Newsletter · 2026-07-03 · Ashutosh Agarwal

캐리 트레이드는 여전히 유효하지만, 자금 조달 통화는 달러가 아닌 유로 스위스프랑 엔화로

2026년 7월 3일 주간 신흥국 외환. 달러 강세론이 다시 부상했고 JPMorgan 데스크는 유로, 스위스프랑, 엔화로 자금을 조달해 달러 롱과 캐리 롱을 동시에 운용하고 있으며, 위안화는 전체 복합체를 떠받치는 닻 역할을 하고, 원자재는 수출국들을 위한 견인차 역할을 하고 있다.

신흥국 외환

7월 3일 주간: 캐리 트레이드는 여전히 유효하지만, 자금 조달 통화는 달러가 아닌 유로 스위스프랑 엔화로

올해 내내 신흥국 강세론자들이 의지해 온 구도, 즉 약달러가 모든 고금리 통화를 끌어올린다는 전제가 이번 주 조용히 뒤집혔다. 시장을 움직이는 주요 데스크들은 이제 달러를 매도하기는커녕 오히려 매수 포지션으로 기울고 있다. 그렇다고 캐리 트레이드를 포기하는 것은 아니다. 이들의 논리는 단순하다. 달러로 자금을 조달하는 것만 그만두면 된다는 것이다. 미묘한 전환이지만, 포지션을 짜는 방식 전체를 바꿔놓는다.

요약

JP모건 외환 데스크는 현재 "불리시 베타" 전략을 운용 중이다. 달러 매수와 캐리 트레이드 매수를 동시에 취하며, 이 둘을 조화시키는 방법은 캐리 자금을 유로, 스위스프랑, 엔화로 조달하고 달러로는 조달하지 않는 것이다.
위안화가 전체 구도의 닻 역할을 한다. 달러/위안화(역외)는 이번 주 상승했고(고시환율이 일시적으로 6.82를 상회) 배당 시즌 자금 유출과 과밀한 롱 포지션의 차익실현이 원인이었지만, 데스크는 중기 추세가 여전히 살아 있다고 보며 이를 추세 전환이 아닌 "건전한 조정"으로 해석한다.
원자재가 신흥국 스토리의 주된 동력이 되고 있다. 브렌트유는 3분기에 배럴당 약 86달러 선을 유지하고, 구리는 톤당 15,000달러를 향할 것으로 전망되며, 이는 에너지·금속 수출국에는 순풍이지만 수입국에는 부담으로 작용한다.

이번 주 새로운 소식

달러 강세론이 돌아왔지만, 캐리 트레이드를 죽이지는 않는다. At Any Rate, 글로벌 외환: 중간연도 전망에 대한 반박, 고용지표, 위안화, 파운드화 (6월 26일)에서 JP모건 외환전략 공동 책임자 Meera Chandan은 하우스 뷰를 명확히 밝혔다. 달러 강세이자 캐리 강세라는 것이다. 그녀는 유로/달러 목표치를 1.10 부근으로 낮추고 있는데(적정 가치는 1.11 근처로 추정), 그 근거는 현재 커브에 약 40bp의 연준 추가 인상이 반영되어 있음에도 이것이 아직 외환 시장에 온전히 반영되지 않았다는 점이다. 이를 조화시키는, 실전에서 실행 가능한 핵심 포인트는 이것이다. "캐리 트레이드는 사실상 비달러 자금 조달 통화를 통해 가장 잘 구현된다"는 것, 즉 유로, 스위스프랑, 엔화다. 이것이 이번 주의 핵심 트레이드다.

