Newsletter · 2026-08-06 · Ashutosh Agarwal

ドル弱気派、雇用統計を前に本気の反撃に遭う - The Dollar Brief - 2026年8月6日

2026年8月5日のセッション前後にFXおよびマクロ系ポッドキャストがドルについて語った内容の総括。7月雇用統計を控え、ドル安コンセンサスがついに、アポロのトルステン・スロク氏とジョンズ・ホプキンス大学の経済学者スティーブ・ハンケ氏という重量級からの反論を受けた一週間を扱う。

The Dollar Brief

2026年8月6日: ドル弱気派、雇用統計を前に本気の反撃に遭う

丸一週間、ドルの物語は一方向にしか進んでいなかった。ドルは軟調だ。新FRB議長はしくじった。円の救済策は持たない。おおむね悲観一色だった。

ここ1~2日で、ようやく議論の反対側が姿を現した。しかも重量級を伴って。世界最大級のプライベートマネー運用会社のチーフエコノミストは、FRBの新しい沈黙戦略を失策ではなく賢明な一手だと読み替えた。あるベテランのチャート読み師は、ドルはすでに数か月前に静かに底を打ち、いまや強気相場に入っていると主張した。著名な経済学者は、見出しが繰り返す「円安」の物語そのものが逆さまだと言い切った。そして実際に大手銀行のためにドルを取引している人々は、悲観論者たちが言うほどパニックにはなっていないことがわかった。

そのすべてが、明日朝8時30分に審判を下される。7月雇用統計の発表だ。たった一つの数字で、今週の議論全体がどちらかに傾く。

TL;DR

FRBの新しい沈黙戦略を、ビッグマネーのインサイダーが擁護する。 アポロのチーフエコノミスト、トルステン・スロク氏は、金利の先行きを市場に伝えるというFRBの旧来の習慣を子供に飴を与えることに例え、それを取り上げれば「当然、子供たちは不機嫌になる」と述べた。彼の見立てはこうだ。予測の公表をやめることでFRBは「より大きな裁量」を、不安定な世界の中で手に入れる。その代償は市場の変動が大きくなることだ。Brew Marketsより(8月5日)。
ただ一人、ドルはすでに底を打ったと語る声。 テクニカルアナリストのクリス・ヴァーミューレン氏は、ドルは「今年1月に本当に底を打った」のであり、「テクニカル的にはちょうど強気相場入りしたところだ」と主張し、現在は99近辺のサポートを試していると述べた(貴金属専門の番組であるため、あくまでチャート読み師の一意見として扱うべきだ)。Sprott Money Newsより(8月5日)。
「金融メディアは日本について完全に読み違えている」。 ジョンズ・ホプキンス大学の経済学者スティーブ・ハンケ氏は、円が弱いのは日本の金融が緩すぎるからではなく、逆に引き締めすぎているからだと語る。マネーサプライの伸びは年率わずか2.2%で、必要な水準は約6%だという。つまり「低金利=緩和的な政策」という通説そのものが逆さまだというのだ。Hedgeyeより(8月5日)。
通貨デスクが実際に考えていること。想像より悲観的ではない。 JPモルガンのFXチームは、先週のドル下落を「戦術的な後退」と呼び、ドル高観の終わりではないとした。まだ健在なキャリー、ライブな9月会合、イラン・原油をめぐる安全資産需要が相殺要因になると指摘した。At Any Rateより(7月31日)。
ドルはいまや株式市場の物語になっている。 ドイツ銀行のマリカ・サチェバ氏は、最近のドル高は米国株式を買う海外勢によって支えられているのであって米国債買いではないと語る。つまり本当のリスクは、次の大きな株式売りでドルが下落することだという。Bloomberg Surveillanceより(7月31日)。
ドルは金利面での優位性を多少失うが、米国だけの話ではない。 ポイント72のソフィア・ドロソス氏は「ドルは金利面での支えを多少失うことになる」としつつも、欧州とイギリスの中央銀行もともに利上げを休止していると強調し、これは米国単独のぐらつきではなく広範なシフトだと述べた。Bloomberg Surveillanceより(7月30日)。
ホワイトハウス自身の見解。 国家経済会議(NEC)ディレクターのケビン・ハセット氏は政権としての見方を語った。ウォーシュ議長への「全面的な信頼」を表明し、彼を「現実主義者」であり「独立を保つ」人物だと評価する一方、旧FRBのインフレモデルを「時代遅れの科学」と切り捨てた。Bloomberg Talksより(7月30日)。
明日の雇用統計が審判者だ。 FRBのガイダンスが得られない中、6月の5万7000人から改善し10万人前後かそれ以上の非農業部門雇用者数が出れば、9月利上げの論拠が復活しドルの下支えになる。弱い数字であればFRBは動かず、ドルは軟調なままとなる。LPL Researchより(8月4日)。

