Newsletter · 2026-07-13 · Ashutosh Agarwal

매파적인 Fed 의사록이 비둘기파적인 데이터와 충돌, 워시는 침묵을 지킨다

2026년 7월 13일 주간 금리·매크로 뉴스레터. 케빈 워시의 첫 회의 의사록은 올해 인상을 예상하는 위원이 3월의 제로에서 아홉 명으로 늘었음을 보여줬지만, 부진한 고용보고서와 값싸진 휘발유가 단기 인상 확률을 큰 폭으로 낮췄고, 가장 목소리 큰 이들은 동결 또는 인하 쪽으로 기울며 진정으로 양측이 팽팽한 논쟁이 남았다.

The Fed & the Front End

2026년 7월 13일 주: 매파적인 Fed 의사록이 비둘기파적인 데이터와 충돌, 워시는 침묵을 지킨다

이번 주 우리는 마침내 세부사항을 읽을 수 있었다. Fed 의장으로서 케빈 워시의 첫 회의 의사록이 공개됐고, 그것은 절반씩 갈린 판정처럼 다가왔다. 위원회 자체는 금리 인상 쪽으로 기울고 있다, 정책결정자 아홉 명이 이제 연말 전 인상을 예상하는데, 이는 3월 정확히 제로에서 늘어난 것이다, 심지어 의장 본인은 거의 아무 말도 하지 않으면서 인내를 요구하는 인플레이션 지표들을 조용히 가리키고 있는데도 말이다. 그러다 데이터가 반대 방향으로 갈렸다. 부진한 6월 고용보고서와 휘발유 가격 하락이 금리 인상에 대한 시장의 베팅을 급격히 낮췄다. 그리고 주 중반, 이란과의 간헐적 휴전이 다시 깨지면서 유가가 다시 오르고, 모두가 기대고 있던 디스인플레이션 서사를 흐트러뜨렸다. 결과는 진정으로 양측이 팽팽한 논쟁이며, 이번 주 가장 목소리 큰 이들은 실제로 "인상하지 말라" 쪽에 있었고, 한 명 이상의 이코노미스트가 표명한 워시가 매파의 옷을 입은 비둘기라는 의혹이 커지고 있다. 실제로 누가 무엇을 말했는지 살펴보자.

TL;DR

6월 Fed 의사록이 이번 주의 사건이었다: 눈에 띄게 매파적으로 돌아선 위원회(아홉 명의 위원이 이제 올해 최소 한 번의 인상을 예상하며, 한 명은 제로 인상에서 세 번의 인상으로 뛰었다), 비록 워시가 포워드 가이던스를 폐기하고 자신이 무엇을 할지 말하지 않지만. 시장은 이를 "다음 한두 번의 회의에서 금리 인상 가능성이 내가 생각했던 것보다 더 높다"고 해석했다.
하지만 실제 단기 인상 확률은 오르지 않고 떨어졌다. 부진한 6월 고용지표 이후 올해 두 번 인상할 확률은 약 70%에서 30% 미만으로 떨어졌고, 베팅 시장은 이제 7월 말 회의에서 Fed가 단순히 동결할 확률을 대략 79%로 본다.
논쟁은 실재하며 대체로 균형이 맞지만, "동결 또는 인하" 진영이 이번 주 더 크고 두터웠다, MUFG, LPL, 블룸버그 이코노믹스, Nomi Prins, Danielle DiMartino Booth, 시장 베테랑 Jim Paulsen 모두 노동시장이 너무 약하고 인플레이션이 지나치게 공급 주도적이어서 인상을 정당화하지 못한다고 주장했다. 매파적 논거는 주로 위원회 자체의 점도표와 몇몇 전략가들, 그리고 주 중반 다시 오른 유가에 기대고 있다.

