# 아폴로, 기업용 소프트웨어 바이아웃이 다음 신용 문제가 될 것이라 경고 > Private credit and alternatives newsletter for May 25–31, 2026. A quiet but pointed week as Apollo's two most senior voices, Marc Rowan and David Sambur, independently flag enterprise-software LBOs as the next credit-and-exit problem while parking the firm's growth in IG credit and ABF. ## 프라이빗 크레딧 및 대체투자 ### 2026년 5월 25일~31일 주간: 아폴로, 기업용 소프트웨어 바이아웃이 다음 신용 문제가 될 것이라 경고 --- 조용했지만 빈손은 아니었던 한 주였다. 아폴로(Apollo)의 최고위급 인사 두 명, a16z에 출연한 마크 로완(Marc Rowan)과 베인(Bain)의 Dry Powder에 출연한 데이비드 샘버(David Sambur)는 서로 사전 조율 없이 각자 독립적으로, 같은 주에 기업용 소프트웨어 LBO에 경고 신호를 던졌다. 같은 회사, 같은 진단, 같은 주. 소프트웨어 비중이 높은 BDC를 보유하고 있다면 커피 한 잔 마시며 곱씹어볼 만한 이야기다. --- ## 요약 - **아폴로(APO)는 닷새 사이 두 차례에 걸쳐 기업용 소프트웨어 LBO를 다음 신용·엑시트 위기의 직접적 진원지로 지목했다.** 로완은 해당 부문의 예상 사모펀드 수익률을 "재앙적"이라고 표현했다. 샘버는 향후 1~3년 내 채권자들이 일부 기업을 인수하게 될 것이라고 말했다. - **방송에서 실제로 설득력을 얻은 논리는 영구자본과 ABF(자산담보금융)의 결합이다.** 로완: 1조 달러가 넘는 아폴로 운용자산(AUM)의 80%가 이제 크레딧이며, 그중 "대다수"가 투자등급이다. 데이터센터, 반도체 파이낸싱, 로보틱스가 2026년 자금 배치의 핵심 축이다. - **아폴로 CEO가 내다본 스프레드 전망: 확대.** 단 세 단어였고, 그 이상의 설명은 거의 없었다. 그럼에도 세 단어 이상의 관심을 받을 가치가 있다. --- ## 이번 주 새 소식 **로완, a16z에서: "개인적으로 이 부문의 사모펀드 수익률은 재앙적일 것이라 예상한다."** 마크 로완이 언급한 대상은 지난 10년간 기업용 소프트웨어에 집중된 사모펀드 업계의 약 30%다. 그의 논리는 단순하면서도 불편하다. 투자자들은 "AI가 존재하지 않는 미래를 반영한" 가격에 매수했고, 다음 매수자나 공모시장에 되팔 때의 가격은 "그저 낮아질 수밖에 없다"는 것이다. 신용 관점에서 풀이하면 이렇다. 그런 LBO들은 자본구조가 가장 팽팽하게 당겨진 곳들이며, 지분 보유자들은 더 이상 액면가로 재융자해 줄 명확한 매수 주체를 확보하지 못하고 있다. > "여덟, 열두 주 전에 문득 눈을 떠서 AI가 기업용 소프트웨어에 영향을 미칠 거라는 걸 깨달았다고요? 정말요?" — 로완 **샘버, Dry Powder에서: 채권자들이 곧 일부 소프트웨어 기업을 넘겨받게 될 것.** 같은 주, 다른 방송. 아폴로 PE 공동대표는 더 구체적으로 말했다. "그들은 자본구조가 버텨주는 한 최대한 버틸 것이다. 이런 기업들 중 일부는 향후 1~3년 내 매각될 것이다... 그중 여러 곳은 부채 규모만큼의 가치도 없을 것이고, 채권자들이 이를 인수하게 될 것이다." 이는 침착한 어조로 내놓은 손상 예측이며, 그 내막을 정확히 아는 사람의 발언이다. 베인의 휴 맥아더(Hugh MacArthur)는 거시적 맥락을 짚었다. "2025년으로 LP(유한책임투자자) 커뮤니티의 DPI 대비 NAV 비율이 15% 미만을 기록한 것이 4년 연속이었다." LP들은 돈을 돌려받지 못하고 있다. 그 압력은 결국 어딘가로 향할 수밖에 없다. **일일 순자산가치(Daily NAV) 산정이 시행되고 있고, CEO는 이를 공개적으로 우려하고 있다.