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약한 수요와 과도한 공급, 미국 장기국채를 압박하다

2026년 6월 23일 주간 '장기물과 재정 공급' 뉴스레터. 이번 주 시장의 최대 관심사는 듀레이션의 한계 매수자였다. 상반기 1조 7천억 달러에 달하는 재정적자, 갈수록 약화되는 해외 수요, 그리고 의도적인 듀레이션 축소가 맞물린 약세론이 시장을 주도했으며, 유일하게 설득력 있는 장기물 강세론은 가장 두려운 시나리오이기도 하다. 결국 수익률 곡선 통제(YCC)로 귀결되는 결말은 채권 가격에는 강세 요인이지만 달러에는 약세 요인이다.

장기물과 재정 공급

2026년 6월 23일 주간: 약한 수요와 과도한 공급, 미국 장기국채를 압박하다

이번 주 시장은 연방기금금리 경로가 아니라 오직 한 가지, 즉 듀레이션의 한계 매수자가 여전히 존재하는지에 집착했다. 케빈 워시(Kevin Warsh)가 주재한 첫 FOMC 회의는 별다른 파장 없이 지나갔지만(단기물은 매파적으로 재조정된 반면 장기물은 거의 미동도 하지 않았다), 정작 중요한 논의는 점도표 바깥에서 벌어졌다. 전직 연준 총재는 재정 우위(fiscal dominance)가 실제로 미국 국채 시장에 어떤 영향을 미치는지 짚었고, 유렉스(Eurex) 데스크는 유럽 국채 스프레드가 얼마나 좁아졌는지를 설명했으며, 여러 매크로 논객들은 공급 문제의 산수는 결국 한 가지 방식으로만 풀린다고 입을 모았다. 이번 주에는 일본 국채(JGB)와 영국 국채(gilts) 관련 논의가 적었고 미국과 유럽에 초점이 맞춰졌지만, '장기물 공급'이라는 주제만큼은 어디서나 등장했다.

요약

  • 듀레이션 약세론이 이번 주 시장을 지배했다: 구조적 공급 과잉, 상반기 1조 7천억 달러 재정적자, 갈수록 약화되는 해외 수요, 그리고 한 실물 귀금속 딜러가 내놓은 "지금은 장기 듀레이션을 보유해서는 안 된다"는 명확한 경고까지 겹쳤다.
  • "장기물 금리가 결국 제한될 것"이라는 유일하게 설득력 있는 논거는 동시에 가장 무서운 논거이기도 하다: 출연자들은 결국 수익률 곡선 통제(YCC)로 귀결될 것이라는 데 의견을 같이했으며, 이는 채권 가격에는 강세, 달러에는 약세 요인이다.
  • 유럽은 조용한 반례다: 이탈리아-분트 스프레드는 약 70bp(2011년 고점 560bp 대비)로 아직은 스트레스가 없음을 시사하지만, 새로운 흔들림의 진앙은 프랑스이며, 정치적 리스크가 기존의 중심국/주변국 공식을 뒤집어 놓았다.

이번 주 주요 소식

1. 전직 연준 총재, 재정 우위와 연준의 "세 번째 책무"를 말하다. (내부자/전직 정책 결정자) Macro Musings with David Beckworth (6월 22일)에서 제프리 래커(Jeffrey Lacker)(전 리치먼드 연준 총재)는 흔히 잊혀지는 연준의 세 번째 책무, 즉 "낮고 완만한 장기 금리"를 국채 시장이 "불필요한 리스크 프리미엄으로 오염되지 않도록" 지키는 책무로 규정하며, 이는 수익률을 억누르라는 허가증이 아니라고 못박았다. 그의 핵심 주장은, 만약 어떤 뉴스가 미국 재정 지속 가능성에 대한 시장의 시각을 바꾼다면 "미국 국채 금리가 상당히 빠르게 상승할 수 있으며", 연준은 이를 시장 기능 이상으로 "병리화"해서는 안 된다는 것이다. 왜 중요한가: 이는 장기물 금리가 재조정되도록 내버려두는 데 대한 제도적 명분으로, 다음번 30년물 금리가 급등할 때 연준이 개입해서는 안 된다고 주장하는 신뢰할 만한 내부자의 목소리다.

