Newsletter · 2026-05-31 · Ashutosh Agarwal

운영자들, 'AI가 SaaS를 죽인다'는 주장에 반박하다

2026년 5월 24일31일 SaaS/소프트웨어 팟캐스트 리캡. 독점 데이터를 보유한 운영자와 창업자들은 'AI가 SaaS를 죽인다'는 서사에 강하게 반박한 반면, 공개 시장 트레이더들은 밸류에이션 배수 리셋이 영구적인지에 대해 여전히 의견이 갈렸다.

SaaS / 소프트웨어 팟캐스트 리캡

2026년 5월 24일~31일 주간: 운영자들, "AI가 SaaS를 죽인다"는 주장에 반박하다

이번 주의 핵심

이번 주 가장 중요한 이야기는 "SaaS 종말론(SaaSpocalypse)" 논쟁이었다. 독점 데이터를 보유한 운영자와 창업자들(Ramp, Cisco, Hightouch, Toast, Every)은 "AI가 SaaS를 죽인다"는 서사에 압도적으로 반박한 반면, 공개 시장 트레이더와 가치투자 중심 팟캐스트들은 밸류에이션 배수 리셋이 영구적인지 여부를 두고 여전히 의견이 갈렸다. 가격 모델의 진화(좌석 기반에서 사용량/성과 기반으로), AI 네이티브 기업의 매출총이익률 압박, 그리고 새로운 해자로 떠오른 에이전트 하네스/오케스트레이션 레이어는 여러 팟캐스트에서 공통으로 등장한 다른 주요 화두였다. Snowflake의 실적 발표 반응은 적어도 한 명의 저명한 약세론자를 인프라 소프트웨어에 대한 강세론자로 전환시켰으며, Toast는 이번 주 가장 확신에 찬 장문의 투자 아이디어였다.

1. 주요 테마

테마 1: "SaaS는 죽었는가?" / SaaS 종말론, 이번 주를 정의한 논쟁

운영자와 창업자들의 컨센서스는 이 논제에 강하게 반대하는 쪽이며, 공개 시장 논평가들은 더 갈린다.

션 배럿(Sean Barrett)(Counter Global CIO), Business Breakdowns(5월 29일): "공개 시장에서는 SaaS 종말론, 즉 SaaS는 죽었다는 서사를 둘러싸고 상당히 격렬한 논쟁이 벌어지고 있습니다. 특히 코딩과 일부 DevOps 영역에서 소프트웨어 업계에 많은 파괴적 변화가 일어나고 있다고 생각하지만, 동시에 몇몇 카테고리 킬러, 버티컬 시장 승자, 그리고 인프라 소프트웨어 기업들은 몇 년 전보다 AI 덕분에 오히려 더 좋은 위치에서 번창하고 있습니다."
댄 시퍼(Dan Shipper)(Every CEO), Lenny's Podcast(5월 24일): "저는 SaaS 종말론이 어리석다고 생각합니다. 지금 당장 SaaS 주식을 사겠습니다... 에이전트가 하는 일은 SaaS 사용자를 늘리는 것이지, 없애는 것이 아닙니다."
아라 카라지안(Ara Karazian)(Ramp 수석 이코노미스트), The a16z Show(5월 25일): "SaaS 종말론이라는 선언은 너무 이르며, 실제 비즈니스 행태에 근거한 것이 아닌 경우가 대부분입니다." Ramp 데이터(기업 5만 곳, 연간 지출 1,000억 달러)에 따르면 토큰 기반 가격제를 제공하는 벤더(HubSpot, Adobe)에서조차 그 채택률은 지출의 약 0.5%에 불과하다.
테자스 마노하르(Tejas Manohar)(Hightouch 공동 CEO), Marketecture(5월 29일): "SaaS 종말론은 과장되었다고 생각합니다. 기업들은 여전히 비즈니스 문제를 해결해 줄 수 있는 소프트웨어 회사의 제품을 구매하거나, 정확히는 월 단위·연 단위로 임대하기를 원한다고 봅니다. 다만 판돈은 더 커졌습니다."
제이슨 앤드루스(Jason Andrews)(Cisco VP Engineering Ops), Tech Talks Daily(5월 25일): "지난 분기 모두가 이야기하던 SaaS 종말론이라는 게, 결국 이 모든 걸 클라우드 워크플로로 다 하겠다는 얘기인데... 여전히 그 맥락(context)이 필요합니다. 여전히 이런 시스템들이 갖춰져 있어야 합니다."
브라이언 비치(Brian Beach)(Stansberry Research), Stansberry Investor Hour(5월 26일), 르브론 비유: "만약 당신과 내가 농구 실력을 50% 향상시켜 주는 마법의 알약이 있다면... 그 알약은 르브론 제임스를 비롯한 NBA의 모든 선수도 똑같이 구할 수 있는 겁니다. 마이크로소프트가 바로 르브론 제임스입니다."
반대 시각으로, Limitless의 에자즈(Ejaaz)(5월 29일)는 이 용어를 이렇게 정의한다: "기본적으로 Claude와 ChatGPT가 자체 모델을 업그레이드해 나가면서, 수많은 구독형 소프트웨어 툴과 서비스를 대체할 수 있게 됩니다. 그냥 바이브 코딩으로 만들거나 처음부터 다시 만들어버릴 수 있으니까요. 그리고 이것이 대규모 하락을 촉발했습니다. 이들 다양한 SaaS 제품에서 주식시장 기준으로 수백억에서 수천억 달러가 증발했다는 얘기입니다." 진행자들은 Snowflake 실적 발표 이후 강세론으로 돌아섰다.
The Canadian Investor(5월 25일경)의 약세론자: "저는 앞으로 다시는 40배, 50배, 60배 잉여현금흐름 배수를 보지 못할 거라고 생각합니다. 소프트웨어를 둘러싼 해자는 이제 사라졌다고 봅니다."
댄 네이선(Dan Nathan), RiskReversal(5월 22~23일경): "투자자들은 이들 SaaS 기업이 실제로 전환을 이뤄내고, AI를 자사 프로세스와 서비스에 통합시키고, 그것을 수익화할 수 있을 것이라는 확신을 아직 전혀 갖지 못하고 있습니다."