今週の新情報

FRBの沈黙を「弱点」ではなく「強み」と読み替えた、実際に大金を動かす人物

一週間ずっと、新FRB議長ケビン・ウォーシュ氏は悪役扱いされてきた。彼は金利を据え置き、市場に方針を伝える長年の慣行(「フォワードガイダンス」)を廃止し、30年物国債の借入コストが2007年以来の高水準まで急騰するのを見た。今週、最も興味深い擁護論はある論客からではなく、数千億ドルもの資金を配分する立場の人物から出た。

Brew Marketsにて(8月5日)、世界最大級のプライベート投資運用会社アポロ・グローバル・マネジメントのチーフエコノミスト、トルステン・スロク氏は、台所にあるような比喩を持ち出した。長年、FRBは金利の先行きの予測を市場に手渡してきたと彼は言う。その結果、「金融市場はほぼ怠惰になってしまった」。「もし金利がこの水準になるとわかっているなら、大したことをする必要はない。なぜならFRBが金利の行き先を教えてくれているのだから」というわけだ。ウォーシュ氏はその飴を取り上げていると彼は言う。「もし何年も子供に飴を与え続けていて、今それをやめると言えば、当然子供たちは不機嫌になる。彼らはそれに慣れなければならない。」

スロク氏の重要な論点は、これが意図的なトレードオフだということだ。予測を公表しないことで、FRBは予測可能性という安心感を手放す代わりに自由を得る。旧来の体制で「柔軟性を放棄していた」ことで、FRBは後に後悔しかねない見方に「縛られていた」。いまや「会合ごとに見方を変える完全な自由が欲しい」のだ。その代償は、トレーダーが自分で判断を下さねばならず、意見が割れれば価格変動が大きくなることだ。スロク氏いわく、「金利の行き先についてのガイダンスを取り除くことで……当然、金融市場のボラティリティは大きくなる」。

それは良いことなのか悪いことなのか。スロク氏の率直な答え。それは誰の立場に立つかによる。「経済運営でFRBがより多くの柔軟性を得られるという意味では良いことだ。しかし、これからより大きなボラティリティと共存しなければならない投資家にとっては不運なことだ。」そして彼は「なぜ今なのか」について、微妙な論点を提示した。中東情勢、インフレ、日本など、すでに不確実性が山積しているからこそ、ウォーシュ氏は最大限の対応余地を欲しているのかもしれない、というのだ。「もしかするとケビン・ウォーシュ氏は正しいことをしているのかもしれない。こうしたリスクとショックを踏まえて、もっと裁量が必要だと言っているのだ。」

とはいえ、スロク氏はここで市場の応援団になっているわけではない。この水準で米国株に強気かと問われた彼は、いずれも同じ方向を指す3つの下振れリスクを挙げた。イランが11月の中間選挙まで中東ホルムズ海峡を封鎖し続ければ原油が上昇する。AIの収益化が期待より遅れれば、テック株が下落する。そして「もしケビン・ウォーシュ氏がまだ……利上げをやめていないなら、それも下振れリスクだ」。結論。「現時点ではS&P500の下振れリスクは上振れリスクより大きい。」つまり、ウォーシュ氏の手法への擁護は、その手法が市場に何をもたらしかねないかという警告と表裏一体で語られたのだ。

