Newsletter · 2026-07-10 · Ashutosh Agarwal

이란 휴전에 균열, 사우디아라비아는 유가를 대폭 인하

2026년 7월 10일 주간 석유 뉴스레터. 호르무즈 해협에서 유조선이 공격받고 워싱턴이 이란의 석유 면제 조치를 철회하면서 6월에 맺어진 미국·이란 휴전이 균열을 보였다. 그와 동시에 사우디아라비아는 중국의 수요 부진을 이유로 25년 만에 최대폭으로 가격을 인하했고, 원유는 되돌아오는 전쟁 프리미엄과 커지는 수요 공백 사이에서 이러지도 저러지도 못하고 있다.

석유: OPEC+, 셰일, 지정학

2026년 7월 10일 주간: 이란 휴전에 균열, 사우디아라비아는 유가를 대폭 인하

두 주 전만 해도 이야기는 단순했다. 총격은 멈췄고, 배럴은 페르시아만에서 다시 새어 나오고 있었으며, 유가는 출발점 쪽으로 서서히 되돌아가고 있었다. 이번 주 그 두 흐름이 동시에 끊겼다. 미국과 이란 사이의 취약한 6월 휴전이 무너졌다. 호르무즈 해협에서 유조선이 공격받았고, 미국은 그 대응으로 이란 표적을 타격하고 이란이 잠시나마 석유를 팔 수 있게 해줬던 면제 조치를 철회했으며, 원유는 다시 튀어 올랐다. 그런데 바로 같은 날들에 사우디아라비아는 정반대 방향을 가리키는 일을 했다. 세계 최대 구매자인 중국이 여전히 나타나지 않고 있다는 이유로, 사반세기 만에 가장 큰 폭으로 가격을 내린 것이다. 그래서 시장은 두 방향으로 잡아당겨지고 있다. 위에서는 전쟁 프리미엄이 다시 스며들고 있고, 그 아래에서는 수요 공백이 열리고 있다. 이번 주 이 시장에서 실제로 거래하고, 생산하고, 분석하는 사람들이 한 말을 정리했다.

실제로 무슨 일이 있었나: 휴전이 깨졌다

Anthony Cheung과 Piers Curran이 Market Maker 팟캐스트에서 밝힌 있는 그대로의 버전은 이렇다. 6월 합의는 모두에게 지속적인 해결책을 협상할 60일을 주었고, 이란은 통행료 없이 해협을 다시 열고 기뢰를 제거하기로, 미국은 봉쇄를 풀고 이란이 다시 석유를 팔 수 있게 해주기로 되어 있었다. 그 협상은 "아직 작동하지도, 마무리되지도 않았"고, 그래서 주고받기식 응수가 시작됐다. 마찰은 폭 20킬로미터의 해협 중 어느 쪽을 배들이 이용하느냐를 둘러싸고 벌어진다. 미국은 유조선들에게 "약간의 공중 엄호를 제공할 수 있는" 오만 해안 쪽에 바짝 붙어 가라고 지시하는 반면, "이란은 아니, 우리가 누가 통과하는지 감시할 수 있도록 우리 쪽 해안을 따라와야 한다고 말한다." 선박들이 오만 항로를 택하자 "바로 여기서 이란이 일부 선박을 폭격하기 시작했다." Curran에 따르면 결과는 이렇다. 60일 전체 기간 동안 "해협을 통과한 선박은 570척뿐이었다. 그중 유조선은 약 150척에 불과하다." 그가 언급한 대로 브렌트유는 주초 "약 72달러"에서 "78달러"로 올랐는데, 이는 5%에 살짝 못 미치는 움직임이지만 봄철 고점이었던 "110달러"에는 여전히 한참 못 미친다.

강세 속 재차 매도를 촉발한 것은 정책 유턴이었다. 블룸버그의 Carol Masser와 Tim Stenovec이 Bloomberg Businessweek에서 보도한 대로, "호르무즈 해협에서 유조선에 대한 새로운 공격이 있은 뒤 미 재무부가 이란산 석유 판매를 허용했던 면제 조치를 철회한 것"이 WTI를 "5% 넘게" 끌어올렸다.