테마 2: 좌석 기반 대 사용량 기반 대 성과 기반 가격제

Ramp 데이터(a16z Show, 5월 25일): 좌석 기반 계약이 여전히 지출의 65~~75%를 차지하며, 정액 플랫폼 수수료가 20~~30%, 토큰 기반 가격제를 제공하는 벤더에서의 채택률은 약 0.5%다. 카라지안: 이러한 전환에는 "경쟁적 강제 요인이 필요하다. 누군가는 다른 이들의 밥그릇을 빼앗으러 나서야 이것이 자리 잡을 수 있다. 아직 어떤 기존 사업자도 이를 공격적으로 밀어붙이고 있지 않다."
쿠날 아가르왈(Kunal Agarwal)(Gorgias CFO), AI to ROI: AI 에이전트에 있어 성과 기반 가격제가 "지적으로 정직한 유일한 답"이라고 말한다. 좌석 기반은 "인센티브를 왜곡"하며, 티켓당 과금은 "문제를 해결하기보다 티켓 수를 늘리려는 잘못된 인센티브를 만든다." Gorgias는 오직 해결 건당으로만 과금한다.
아짓 구만(Ajit Ghuman)(Monetizely, 전 Twilio Segment), Impact Pricing(5월 25일): "1인당 가격이라는 기준점 자체가 사라지고 있습니다... 대형 고용주들은 이미 모든 사용자 좌석을 정리하기 시작했습니다." 그는 "에이전틱 프라이싱 스펙트럼(Agentic Pricing Spectrum)" 프레임워크(자율성/운영 범위/산출 대비 비용 곡선)를 제시했으며, Salesforce가 예상보다 빠르게 1인당 가격제에서 벗어날 것으로 전망했다.
GitHub의 정액제에서 사용량 기반으로의 전환(RiskReversal, 5월 24일): "마이크로소프트 소유의 GitHub가 자사 제품 전반에서 정액 요금제를 폐지하고 사용량 기반 과금으로 전환하고 있다"며, 토큰 비용에 따른 재가격 책정 사례로 인용되었다.
배럿의 Toast 관련 언급(Business Breakdowns, 5월 29일): "비즈니스 전체가 사용량 기반이기 때문에 고객 이해관계와 잘 맞아떨어집니다. AI 시대에 세상이 나아가는 방향과도 잘 맞습니다."
The Canadian Investor(5월 25일)는 "2030년까지 SaaS 기업의 50% 이상이 하이브리드형 사용량 또는 성과 기반 가격제로 전환할 것"이라는 전망과, "하이브리드 가격제가 실제로 좌석 기반 가격제보다 더 수익성이 높다"는 초기 데이터를 인용했다.

테마 3: AI 에이전트 수익화와 해자로서의 "하네스 레이어"

Limitless(5월 29일)의 조시(Josh)/에자즈: LLM 전쟁은 기반 모델 계층에서는 대체로 결판이 났으며, 가치는 오케스트레이션 쪽으로 이동하고 있다. 즉 "LLM이라는 '두뇌'를 장기적으로 실행되는 에이전틱 작업을 완전히 수행할 수 있는 '전신'으로 바꾸는 데 필요한 모든 주변 요소들"이다. 에자즈: "지금 새로운 프런티어를 둘러싼 전쟁은 래퍼(wrapper) 레벨, 즉 하네스에서 벌어지고 있습니다." 이는 Cursor와 Cognition의 밸류에이션의 근거로 인용되었다.
테자스 마노하르(Marketecture, 5월 29일): "저는 실제로... 우리가 지금 이 시점에서 일반 지능에 상당히 근접했다고 믿습니다... 기업 환경에서의 문제는, 성공하는 데 필요한 올바른 맥락이 없다는 것입니다." MCP/API 접근만으로는 충분하지 않다: "MCP와 API를 그냥 에이전트에게 주는 것만으로 충분하다고 생각하지 않습니다." Hightouch의 차별점은 구조화된 ETL에 데이터 웨어하우스 위에 얹힌 임베딩을 결합한 것이다.
댄 시퍼(Lenny's, 5월 24일)는 개인용 에이전트에서 회사 전체를 아우르는 "슈퍼 에이전트"로 입장을 전환했다. "지금 단계의 모델은 하나의 슈퍼 에이전트, 즉 회사 전체에 하나의 에이전트가 있는 형태가 될 것입니다." Shopify("River")와 Ramp를 사례로 들었다.
Owner.com의 CRO는 SaaStr(5월 26일)에서 중앙집중형 "응용 AI 팀"이 분산형 대비 5~10배의 성과를 낸다고 말했다. "인프라는 사서 쓰고, 지능은 직접 구축하라." 아직 "레벨 4"(재귀적으로 스스로 개선하는 GTM AI)에 도달한 곳은 없다.