2. "10년물은 4%로 돌아가기 전에 먼저 5%를 찍는다." (논객, 금리 전문 교육자) TraderMerlin (6월 17일)에서 **빌 애디스(Bill Addiss)**는 약세론에 구체적인 숫자를 붙였다. 10년물 목표치는 5%(당시 시장가는 4.48%)이며, 그 배경에는 "커지는 인플레이션 우려"와 "국채 공급 과잉"이 있다는 것이다. 그가 언급한 공급 관련 수치는 기록해 둘 만하다. 10월~10월 회계연도 기준 상반기 재정적자가 1조 7천억 달러에 달했으며, "이를 연간으로 환산하면 역대 네 번째로 큰 적자"이고, 연율로는 약 3조 4천억 달러에 이르러 "역대 최대"가 될 전망이다. 그는 또한 FOMC 회의 이후 커브의 움직임도 짚었다. 2년물 +15bp, 10년물 +5bp, 30년물은 오히려 하락하며 베어 플래트닝이 나타났는데, 이는 단기물이 매파적 점도표(11명 중 9명이 연말까지 추가 인상을 전망, 기존 7명에서 증가)를 반영했기 때문이다. 왜 중요한가: 구체적이고 반증 가능하며, 공급이라는 축은 서사가 아니라 실제 데이터이기 때문이다.

3. 듀레이션 구조가 의도적으로 단축되고 있다. (논객, 매크로 해설가) BTC Sessions (6월 16일)에서 **둠버그(Doomberg)**와 **제임스 라비시(James Lavish)**는 재무부가 "경매에서 충분한 장기물을 안정적으로 소화하지 못하고 있다"고 주장하며, 그래서 만기를 짧게 가져가고 단기 국채(bills)를 발행해 끊임없이 차환해야 하는 "단기물의 벽"(향후 1년간 약 12조~13조 달러 규모가 만기 도래)을 쌓고 있다고 지적했다. 이들의 기본 시나리오는, 결국 이 수학 문제가 수익률 곡선 통제와 화폐화를 강제한다는 것이며, 10년물은 "세계의 기준 국채"라고 평가했다. 라비시는 또한 이번 주 20년물 경매를 "일시적인 스트레스 테스트"로 지목하면서도, 정작 20년물이라는 만기 자체는 "말이 안 되는 채권"이라며 깎아내렸다. 왜 중요한가: 단기물과 이표채의 구성 변화야말로 약세론 전체가 기대고 있는 메커니즘이며, 이는 경매 일정에서 직접 관찰할 수 있다.

4. "지금 장기 듀레이션을 보유하는 것은 큰 실수가 될 것이다." (실물 귀금속 딜러; 금리 관련 견해는 개인 의견이며 데스크 플로우가 아님) The Mark Moss Show (6월 17일)에서 앤디 셱트먼(Andy Schectman)(마일스 프랭클린 CEO)은 장기물 수요 약세를 신뢰의 문제와 연결지었다. 중국은 "국채 보유량을 절반으로 줄인" 반면 "17개월 연속" 금을 매입하고 있으며, 프랑스, 독일, 오스트리아, 헝가리, 폴란드 등은 뉴욕과 런던에 보관하던 금을 자국으로 옮겨오고 있다고 지적했다. 그는 재무부가 최근 실시한 **150억 달러 규모의 채무 바이백, "역대 최대 규모"**를 하나의 신호로 짚었다. "장기 부채를 다시 사들이면서 그 재원을 단기 부채로 조달하는 것... 결국 빚을 내서 불을 계속 켜두는 것"이라는 설명이다. 그는 GENIUS 법안에 대해서도, 이 법안이 단기물(90일 이하 채권 담보 스테이블코인)에 대한 "인위적 수요"를 만들어내는 반면 장기물은 무방비 상태로 남겨둔다고 평가했다. 왜 중요한가: 이 발언은 커브를 인위적으로 떠받쳐진 단기물 구간과 지지 기반이 없는 장기물 구간으로 명확히 나눠 설명하며, 이번 주 구조적 공급 과잉 논리를 가장 명료하게 정리했다. (다만 유의할 점: 그는 금 딜러로서 자신의 포지션을 옹호하는 입장이며, 금리 펀드매니저는 아니다.)