이번 격화가 다르게 느껴진 이유는 표적 때문이었다. STRAT에서 은퇴한 해병대 정보장교 Hal Kempfer 중령은 이번 주 이란이 최소 두세 척의 선박을 공격했으며, "그 유조선 중 하나는… 카타르의 LNG(액화천연가스) 운반선"이었고, 승무원들은 "그 배가 폭발할 수 있다는 두려움 때문에" 배를 버렸다고 설명했다. Kempfer의 표현을 빌리면 발화한 LNG 운반선은 "작은 핵무기는 아니지만, 매우, 매우 강력한 폭발이다… 어쩌면 지금까지 폭발할 수 있는 것 중 가장 강력한 비핵 장치 중 하나일 수도 있다." 그는 이란이 자유 통항을 허용하기로 한 합의 사항을 아예 지키지 않았다고 주장했다. 이란은 "선박을 공격하는 데 포함정과 드론을 사용해 왔"고, 오만의 영해를 침범하고 있으며, "선박에 터무니없는 통행료를 부과함으로써 연간 최대 600억 달러를 걷을 수 있다고 생각한다"는 추산과 함께 통행료를 부과할 방법을 계속 모색하고 있다. 그는 트럼프 대통령이 이란 쪽을 "쓰레기"라고 표현한 것을 "극도의 좌절감"의 신호로 해석했고, 지금 다시 슬며시 테이블 위로 올라오고 있는 말하지 않은 선택지가 정권 교체일 수 있다고 넌지시 내비쳤다.

시장에 미친 영향은 화면상의 가격보다 실물 유통망에서 가장 두드러지게 나타났다. Squawk on the Street에서 CNBC의 Pippa Stevens는 세부 내역을 정리했다. WTI는 당일 7% 상승했고, 유럽 천연가스는 "카타르 LNG 선박이 피격된 뒤" 주간 8% 올랐으며, 3-2-1 크랙 스프레드(정유 마진을 대략적으로 나타내는 지표)는 "연초 20달러에서 현재 약 60달러"로, 대형 원유 유조선의 운임은 "연초 대비 4배 넘게" 치솟았다. 미국 재고는 계속 줄고 있다. 경유의 대용 지표인 유출유(distillates)는 "500만 배럴 감소해… 이제 5년 평균보다 약 12% 낮은" 수준이고, 미국의 정제유 수출은 지난주 "하루 870만 배럴로 사상 최고치"를 기록해 2년 전보다 200만 배럴 넘게 늘었다. 국제해사기구(IMO)는 선주들에게 "해협을 통과함으로써 선원들을… 불필요한 위험에 노출시키는" 일을 중단할 것을 촉구했고, 합동해양정보센터(JMIC)는 해협의 위험 등급을 "상당함에서 심각함으로" 상향했다.

그럼에도 불구하고 이를 지켜보는 이들 사이의 공감대는, 이번 상황이 제한적이며 3월로의 회귀는 아니라는 것이다. NAB Morning Call에서 Sky Masters는 미사일 타격이 브렌트유를 약 5% 밀어 올려 75달러로 만들었다고 짚었지만, 미국 에너지정보청(EIA)의 새 전망도 함께 지적했다. 브렌트유는 3분기 평균 "배럴당 약 74달러"였다가 "2027년에는 배럴당 65달러로 다시 내려갈" 것이라는 전망인데(이전의 79~80달러 전망에서 하향 조정된 것), 이는 "올해 말까지는 전 세계 원유 생산과 출하량이 전쟁 이전 수준에 가까워질 것"으로 예상하기 때문이다.

가장 중요한 반대 신호: 사우디아라비아가 방금 가격을 대폭 인하했다

전쟁 관련 헤드라인 밑에는 어쩌면 이번 주 더 큰 이야기가 숨어 있었고, 그것은 약세 재료다. Eurodollar University에서 Jeff Snider는 아시아에서 석유가 거래되는 기조를 정하는 사우디 아람코의 월간 가격표를 살펴봤다. "사우디 아람코는 아시아 구매자들을 위한 주력 원유 가격을 배럴당 11달러 인하했다. 아랍 라이트유는 이제 2020년 이후 처음으로 지역 벤치마크 대비 할인된 가격에 팔릴 것이다. 그리고 블룸버그에 따르면 이는 최소 2000년 이후 사우디 공식 판매가의 월간 인하 폭 중 가장 큰 것이다." 사우디아라비아는 자국 석유의 대부분을 아시아에 팔고, 그중 대부분은 중국으로 가는데, 사우디는 자사 주력 유종에 대해 "정말로 뭔가 심각하게 잘못되지 않는 한" 할인을 하지 않는다. 다른 지역에서의 인하 폭은 더 컸다. 유럽은 "배럴당 15달러", 미국은 "8달러"였다. Snider의 해석은, 이것이 공급이 되돌아오는 것과 관련된 통상적인 관리 조치가 아니라, 사라진 구매자를 향한 호소라는 것이다. "가격이 충분히 경쟁력 있어야 중국의 관심을 다시 불러일으킬 수 있다… 사우디아라비아가 가격을 내리는 이유는 중국이 나타나지 않기 때문이다. 그리고 그건 엄청난 이야기다."