테마 4: AI 네이티브 매출총이익률 압박 대 전통적 SaaS

아가르왈(Gorgias)(AI to ROI): "AI 에이전트의 매출총이익률은 전통적 SaaS보다 낮으며, 이 사실을 부정하는 것은 다른 현실 속에서 사는 것이나 다름없습니다." LLM 추론 비용은 상호작용당 완전 부담 비용의 약 55~60%를 차지한다. 그는 CFO 주도로 기능별 28일 롤링 LLM 비용 추적 거버넌스를 구축했다.
Ramp 데이터(a16z Show, 5월 25일): 고강도 AI 사용자의 토큰 비용은 전년 대비 13배 증가했다. "그 13배 증가율을 그대로 투영하면 극도로 지속 불가능한 지출 경로에 도달하게 됩니다." 현재 Ramp에서 발생하는 AI 지출의 약 3%가 멀티모델 비용 최적화를 위해 OpenRouter를 경유한다.
댄 네이선이 "Hedgy Markets"의 트윗을 인용(RiskReversal, 5월 24일): "마이크로소프트는 이번 주 내부 클라우드 코드 라이선스를 취소했는데, 토큰 기반 과금 방식 때문에 사실상 무제한에 가까운 클라우드 자원을 보유한 회사조차도 비용을 감당할 수 없게 되었기 때문입니다." 우버의 CTO가 작성했다는 메모에는 회사가 "2026년도 전체 AI 예산을 단 4개월 만에 소진했다"고 적혀 있다고 한다. (미확인.)

테마 5: 소프트웨어 밸류에이션 배수 압축, 기회인가 영구적 리셋인가

배럿(Business Breakdowns, 5월 29일), 2015~~2016년 유사 사례: "공개 상장 소프트웨어 기업의 밸류에이션 배수는 매출의 3~~4배 수준으로 붕괴했는데, 그건 사실상 지금과 같은 수준입니다... 그 상태가 약 18개월 지속되었고, 2016년 초로 빨리 감기 해보면, 카테고리 킬러 기업들은 계속해서 실적을 냈고... 주가는 폭발적으로 상승했습니다."
비치(Stansberry, 5월 26일): CRM(Salesforce)은 2024년 12월 4일 고점 대비 약 51% 하락했다. "가치투자자 여러분, 댄, 자세히 살펴보세요... 상당히 괜찮은 기업들 다수가 올해 들어서면서 30%, 40% 하락한 상태입니다... 가치투자자들에게는 매우 흥미로운 낚시터입니다."
The Canadian Investor(5월 25일), 반대 입장: Adobe는 2024년 고점 대비 약 65% 하락했다. "지금은 사실 실적의 문제가 아닙니다. 시장이 그저 이 기업들에게 40배를 지불하고 싶지 않다, 20배를 지불하고 싶다고 말하고 있는 것뿐입니다." 과거 "S&P500 대비 70~100% 프리미엄에 거래되던" 기업들이 이제는 "오히려 할인된 밸류에이션으로 되돌아가 거래되고 있습니다."
IGV(소프트웨어 ETF) 논쟁(RiskReversal, 5월 24일): 아다미: "소프트웨어 ETF인 IGV가 바닥에서 일어섰습니다... 저는 여전히 이 소프트웨어라는 탱크에 기름이 좀 남아 있다고 봅니다." 네이선: "저점에서 IGV를 매도한 건 괜찮은 트레이드였다고 생각합니다."

테마 6: NRR(순매출유지율)의 견고함

The Canadian Investor(5월 25일): NRR은 "사실상 거의 하락하지 않았습니다. 일부 기업에서 하락이 있었더라도 보통 1~2%포인트 정도, 예를 들면 110%에서 108% 정도로 내려간 수준입니다." 다만 갱신 절벽(renewal cliff) 위험도 제기했다: 다년 계약이 재협상 시점에서야 드러날 이탈을 가려버릴 수 있다는 것이다.
Toast(Business Breakdowns, 5월 29일): 배럿은 오랫동안 제기되어 온 이탈률 약세론에 반박하며, Toast 고객사들이 구조적으로 더 높은 마진(업계 평균 10% 대비 15%)을 갖고 있어 생존자 편향이 발생한다고 지적했다.