5. 유럽은 "아직은 스트레스 없음"이라 말하지만, 새로운 균열선은 프랑스다. (내부자, 유렉스 전략가) The Options Insider Radio Network (6월 17일)에서 한 유렉스 전략가("우타")는 구체적인 수치를 제시했다. 이탈리아-분트 10년물 스프레드는 현재 약 0.7%(70bp)로, 2011년 고점 5.6%와 대비된다. 주변국 리스크는 "주변국 = 정크"라는 인식이 "구시대적 사고"로 취급될 만큼 축소되었다(포르투갈 신용등급 A+, 아일랜드 AA+). 반전은 이제 스프레드 확대를 주도하는 국가가 이탈리아가 아니라 프랑스라는 점이다. 정치적 불안정으로 인해 투자자들은 프랑스 국채(OAT)에서 빠져나와 안전자산 프리미엄을 좇아 스페인, 포르투갈, 이탈리아 국채로 옮겨가고 있다. 유동성 지표도 이를 뒷받침한다. 2026년 기준 이탈리아 10년물 국채선물(BTP) 일평균 거래량은 약 42만 5천 계약, 프랑스 10년물 국채선물(OAT)은 약 34만 계약이다. 왜 중요한가: 범유럽 국가 간 스트레스를 나타내는 지표는 아직 잠잠하지만, 중심국/주변국 공식은 이미 뒤집혔으며, 앞으로는 BTP-분트가 아니라 OAT-분트 스프레드를 주시해야 한다.

강세론 vs 약세론

이번 주 시장은 약세론이 장악했다. 구조적 공급 과잉/기간 프리미엄 재조정이라는 논리는 서로 독립적인 네 가지 관점에서 확인됐다. 명확한 5%대 10년물 목표치(애디스), 갈수록 악화되는 해외 수요 서사(셱트먼, 그리고 The Minerals and Royalties Podcast, 6월 16일, **데런 가이거(Derren Geiger)**가 언급한, 러시아 제재 이후 자산 동결 위험을 우려해 매수를 자제하는 걸프협력회의(GCC) 매수자들), 의도적인 듀레이션 축소/"단기물 벽" 메커니즘(둠버그와 라비시), 그리고 금리 상승을 용인하는 제도적 명분(래커)까지. 이 모든 논의를 관통하는 흐름은, 이표채의 한계 매수자가 줄어드는 동안 공급은 오히려 가속화되고 있다는 것이다. "지금은 듀레이션에 투자할 수 없다"는 발언은 거의 그대로 여러 번 반복되었다.

강세론은 빈약하며, 그나마 존재하는 논거도 양날의 검이다. 이번 주에는 "고용 냉각, MMF 현금 풍부, 듀레이션은 저평가되어 있다"는 식의 깔끔한 강세론을 제시한 사람이 아무도 없었다. 장기물 강세를 뒷받침하는 것은 구조적이고 메커니즘적인 요인뿐이다.

