's Take On the Week)。なぜ重要か:トレーディングやディール手数料は素晴らしいが不安定であり、市場のボラティリティやIPO窓口の開閉に応じて増減する。市場もそれを分かっているからこそ、発表当日にこれらの銘柄がほとんど報われなかったのだ。

**4. 信用の質は健全なままで、先週の商業用不動産懸念は部分的に反転した。**先週号の紙面を席巻していた引当金積み増しへの懸念に、現実的な反論が示された。CRE ExchangeでOmar氏(インサイダー)は「オフィス部門は底を打ちつつあり、今回は本当にそう言えると思う」と報告した。バンク・オブ・アメリカの不良商業融資残高は「前年同期比で58億ドル減少」し、CEOのブライアン・モイニハン氏は商業用不動産を主な要因として挙げた。ウェルズ・ファーゴの貸倒引当金は「カードや自動車ローンの伸びが……本来ならそれを押し上げるはずだったにもかかわらず、今四半期は横ばいだった」。オフィス融資の改善が消費者部門の弱さを相殺したためだ(CRE Exchange)。つまり銀行はオフィス向けの「もしもの時の貯金箱」からお金を取り崩しているのであり、先週のシナリオとは逆だ。新たな警戒は隣接領域に移っている。JPモルガンは「電力供給とテナントリスクを理由に……多くのデータセンター案件を見送った」といい、ウェルズ・ファーゴは「卸売側でより多くのリスク資産が生み出されている」と指摘した。つまり積極的な融資がプライベートクレジットや非銀行の貸し手へと移行しているということであり、モイニハン氏とウェルズ・ファーゴのチャーリー・シャーフ氏がそれぞれ独立にこの点を指摘した(CRE Exchange)。

**5. より穏やかなインフレ指標が全体の話に潤滑油を与えた。**The CRE Weekly Digest by LightBoxでは、司会陣(インサイダー、不動産金融)が火曜日発表のインフレ指標を取り上げた。予想より落ち着いた内容で、「アナリストはCPIが3.9%になると予想していた。実際は3.6%だった。コア指数についても……2.9%を予想していたが、2.6%だった」とし、これにより10年物米国債利回りが「約5〜6ベーシスポイント」低下したとしている(The CRE Weekly Digest by LightBox)。彼らはまた、銀行が現在なぜ大儲けしているのかについて、これ以上ないほど簡潔な一言の説明を示した。「もう3%の貸出はしていない。6%や7%の貸出をしている」。これは「3〜4年前、多くの貸出で逆ざやが生じ……預金コストが一時ほぼ5%まで跳ね上がるのを見ていた」時代とはまったく異なる世界だ(The CRE Weekly Digest by LightBox)。

論点

**NII強気論(銀行が貸出から得る収益は上昇し続ける)。**今週はマイクを握ったのは強気派であり、そのマイクを持っていたのは経営陣自身だった。FRBが据え置き、あるいは利下げではなく利上げに動くのであれば、懸念されていた「資産利回りが下がる一方で預金コストは高止まりする」という圧迫はそもそも起きない。代わりに、銀行各行は満期を迎える低利回り債券を6〜7%の新規貸出へと引き続き入れ替え、安価な当座預金はもう少し長くとどまり(サントマシモ氏の指摘)、NIIは上昇方向に推移する。JPモルガンとバンク・オブ・アメリカはともにNII見通しを引き上げた。CRE Exchangeのアナリストたちは、業界全体が今や利下げではなく9月の利上げを前提に計画を立てていると指摘した(CRE Exchange)。良好な信用の質とオフィス引当金の取り崩しが加われば、強気論はこの夏で最も説得力があるように見える。

**NIM弱気論(利ざやは長続きしない要因によって支えられている)。**弱気派は二つの論拠を挙げる。第一に、利ざやはなお低下し続けており、ウェルズ・ファーゴは第3四半期にさらなるNIM低下を公然と予告している(Bloomberg Talks)、預金獲得競争はFRBだけでなくソフトウェア企業からも来ている。WSJ's Take On the Weekが述べた通り、「XXマネーは年6%の実質利回りの口座を打ち出した。銀行はそれと競争しなければならない」(WSJ's Take On the Week)。第二に、今回の絶好調な四半期は、ボラティリティが落ち着けば消えてしまう不安定なウォール街収益、すなわちトレーディングとIPO手数料、そしてJPモルガンの約45億ドルのVisa関連利益のような一時的項目の上に築かれている(Brew Markets)。これらを除けば、消費者を「圧迫されている」と各ポッドキャストが引き続き表現する中で、割高な評価にある堅実だが華やかさに欠ける貸出銀行が残るだけだ。強気派すらヘッジをかけている。ダイモン氏自身の「かなり良い状態に近づいている」という発言は、自慢であると同時に警告でもある。