테마 7: 바이브 코딩 / AI 코딩 툴, 생산성에 대한 현실 점검

시퍼의 "시니어 엔지니어 벤치마크"(Lenny's, 5월 24일): 대부분의 모델은 85~90/100인 인간 시니어 엔지니어 대비 약 30/100 수준에 그쳤다. GPT-5.5는 약 62/100을 기록했다. 모델들은 아키텍처를 재설계하기보다는 패치를 가하는 경향을 보인다.
앤드루스(Cisco)(Tech Talks Daily, 5월 25일): Cisco 개발팀은 리소스를 28% 줄이면서도 생산성을 65% 끌어올려, 순효과로 약 2배를 달성했다. 다만 4억~5억 줄에 달하는 레거시 코드에 대해서는 "AI가 아직 그렇게 큰 코드 공간을 어떻게 다뤄야 할지 파악하지 못했습니다."라고 밝혔다.
구만(Impact Pricing, 5월 25일)의 Cursor 관련 언급: "Cursor 같은 회사들이 이기기 위한 유일한 전략은 사람들의 습관을 바꾸고 실제로 더 많은 가치를 더하는 대신 브랜드가 되는 것입니다. 그게 아니라면 여전히 추론 비용을 둘러싼 바닥으로의 경쟁일 뿐입니다."

테마 8: 버티컬 SaaS / 카테고리 킬러

Toast(Business Breakdowns, 5월 29일)와 Owner.com(SaaStr, 5월 26일)은 둘 다 레스토랑 버티컬 SaaS로, 버티컬 승자의 증거 사례로 함께 거론되었다. Owner.com: 4년 전 200만 달러였던 연간반복매출(ARR)이 현재 약 1억 달러로 성장했다.

테마 9: 섀도우 AI / 에이전트 거버넌스

데이브 소벨(Dave Sobel), Business of Tech(5월 29일): 버라이즌의 2026년 데이터침해조사보고서(DBIR)에 따르면 섀도우 AI 사용이 전년 대비 4배 증가했다. 전문직 AI 사용자의 67%가 개인 계정 또는 승인되지 않은 계정을 통해 접속하고 있다. DLP(데이터 유출 방지) 위반의 28%가 AI 플랫폼에 제출된 독점 코드와 관련이 있었다. 가트너는 거버넌스 실패로 인해 조직의 40%가 AI 에이전트를 강등하거나 폐기할 것으로 전망했다. SNCC가 4,000개의 AI 에이전트 스킬을 감사한 결과, 3분의 1 이상이 최소 하나의 보안 결함을 포함하고 있었다.

2. 주요 쟁점

쟁점 1: SaaS 종말론은 실재하는가, 과장인가?

과장이라는 입장(운영자/데이터 컨센서스):

시퍼(Lenny's): "저는 SaaS 주식을 사겠습니다. SaaS 종말론은 어리석다고 생각하며, 앞으로 몇 년간 SaaS 주식은 크게 상승할 것이라고 봅니다." Every 자체도 "극도로 AI 지향적"임에도 불구하고 SaaS 지출이 전년 대비 증가했다.
카라지안(Ramp)(a16z): 토큰 기반 가격제를 제공하는 벤더에서조차 채택률은 1% 미만이다.
마노하르(Hightouch)(Marketecture).
비치(Stansberry)(Stansberry Investor Hour), 1차 조사: 한 Salesforce 고객은 그에게 "내년에 가격이 10% 오르면 어떻게 하겠느냐"는 질문에 "청구서를 승인하기 전에 확인조차 하지 않을 것"이라고 답했다고 전했다.
배럿(Business Breakdowns), 2015~2016년 역사적 유사 사례: 버티컬 승자와 인프라 소프트웨어는 "AI 덕분에 지금 더 좋은 위치에 있습니다."

구조적 문제가 있다는 입장:

Canadian Investor(5월 25일): "소프트웨어를 둘러싼 해자는 사라졌습니다... 저는 앞으로 다시는 40배, 50배, 60배의 잉여현금흐름 배수를 보지 못할 것이라고 생각합니다."
네이선(RiskReversal): Salesforce, Workday, ServiceNow, Adobe, "이 종목들은 스스로 발목을 잡고 있어 빠져나오지 못하고 있습니다."
에자즈(Limitless), 부분 동의: SaaS 종말론이 "수백억에서 수천억 달러의 손실"을 초래했지만, Snowflake 실적 이후 강세로 전환했다.

쟁점 2: 좌석 기반 가격제의 지속가능성

좌석 기반은 소멸하고 있다:

구만(Impact Pricing): "1인당 가격이라는 기준점 자체가 사라지고 있습니다... 대형 고용주들은 이미 모든 사용자 좌석을 정리하기 시작했습니다."
아가르왈(Gorgias)(AI to ROI): 좌석 기반은 "인센티브를 왜곡한다."
Canadian Investor: "에이전트 하나가 직원 열댓 명의 일을 할 수 있다면, 필요한 건 좌석 12개가 아니라 1개다."