그가 인용한 실물 시장의 증거는 놀랍다. 중국 정유사들이 선호하는 유종인 오만 원유는 "두바이 벤치마크 대비 4달러 할인으로 떨어졌는데, 이는 2020년 이후 가장 큰 폭이다." 콩고산 제노(Djeno) 원유 한 화물은 "보도에 따르면 브렌트유 대비 14달러라는, 기록상 가장 큰 할인을 제시했음에도 팔리지 않았다." 배럴들은 갈 곳을 찾아 전 세계를 떠돌고 있다. UAE산 석유는 "보도에 따르면 멀리 미국까지 이동하고 있고… 심지어 하와이의 구매자에게도 제시되고 있으며", "베네수엘라산 원유를 실은 한 선박은 인도를 향해 1만 마일 넘게 항해한 뒤 구매자를 찾지 못한 채 두 주 넘게 앞바다에 정박해 있었다." 그는 이 모든 곤경을 압축하는 JP모건의 문구를 인용했다. "지금 호르무즈를 빠져나가는 배럴들은 중국을 제외하면 점점 더 갈 곳이 없다. 그런데 중국은 사지 않고 있다."

그 공백은 얼마나 큰가? The Financial Exchange Show에서 진행자들이 수치를 제시했다. "5월이나 6월에 유가가 하늘 높이 치솟지 않은 주된 이유는 중국이다. 그들은 원유 수입을 하루 400만600만 배럴 범위 어딘가로 줄였는데", 이는 "기본적으로… 약 3억 배럴어치의 수요를 시장에서 걷어낸 것"이라고 했다. 하지만 이들은 이 상황을 빠르게 뒤집을 수 있는 반전 요소도 짚었다. 중국이 밤사이 "7월 나머지 기간에 대해 정제 제품 수출 금지를 해제한다"고 발표한 것이다. 중국은 위기 동안 폐쇄되거나 가동률을 줄였던 소규모 민간 정유사(이른바 "티팟" 정유사) 함대를 운영하고 있다. 정제 마진이 지금처럼 높은 상황에서(크랙 스프레드가 정상 범위인 "2030달러" 대비 "지금은 약 60달러"), 이 티팟 정유사들은 다시 가동을 재개할 강한 유인을 갖게 되며, "이런, 그건 중국의 원유 수요가 상당히 증가할 수 있다는 뜻일 수 있다." 이들의 조심스러운 결론은 이렇다. "만약 이것이 군사적으로 실제로 확대되고 중국이… 강경하게 나가서 그 수입을 재개하기로 결정한다면, 앞으로 몇 달 안에 유가가 험악해질 수 있는 상황을 맞게 된다."

중국이 시장 전체를 위한 일종의 온오프 스위치가 되었다는 발상은 Radio Davos에서 다시 나왔다. 여기서 컬럼비아대 글로벌 에너지 정책 센터의 Jason Bordoff는 해협의 3개월 폐쇄를 "역사상 최대 규모의 석유 공급 차질"이라고 부르면서도, "가격 영향이라는 측면에서는 그것이 역사상 최대 규모의 석유 충격은 아니었다는 것을 우리는 알게 됐다"고 강조했다. 고점은 "약 120달러"였고, 3개월 평균은 "100달러를 조금 넘는" 수준으로, 세계 석유의 5분의 1을 잃었을 때 사람들이 예상했던 "150달러, 200달러 같은 시나리오"에는 한참 못 미쳤다. 한 가지 이유가 두드러진다. "중국의 수입이 하루 400만 배럴 줄었다." Bordoff는 이를 설명할 새로운 개념을 제시했다. 사우디아라비아 같은 "스윙 생산국" 옆에 이제 시장에는 "스윙 소비국"도 있을 수 있다는 것이다. 짧은 시간 안에 얼마나 많은 석유를 소비하고 수입하는지를 "극적으로 바꿀 수 있는" 구매자라는 뜻이다. 그는 이것이 반복될지는 확신하지 못하는데, 그 하락의 일부는 중국이 전략 비축유용 매입을 그저 일시 중단한 것이었기 때문이다. 하지만 그는 이 평온함이 조건부라고 경고했다. 해협은 "넓어지지 않았"고, 이란은 "하루아침에… 그냥 그것을 닫아버릴 수" 있으며, 선주들이 다시 항해해 들어올 의지가 있는지가 진짜 관건이라는 것이다.