注目の銘柄

JPモルガン(JPM)。 *強気材料:*グループ内で最も多角化されたエンジンであり、「より高くより長く」続く金利環境における最も明確な勝者。過去最高益(210億ドル、1株当たり7.70ドルで予想を1.85ドル上回った)、株式トレーディングは86%増、NII見通しは1,050億ドルに引き上げ(Brew Markets)。*弱気材料:*それでも株価は下落した。クレイマー氏が指摘した通り、「人々は常にJPモルガンに対してより高い基準を求める」。債券トレーディング部門は「完璧ではなく」、経営陣は通期費用ガイダンスを1,075億ドルに引き上げたが、これは「以前予想されていた1,050億ドルより25億ドル高い」(Squawk on the Street; Schwab Network)。*次のカタリスト:*9月の利上げが実現しなかった場合に引き上げ後のNII見通しが維持されるか、そして消費者に対するダイモン氏の読み。

バンク・オブ・アメリカ(BAC)。 *強気材料:*クレイマー氏が今週ひそかに推す銘柄で、「最も安定しているのにまったく話題にならない」、株価収益率わずか「13倍」で取引され、「すべての事業ライン……が素晴らしい」(Squawk on the Street)。両指標とも予想を上回り(EPS1.21ドル)、トレーディング収益は33%増の75億ドルとなり、そのうち株式トレーディングが70%増、「四半期を通じて一日も損失を出さなかった」、NIIガイダンスを引き上げ、不良商業融資は58億ドル減少した。モイニハン氏は経済を「予想より底堅い」と評し、消費支出は「6%超で推移している」とした(Brew Markets; CRE Exchange)。*弱気材料:*同社CFOは「単により厳しい比較対象に直面しているだけだ」として、NIIのさらなる引き上げを明確に拒んだ。株価は決算発表前にすでに大きく上昇していた(Brew Markets)。*次のカタリスト:*下半期にNIIラインが加速するか、それとも「比較が厳しい」という言い訳が横ばいを意味するようになるか。

ウェルズ・ファーゴ(WFC)。 *強気材料:*2025年にFRBの資産上限が解除されて以来、初めての完全な自由成長の一年となり、その結果が表れた。投資銀行手数料は過去最高の四半期を記録、マーケッツ部門のバランスシートは「2024年末以来ほぼ2,000億ドル」増加、資産運用収益は「13〜14%」増、平均預金は10%増、平均貸出は12%増、そして懐疑派すら驚かせた17.7%の自己資本利益率(Bloomberg Talks; Squawk on the Street)。それまで弱気だったクレイマー氏は、シャーフ氏が「私がどれほど間違っていたかを非常に明確に示した」と認めた。*弱気材料:*同銘柄はグループ内の出遅れ組であり(年初来わずか約9%の上昇にとどまる)、利ざや、すなわち今四半期の3〜4ベーシスポイントのNIM低下とさらなる第3四半期の低下見込みが、手数料収益を本当に霞ませてしまった唯一の銘柄でもある。シャーフ氏自身も「これほど有利な状況が永遠に続かないことは分かっている」と警告した(Squawk on the Street)。*次のカタリスト:*サントマシモ氏が約束した第3四半期のNIM安定化。これが実現しなければ「出遅れ組」というレッテルが続くことになる。

シティグループ(C)。 *強気材料:*ターンアラウンドは10年ぶりの最高四半期収益(250億ドル、14%増)、純利益は45%増の58億ドル、投資銀行部門は44%増の「5年ぶりの好業績」となり、「AIインフラ整備に関連した」エネルギー・電力案件で実際の勢いが見られる(Brew Markets)。*弱気材料:*依然として「証拠を見せてほしい」段階の物語だ。同社自身のCFOも、シティが「ゴールドマン・サックスやモルガン・スタンレーのような競合に対して株式業務でなお追いつく途上にある」と認めており、決算発表後に株価は約5%下落し、投資家はこのターンアラウンドが持続可能かどうかを問い直した(Brew Markets)。*次のカタリスト:*追加の一時的な支援なしに収益率が上昇し続けるという証拠。市場はジェーン・フレイザー氏が次にどのレバーを引くかを見極めたがっている。