좌석 기반이 여전히 지배적이다:

카라지안(Ramp)(a16z): 지출의 65~75%; 제공하는 곳에서조차 토큰 기반 채택률은 1% 미만이다.
구만은 밸류에이션 110억 달러의 Harvey AI가 여전히 "좌석 단위로 판매하고 있다. 세상 대부분의 사람들은 토큰을 이해하지 못한다"며, 이는 AI 네이티브 기업에서도 좌석 기반이 현재로선 통한다는 증거라고 인정했다.

쟁점 3: Salesforce/Agentforce는 대규모로 AI를 수익화할 수 있는가?

약세론:

네이선(RiskReversal)이 블룸버그의 "SaaS 종말론" 기사를 인용: Salesforce의 홍보 영상은 환자들이 Agentforce를 사용하는 모습을 보여주지만 "실제로 작동 중인 AI 기능은 극히 일부"라고 지적했다. 베니오프에 대해: "지나치게 항변하는 것 같습니다."

강세론:

비치(Stansberry): 한 고객은 Einstein을 "괜찮은... 나름 재미있는 재주" 정도로 평가했지만, 전환 비용은 매우 견고하다고 밝혔다. "Salesforce가 50% 하락했을 때는 대체로 좋은 매수 기회였습니다."
Owner CRO(SaaStr): "그래서 제가 Salesforce에 대해 상당히 강세론자인 겁니다. 이 프레임워크를 Salesforce에 적용해 보면, 왜 제가 그들이 파괴적 리스크에 처해 있다고 보지 않는지 이해가 될 겁니다."
Canadian Investor(주장): "Salesforce는 Agentforce로부터 연간반복매출 8억 달러 이상을 달성해가고 있습니다."

혼재된 시각: 구만은 CRM이 2028년까지 1인당 가격제에서 벗어날 것으로 예측했었는데, "제가 그 사례 연구를 제시한 지 불과 1년 만에 그 일이 실제로 일어났습니다."

쟁점 4: AI 설비투자는 지속 가능한가, 위험에 처했는가?

아다미(RiskReversal): "이 설비투자 숫자들이 절대적으로 확정된 건 아닙니다... 하지만 현재로서는 그 지점 근처에도 가 있지 않은 것 같습니다."
네이선(같은 에피소드): 마이크로소프트의 클라우드 코드 라이선스 취소, 우버가 4개월 만에 AI 예산을 소진한 사례. "이런 전망을 하고도 맞지 않은 게 한두 번이 아닙니다. 저는 이걸 꽤 오랫동안 얘기해 왔어요. 언젠가는 실제로 일어날 겁니다."

쟁점 5: AI 네이티브 마진 대 전통적 SaaS

약세론: 아가르왈(Gorgias)(AI to ROI): "AI 에이전트의 매출총이익률은 전통적 SaaS보다 낮으며, 이 사실을 부정하는 것은 다른 현실 속에서 사는 것이나 다름없습니다." (추론 비용 약 55~60%)
강세론: 시퍼(Lenny's): 에이전트가 브라우저를 통해 SaaS에 접근할 때, "저는 제 토큰을 쓰는 겁니다. 벤더의 토큰을 쓰는 게 아니고, 그 앱의 토큰을 쓰는 것도 아닙니다." 이는 오히려 SaaS의 마진을 지켜줄 수 있다.

쟁점 6: 개인용 에이전트 대 회사 전체 슈퍼 에이전트

시퍼(Lenny's): 개인용에서 슈퍼 에이전트로 "완전히 입장을 바꿨다". "지금 단계의 모델은 하나의 슈퍼 에이전트, 즉 회사 전체에 하나의 에이전트가 있는 형태가 될 것입니다."
Owner CRO(SaaStr): 중앙집중형 "응용 AI 팀"은 분산형 대비 "5배, 10배" 더 나은 성과를 낸다.

3. 개별 종목: 티커별 강세·약세 입장

상장 기업

CRM, Salesforce

강세, 비치(Stansberry Investor Hour, 5월 26일): 2024년 12월 고점 대비 약 51% 하락. "Salesforce는 대체로 워크플로, 리포팅, 영업사원 보상, 예측, 고객 이력, 통합, 자동화, 컴플라이언스에 깊숙이 내장되어 있어 없이는 사실상 운영이 불가능합니다." 한 고객사의 워크플로 전면 개편은 전환에 "1년 이상" 걸렸다.
강세, Owner CRO(SaaStr, 5월 26일): "저는 Salesforce에 상당히 강세론자입니다... 그들은 파괴적 리스크에 처해 있지 않습니다."
약세, 네이선(RiskReversal, 5월 24일): Agentforce의 실제 작동 기능은 과장되어 있으며, 주가는 "스스로 발목을 잡고 있다."
혼재, Canadian Investor(5월 25일): Agentforce가 연간반복매출 8억 달러 이상(주장)이지만 갱신 절벽 리스크가 있다.
혼재, 구만(Impact Pricing): 1인당 가격제에서 벗어나는 속도가 예상보다 빠르다.