What's new

Fed 의사록은 인상하고 싶어 안달난 위원회, 그리고 빠르게 마음을 바꾼 위원회를 드러냈다. 가장 큰 단일 사건은 워시의 의장 취임 첫 회의인 6월 회의 의사록의 공개였다. CNBC(The Paul Barron Crypto Show, 7월 9일에서 재방송)에서 눈에 띄는 세부사항은 전환의 속도였다: "3월에는 위원회에서 연말까지 금리 인상을 예상한 사람이 아무도 없었다... 6월이 되니 이제 아홉 명이 연말까지 인상을 예상하는데, 그중 한 명은 제로 인상에서 세 번의 인상으로 옮겨갔다." 의사록은 또한 처음으로 AI를 인플레이션 요인으로 명시적으로 지목했고, "AI 인프라에 대한 지속적인 강한 수요가 기술, 제품, 전력 가격에 대한 상승 압력을 계속 지속시킬 가능성이 높다"는 참석자들의 발언을 인용했다, 반면 일부 위원들은 AI 생산성 향상이 "결국 생산 비용을 낮출 것"이라고 반박했다 "다만 그 효과가 나타나기까지는 시간이 걸릴 가능성이 높다는 점을 지적했다" The Paul Barron Crypto Show (7월 9일). 파이낸셜타임스의 Unhedged 팟캐스트에서 칼럼니스트 Rob Armstrong과 Katie Martin은 의사록을 "무미건조하다"면서도 "인플레이션 리스크는 상방에 더 가깝다"거나 "위원회 일부 위원들이 더 높은 금리를 주장했다"는 발언이 "군데군데 뿌려져 있다"고 표현했고, Armstrong이 그것을 읽고 나서 "다음 한두 번의 회의에서 금리 인상을 얻을 가능성이 이전보다 더 높아졌다고 생각하게 됐다"고 말할 만큼이었다 Unhedged (7월 9일).

"매파의 옷을 입은 비둘기." 워시에 대한 가장 날카로운 해석은 Moody's Talks - Inside Economics (7월 10일)에 출연한 베테랑 이코노미스트 Ethan Harris에게서 나왔다, 그 에피소드 제목이 문자 그대로 "A Dove in Hawk's Clothing"였다. Harris는 물가안정에 대한 워시의 강경 발언이 일종의 위장이라고 주장한다: "본질적으로 매파냐 비둘기파냐의 문제가 아니다. 비둘기파적 정책을 정당화하는 비둘기파적 서사를 갖는 것의 문제다", 그 서사란 AI 주도 생산성이 인플레이션에 관해 "우리 대신 그 모든 궂은일을 해줄 것"이라는 것으로, 그래서 Fed가 결국 인하할 수 있다는 것이다. 하지만 Harris는 위원회의 나머지가 "그와 완전히 의견이 다르다"고 말하며, 그들이 승리할 것으로 예상한다: 그는 9월 인상에 "반반보다 나은 확률"을 부여하고 "그다음 아마도 12월에 다시" 인상해 올해 두 번의 인상이 될 것으로 본다. 그의 근거는 중립금리가 Fed가 생각하는 것보다 높다는 것이다, 그는 중립 명목 기금금리를 오늘날의 3.50%~3.75%에 비해 4%로 못박고 있으며, 그래서 현재 정책은 실제로 "약간 완화적"이고, "작년의 인하가 그들에게 필요했다고 생각하지 않는다." 그는 또한 뉴욕 연은 총재 John Williams가 이번 주 "그의(워시의) AI 관점에 대한 사실상의 반박"이 되는 연설을 했다고 지적했다, AI가 단기적으로 인플레이션적이라고 말하면서 Moody's Talks - Inside Economics (7월 10일).