孤独な声、ドルはすでに底を打った

今週、ほぼ全員がドルを軟調で下降基調にあると描写した。あるアナリストは同じチャートを見て正反対の結論に至った。

Sprott Money Newsにて(8月5日、収録は8月4日)、テクニカルアナリストのクリス・ヴァーミューレン氏は、「ファンダメンタルズを無視して」価格チャートだけを読めば、ドルは「下落してきて……複数年にわたる底固めのフォーメーションを形成した」のであり、「いまや高値切り上げ・安値切り上げを始めている」と主張した。彼の率直な見立て。ドルは「今年1月に本当に底を打った」のであり、「テクニカル的にはちょうど強気相場入りしたところだ」。最近の下落については一過性のものと片付ける。「最近、FRBと円をめぐって非常に急な反落があった……極めて感情的な動きであり、多くの巻き戻しが起きた」が、「私はヘッドラインニュース主導の動きをあまり深く見ない」。彼の予想は、ドルは99近辺のサポートを維持し、「しばらく」横ばいで推移した後、株式市場のラリーが失速すれば上抜けするというものだ。

明確にしておくべき留保が2つある。まず、これは貴金属専門の番組であり、ヴァーミューレン氏のドル見通しの核心はまさに、堅調なドルが「貴金属の上値を抑え続ける」というものだ。つまり彼の視聴者と語り口はある方向に偏っている。次に、これは純粋なチャート分析であり、他の全員が懸念しているファンダメンタルズをあえて度外視している。しかしそれは、ドル悲観論の大合唱に対する、正真正銘の反証可能な対抗仮説である。99が持ちこたえて指数が100を上回れば弱気派は早計だったことになるし、99が割れれば彼が間違っていたことになる。明快な分水嶺だ。

「金融メディアは日本について完全に読み違えている」

今週最も逆張り的なアイデアはこれだ。本レターを含む他のあらゆる論者が語ってきた物語、すなわち円が弱いのは日本が金利をほぼ1%に据え置いている一方で他の国々ははるかに高い金利を払っているから(米国と日本の金利差は約275ベーシスポイント、つまり2.75パーセントポイント。これが「安い円を借りて海外の高利回り資産を買う」というキャリートレードを収益性の高いものにしている)、という前提そのものを正面から突く。

Hedgeyeにて(8月5日)、マネーサプライ研究で知られるジョンズ・ホプキンス大学の経済学者スティーブ・ハンケ氏は、司会のキース・マカロー氏に対し、この前提はそもそも誤りだと語った。「一般的な物語では、日本は非常に緩和的な金融政策を取っているとされる……そして金利が比較的低いからそう言われる。しかし金融政策とは金利の話ではない。マネーサプライの変化の話だ。」そして日本のマネーサプライは、彼によれば「M2ベースで年率2.2%しか伸びていない」のに対し、彼の経験則では「年率6%程度は伸びるべきだ」という。彼の結論は見出しをひっくり返す。「つまり金融政策は緩和的ではない……円が急落しているのは金融が引き締められているせいだ。」なぜなら、マネーサプライの伸びが遅ければ経済と物価の成長速度に上限がかかり、それが通貨を「常に圧力にさらされる」状態にするからだ。彼は自らの持論も添えた。「金融メディアで読む内容の95%は、誤っているか無関係かのどちらかだ。」

ハンケ氏はまた、円の救済策におけるベッセント財務長官の役割について、今週最も鋭い枠組みを示した。ベッセント氏は「大物プレーヤー」であり、「豊富な弾薬」を持ち、「彼を縛るルールがない……損益による制約に縛られていない」人物だと彼は語る。大物プレーヤーが存在することの危険は、ハンケ氏の言葉を借りれば「経済のファンダメンタルズがどんどん重要でなくなり、その大物プレーヤーの方が重要になっていく」ことだ。だからいまや、ドルや円で支払いを受ける全員が「その大物プレーヤーを相手に推測ゲームをやらされることになる」。そして、もし失敗すれば誰がその代償を払うのか。「アメリカ国民が請求書を払う。」タイミングについても皮肉を交えた。ベッセント氏は「金曜日の遅い時間にそれをやった……市場が閉まるのを待ってから情報を漏らした」というのだ。

Hedgeyeの語り口は割り引いて聞く必要がある。意見の強い番組であり、語り口も攻撃的だ。だがハンケ氏は真剣な貨幣経済学者であり、「診断そのものが逆さまかもしれない」という発想は、誰もが同じ物語で一致している週にこそ聞く価値がある。