NOW, ServiceNow

혼재, Canadian Investor(5월 25일): "ServiceNow 같은 기업들은 상당히 매력적인 밸류에이션에 거래되고 있습니다." 다만 갱신 절벽 리스크가 있다.
약세, 네이선(RiskReversal)(5월 24일), CRM/WDAY/ADBE와 함께 묶임.

ADBE, Adobe

약세, Canadian Investor(5월 25일): "2024년 고점 대비... 65% 하락." 스톡 콘텐츠 사업이 잠식됨: "예전에는 Adobe에 돈을 내고 스톡 영상 소재를 구매해야 했는데... 그 사업은 이제 끝났다고 봐야 합니다." Adobe는 스톡 영상 매출이 "예상보다 빠르게 감소했다"고 공시했다.
중립, 카라지안(Ramp)(a16z): 토큰 기반 상품의 채택률은 약 0.5%에 불과하다.
중립, 비치(Stansberry)(5월 26일): "Adobe는 SaaS로의 전환이 상당히 이른 편이었습니다."
약세, 네이선(RiskReversal)(5월 24일): 함께 묶임.

ORCL, Oracle

혼재·강세 쪽, 비치(Stansberry)(5월 26일): "Oracle은 사람들이 사라질 거라고 짐작했던 또 다른 기업이었습니다... 그만큼 뿌리 깊게 자리 잡고 있었습니다."
중립, 아다미(RiskReversal)(5월 24일): 저점 대비 44% 상승.

MSFT, Microsoft

강세/중립, 비치(Stansberry)(5월 26일): "마이크로소프트가 바로 르브론 제임스입니다." SaaS 전환을 활용해 클라우드 인프라를 구축했고, AI에서도 같은 흐름을 반복하고 있다.
약세(단기), 네이선(RiskReversal)(5월 24일): "마이크로소프트가 지금 궁지에 몰려 있는 건 주로 소프트웨어 사업 때문이지, AI 노출도나 AI 및 Copilot 활용 능력의 문제 때문이 아닙니다." 한 트윗을 인용: "마이크로소프트는 이번 주 내부 클라우드 코드 라이선스를 취소했는데, 토큰 기반 과금 때문에 비용이 감당할 수 없는 수준이 되었기 때문입니다."

WDAY, Workday

약세, 네이선(RiskReversal)(5월 24일): "Workday는 지난 2년간 사상 최고치 대비 60%가량 하락한 상태입니다. 좋은 소식이 나오면 숏커버링이 일어나긴 하는데, 곧바로 다시 곤두박질칩니다."
중립, 소벨(Business of Tech)(5월 29일): MCP를 매개로 한 컨텍스트 흐름의 목적지 시스템 역할.

INTU, Intuit

혼재·강세 쪽, 비치(Stansberry)(5월 26일): 큰 폭으로 하락했지만 기존 사업자로서의 해자는 유지되고 있다.

SNOW, Snowflake

강세, Limitless(5월 29일)의 에자즈/조시: 실적 발표 후 주가가 "30% 급등"(약 35%). SNOW는 "Claude와 ChatGPT 위에 해자를 규정했다... 이미 그 데이터를 보유하고 있기 때문이다." "SaaS 기업들이 살아남을 뿐 아니라 방어 가능한 해자를 만들어가고 있을 수도 있다"는 증거 사례다.
중립·강세 쪽, 마노하르(Hightouch)(Marketecture): 컴포저블 CDP 아래에 자리한 핵심 데이터 웨어하우스.

HUBS, HubSpot

중립, 카라지안(Ramp)(a16z): 토큰 기반 채택률 약 0.5%.

TOST, Toast

강력한 강세, 션 배럿(Counter Global, 비중 15%), Business Breakdowns(5월 29일): 기업가치 약 120억 달러, 반복 매출총이익 약 20억 달러, EBITDA 마진 35%, 매장 수 16만 곳 이상, 미국 시장점유율 약 20%, 주가 22~23달러 기준 2027년 GAAP PER 18배. DCF 적정가치는 약 50달러 이상. "AI는 아마 Toast 창립 이래 일어난 최고의 사건일 것입니다." Toast Grow: 월 500달러로 매출 8% 상승, 주장하는 ROI는 20배.

SHOP, Shopify

언급됨(Toast 비유: "레스토랑 버전의 Shopify"); 시퍼의 슈퍼 에이전트 "River"; Gorgias 플랫폼. 직접적인 입장은 없음.

DASH, DoorDash

혼재, 배럿(Business Breakdowns, 5월 29일): POS 시범 사업이 경쟁상의 우려 요인이지만, 채널 조사 결과 무료로 제공하더라도 Toast에서 갈아탈 고객은 없는 것으로 나타났다.