위안화가 뭔가 움직였고, 모두가 주목했다. 같은 에피소드에서 공동 책임자 Arindam Sandilya는 달러/위안화 상승에 대해 이렇게 설명했다. 현물 환율이 약 0.75% 상승했고, 고시환율이 일시적으로 6.82를 상회했으며, "위안화 강세 현물 포지션에 대한 상당한 차익실현과 헤지 매수"가 있었다는 것이다. 그는 이를 계절적 배당금 유출(장부상 650억~700억 달러 규모)과 시장 내러티브 탓으로 돌리며, 이는 체제 전환이 아니라고 본다. 그가 제시하는 올바른 관점은 중국의 국제수지이며, 이는 여전히 공급보다 수요가 많은 위안화 상황을 가리킨다. 그의 판단은, 현물 환율이 자금 유출 정점을 향해 계속 상승할 수는 있지만 "전체적으로 보면… 제가 보기엔 건전한 조정으로 보인다"는 것이다.

위안화는 전체 구도를 흔드는 도미노다. Making Sense, 2026년 중간연도 전망: 견고한 성장, 끈질긴 인플레이션, 정책 전환 (6월 29일)에서 Chandan은 이 구조적 리스크를 명확히 짚었다. 달러/위안화 하락이 "전체 달러 복합체를 지탱하는 주요 닻 중 하나"였으며, 만약 중국이 입장을 바꿔 위안화 약세를 용인한다면 글로벌 외환 전반에 미치는 파급 효과는 "상당히 클 것"이라는 것이다. 이는 모든 신흥국 캐리 포지션 밑에 도사리고 있는 단일 최대 테일 리스크로 기억해 둘 만하다.

이번 분화는 국가별이 아니라 원자재 주도다. Chandan의 상반기 결산(같은 에피소드)에 따르면, 무역가중 기준 광의의 달러는 대체로 보합이었지만, 그 내부를 들여다보면 에너지 수입국(대부분 아시아)이 타격을 입은 반면 고금리 원자재·에너지 수출국, 그녀가 구체적으로 언급한 브라질과 특수한 사례로서 헝가리는 선방했다. 그녀는 하반기에도 같은 단층선이 이어질 것으로 예상한다.

같은 이야기의 개인투자자 버전. 수입국 쪽 관점에서, InvestTalk, 통화 리스크를 헤지해야 할까요? 달러, 엔화, 루피 (6월 27일)는 이를 쉬운 말로 설명했다. 달러 강세는 해외 금융 여건을 조이며, 중국·인도 같은 원유 수입 경제권은 "자국 통화를 방어하고 자본 유출을 막기 위해 금리를 올려야 하는" 상황에 몰리고, 이는 성장을 둔화시키고 주식 밸류에이션 상단을 제한한다. 이는 데스크의 견해가 아니라 평론가의 해설이지만, 루피의 관리된 완만한 약세 흐름을 이해하는 데는 적절한 프레임이다.

쟁점

여기서부터는 시장이 진정으로 양방향으로 갈리는 지점이다.

낙관론은 JP모건 쪽에서 나온다. 견고한 인플레이션, 더 오래가는 긴축 기조의 중앙은행들, 괜찮은 성장세가 맞물리면 "외환 시장의 투자자들은 캐리를 찾아나설 것"(Chandan, Making Sense)이라는 논리다. 저금리 통화로 자금을 조달하면, 매파적 연준은 오히려 버그가 아니라 기능이 된다.

경계의 목소리 역시 같은 데스크에서 나왔는데, 바로 이 점이 정직한 대목이다. At Any Rate는 방송 초반을 고객들의 반박에 할애했다. 만약 1.5회의 금리 인상이 이미 가격에 반영돼 있다면, 위험 대비 보상은 여전히 유효한가? 고금리 통화들이 긴축을 지속하는 연준 아래서 버텨낼 수 있을까? 그들 스스로의 답은 "무엇과 비교하느냐에 따라 다르다"는 것이며, 연준이 전방위적으로 금리를 인상할 경우 달러는 고금리 통화를 포함한 모든 통화에 대해 강세를 보일 것이라는 점도 인정한다. 여기에 과밀한 위안화 롱 포지션의 차익실현과 Chandan의 위안화 도미노 경고까지 겹치면, 약세론의 씨앗이 보이기 시작한다. 즉 모두가 같은 방향으로 쏠려 있는 포지션은 정책 전환 한 번이면 조정에 휩쓸릴 수 있다는 것이다. 이번 주 팟캐스트에서 나오지 않은 것은, "약달러가 신흥국을 2026년 최고의 트레이드로 만든다"는 전형적인 강세론이었다. 그 전제 자체가 이미 뒤집혔기 때문이다.