通貨デスクが実際に考えていること。悲観一色ではない

論客の言葉から離れ、実際に生業として通貨を取引する人々の声に耳を傾けると、見出しが示唆するよりも落ち着いた、より意見の割れた景色が見えてくる。

最も明快な見方はJPモルガン自身のポッドキャスト、At Any Rateから出た(7月31日)。FXストラテジストのパット・ロック氏は、先週水曜日のドル下落を「ドルにとって重大な後退だ。だが、今の我々のドル高観の……終わりではない。あくまで戦術的な後退だ」と評した。彼はドルが下落した仕組みを、実に有用な形で説明した。債券市場に「ツイスト」が起きた。短期利回りは下がり、長期利回りは上がったのだ。歴史的に見て、この特定の組み合わせ、すなわち「短期が下がり、長期が上がる」というのは「かなりドルにとってマイナスに働く」。彼が前回この形を見たのは「昨年半ば……当時のパウエル議長が職を失うかもしれないという噂があった時」だという。つまり今回のドル売りは、成長懸念による売りではなく、FRBへの疑念による売りに特有の動きだったということだ。

重要なのは、ロック氏がドルが単に下げ続けるべきではない理由を列挙したことだ。9月利上げは「ライブ」であり、短期金利の実際の再織り込みは「それほど劇的ではなかった」ためドルは「実際にはそれほど相対的優位を失っていない」こと、これまで語られてきたキャリートレードの「支え」は健在であること、雇用統計は「まずまず堅調に」出ていること、そして「イランは依然未解決で、ブレント原油は90ドル台に戻っている」ことがドルに安全資産としての買いをもたらしていること。彼のチームは「キャリー選好の姿勢」を維持しており、降参からはほど遠い。

東京の同僚である田中淳也氏は、「終わりなき介入」への懸念を弱める詳細を付け加えた。日本は今年すでに推定18~~19兆円を円買い支えに費やしており、これは2024年通年で使った15兆円をすでに上回っている。残る「弾薬」はおそらく「5兆~~6兆円」程度に過ぎないという。だからこそ当局者は別の梃子、日本の巨大な公的年金基金(GPIF)に国内資産を買わせることに、しきりに言及しているのだ。「為替介入の限界がより明確になってきている」からだ。田中氏の結論。これらいずれも「構造的な長期円安」を変えることはない。

一つの皮肉を指摘しておく価値がある。同じ7月31日のポッドキャストで、田中氏は米日協調介入を「極めて可能性が低い」と判断していた。歴史的に危機時にしか起きず、「日本の現状を危機と呼ぶのは難しい」からだ。その2日後、米国はまさにそれをやってのけた。最良のデスクでさえ、ワシントンがどこまで踏み込むかについて驚かされた。それは先週がいかに異例だったかを物語っている。

ドイツ銀行のマリカ・サチェバ氏はBloomberg Surveillanceにて(7月31日)、今週最も示唆に富むドルの見方を示した。ドルはひそかに株式市場のトレードになったというのだ。「米国債への関心の多くが、米国株式への海外の関心へとシフトしているのを目にしている」と彼女は述べ、その米国株への資金流入が「ドルにとってかなりの支えになってきた」と語った。そのひねりはこうだ。それによってドルの性格が変わる。「次の大きな株式調整局面で、ドルが必ずしも好調とは限らない。なぜならドルは今や、過去よりもはるかに株式資本と結びつき、株式資本に敏感になっているからだ。」そして彼女は、今後1年のドルの行方は「ユーロやポンドがどうなるかという話ではまったくない」と論じた。「アジアの通貨がどうなるか、日銀が何をするか、日本の投資家が資金を日本へ還流させるかどうかの話だ。」

そしてBloomberg Surveillanceにて(7月30日)、ポイント72のソフィア・ドロソス氏は落ち着いたバイサイドの見方を示した。確かに「ドルは金利面での支えを多少失うことになる」。市場がFRBの利上げ継続に疑念を持っているためだ。だが彼女はこれを米国だけの話にはしなかった。欧州中央銀行は「利上げを見送り」、イングランド銀行は「金利を据え置いた」。「今やこれは中央銀行の間でより広範なトレンドになっている。」皆が一斉に緩和すれば、ドルが全通貨に対して必ず下落するわけではない、大事なのは相対的な動きだ。