** 로완은 아폴로가 개인 투자자, 보험사, 기관의 채권·주식 부문, 전통 자산운용사, 401(k) 등 다섯 개 신규 고객군을 겨냥해 "여러" 상품군에 걸쳐 일일 시가평가를 도입하고 있다고 확인했다. 그런데 곧이어 예상보다 강한 경계의 발언을 덧붙였다. "투명성과 가격 발견 기능을 갖춘 시장이 그 자체 규모의 10배로 커지지 않은 사례를 세계 어디에서도 본 적이 없다." 이는 한 문장 안에서 AUM에는 호재이면서 동시에 유동성 조건에는 불안 요소로 작용한다. **데이터센터, 반도체, 로보틱스가 2026년 자금 배치의 핵심 축이다.** 로완은 이례적으로 구체적인 수치를 제시했다. "올해 우리 사업의 동력이 무엇인지 살펴보면, 바로 데이터센터다. 막대한 규모의 반도체 파이낸싱이다." 그는 이 흐름의 규모를 "상장기업 단 네 곳만의 올해 자본지출이 8000억 달러"에 이른다고 추산했고, 아폴로와 동종업계가 하이퍼스케일러 종목에 대해 "실제로 집중도 한도에 부딪히게 될 것"이라고 경고했다. 로보틱스 관련 언급은 새로운 대목이었다. 그는 벤처 지분 투자가 아니라 장비금융 방식의 ABF로 설치 기반을 조달하고 싶어 한다. 이는 이를 인수하는 주체에게는 수수료와 스프레드를 동시에 확보하는 엔진이 된다. **아폴로의 신디케이트 시장 이탈은 10년에 걸쳐 준비된 결과다.** 같은 베인 팟캐스트에서 샘버는 아폴로가 부채자본시장 의존도를 낮추기 위해 "10년 또는 12년 전"부터 "직접 부채 배정 역량"을 구축해왔다고 대수롭지 않게 언급했다. 요점은 이것이다. 이는 2026년에 갑자기 나온 전환이 아니다. 은행 시장이 소프트웨어 관련 채권에 다시 문을 열 때쯤이면, 이미 구조는 바뀌어 있을 것이다. --- ## 논쟁 구도 이번 주 약세론의 목소리는 두 명이 명확히 냈고, 공교롭게도 둘 다 같은 회사 소속이었다. 반면 강세론, 즉 이 자산군이 구조적으로 성장하고 있고, 언더라이팅이 견실하며, 영구자본 성격을 지녔고, 그 대중화가 수수료가 두터운 장기적 성장 경로를 열어준다는 주장은 이번 주 우리가 추적한 팟캐스트에서는 나오지 않았다. 따라서 미리 밝혀둔다. 아래는 방송에서 얻은 재료를 바탕으로 최대한 공정하게 재구성한 반대 논거이지, 허공에서 지어낸 것이 아니다. **약세론자들의 육성 그대로.** 아폴로 경영진이 전하는 메시지는 이렇다. 지난 10년간의 소프트웨어 LBO는 AI 이전, 스프레드가 400bp에 못 미치던 세계의 기준으로 가격이 매겨졌고, 업계의 30%가 이 상태에 놓여 있으며, 채권자들이 그중 일부를 인수하게 될 것이라는 것이다. 엑시트 병목 현상은 실재한다. 샘버는 "매각되지 않은 포트폴리오 기업이 3만 2000개에 달하며, 평균 보유 기간이 5년에서 7년으로 늘어났다"고 언급했다. DPI/NAV 비율은 4년 연속 15% 아래에 머물러 있다. 이는 단순한 분위기가 아니라 실제로 갇혀버린 운전자본이다. **암묵적인 강세론.** 로완은 프라이빗 크레딧이 "대다수가 투자등급"이라는 점을 거듭 강조했고, 인텔(Intel), 에어프랑스(Air France), EDF, AT&T, 메타(Meta), BP에너지를 프라이빗 투자등급 채권의 최대 발행사로 꼽았다. 이는 "프라이빗 크레딧을 직접대출과 BDC로만 좁게 정의하는 언론의 프레임"과 의도적으로, 거의 연출에 가깝게 거리를 두려는 발언이다. 그의 말을 그대로 받아들인다면, 경기순환 리스크는 자산군의 한 조각에 국한되어 있고, 구조적 성장은 또 다른 조각(보험사 대차대조표 투자등급 채권, ABF, 하이브리드 지분)에서 나온다는 것이다. 이는 스스로에게 유리한 프레이밍이며 아폴로야말로 이로부터 가장 큰 수혜를 볼 기업이지만, 동시에 논리적으로도 일관성이 있다. 이번 주 빠져 있던 것은 반박에 나선 게스트가 단 한 명도 없었다는 점이다. 부실채권 추이를 옹호하는 BDC CEO도, 상시 개방형 자금 유입을 강조하는 자산관리 업계 라이벌도, 게이팅 문제를 제기하는 학계 인사도 방송에 등장하지 않았다. 그 침묵 자체가 하나의 데이터 포인트다. --- ## 주목할 종목 **아폴로(APO).** 로완의 이 프레임워크는 사실상 세 개의 투자설명서(pitch deck) 분량의 역할을 하고 있다. 