배럴과 자본을 걸어 둔 사람들이 말하는 것

거래에 실제 배럴이나 자본을 걸어 둔 사람들과 단순 논평자들은 구분해서 봐야 한다. 이번 주 내부자들은 신중하면서도 건설적인 태도를 보이며, 한 가지 점에서는 의견이 일치한다. 실물 시장은 화면상의 가격이 시사하는 것보다 훨씬 더 타이트하다는 것이다.

에너지 컨설팅사 Energy Aspects의 창립자 Amrita Sen은 Morning Call에서 메커니즘을 설명했다. 이란 면제 조치를 철회한 것은 "큰일"이라고 그는 말했는데, 대략 "1억 3천만~1억 5천만 배럴의 이란산 석유"가 저장고와 선박에 실려 있어 빠르게 시장에 나올 수 있기 때문이다. 하지만 이번 반전으로 "그것을 받아줄 수 있는 유일한 나라는 중국이고, 그 안에서도 티팟 정유사들"이라고 했다. 수급 균형에 더 중요한 것은, 이란이 개방적인 판매를 기대하며 이미 생산을 늘리기 시작했었는데 "이제는 신중해야 할 것"이라는 점이다. 이는 향후 "6개월" 동안 시장에서 "하루 수십만 배럴"을 걷어낼 것이라고 그는 본다. 그가 주목하는 핵심 레벨은 이렇다. "브렌트유 80달러는 매우, 매우 중요한 레벨이다… 왜냐하면 숏 포지션이 집중되어 있는 지점이기 때문이다. 그것을 뚫고 지나가면 상당히 큰 상승 레그가 나올 것이다." 주목할 점은, 그녀가 이 합의가 죽었다고 생각하지 않는다는 것이다("우리는 양해각서(MOU)가 아직 붕괴됐다고 보지 않는다… 위험에 처해 있지만 계속될 수 있다"). 그녀는 이란의 공격을 "오만 회랑 사용을 중단하라는 그들의 경고 사격"으로 읽는다.

골드만삭스의 글로벌 원자재 리서치 공동 책임자 Don Stryven은 Bloomberg Businessweek에서 같은 타이트한 시장론을 폈다. "중동 공급에 대한 하방 리스크와 유가에 대한 상방 리스크는 여전히 매우 크다"고 그는 말했다. 페르시아만 흐름은 "파이프라인을 포함해도 정상 수준의 약 75%"까지만 회복됐고, 그는 시장이 "어쩌면 지나친 확신을 가지고" 공급 회복을 가격에 반영했다고 본다. 그는 지금의 근월물 저가(콘탱고)를 일시적인 특이 현상으로 설명한다. 이전에 생산된 석유를 실어내는 것이 쉽기 때문에 수출이 빠르게 늘고 있는 반면, 중국 수요는 여전히 약하다는 것이다. 그는 중국의 감소분을 "전년 대비 500만 배럴이라는 놀라운 수치, 즉 전년 대비 50% 감소"로 짚었지만, "2분기 석유 수요 약세의 약 90%는 다음 몇 분기 안에 되돌려질 것"으로 예상한다. 지속적으로 남을 상처는 전동화다. 전 세계 자동차 판매에서 전기차 비중은 "전쟁 시작 이후 약 4퍼센트포인트 늘었다."

"실물 시장이 비명을 지르고 있다"는 주장 중 가장 날카로운 것은 Dan Steffens에게서 나왔는데, The Jay Young Show에서 나왔다. 그는 원유가 왜 이렇게 싼지 이해할 수 없다고 한다. 미국 정유시설은 "가능한 최대치인 95% 가동률로 운영되고 있다." 그는 크랙 스프레드가 원유의 진짜 가치를 시사한다고 주장한다. "그걸 보면 크랙 스프레드가 높다… 그건 WTI로 환산하면 배럴당 약 110달러에 해당한다. 우리는 그 위치에 있어야 한다." 그는 미국 선물의 인도 지점인 오클라호마주 쿠싱의 저장 허브가 지금 "운영 최저치까지… 2천만 배럴까지 떨어졌다. 마지막으로 이런 일이 있었던 건 2007년, 2008년이었고, 그때 유가는 배럴당 147달러까지 갔다"고 지적한다. 그의 불만은 선물 커브의 형태를 향한다. 가파른 백워데이션(근월물 가격이 원월물보다 훨씬 높은, 부족의 전형적인 신호)에서 거의 평평한 형태로 바뀌었다는 것이다. "오늘 NYMEX 선물 커브를 봤는데… 이제는 아주 빠르게 무너져 내려서 커브가 그냥 일직선, 평평하다. 그건 그들이 공급에 어떤 리스크도 없다고 믿고 있다는 뜻이다… 그런데 우리 원유 재고는 낮다. 우리는 전략비축유를 소진하고 있다… 우리는 원유가 부족하다." 그는 또 청취자들에게 미국이 에너지 "독립"이 아니라 "에너지 상호의존" 상태라는 점도 상기시켰다. 미국은 "하루 약 500만~600만 배럴의 경질유"를 수출하는데, 미국 정유시설이 경유와 항공유를 만들기 위해 더 무거운 캐나다산·베네수엘라산 원유가 필요하기 때문이다.