ワシントン自身の見解、そして消えない独立性への疑念

今週最も直接的なインサイダーの声は、政権自身から出た。Bloomberg Talksにて(7月30日)、ホワイトハウス国家経済会議(NEC)ディレクターのケビン・ハセット氏、今週の中で政策当局者に最も近い声、は「全面的な信頼」をウォーシュ氏に表明した。30年債利回りが2007年以来の高水準で引けたことを突かれると、彼はそれを「新しいリーダーが来て組織を立て直そうとする、自然な移行期間」だと軽く受け流し、7月のインフレ指標(見出しがマイナスとなる珍しい結果)が「FRBの重荷を軽くしている」と主張した。ウォーシュ氏の手法についての彼の擁護論。旧FRBは「フィリップス曲線に関する時代遅れの科学」に依拠していたが、ウォーシュ氏は「ハーバード大学のカレン・ダイナン氏のような頭脳集団」を招き入れ、「新しく、改善された、はるかに優れた反応関数」を構築しつつあると語った。ウォーシュ氏はタカ派かハト派かと問われたハセット氏の答え。「私は彼を現実主義者だと思う。だが彼は本気でインフレを目標に戻すことに真剣だ。」そして彼は議長が「独立を保つ」と強く主張した。

その「独立」という言葉こそ、まさに市場の疑念が宿る場所であり、その反対側の見方にも耳を傾ける価値がある。ドロソス氏の発言を伝えたのと同じBloomberg Surveillance(7月30日)で、プリンシパルのシーマ・シャー氏は丁寧ながらも痛烈にこう述べた。数週間前、「市場はようやく、ウォーシュ議長がトランプ大統領の代弁者になるという考えを捨て始めていた」が、混乱を招いた記者会見の後、「その疑問符が戻ってきた……ウォーシュ議長が金利を据え置いておきたいのは、それがトランプ大統領の見解だからなのか。疑問があると思う。」彼女の見立て。「今こそ中央銀行が実際に前に出て、その約束を再確認すべき時だ。」それこそが、ドルが軟調な背景にあるより深い不安であり、金利水準そのものではなく、金利を決める人物を世界がまだ信頼しているかどうか、という問題なのだ。

なぜこの話が自分の財布に関わるのか、平易な解説版

この一連の物語をもっとも明快に解説してくれたのは、BBCのBusiness Daily(8月5日)だった。自称「BBCの円オタク」で21年間この通貨を取材してきた司会のマリコ・オイ氏は、米日協調介入が本当に一世代に一度の出来事だと説明した。前回は2011年(日本の震災後)、その前は1998年だ。今回は円が1ドル=最大164円まで下落し、救済策後は157円前後に戻った。米国が介入したのは一部にはユーロを売って円を買うことによって、一部には日本が保有する米国債を一時的にドルへとスワップさせて、それを市場に投げ売りせずに済むようにすることによってだった。彼女はまた、そもそも円がなぜ慢性的に弱いのか、日本の1990年代のバブル崩壊以降続く長年のほぼゼロ金利と賃金停滞、そしてなぜ減税と歳出拡大を掲げ(利上げを「愚かだ」と呼ぶ)新首相がそれをさらに押し下げているのかを説明した。トランプ大統領自身のこの件についての語り口を、彼女のクリップから引用する。「彼らは円安に悩んでおり、少し助けを求めていた。我々は日本のためにいつでも力になる。」

これがなぜ普通のアメリカ人にとっても重要かは、債券市場を通してつながっており、今週2人の論者がそれを鋭く描き出した。Thoughtful Moneyにて(8月5日)、ストラテジストのステファニー・ポンボイ氏は「利回りの上昇こそ、市場が今日直面している最大の脅威だ」と主張し、日本が自国通貨を守るために米国債を売却していることは、FRBが何をしようとも米国の長期利回りを押し上げる「不安定化要因」だと述べた。Wealthionにて(8月4日)、独立系アナリストのジェシー・フェルダー氏は、いま米10年債利回りが「最も重要なチャート」だと主張した。名目ベースで経済成長率が7%を超え、古典的な経験則(テイラー・ルール)が示唆する適正金利は「6%を上回るべき」なのに対し、現在の実際の水準は3.5~3.75%だという。彼は、FRBへの信認の低下、それに日本の米国債売却が拍車をかけて、長期利回りが上振れしつつあると考えている。両者ともに弱気に傾いた独立系のコメンテーターであり、あくまで一つの見方として受け止めるべきだが、彼らが説明する仕組みそのものは、東京の通貨劇と米国の住宅ローン金利を実際に結びつける経路である。