실행 가능한 해석은 이렇다. 그는 '남의' 사모펀드 포트폴리오에 있는 신용 사이클 리스크를 지목하는 동시에, 자기 자산의 80%는 투자등급 크레딧과 보험 자산에 배치해 두고 있다. 그리고 그가 말하는 "가장 빠르게 성장하는" 부문, 즉 하이브리드 지분은 얼터너티브 수익률 기준에 못 미치지만 프라이빗하면서도 안전한 자산을 흡수하도록 설계된 그릇이다. 다음 촉매는 일일 NAV 상품군에 대한 구체적인 규모 공개, 그리고 다음 FRE(수수료 관련 수익) 성장 발표다. **BDC 그룹(ARCC, BXSL, OBDC, FSK).** 이번 주 BDC 진영에서 발언한 사람은 아무도 없었다. 따라서 유일하게 정직한 해석은 아폴로 관련 방송들에서 이어지는 맥락뿐이다. 소프트웨어 LBO 노출도는 다음 10-K와 10-Q 공시 주기에서 반드시 점검해야 할 항목이다. 투자수익 대비 PIK(현물지급) 비중 추이는 이번 관찰 기간 동안 어느 팟캐스트에서도 논의되지 않았으며, 이는 계속 지켜볼 예정이다. --- ## 파급 효과 - **소프트웨어 채권을 보유한 직접대출 기관**이 가장 명확한 파급 대상이다. 샘버는 방송에서 조용히 핵심을 짚었다. "채권자들이 이를 인수하게 될 것이다." 다음 실적 발표에서 소프트웨어 비중이 높은 포트폴리오의 관찰대상(watch-list) 마킹과 PIK 전환 여부를 주시할 필요가 있다. - **데이터센터 및 ABF 차입자**는 구조적 승자다. 아폴로는 이런 자산을 원한다고 공개적으로 밝히고 있다. 로완이 전반적인 스프레드 확대를 경고하는 와중에도, 신용도가 양호하고 하이퍼스케일러와 연관된 발행사들의 스프레드는 견조하게 유지될 것으로 보인다. - **신디케이트론/CLO 시장**은 계속해서 직접 배정에 시장 점유율을 내주고 있다. 아폴로는 10년 전 그 대안을 구축했고, 이제 이를 활용하고 있다. - **보험사 대차대조표**는 구조적 매수 주체다. 로완: "우리는 저비용 은퇴 부채를 안전한 장기 수익 자산과 매칭할 용의가 있다. 위험한 장기 수익 자산이 아니라." - **자산관리(웰스) 및 401(k) 유통 채널**은 이번 주 목표 시장으로 언급되었을 뿐, 구체적인 진전 사항은 없었다. 모건스탠리, 메릴린치, iCapital, CAIS 같은 플랫폼 이름도, 관련 정책 뉴스도 이번 주 방송에는 등장하지 않았다. --- ## 이번 주 달라진 점 이번 주 실제로 변화한 것은 기업용 소프트웨어 신용 리스크의 시간표다. 로완은 아폴로 내부에서 "AI 대 소프트웨어" 문제에 대한 "각성"이 일어난 시점을 "여덟, 열두 주 전", 즉 대략 2026년 3월 초로 못 박았다. 이는 회사가 이미 내부적으로는 이러한 인식 전환을 마쳤고, 대외 메시지는 그 뒤를 따라가고 있을 뿐이라는 신호다. 샘버가 제시한 1~3년이라는 강제 채권자 인수 시점 프레임은, 아폴로의 핵심 인사가 여기에 명확한 시한을 붙인 것을 필자가 처음 접한 사례다. --- ## 출처 - [Marc Rowan on Private Markets, Software Repricing, and Capital Allocation - *The a16z Show*, May 27, 2026](https://app.matterfact.com/podcasts/6ef14f334c29be78df5627d42f860476f6b930aeed58e590ba0393ccf2c2d19c) - [Exiting Well in Tough Markets w/ Apollo's David Sambur - *Dry Powder: The Private Equity Podcast* (Bain & Company), May 26, 2026](https://app.matterfact.com/podcasts/0ceacd187a968b00f8580b1594acc84585f8bbf7e7d07507763b05d6b7fd8b7b) --- ## Matterfact에서 전체 팟캐스트 전사본 이용하기 이 브리핑은 Matterfact로 제작되었습니다. 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