  • 단기물에는 인위적으로 조성된 매수세가 있다. 여러 출연자(셱트먼, 그리고 InvestTalk, 6월 19일, 저스틴 클라인(Justin Klein))는 단기 국채(bills)가 실제로 여유 공급을 흡수하고 있으며, GENIUS 법안이 90일 이하 채권에 대한 스테이블코인발 합성 수요를 추가로 만들어내고 있다고 지적했다. 이는 30년물에는 도움이 안 되더라도 단기물 금리를 붙잡아두는 효과는 있다.
  • 장기물 금리는 결국 제한될 가능성이 높다. 듀레이션을 싫어하는 바로 그 약세론자들조차 최종 결말은 수익률 곡선 통제이며, 이는 메커니즘적으로 채권 가격에는 강세 요인이라는 데 동의한다. 둠버그, 라비시, 셱트먼의 말을 믿는다면 각국 중앙은행은 "결국 장기물 금리를 제한할 것"이다. 다만 함정은, 그들이 통화 가치를 떨어뜨리는 방식으로 금리를 제한한다는 점이다. 즉 채권에서는 이기지만 달러에서는 진다는 뜻이다.

다시 말해, 이번 주 시장이 뒷받침하는 유일한 강세론은 "당국이 금리가 높은 수준에 머물도록 내버려두지 않을 것"이라는 전망이며, 이는 듀레이션에 대한 신뢰의 표시라기보다는 화폐화에 대한 예측에 가깝다.

파급 효과

  • 금: 이번 주 논지를 가장 순수하게 반영하는 자산이다. 중앙은행들의 금 환수 + 17개월 연속 이어진 중국의 매입(셱트먼)이 결합해 화폐 가치 하락/재정 우위에 대비한 헤지 수단이 되었으며, 듀레이션 약세론자들은 하나같이 금에 대해 매수 포지션을 취하고 있다.
  • 달러: 클라인은 "구조적 하락 압력"이 존재한다고 보며, 연준의 금리 인상 확률이 높아졌음에도 달러가 강세를 보이지 않았다는 점을 지적하고, 외환시장을 재정 방만 운영의 "압력 배출구"라고 표현했다. 셱트먼은 GENIUS 법안을 인위적으로 설계된 달러 생명 유지 장치로 규정한다.
  • 유럽 국채 스프레드: 정치적 리스크와 관련해서는 OAT-분트 스프레드를 주시해야 하며, BTP-분트 스프레드가 70bp라는 것은 아직 전이 현상이 없음을 시사한다. 프랑스 스프레드가 이탈리아보다 더 높게 나타나는 것 자체가 판이 바뀌었다는 신호다.
  • 장기 듀레이션 주식/모기지 리츠/MBS: 이번 주에는 직접적인 팟캐스트 커버리지가 없었지만, 5%대 10년물 금리와 가팔라지는 기간 프리미엄은 약세론자들이 반영하고 있는 명백한 역풍이다. 시장에서 데스크 수준의 구체적인 색채가 나올 때까지는 듀레이션 트레이드의 2차 파생 효과로 취급하는 것이 적절하다.

이번 주 다루지 않은 것들

솔직히 말하면, 이번 주에는 일본 국채(JGB)/일본은행(BoJ)/재무성(MoF), 영국 국채(gilts)/영국 채무관리청(DMO)/부채연계투자(LDI), MBS 스프레드, MOVE 지수, 스왑 스프레드, 레포 시장 메커니즘, 분기별 리파이낸싱 발표(QRA), 부채 한도/재무부 일반계정(TGA) 메커니즘, 정부 셧다운 관련 정치 이슈에 대한 논의가 전혀 없었고, 셀사이드 딜러 전략가도 출연하지 않았다. 이번 주 콘텐츠 라인업은 매크로 논객과 암호화폐 인접 채널에 치우쳐 있었다. 가장 신뢰할 만한 내부자 목소리는 래커(전 연준 인사)와 유렉스 데스크였으며, 나머지는 모두 위에서 명확히 표시한 대로 개인 의견이다. 5% 목표치나 YCC 결말 시나리오는 실제 포지션을 보유한 금리 펀드매니저가 아니라 교육자와 논객의 견해로 받아들여야 한다.