바로 이 크랙 스프레드 수수께끼가 투자자들을 끌어들이고 있다. The Loonie Hour에서 투자운용역 Keith는 이를 자신이 본 것 중 "아마도 가장 큰 추세 이탈 중 하나"라고 불렀다. 3-2-1 크랙 스프레드는 "55달러 또는 56달러"인데 WTI는 "71달러" 근처에 있으며, 이 둘은 보통 함께 움직인다. "이런 규모로 이런 일이 벌어지는 건 드물다. 그건 뭔가가 바뀌어야 한다는 뜻이다. 그러니 제품 가격이 극적으로 내려가거나… 아니면… 유가가 극적으로 반등해 최종 제품이 팔리는 가격에 맞춰 다시 올라갈 것이다." 그의 짐작은, 선물(페이퍼) 시장이 흔들리고 있는 반면 "휘발유, 경유, 난방유 같은 것들의 가격을 조작하기는 극도로 어렵다"는 것이며, 이 격차는 유가가 오르는 방식으로 좁혀질 것이라는 것이다. 그의 동료 Rich는 해협으로 들어오는 유조선 통행량을 "전쟁 이전 하루 약 2천만 배럴에서 줄어든, 하루 약 1천만 배럴"로 짚었는데, 회복되고는 있지만 여전히 반토막 난 수준이다.

논평가와 예측기관들: 제한된 상승 여력, 남아 있는 프리미엄

거래에 배럴을 걸어 두지 않은 전략가들은 미국이 아주 특정한 한 가지 조치를 취하지 않는 한 이 전쟁이 유가를 다시 고점으로 되돌릴 수는 없다는 데 대체로 동의한다.

에너지 컨설팅사 Rapidan Energy의 CEO Scott Modell은 Squawk on the Street에서 이 순간을 "구조적으로 들쭉날쭉한 현상 유지"라고 규정하며, 자신의 회사가 이에 "60%의 확률"을 부여했고 "더 공개적인 전쟁으로의 회귀" 확률은 "약 25%"로 상향했다고 밝혔다. 그는 시장이 원유 하락을 "너무 일찍" 가격에 반영했다고 본다. 하지만 상황이 크게 격화되지 않는 한 새로운 전쟁 고점은 예상하지 않는다. "그건 상대적으로… 지금 우리가 있는 곳에서 5~10달러 정도로 제한돼 있다." 예외는 미국의 봉쇄 재실시다. "그건 이란에게 레드라인이다… 그러면 이란은 즉시 오일 카드를 꺼내게 될 것이다." 그는 진짜 타이트함이 연료 쪽에 있다는 데도 동의한다. "제품, 제품, 제품은 여전히… 거의 기록적인 저재고 수준이다… 제품을 정상화하려면 갈 길이 멀다."

이전에 트레이더들이 리스크를 과소평가하고 있다고 경고했던 브루킹스연구소의 Robin Brooks는 Marketplace에서 하나의 범위를 제시했다. 유가는 "배럴당 80~90달러 범위에서 거래되어야 한다"며, 최악의 재격화 상황에서도 그는 상단이 제한적이라고 본다. "유가는 기본적으로 배럴당 약 125달러, 126달러에서 고점을 찍었다. 이번에도 그게 우리가 보게 될 상단이라고 생각한다." 운전자들에게는 이것이 최근 "평균 약 3.80달러" 수준이던 주유소 가격이 다시 오른다는 뜻이다. 그의 정책 처방은 직설적이다. "문제가 이란 내 강경파들이 자신들에게 엄청난 레버리지가 있다고 생각하는 것이라면, 그렇다면 다시 한번 그들을 되받아칠 때다."

