Newsletter · · Ashutosh Agarwal

SK하이닉스, 나스닥 데뷔... 다음 병목은 패키징

AI 가속기 제008호, 2026년 7월 6일부터 13일까지의 주간 동향. SK하이닉스의 사상 최대 규모 미국 상장이 메모리 붐의 정점을 찍었고, 회장은 이 사이클이 끝났다고 주장했으며, 팟캐스트에서는 AI 하드웨어에서 진짜 병목이 메모리에서 첨단 패키징으로 옮겨가고 있다는 새로운 논지가 떠올랐다.

AI Accelerators

2026년 7월 13일 주간: SK하이닉스, 나스닥 데뷔... 다음 병목은 패키징

금요일은 이 섹터에 있어 우리가 이 뉴스레터를 쓰기 시작한 이래 가장 큰 단일 이벤트를 안겨주었다. 전 세계 고대역폭 메모리 대부분을 생산하는 한국 기업 SK하이닉스가 처음으로 미국에서 주식을 매도했고, 이는 외국 기업이 미국에서 상장한 사상 최대 규모의 사례가 되었다. 이번 주 들었던 팟캐스트에서는 메모리 이야기가 다른 거의 모든 것을 압도했고, 여기에는 흔치 않은 요소까지 더해졌다. 회사를 이끄는 인물이 직접 생방송 인터뷰에 나서, 이번 붐이 그 이전의 모든 메모리 붐과는 다르다는 주장을 방어한 것이다.

하지만 이 모든 메모리 관련 소음 아래에서 흐르는 더 흥미로운 맥락은, AI 하드웨어에서 진짜 압박이 다음으로 향할 곳에 대한 조용한 논쟁이었다. 여러 예리한 목소리들이 독립적으로 같은 이야기를 했다. 칩 자체는 만들기가 점점 쉬워지고 있고, 메모리는 평범한 부품으로 돈을 찍어내고 있으며, 아무도 충분히 빠르게 만들어내지 못하는 것은 바로 첨단 패키징, 즉 완성된 실리콘과 메모리를 하나의 거대한 칩으로 이어붙이는 단계라는 것이다. 이들의 말이 맞다면, 다음 병목 트레이드는 모두가 쳐다보고 있는 곳에서 한 층 아래에 있다.

시작에 앞서 간단한 용어 설명을 하나 하겠다. 이번 호는 기술적인 내용이 많기 때문이다. HBM(고대역폭 메모리)은 AI 칩 옆에 쌓아 올린 초고속 메모리로, 칩이 데이터를 기다리며 멈춰 서지 않도록 해준다. DRAM은 일반적인 컴퓨터 메모리다. ASIC은 기업이 엔비디아로부터 범용 GPU를 구매하는 대신 자사의 워크로드에 맞춰 직접 설계하는 커스텀 칩이다. 패키징은 칩과 메모리를 하나의 모듈로 결합하는 조립 단계다. KV 캐시("키-밸류 캐시")는 AI 모델이 지금까지의 대화를 기억하는 데 사용하는 작업 메모리로, 컨텍스트가 길어질수록 더 많은 메모리를 소모한다.

TL;DR

  • SK하이닉스의 나스닥 데뷔는 그야말로 대성공이었다. 주당 149달러에 가격이 책정됐고 7배 넘게 초과 청약됐으며, 시초가는 10%대 중반 상승, 종가는 169달러 부근을 기록했다. 조달 금액은 약 265억 달러로, 외국 기업의 미국 최초 상장 사상 최대 규모다.

  • 회장의 메시지: "이건 더 이상 사이클이 아니다." 최태원 회장은 고객들이 자신이 발표한 2배 증설이 아니라 5~6배 증설을 요구하고 있다고 말했으며, 사회가 "AGI와의 어떤 합의"에 도달하기 전까지는 HBM 수요에 "위축 조짐이 전혀 없다"고 밝혔다.

  • 가장 목소리 큰 회의론자는 거품론자가 아니라, 14년 차 메모리 애널리스트였다. Susquehanna의 Mehdi Hosseini는 AI가 학습에서 일상적 사용으로 이동함에 따라 HBM이 내년에 정점을 찍을 것으로 보며, 앞으로는 SK하이닉스가 아니라 마이크론이 더 유리한 위치에 있다고 본다.

  • 이번 주의 새로운 아이디어: 병목이 패키징으로 옮겨가고 있다. 한 포트폴리오 매니저는 올해 메모리 이익의 약 90%가 AI 메모리가 아니라 일반 DRAM에서 나왔으며, SK하이닉스가 조달한 자금 대부분이 패키징 공장에 투입될 것이라고 주장했다. 한 반도체 업계 팟캐스트도 독립적으로 같은 지점에 도달했다.