論争

ドルは本当に崩れつつあるのか、それとも単に揺れているだけなのか。 弱気派に対抗勢力が現れたことで、これが今まさに争われている論点だ。

ドルは崩れつつあるという見方(ドロソス氏、サチェバ氏、Real Visionのナウキャスト): FRBは金利面での優位性の一部を失いつつあり、市場はそれを先読みして織り込んでいる。ドイツ銀行はドルがいまや株式市場の人質になっており、株式売りに対して脆弱だと警告する。そしてReal Vision(8月3日)でMacro Mondaysのチームは「今、我々のナウキャストで見えているものすべてが、ドルにさらなる弱さが控えていることを示唆している」と述べ、その要因を米国インフレの軟化に求めた。

単なる揺れだという見方(JPモルガン、ヴァーミューレン氏): JPモルガンはこれを「戦術的な後退」と呼び、トレンド転換ではないとする。キャリーの支えは健在で、9月はライブであり、原油がドルに安全資産としての買いをもたらしている。ヴァーミューレン氏のチャートは、ドルが1月に底を打ち若い強気相場に入ったと語る。同じ軟調なドルを見ても、結論は正反対だ。

見極めどころ: 明日の雇用統計、そしてドル指数が100を再び上回れるかどうかだ。100を割って下落が続けば弱気派が正しかったことになり、100をしっかり回復すればJPモルガンとヴァーミューレン氏が正しかったことになる。

日本は緩和しすぎなのか、引き締めすぎなのか。 今週ずっと、そして本レターも「緩和的な日銀、275ベーシスポイントの金利差」という物語に頼ってきた。日本は実際には引き締め的な金融政策を取っている(マネーサプライの伸びは2.2%で、必要な水準は6%)というスティーブ・ハンケ氏の主張は少数意見だが、明快な主張であり、重要な意味を持つ。もし彼が正しければ、処方箋は単なる利上げではなく、より速いマネーサプライの伸びであり、それが変わるまで円は構造的に弱いままとなる。主流のデスク(JPモルガンの田中氏)でさえ、行き着く先の結論、「構造的な長期円安」、には同意していることに注意したい。ただ、そこに至る道筋が異なるだけだ。

ウォーシュ氏の沈黙は戦略か失策か。 これは依然として中心的な論争であり、今週さらに議論が深まった。擁護論には有力な名前が加わった。アポロのスロク氏(「より大きな裁量」)、Guggenheim Macro Markets(8月5日)でこの手法を「長期的には信頼できる」と評したグッゲンハイムのアン・ブライアント氏(長期利回りが約20ベーシスポイント急伸した中でもそう述べた)、そしてホワイトハウスのハセット氏だ。懐疑派はなお値動きという援軍を持つ。2007年以来の高水準となった30年債利回り、そしてシーマ・シャー氏いわく再びFRBの独立性を疑い始めている市場である。

注目のトレード

ポッドキャストが具体的な表現を挙げた場合のみ:

ドルロング、キャリー選好を継続(JPモルガン)。 At Any Rateにて(7月31日)、JPモルガンのデスクは「キャリー選好の姿勢」と「ドル高観」を維持し、先週の下落を戦術的な後退として扱い、それを相殺する複数の要因(ライブな9月会合、健在なキャリー、原油の安全資産需要)を指摘した。
株式の揺らぎではドルを売る(ドイツ銀行)。 Bloomberg Surveillanceにて(7月31日)のサチェバ氏の枠組み。ドルはいまや米国株への海外買いに乗っているため、「次の大きな株式調整局面」でドルは脆弱になる。金利差だけでなく、株式とドルの相関を注視すべきだ。
米国株の下値保険を保有する(アポロのスロク氏)。 Brew Marketsにて(8月5日)、スロク氏の3つのリスク(中間選挙までの原油リスク、AI収益化の遅れ、利上げをやめないFRB)は、彼を「S&P500の下振れリスクは上振れリスクより大きい」という結論に導いた。
チャート上ではドルロング、当面は横ばい(ヴァーミューレン氏)。 Sprott Money Newsにて(8月5日)、テクニカルな見立ては、ドルが99を維持し、1~2か月横ばいで推移した後、株式が失速すれば上抜けするというもの。ドルが堅調な限り、貴金属は上値が抑えられる。