TEAM, Atlassian

암묵적 강세, 앤드루스(Cisco VP)(Tech Talks Daily, 5월 25일): Cisco는 2만 2,000명 규모의 엔지니어링 조직을 Atlassian으로 통합했으며, 툴링 지출을 54% 절감하고 리포팅 속도를 40배 높였다. "Atlassian의 담당자들은 자사 제품에 진심입니다. 다년 로드맵을 가지고 있고, 업계와 비전을 이해하고 있습니다."

ZM, Zoom

중립, 소벨(Business of Tech, 5월 29일): MCP 확장을 통해 회의 산출물이 Salesforce/ServiceNow/Workday로 흘러갈 수 있게 된다.
암묵적 약세, 구만(Impact Pricing): Zoom이 무료로 번들 제공할 수 있기 때문에 독립형 회의 AI(Fathom 등)에는 위협이 된다.

DUOL, Duolingo

약세, 비치(Stansberry)(5월 26일): 전년 대비 약 79% 하락. 전환 비용이 낮아 AI 취약성이 크다. "Duolingo의 80% 하락은 대체로 타당한 수준일 수 있습니다."

PLTR, Palantir

약세(단기), 네이선(RiskReversal)(5월 24일): "Palantir는 스스로 발목을 잡고 있어 빠져나오지 못하고 있습니다."

NVDA, NVIDIA

중립, 네이선(RiskReversal)(5월 24일): 2026회계연도 1분기 매출 816억 달러(전년 대비 +85%), 매출총이익률 75%, EPS 전년 대비 +95%. 주가에 이미 반영된 상태.

META

혼재/AI 제품에 대해 약세, 에자즈(Limitless, 5월 29일): AI 지출 약 300억 달러, "Meta는 지금 사실상 궁지에 몰려 있습니다." 20달러짜리 구독 등급은 Claude/ChatGPT 대비 경쟁력이 없다.
약세, 네이선(RiskReversal)(5월 24일): 주가는 고점 대비 약 25% 하락, 8,000명 감원.

GOOGL, Google/Gemini

저평가, 카라지안(Ramp)(5월 25일): 무료로 제공되는 Workspace Gemini 통합으로 인해 채택률 지표가 실제보다 과소 집계된다.
신호 혼재, Limitless(5월 29일): Gemini 3.5 Flash는 DeepSWE 벤치마크에서 28%를 기록, "상당히 부진한" 결과다.

CSCO, Cisco, Tech Talks Daily(5월 25일)의 주제. 투자 입장은 없음.

CSU.TO, Constellation Software / TOI.V, Topicus

장기 보유(합산 비중 5%), Canadian Investor(5월 25일): "Constellation이 앞으로 몇 년 안에 다시 5,000달러로 돌아간다면 정말 기쁘겠지만, 그렇게 될 것 같지는 않습니다."

TWLO, Twilio

중립/유틸리티적, Owner CRO(SaaStr): "Twilio를 왜 굳이 처음부터 다시 만들려고 하겠습니까? 그들은 이 핵심 인프라에 이미 막대한 자금을 투자했습니다."

RAMP, LiveRamp

약세, 마노하르(Hightouch)(Marketecture, 5월 29일): Publicis에 인수되는 중. Hightouch는 "LiveRamp 핵심 기술의 플러그앤플레이 대체재"로 자리매김하고 있다. 기존 해자(쿠키 그래프)는 이미 침식되었다.

FI, Fiserv(Clover)

약세, 배럿(Business Breakdowns, 5월 29일): "Fiserv는 과도한 레버리지를 안고 있었습니다... 주가는 엉망이었고... 혁신을 하지 못했고, 고객들도 이를 알아챘습니다. 그래서 점유율을 계속 잃어왔습니다."

SQ, Block

중립/약한 약세, 배럿(5월 29일): 레거시로부터 점유율을 가져오는 것이지 Toast로부터 빼앗는 것이 아니다.

간단 언급: AMZN/AWS(플랫폼 전환기 인프라 강세, 비치 언급); IBM(양자컴퓨팅 관련 약한 강세, 아다미 언급); DNB(중립, 소벨 언급); PYPL(중립적 연결자, 소벨 언급); BRZE(중립적 통합 파트너, 마노하르 언급).

이번 주 커버리지 공백: MDB, DDOG, NET, CRWD, PANW, ZS, OKTA, MNDY, DOCU, SMCI, AMD에 대한 실질적 논의는 없었다. 보안 소프트웨어 M&A도 의미 있는 주제로 다뤄지지 않았다.

비상장

OpenAI

Codex/GPT-5.5에 대해 강세, 시퍼(Lenny's): "OpenAI는 어느 정도 '천명(mandate of heaven)'을 되찾았습니다." GPT-5.5는 시니어 엔지니어 벤치마크에서 62/100을 기록했다.
혼재, 카라지안(Ramp)(a16z): 기업 채택 1위 자리를 Anthropic에 내주었다. 매출의 약 80%가 토큰 기반이라 비용 라우팅에 대한 유인이 없다.
Limitless(5월 29일): GPT 5.5/5.4가 DeepSWE 벤치마크에서 각각 1위와 2위를 차지했다. 인도향 월 5달러 요금제 ChatGPT Go가 수천만 명의 신규 사용자를 확보했다.
Canadian Investor(5월 25일): 비공개로 IPO를 신청 중이다.