시장은 반대 방향으로 움직였다, 부진한 고용지표 이후 인상 확률이 떨어졌다. 위원회가 서류상으로는 매파적으로 돌아섰음에도, 트레이더들은 인상 베팅을 거둬들였다. 전 골드만삭스 뱅커 Nomi Prins는 ITM Trading Podcast (7월 8일)에서, 부진한 6월 고용보고서 이후 FedWatch가 예측한 올해 두 번 인상 확률이 "70%에서... 30% 아래로" 떨어졌다고 지적했다, 실업률은 "코로나19 이전 수준만큼 높았다." 그녀의 기본 시나리오는 인상 없음이며, 만약 유가가 낮게 유지되고 인플레이션이 약 4%에서 2.9%로 향한다면 11월 중간선거 전에 25bp 인하 가능성도 있지만, "그것이 7월 회의에서 일어나지는 않을 것"이다 ITM Trading Podcast (7월 8일). QI Research의 Danielle DiMartino Booth, 전 댈러스 연은 직원인 그녀는 The Julia La Roche Show (7월 9일)에서 같은 판단을 내렸다: "다음 움직임이 인상이 될 것이라고는 생각하지 않는다." 그녀는 베팅 시장 데이터가 7월에 "Fed가 금리를 유지할 확률 79%"를 준다고 인용했고, 25bp 인상을 예상하는 비율은 약 20%에 불과하며 2026년에 아예 인하가 없을 것으로 보는 비율이 약 76%라고 했고, 50년래 최저의 노동참가율과 기록적인 고용 불안정을 Fed가 기다릴 여유가 있는 이유로 짚었다 The Julia La Roche Show (7월 9일).

월가의 금리 데스크들은 인상 가격 반영 자체가 틀렸다고 말한다. 두 곳의 셀사이드 하우스가 자사 팟캐스트를 통해 시장의 매파적 편향에 역베팅했다. The MUFG Global Markets Podcast (7월 10일)에서 은행 전략가는 내년 1분기까지 "약 40bp의 긴축"이 가격에 반영돼 있다고 주장했지만, "Fed의 다음 움직임은 사실 인하가 될 것"이라고 했다, 임대료가 냉각되면서(공식 데이터에는 시차를 두고 반영) 인플레이션이 2%를 향해 되돌아가야 하고, 관세 효과가 전년 대비 비교에서 빠지며, 에너지가 디스인플레이션을 겪기 때문이다. 그는 헤드라인 CPI가 4.2%로 돌아가고 있지만 워시 본인이 선호하는 근본 지표인 댈러스 트림드-민 지표는 겨우 2.3%라고 지적하며 "그를 매파로 분류하지는 않겠다"고 덧붙였다 The MUFG Global Markets Podcast (7월 10일). LPL Research의 Lawrence Gilliam과 Jeffrey Roach는 자사 중간 전망(Midyear Outlook, 7월 7일)을 소개하며 "장기화된 일시정지"로 결론지었다: 그들은 2026년을 세 번의 인하를 예상하며 시작했지만 이제는 전혀 없을 것으로 예상하며, "인상 문턱이 여전히 Fed 동결보다 훨씬 높다"는 관점에서 시장의 "상당히 공격적인 금리 인상 일정"에 역베팅하고 있다. 그들은 10년물이 4.00%~4.50%(당시 약 4.48%) 범위에 갇혀 있고, 근원 PCE가 12월이나 1월에야 3% 밑으로 떨어지며, 실업률은 4.3%에서 연말까지 4.5%~4.6%로 상승할 것으로 본다 LPL Research (7월 7일).

워시는 커뮤니케이션 플레이북을 찢어버렸고, 모두가 그것이 현명하다고 생각하지는 않는다. 새로운 체제에 대한 가장 명확한 설명은 The Flip Side (7월 9일)에서 나왔다, 여기서 리서치 책임자 Ajay Rajadaks는 워시가 6월 회의에서 실제로 무엇을 했는지 설명했다: "그는 포워드 가이던스를 폐기했고, 회의 후 성명서를 132단어로 대폭 줄였으며... 자신의 점도표 전망 제출을 거부했다." 워시의 주장은 가이던스가 "시장을 거울로 바꿔놓았다"는 것이다, 투자자들이 경제가 아니라 Fed의 발언을 가격에 반영하게 됐다는 것. Rajadaks는 그 진단에는 동의했지만 비용에 대해서는 경고했다: 가이던스도 없고 명시된 반응함수도 없으면, "채권의 리턴 프리미엄이... 올라간다. 그리고 금리 변동성이 더 많은 비용을 초래한다. 높아진 기간 프리미엄은 더 높은 모기지 금리, 더 높은 기업 대출 비용, 더 넓은 신용 스프레드를 의미한다." 그의 우려: "워시가 아무도 예상하지 못한 움직임으로 시장을 놀라게 하는 첫 순간... 그 재가격화는 부드럽지 않을 것"이다 The Flip Side (7월 9일).