이번 대치 국면에 대한 가장 유용한 현장 판단은 유라시아 그룹의 Gregory Brew에게서 나왔고, Oil Ground Up에 나왔다. 호르무즈를 통과하는 통행량은 "하루 3050척 사이, 전쟁 이전 흐름의 약 3050%"로 회복됐지만, 그중 거의 아무것도 이란이 원하는 방식으로 이뤄지지 않고 있다. 대부분의 통항은 "다크"(응답기를 끈 상태)이거나 이란이 선호하는 북쪽 "통행료" 회랑이 아니라 오만 항로를 이용한다. Brew의 핵심 통찰은 이란이 거둔 승리의 한계에 관한 것이다. 그렇다, "이란은 해협을 닫을 수 있다는 것을 증명했다… 그건 이란이 다음에 공격을 받을 때 또다시 쓰고 싶어질 트럼프 카드다." 하지만 그는 테헤란이 실제로 이 수로를 매일매일 운영할 수 있을지에 대해서는 회의적이다. 그의 진행자 Rory Johnston이 사인펠드(Seinfeld)의 대사를 인용해 말했듯이, "예약은 받을 수 있지만, 예약을 지킬 수는 없다" — 이란은 "해협을 닫을 수는 있지만, 그것을 관리할 수는 없다." Brew에 따르면 지금 이란이 가진 유일한 진짜 협상 카드는 "미사일과 드론이고, 그래서 그들이 그것을 하고 있는 것"이다. 그는 "적어도 앞으로 3~6개월은 지속될 가능성이 높은… 전환기"를 예상한다.

지금의 평온이 빌려온 시간일 뿐이라고 보는 학파도 있다. Confluence Podcasts에서 진행자들은 호르무즈가 항상 "들어오고 나가는 통행"이었다고 지적했다. 유조선들은 비어서 들어와 가득 차서 나갔다는 것이다. 지금 "우리는 유조선이 나가는 것을 보고 있다. 유조선이 들어오는 건 보지 못하고 있다. 그러니 앞으로 서너 달 안의 어느 시점에, 결국 이런 소강 상태를 맞게 될 것이다… 그리고 이런 부족 현상이 다시 돌아올 것이다." 이란이 해협에 대한 통제력을 어느 정도 계속 쥐고 있는 만큼, 그들은 지속적인 리스크 프리미엄을 예상한다. "우리는 아마 60달러대 밑으로는 안 갈 것이다. 아마 100달러 위로도 안 갈 것이다." 200달러가 왜 결국 실현되지 않았는지에 대한 이들의 솔직한 사후 평가는 이렇다. 중국의 예상 밖 수입 감축, 트레이더들을 롱 포지션에서 밀어낸 트럼프의 "구두 압박"의 성공, 그리고 애초에 세계가 "실제로 공급 과잉 위에 앉아 있었다"는 사실, 그리고 그들이 인정했듯 "운의 영향을 과소평가하지 말라"는 것.

가격에 대해 가장 약세적인 목소리는 지정학 색채가 짙은 진영에서 나왔다. Larry Kudlow의 패널이 출연한 Kudlow는 전략에 초점을 맞췄다. 전 에너지부 장관 Dan Brouillette와 허드슨 연구소의 Rebecca Heinrichs는 6월 합의로 이란이 "즉시… 현금으로 넘쳐나게" 됐다고 주장했다. Kudlow는 이란이 "양해각서가 발효된 이후 빠르게 5천만~6천만 배럴의 석유를 팔았"고, 가격은 "대략… 배럴당 80, 90달러"였으며 거의 전부 중국에 팔았다고 말하는 트레이더들을 인용했다. 이들의 처방은 훨씬 더 강경한 노선으로, 미국이 이란의 카르그섬 석유 터미널을 압류하는 방안까지 포함한다.

더 큰 그림: 전쟁이 진짜 위협이 아닐 수도 있는 이유, 그리고 배럴은 어디에 있는가

이번 주에는 두 개의 상반된 흐름이 관통했다. 하나는 시장이 쉽게 돌아오지 못하는 공급에 대해 위험할 정도로 안일하다는 것이고, 다른 하나는 세계가 다른 종류의 탄화수소에 조용히 잠기고 있다는 것이다.