波及効果

**スーパーリージョナル銀行(USB、PNC、TFC):**今週は直接的なポッドキャストの取り上げはなかったが、それには理由がある。U.S.バンコープ、PNC、トゥルーイストはこの対象期間のちょうど境界(概ね7月15〜17日)で決算を発表するため、決算後のポッドキャスト論評がまだ放送されていないだけであり、来週のまとめで取り上げられると見込まれる。マネーセンターバンクの決算からの波及は、これらの銀行にとって全般に心強いものだ。「より高くより長く」続く金利環境は貸出利ざやを支え、オフィス融資のストレスは和らぎ、信用は良好なままだった。留意点は、この3行がより預金依存型であり、以下に述べる預金競争と消費者信用のテーマにより多くさらされているということであり、決算が明らかになった際にはNIMガイダンスやカード・自動車ローン関連のコメントを注意深く見守る必要がある。
**預金獲得競争:**進化し続けるテーマだ。サントマシモ氏の見立てでは、より高い金利は現時点では実は安価な預金をつなぎ止める助けになっている(Bloomberg Talks)。しかしWSJのチームが指摘する、あるフィンテック企業が「年6%の利回り」をちらつかせているという反論もある。預金をめぐる競争は循環的なものではなく構造的なものであり、FRBの利下げがなくとも影響を及ぼす(WSJ's Take On the Week)。
**資本市場手数料の追い風:**これが今四半期のエンジンだった。投資銀行業務とトレーディング収益は業界全体で記録を更新し、上半期の超大型案件の記録的な多さに支えられた。「100億ドルを超える価値のグローバル案件が2026年上半期に過去最高水準に達した」とされ、JPモルガン、バンク・オブ・アメリカ、ゴールドマン・サックスがいずれも先頭に立った(DHUnplugged)。ゴールドマン・サックスの案件残高は今や「5年ぶりの高水準」にあり、手数料ブームが下半期にも続くことを示す先行指標だ(Brew Markets)。リスクは対称的だ。IPO窓口が閉じれば、これらの収益は上昇したのと同じ速さで下落する。
**商業用不動産と消費者信用:**この夏最も改善が見られた波及効果だ。オフィス向け融資はバンク・オブ・アメリカとウェルズ・ファーゴがそれに対する引当金を取り崩すほど回復してきている(CRE Exchange)。それを相殺する弱含みの点は消費者部門で、カードや自動車ローンの損失がじわじわと増えており、これがウェルズ・ファーゴの総引当金が減少ではなく横ばいにとどまった理由だ。そしてAIインフラ整備は新たな信用問題を生み出している。JPモルガンはすでに電力とテナントリスクを理由にデータセンター向け融資を断っており、各行は最も緩い融資が自行の壁の外、すなわちプライベートクレジットの領域で行われていると警告している(CRE Exchange)。

先週からの変化

先週金曜日(7月10日)号は恐怖と波及効果を土台に組み立てられていた。FRBの議事要旨はタカ派的に読め、原油価格は急騰し、市場は9月利上げの確率を80%と織り込んでおり、銀行幹部の発言は一切なく、最も声高な二つの懸念は預金への静かな脅威と、迫り来る商業用不動産の引当金積み増しの波だった。

今週、実際の数字が発表され、それらの論点は概ね銀行に有利な形で決着した。一週間前には脅威に感じられた「より高くより長く」続く金利という背景は、実は追い風であったことが判明した。JPモルガンとバンク・オブ・アメリカはNII見通しを引き上げ、銀行自身も今や9月の利上げを前提に計画を立てているため、先週の「利上げ確率80%」は恐怖から経営陣の作業前提へと変わった(CRE Exchange)。商業用不動産の引当金積み増しへの懸念は部分的に覆された。オフィス向けの引当金を積み増す代わりに、バンク・オブ・アメリカとウェルズ・ファーゴはそれを取り崩した(CRE Exchange)。そして最大の前進は単に情報の質そのものだった。先週は経営陣のコメントが皆無だったが、今週は逐語引用可能なCFOの発言と、活用できる4本の完全な決算報告書を手に入れた。

二つの点は変化ではなく持続した。預金獲得競争への懸念は依然として続いており(6%のフィンテック貯蓄金利が圧力をかけ続けている)、消費者は支出が底堅いにもかかわらず依然として「圧迫されている」と表現されている。本当に薄れたのは、2週間前の投資銀行ブームと資本還元をめぐる話が、確かな数字を伴って力強く戻ってきたことだ。結論として、先週は決算発表前の最後の静かな週であり、今週の決算は、利下げによる圧迫が今のところ次の四半期の課題であることを物語った。