The debate

이것은 여전히 진정으로 양측이 팽팽한 논쟁이지만, 이번 주는 "동결 또는 인하" 진영이 숫자와 발언권을 모두 쥐고 있었던 반면, "인상" 논거는 Fed 자체의 점도표와 유가에 크게 의존했다.

매파 (인상). 가장 강력한 매파적 증거는 위원회 그 자체다: 의사록과 Union Bancaire Privée의 영국 투자서비스 책임자 Peter Kinsella 모두에 따르면 아홉 명의 위원이 이제 올해 인상을 전망하고 있다, 그는 블룸버그에 "FOMC 전반의 모멘텀이 올해 금리 인상 쪽으로 기울고 있으며, 이는 큰 전환이었다"고 말했지만, 시장은 "한 번만 하고 끝"만을 가격에 반영했을 뿐이라고 강조했다 Bloomberg Daybreak: US Edition (7월 10일). Ethan Harris는 정책이 너무 완화적이라는 근거로 두 번의 인상(9월과 12월)을 원한다 Moody's Talks - Inside Economics (7월 10일). 그리고 Whalen Global Advisors의 Chris Whalen은 The Julia La Roche Show (7월 11일)에서 정치적 신뢰성 때문에 한 번의 인상이 사실상 이미 확정된 것이나 다름없다고 본다: 그는 "백악관이 최소 한 번의 금리 인상에는 아마 청신호를 줬을 것"이라고 믿는다, 워시가 껄끄러운 반대표를 던지지 않도록 하기 위해서, GDP 대비 거의 7%에 달하는 적자 속에서 경제가 "과열" 상태로 돌아가고 있는 가운데 말이다. 그의 기본 시나리오: "아마 노동절 전에 한 번." 그는 전 세인트루이스 연은 총재 Jim Bullard의 경고를 인용했다, 단발성 인상은 이례적이라는 것, "한 번 한다면, 더 하게 될 것"이며, 그는 더 장기적인 두 자릿수 인플레이션론을 견지하고 있다 The Julia La Roche Show (7월 11일).