"시장이 잠들어 있다" 쪽에서는 지정학 분석가 Peter Zeihan이 Stansberry Investor Hour에서 걸프 지역 공급이 트레이더들의 가정처럼 빠르게 되돌아오지 않을 것이라는 상세한 논거를 폈다. 그것이 미국 셰일유가 아니기 때문이라는 것이다. 재래식 유전을 다시 가동하는 데는 제대로 하면 "90180일"이 걸리고, 제대로 하지 못하면 "13년"이 걸린다. "이라크의 경우, 지난번 다시 가동했을 때는 20[년]이 걸렸다." 인프라가 파괴된 카타르는 "5~10년에 걸친 재건 작업"에 직면해 있다. 그의 경고는 이렇다. "오늘 완벽한 평화 협정을 맺는다 해도, 그중 어떤 것도 올해 안에 돌아오지 않는다. 그런데 시장은 그게 문제가 아닌 척하고 있다. 시장이 미국 셰일유에 익숙해져 버렸기 때문이다. 셰일유는… 6주 만에 새 유정을 가동에 들어가게 할 수 있다." 그는 진짜 충격이 7월에 온다고 본다. "동반구의 많은 정유시설이 최소 운영 임계치에 도달하게" 되기 때문이다. 그리고 그는 미국이 1980년대처럼 해협을 통제할 수 없다고 주장한다. 수십 년에 걸쳐 해군력을 항공모함에 집중해 온 결과 "지금 전 세계를 통틀어 구축함은 60척뿐이고, 그중 절반은 어느 순간에나 항공모함을 호위하고 있다" — "하루 150척의 선박"을 호송하기에는 턱없이 부족하다는 것이다.

"공급 과잉 속에서 헤엄치고 있다" 쪽에서는 Doomberg가 Energy News Beat에서 강하게 반박했다. "나는 우리가 탄화수소 스튜 속에서 헤엄치고 있다고 생각하며, 원유는 50달러를 향해 가고 있다." 그의 주장은 타이트함이 원유가 아니라 정제 부문에 있다는 것이다. "정유 네트워크가… 97% 가동률로 돌아가고 있는데 근월물 스프레드가 미미하다면, 그건 어마어마한 양의 원유가 떠돌고 있다는 뜻이다." 그가 보기에 높아진 크랙 스프레드는 "시장이 마땅히 해야 할 일을 하고 있는 것, 즉 새로운 정제 능력이 필요하다는 신호를 보내고 있는 것"이다. 그의 더 큰 구조적 논점은 천연가스액(NGL) — 프로판, 부탄, 에탄 — 에 관한 것인데, 그는 이것들이 전쟁 기간 동안 "중국을 구해줬다"고 말하며, 원유보다 훨씬 더 풍부하다고 본다. "이게 미국의 NGL 생산량이다. 우리는… 15년 안에? 하루 800만 배럴을 넘어설 것이다. 이전의 200만 배럴에서 늘어난 것이다." (그는 또한 퍼미안 분지의 한 프로젝트를 언급했는데, "건물 한쪽으로는 천연가스가 들어가고 다른 쪽으로는 데이터가 나오는" 프로젝트로, 셰브런이 마이크로소프트, GE 버노바와 함께 주도하는 것이다 — 석유·가스 산업과 AI 데이터센터 붐이 교차하는 지점이다.)

미국의 공급 그림 자체도 해상 쪽으로 이동하고 있다. WTR Small-Cap Spotlight에서 에너지 애널리스트 Richard Tullis는 아메리카만(미국의 멕시코만)이 새로운 초고압 "2만 PSI" 유정과 해저 타이백에 힘입어 "하루 200만 배럴"이라는 기록치를 세웠다고 짚었다. 눈에 띄는 대목은, 이 걸프만이 "원유 생산 성장률에서 미국 본토 48개 주 전체를 앞지르기 시작하고 있다"는 것이다. 우드 매켄지에 따르면 "본토 48개 주의 원유 생산은 올해 대체로 정체될 것으로 추정되는 반면, 아메리카만은 하루 약 20만30만 배럴 성장할 것으로 전망된다." 그는 또 눈에 띄는 발언 하나를 전했다. "셰브런 CEO는 불과 세 달 전에 미국의 셰일유 생산이 지난 612개월 동안 아마도 정점을 찍었을 것이라고 말했다." 경제성도 이런 전환을 설명하는 데 도움이 된다. 3억 5천만 달러짜리 심해 타이백 유정 하나는 20년에 걸쳐 약 "11억 달러"의 누적 현금흐름을 낼 수 있는 반면, 비용이 같은 35개 유정짜리 델라웨어 분지(퍼미안) 셰일 패키지는 약 "5억 달러"에 그친다. 더 높은 산출량, 더 낮은 운영비, 그리고 훨씬 낮은 로열티와 해상에서는 생산세가 없다는 점 덕분이다.