Anthropic

단기 강세, 카라지안(Ramp)(5월 25일): 기업에서 가장 많이 사용되는 모델로서 OpenAI를 앞질렀다.
강세/혼재, 시퍼(Lenny's): 에이전틱 작업 환경(Claude Code에서 Cowork까지)에서 "Anthropic이 실제로 이걸 가장 먼저 했습니다." 다만 최근에는 OpenAI가 앞서 나갔다.
리스크 경고, 소벨(Business of Tech): 권한 실행 로직을 포함한 약 50만 줄의 TypeScript 코드를 실수로 공개 NPM에 노출시켰다.
Limitless(5월 29일): 교황의 "마그니피카 후마니타스(Magnifica Humanitas)"에서 Anthropic이 구체적으로 언급되었다. SpaceX와 파트너십을 맺고 있다.

Cursor / Anysphere

강세, 카라지안(Ramp)(a16z): GitHub Copilot을 밀어내고 최고의 개발자 툴 자리를 차지했다. "그게 바로 Cursor 같은 제품의 강세 논리입니다. 개발자 경험으로 경쟁할 수 있으니까요."
강세, Limitless(5월 29일)(미확인 주장): "IPO 30일 후 600억 달러 규모의 인수로 이어질 것입니다."
혼재, 시퍼(Lenny's): OpenAI/Anthropic보다 더 나은 Claude 구현체이지만, "그들은 프로그래머를 위한 제품이 되겠다는 쪽으로 더 뚜렷하게 방향을 정했고, 이것이 성장의 한계로 작용할 수 있습니다." (주장) "Cursor는 사실상 SpaceX에 인수되었습니다."
가격결정력에 대해 약세, 구만(Impact Pricing): "Cursor 같은 회사들이 이기기 위한 유일한 전략은 사람들의 습관을 바꾸고 브랜드가 되는 것입니다." 최근 중국산 오픈소스 모델로 전환했다.

Cognition / Devin

강세, 에자즈(Limitless, 5월 29일): "이 [에이전트 하네스] 영역을 소유하고 있는 순위에서 Cognition은 아마 2위일 겁니다... 저는 Cognition에 대해 상당히 강세이고 기대가 큽니다." 260억 달러 밸류에이션에 10억 달러 이상을 조달했다. 자체 코드 비중이 90%다.

Hightouch

강세(자체 평가), 마노하르(공동 CEO)(Marketecture, 5월 29일): Goldman Sachs와 Bain Capital Ventures 주도로 27억 5,000만 달러 밸류에이션에 1억 5,000만 달러를 조달했다(직전 라운드는 8,000만 달러). 통합 파트너 300개 이상. LiveRamp의 대체재로 포지셔닝하고 있다.

Gorgias

방향성 강세, 아가르왈(CFO)(AI to ROI): 고객 기반의 약 50%가 AI 에이전트를 사용 중이며, 엔터프라이즈 고객의 해결률은 60~80%다. 수익성 측면에서는 혼재, 구조적으로 매출총이익률이 낮다.

Owner.com

강세, Owner CRO(SaaStr, 5월 26일): 4년 전 200만 달러였던 ARR이 현재 약 1억 달러로 성장했다. 아웃바운드 BDR들은 각자 매달 10만 달러 이상의 ARR을 성사시킨다.

Harvey AI

강세, 구만(Impact Pricing): 밸류에이션 110억 달러에 여전히 "좌석 단위로 판매하고 있다. 세상 대부분의 사람들은 토큰을 이해하지 못한다"며, AI 네이티브 영역에서도 좌석 기반이 여전히 통한다는 증거로 들었다.

결론

이번 주의 흐름은 한쪽으로는 확연히 기울고, 다른 한쪽으로는 여전히 팽팽하게 맞섰다. AI가 SaaS를 죽이는가라는 질문에서는, 1차 데이터를 보유한 운영자와 창업자들(Ramp, Cisco, Hightouch, Toast, Every)이 압도적으로 SaaS 종말론이 과장되었다고 답했고, Snowflake의 실적 발표 후 급등은 강세론자들에게 공개 시장에서의 새로운 증거를 제공했다. 밸류에이션 배수 리셋이 영구적인가라는 질문에서는, 가치투자·트레이더 진영(Canadian Investor, RiskReversal)이 여전히 확신하지 못한 채, 정체된 대형주들과 다시는 돌아오지 않을 40~60배의 현금흐름 배수를 근거로 들었다. 앞으로 몇 분기 동안 흐름을 좌우할 핵심 긴장은 가격제와 마진이다. 좌석 기반 과금이 여전히 지출의 대부분을 차지하고 있지만, 성과·사용량 기반 모델, 상승하는 토큰 비용, 구조적으로 낮은 AI 네이티브 매출총이익률은 이제 모든 운영자가 관리해 나가야 할 단층선이 되었다.