비둘기파 (동결 또는 인하). 이번 주 대항 세력이 더 컸다. 시장 베테랑 Jim Paulsen은 Excess Returns (7월 11일)에서 데이터로 경기침체 경고 논거를 제시했다: 비농업 부문과 가계 조사를 평균 내면 "평균적으로 큰 제로"가 나온다, 지난 1년간 사실상 순수한 일자리 창출은 제로였다는 것이다(비농업 고용은 0.3% 증가, 가계 고용은 0.3% 감소), 반면 파트타임 근로는 늘고 노동력은 줄어들고 있다, "경기침체 중반에만 나타나는 현상들"이다. 그는 주택 착공이 "2009년 주택위기 최악의 시기만큼 나쁘다"고 지적했고 애틀랜타 연은의 성장 추적지표가 이번 분기 1.25%로 떨어졌다고 밝혔다. 그의 결론: "우리는 공급 측 인플레이션 문제를 겪고 있으며, 금리 인상은 공급을 개선하지 못할 것이다. 그것은 수요를 해칠 뿐이다" Excess Returns (7월 11일). 블룸버그 이코노믹스의 Stuart Paul은 이번 주 예정된 CPI를 앞두고 이 논지의 기관 버전을 제시했다: 6월 헤드라인 인플레이션은 낮아져야 한다(휘발유는 월간 약 9% 하락했다), 그리고 "시장이 연말 전 인상을 과도하게 예상하고 있다", 왜냐하면 가격 압력이 항공요금과 반도체 부족 같은 "특이적 요인들"에서 오고 있지, 임금에서 오는 것이 아니기 때문이다, "고용시장에서 오는 인플레이션 압력은 전혀 없다" Bloomberg Daybreak: US Edition (7월 10일). 이코노미스트 Michael Darda는 Bloomberg Surveillance (7월 7일)에서 같은 인내심 있는 어조를 냈다: 실업률이 4.2%~4.3%("2년 전과 같은 수치")이고 장기 인플레이션 기대가 "매우 온건한" 가운데, 그는 유가 충격이 풀리면서 "상당히 유의미한 디스인플레이션"을 예상하며 Fed가 향후 긴축 가능성에 대해 "꽤 인내심 있게" 대응할 것으로 본다 Bloomberg Surveillance (7월 7일). 그리고 FX 트레이더 Brent Donnelly는 Forward Guidance (7월 8일)에서 회의적인 중도를 요약했다: 워시의 매파성은 "일종의 연기다... 정말 모든 Fed 의장은 취임 초기에 더 매파적인 경향이 있다", 그의 핵심 견해는 결국 "12월에는 기금금리가 변동 없이"라는 것이며, "만약 비농업 고용이 정말 강하다면 7월 회의에 대해 조금 긴장할 것"이라는 중요한 유보를 달았다 Forward Guidance (7월 8일).

The trades in play

디스인플레이션에 베팅하며 듀레이션 보유. LPL은 소득 투자자들에게 "침착함을 유지하고 계속 나아가라"고 조언한다, 국채, 회사채, 모기지에서 약 5%~6% 수익률을 내는 고품질 채권 포트폴리오를 구축하면서 회사 신용에는 비중 축소를 유지하고(스프레드가 사상 최저 수준), 나머지는 중립을 유지한다, 수익률이 박스권(10년물 4.00%~4.50%)에 머문다는 관점에서다 LPL Research (7월 7일). MUFG는 FX에서 같은 아이디어를 정리한다: 인플레이션이 그들의 예상대로 되돌아간다면, "금리 커브가 과도하게 가격에 반영돼 있으며 그것이 달러를 낮춰야 한다" The MUFG Global Markets Podcast (7월 10일).
금리 차이가 미국에 유리한 동안 달러 롱을 유지. Brent Donnelly는 시장이 "몇 번의 인하가 반영된" 상태에서 "몇 번의 인상이 반영된" 상태로 전환했음을 지적한다, 이는 캐리와 모멘텀 자금을 달러로 끌어들이는 반면, 그는 "가치 훼손 트레이드"(금 롱, 달러 숏)가 항복했고 반전에 가까울 수 있다고 본다 Forward Guidance (7월 8일).
결국의 정책 전환에 대비한 금. Nomi Prins는 최근의 27%~28% 금 조정이 분기 말 페이퍼 마켓의 세척 과정이었다고 주장하며 연말 6,000달러 목표치를 유지한다, 낮아지는 인플레이션, 성장하는 Fed 대차대조표(그녀는 이를 조용한, "은밀한" QE라고 부른다), 지속되는 중앙은행 매입에 근거해서다 ITM Trading Podcast (7월 8일).
주식에 대해 더 신중해지기. Jim Paulsen은 방어적으로 돌아섰다: 그의 "차트 33개"는 약해지는 성장 모멘텀, 이란 교전 이후 재긴축된 금융 여건(10년물이 4% 아래 저점에서 약 70bp 상승, 달러 5%~6% 상승, 유가 상승)을 가리키고 있으며, 역사적으로 유가 급등으로 인한 최악의 주식시장 피해는 유가가 정점을 찍은 이후에 나타나지, 그 기간 중에 나타나지 않는다 Excess Returns (7월 11일).