波及効果

明日の雇用統計(8月7日)が審判者だ。 FRBのガイダンスが得られない中、6月の5万7000人に対して10万人前後かそれ以上の非農業部門雇用者数が出れば9月利上げ論が復活し、ドルの下支えになる。弱い数字ならFRBは動かず、ドルは重い状態が続く。LPL Researchより(8月4日)。上記のすべては、この数字に賭ける話でもある。

日本の弾薬に注目せよ。介入そのものだけでなく。 JPモルガンの試算では、日本が2024年通年の支出をすでに上回った後に残る介入余力はわずか5兆~6兆円程度だという。だからこそ当局者は次の梃子として巨大な公的年金基金への言及を続けている。介入は時間を稼ぐに過ぎず、根本の計算を変えるのは日銀の利上げだけだ。At Any Rateより(7月31日)。

債券市場の長期側、本当の伝達経路に注目せよ。 30年債利回りが安定するのか、それとも5%台半ばに向けてじりじりと上昇し続けるのかは、市場における最も明快な観測指標であり、東京の通貨戦とFRBの沈黙がアメリカの住宅ローン金利に到達する経路そのものだ。Thoughtful Moneyより(8月5日)、Wealthionより(8月4日)。

株式とドルの結びつきに注目せよ。 ドルがいまや海外による株式買いに依存しているというドイツ銀行の指摘は、株式の調整局面が金利の動きよりもドルに強い打撃を与えかねないことを意味する。この相関は静かに変化してきている。Bloomberg Surveillanceより(7月31日)。

最初の利上げの時期に注目せよ。 Barron's Liveにて(8月3日)、基本シナリオはウォーシュ氏が年末まで据え置きを続け、最初の利上げは9月よりも12月の可能性が高いというものだった。「FRBが動くよう圧力を受けている」ことと「FRBが来月動く」ことは同じではない、という戒めだ。

今週変わったこと

一方的だった物語に、本物の反論側が現れた。 一週間続いたドル悲観論の後、相応の重みを持つ勢力がそれに対抗した。アポロのスロク氏はFRBの沈黙を裁量の獲得として読み替え、あるテクニカルアナリストはドルがすでに底を打ったと主張し、スティーブ・ハンケ氏は「日本は緩和的」という前提そのものが誤りだと論じた。
FXデスクの見解が明確になった。見出しほどの警戒感はない。 JPモルガンはドル下落を「戦術的な後退」と呼び、体制転換ではないとして、ドル高観・キャリー選好を維持した。ドイツ銀行はドルを純粋な金利トレードではなく、株式フロー主導のトレードとして再定義した。
プロですらワシントンの動きに驚かされた。 JPモルガン東京のストラテジストは7月31日、米日協調介入を「極めて可能性が低い」と判断していたが、それは数日のうちに現実となった。財務省がどこまで踏み込む用意があったか、そして先週がいかに異例だったかを浮き彫りにしている。
独立性をめぐる疑念が再び中心に躍り出た。 ホワイトハウス(ハセット氏)は「彼は独立を保つ」と強く主張したが、まさにそのタイミングで、市場ストラテジスト(シーマ・シャー氏)は、ウォーシュ氏が金利を据え置いているのは「それがトランプ大統領の見解だからだ」という懸念が戻ってきたと語っていた。

ここに記載した水準はいずれも概算であり、7月下旬から8月上旬の米国セッションに基づく。ドル指数は100をわずかに下回る水準(99100程度で、100を明確には回復できていない)。ドル円は救済策後に157円前後、底値時は約164円。日銀の政策金利は約1%。米日金利差は約275ベーシスポイント。米30年債利回りは約5.2%(2007年以来の高水準)、10年債は約4.7%近辺、2年債は約4.24.3%。日本の今年の推定介入額は約18~19兆円。ブレント原油はイランをめぐる未解決リスクを背景に90ドル近辺。6月の米雇用統計は5万7000人で、明日発表の7月分が重要な分岐点となる。