또 하나의 공급 전쟁: 이제는 러시아가 휘발유 줄을 서고 있다

이란 관련 헤드라인에 가려 크게 주목받지 못한 것은, 세계의 또 다른 대형 생산국이 주유소에서 스스로 곤란을 겪고 있다는 사실이다. World Business Report에서 BBC의 James Lundell은 모스크바발 보도로, 러시아 정유시설에 대한 우크라이나의 드론·미사일 공격 격화("수요일에도 시설 세 곳이 추가로 피해를 입었다")가 실제 연료 부족을 낳고 있다고 전했다. "대부분의 주유소에 줄이 늘어서 있다… 그리고 줄조차 없다면, 그건 기름이 이미 다 떨어졌다는 뜻이다." 심지어 푸틴 대통령도 국영 TV에서 이를 인정했다. "이 인프라 시설에 대한 공격들이 분명히 문제를 일으키고 있다. 우리는 현재 어느 정도의 부족을 겪고 있지만, 그것이 심각한 수준은 아니다." 뉴스쿨의 Nina Khrushcheva는 이것이 푸틴의 행동을 바꿀지에 대해 회의적이었다. "그가 느끼는 압박이 클수록, 그가 공격적으로 행동할 가능성은 더 높아진다." 같은 프로그램에 출연한 폴라 캐피털의 펀드매니저 George Gutber는 유가 움직임을 담백하게 정리했다. 브렌트유는 "4월 말 거의 120달러에서… 거의 70달러까지 다시 돌아왔"고, 지금은 "80달러를 살짝 밑도는" 수준이라며, "시장은 어느 정도의 격화는 가격에 반영하고 있지만, 전면적인 격화는 아니다."

결론

석유 시장은 봄 내내 끝내 오지 않은 공급 재앙에 대비하며 보냈다. 이제는 두 방향으로 동시에 잡아당겨지고 있다. 위쪽에서는 깨진 휴전, 유조선(카타르 가스 운반선 포함)에 대한 공격, 그리고 철회된 이란 석유 면제 조치가 가격에 전쟁 프리미엄을 다시 불어넣어 브렌트유를 약 72달러에서 7880달러 근처까지 끌어올렸다. 아래쪽에서는 최소 2000년 이후 사우디아라비아의 가장 큰 가격 인하와 하루 400만600만 배럴에 이르는 중국 수입 공백이 조용히 수요 약세를 외치고 있다. 배럴과 자금을 걸어 둔 내부자들(Amrita Sen, 골드만의 Don Stryven, Dan Steffens, The Loonie Hour 데스크)은 계속 같은 신호를 가리킨다. 사상 최저 수준의 연료 재고, 9597%에 육박하는 정유시설 가동률, 운영 최저치의 쿠싱 재고, 그리고 원유가 화면에 나타난 것보다 "마땅히" 훨씬 높아야 한다는 것을 암시하는 크랙 스프레드다. 예측기관들은 대체로 상방이 제한돼 있다는 데 동의한다(현재 수준에서 대략 510달러의 헤드라인 리스크, 최악의 재격화 상황에서도 약 125달러 수준의 상한선, 그리고 3분기 74달러에서 2027년까지 65달러로 낮아지는 EIA의 경로) — 다만 미국이 봉쇄를 다시 실시한다면 예외인데, 이는 모두가 이란을 "오일 카드"를 꺼내게 만들 유일한 조치라는 데 동의하는 부분이다.

지금부터 주시해야 할 네 가지가 있다. 제품 수출 금지가 해제된 지금, 중국의 티팟 정유사들이 실제로 재가동에 들어갈지(가장 빠르게 강세로 전환될 수 있는 경로다), 브렌트유가 숏 포지션이 쌓여 있는 80달러를 돌파할지, 서너 달 뒤 "유조선은 나가고, 들어오는 유조선은 없는" 소강 상태가 닥칠 때 근월물 커브가 평평하게 유지될지 아니면 다시 백워데이션으로 돌아설지, 그리고 우크라이나의 공격이 계속 러시아를 자국 연료 부족 상태로 몰아넣을지다. 지금으로서는 논쟁이 "전쟁 프리미엄이 얼마나 높이 오르는가"에서 더 어려운 질문, 즉 "이것은 공급이 정상화되고 있는 것인가, 아니면 중국의 부재가 수요에 생긴 첫 균열인가"로 옮겨갔다.