Read-throughs

다음 움직임이 무엇이든, 가이던스가 줄어들면 단기물 변동성은 더 커진다. 이번 주를 관통하는 하나의 흐름은 워시의 침묵 그 자체가 이야기라는 것이다. Unhedged에서 FT의 Rob Armstrong은 이 변동성이 의도적일 수 있다고 주장했다: "케빈 워시에게는, 혼란과 변동성이 어느 정도는 바로 그 목적이다", Fed가 시장을 "마취"시켜 놓았고 이제 다시 리스크를 가격에 반영하도록 놔둬야 한다는 철학이다. 공동 진행자 Katie Martin은 채권 트레이더들이 "도대체 무슨 일이 벌어지고 있는지 모른다"고 반박했다, 이는 "필요한 것보다 다소 더 클 수도 있는 변동성 폭발의... 첫 맛보기"라는 것이다 Unhedged (7월 9일). The Flip Side의 경고는 그것의 구체적인 버전이다: 명시된 반응함수가 없으면 기간 프리미엄이 오르고, 따라서 실제로 금리가 움직이기도 전에 모기지와 기업 대출 비용이 오른다.
논쟁 전체가 이제 AI에 관한 하나의 질문에 달려 있다. Fed가 인상할지 아니면 결국 인하할지는 점점 더 AI가 인플레이션적인지(지금 칩, 전력, 건설에 대한 수요 증가) 아니면 디스인플레이션적인지(나중의 생산성)에 달려 있다. 모건스탠리의 수석 미국 이코노미스트 Michael Gapen은 Thoughts on the Market (7월 9일)에서 판돈을 정리했다: 만약 AI가 인터넷처럼 노동력을 증강한다면, 경제는 완전고용에 가까운 상태를 유지하고 "우리는 확실히 금융위기 이후 시기보다 높은 금리 환경에 머물게 된다"; 만약 노동력을 대체한다면, 완화를 촉발한다. 그는 AI가 미국 GDP 성장에 기여하는 비중이 2024년 약 0.05퍼센트포인트에서 2027년까지 0.43포인트로 상승할 것으로 추정하며, 낙관적인 쪽으로 기운다 Thoughts on the Market (7월 9일). 이것이 정확히 FOMC 내부의 균열이다: 워시는 생산성이 인플레이션을 구제할 것이라는 데 베팅하고 있고, 위원회, 그리고 이번 주 Williams의 연설은 확신하지 못하고 있다.

What changed this week

두 가지다. 첫째, 우리는 마침내 6월 회의 내부를 들여다볼 수 있었고, 의사록은 위원회가 매파적으로 돌아섰음을 확인시켜 줬다, 아홉 명의 위원이 이제 올해 인상을 예상하는데 3월에는 제로였다, 이는 "다음 한두 번의 회의"에서 인상이 실현 가능하다는 시장의 판단을 부추겼다. 둘째, 그리고 반대 방향으로 끌어당긴 것은, 미국-이란 교전 재개가 유가를 다시 밀어올렸다(브렌트유가 약 70달러 근처에서 80달러 근처로), 부진한 6월 고용보고서와 하락하는 휘발유가 막 완화시키기 시작했던 인플레이션 우려를 되살렸다. 종합하면, 단기 가격 반영은 여전히 비둘기파적이다, 베팅 시장은 7월 말 회의에서 동결 확률을 약 79%로 보고 있고, 올해 두 번 인상할 확률은 약 70%에서 30% 미만으로 떨어졌지만, 중기적 기울기는 매파적으로 유지됐고, 12월 전까지는 아무것도 확정적으로 가격에 반영되지 않는다. 다음 시험은 즉시 다가온다: 6월 CPI가 발표될 예정이고, 워시는 다음 주 첫 의회 증언을 하는데, 그곳에서, DiMartino Booth가 표현했듯, "양당 의원들에게 시달릴 때도 그가 여전히 침착함을 유지하는지" 지켜보게 될 것이다.