지금 거론되는 트레이드

캐리 트레이드, 제대로 된 자금 조달로. 고금리 통화를 매수하고 유로/스위스프랑/엔화로 자금을 조달하되, 달러로는 하지 않는다(At Any Rate). 선진국 내에서는 JP모건이 여전히 호주달러와 노르웨이 크로네를 최상위 고금리 통화로 선호하며, 신흥국 쪽에서는 수출국인 브라질과 특수 사례인 헝가리가 가장 유망하다.
유로 매도. 유로/달러가 1.10을 향하는 것은 "미국 예외주의" 논리를 가장 명확하게 표현하는 트레이드다(JP모건 두 에피소드 모두에서 언급).
엔화 라인을 주시하라. 달러/엔화는 162.40을 기록했고, 일본 재무성 가타야마(Katayama) 당국자의 발언은 눈에 띄게 다급함이 없었다. "소통은 안정적으로 유지되어 왔다"며 "적절히 대응할 것"이라는 발언이 Saxo Market Call, 레버리지 위에 또 레버리지, 무엇이 잘못될 수 있을까? (6월 30일)에서 나왔다. 하지만 JP모건의 160엔대 중반 목표치는 개입 위험이 상존하는 구간에 정확히 걸쳐 있다. 엔화를 자금 조달 통화로 쓰는 것은, 그것이 저렴할 때까지만 저렴하다.
다음 주목할 데이터: 미국 6월 고용지표. Patrick Locke(At Any Rate)는 헤드라인 수치는 잊으라고 말한다. 실업률과 임금 상승률이야말로 연준이 계속 불편한 상태를 유지할지를 판가름할 핵심 변수라는 것이다.

파급 효과

원자재가 신흥국의 순풍이다. Making Sense에서 Greg Scheer는 브렌트유가 3분기에 평균 약 86달러, 4분기에는 80달러(선물 커브보다 높은 수준)를 기록할 것으로 보고 있으며, 구리는 중국 주도의 산업 경기 반등과 미국의 정련구리 관세를 둘러싼 힘겨루기 속에서 톤당 15,000달러를 향해 나아갈 것으로 전망한다. 이는 에너지·금속 수출국(브라질과 원자재 연동 통화들이 대표적)에는 동력이 되지만, 아시아 수입국과 에너지 수입 의존도가 높은 신흥국 채권에는 역풍이 된다.
금은 "더 깊은 동결" 상태다. Scheer는 매파적 연준이 구조적인 금 트레이드를 얼려버렸다고 말하며, 금리 인상이 임박한 상황이 금·백금족 금속과 연동된 남아공 랜드화에 조용한 부담으로 작용하고 있다고 설명한다. 다만 이번 주 방송에서 이를 직접 언급한 사람은 없었다.
호주달러는 여전히 중국의 대리 지표다. Saxo는 호주달러가 200일 이동평균선(약 68.75) 시험대에 올랐고 연중 저점은 68.33이라고 짚었다. JP모건은 캐리 관점에서 여전히 호주달러를 선호한다. 구리와 위안화가 어느 방향으로 움직이든, 호주달러는 유동성이 풍부한 시그널 역할을 한다.
유로 사이클은 중동유럽 3국(CE3)의 조류다. 유로가 1.10을 향해 완만히 움직이는 것은 그 흐름에 편승하는 폴란드 즈워티/헝가리 포린트/체코 코루나 블록에는 완만한 역풍이 된다. 주목할 만하지만, 이번 주 방송들은 이를 깊이 다루지 않았다.
달러 체제 자체. 위안화가 닻이다(Chandan의 견해). 낮은 수준의 달러/위안화는 광의의 달러를 억눌러 왔으며, 정책 주도로 위안화가 반전 상승하면 그것이 배출구가 되어 신흥국 외환 복합체 전체를 한꺼번에 강타할 것이다.