  • "부의 이전"이 이제 이 트레이드 전체를 설명하는 프레임이 되었다. 전략가들은 대형 클라우드 기업들로부터 현금이 빠져나와 칩 제조사로 흘러들어 간다고 묘사했으며, 처음으로 클라우드 기업들이 지출을 이어가기 위해 차입에 나서고 있다.

  • 중국은 자체 실리콘에서 수직 계열화에 나섰다. 중국 AI 연구소 두 곳이 추가로 자체 커스텀 칩을 만들고 있다는 보도가 나왔고, 엔비디아 주가는 바로 이 테마 때문에 계속 밸류에이션이 낮아지고 있다.

  • 여백의 신호: AMD는 다섯 호 연속으로 침묵했고, 순수 옵틱스 플레이어들(Coherent, Lumentum, Astera Labs, Credo, Arista) 역시 다시 한번 사업자 코멘트를 전혀 내놓지 않았다.

1. 헤드라인: SK하이닉스 상장, 그리고 회장은 사이클이 끝났다고 주장한다

핵심 팩트는 Bloomberg Tech, "SK Hynix Starts Trading on Nasdaq, Opens 14% Above Offer Price" (7월 10일)의 라이브 보도에서 나왔다. 주식은 149달러에 가격이 책정됐고, 시장 신호는 175달러 근처의 시초가를 가리켰으며, 실제로는 약 170달러에 거래를 시작해 외국 발행사로서는 기록적인 상장이 됐다. 기자 Bailey Lipschultz는 이 딜이 "7배 넘게 초과 청약"됐고 "1,600억 달러가 넘는 수요"를 끌어모았다면서, "유통 물량 대비 실제로 나온 주식 수가 그리 많지 않다"고 언급해 이후 변동성이 커질 조건이 갖춰졌다고 전했다. The Exchange (7월 10일)에서 CNBC의 Christina Partsinevelos는 조달 금액을 265억 달러로 제시하며, 이 자금이 "새로운 팹과 장비로 투입되며, 총 규모가 약 7,200억 달러에 이를 수 있는 한국의 증설 계획의 일부"라고 밝히고, "이 신규 공급 중 어느 것도 2028년 이전에는 나오지 않을 것이며, 이는 사실상 지금의 공급 부족과 사상 최고 가격이 당분간 유지된다는 의미"라고 지적했다.

미국 투자자들이 이 종목에 몰려든 이유는 단순하다. SK하이닉스는 엔비디아를 먹여 살리는 메모리를 보유하는 가장 순수한 방법이다. 자체 IPO 문서에 따르면 **HBM 시장 점유율이 57%**에 달하며, 여러 진행자들이 이 회사를 엔비디아의 최대 단일 메모리 공급사로 지목했다.

중요한 것은 사업자의 목소리다. SK그룹 최태원 회장은 Bloomberg Tech, "Special Edition: SK Chairman Chey Tae-won on SK Hynix's US Debut" (7월 10일)에서 블룸버그의 Ed Ludlow와 대담을 나눴는데, 그의 전체 논지는 메모리가 이제 더 이상 SK가 2012년 하이닉스를 인수하기 전 거의 파산 직전까지 몰고 갔던 그런 붐-버스트 산업이 아니라는 것이었다. 그의 논리는 AI가 "에이전트"로 이동하는 흐름, 즉 사용자를 대신해 행동하고 지금까지 자신이 무엇을 하고 있었는지 기억해야 하는 소프트웨어의 부상을 관통한다.

"아마 몇 년 뒤에는 여러분도 자신만의 AI 에이전트를 갖게 될 겁니다. 그러면 수십, 수백 개의… 자신만의 에이전트를 가지게 될 수도 있죠. 모든 에이전트는 많은 메모리가 필요합니다. 왜냐하면 그것들이 방대한 KV 캐싱을 만들어내기 때문이에요… 그게 바로 AI 시대입니다. 그래서 저는 메모리 사업이… 다른 국면으로 접어들고 있다고 봅니다."

공급 측면에서 그는 자신의 증설 계획조차 고객사들에게는 충분하지 않다고 솔직하게 말했다.

"우리는 [5년 안에] 전체 생산능력을 두 배로 늘릴 계획입니다. 뭐, 사람들은 그게 비현실적이고 공급 과잉을 부를 수도 있다고 보겠죠… 하지만 제 고객들은 그것으로는 충분하지 않다고 말합니다. 우리는 더 많이 필요하다고요… 그들은 우리가 5배, 6배까지 늘려주기를 원합니다."

또한 Closing Bell (7월 10일)에서 그는 Partsinevelos에게 이렇게 말했다. "수요는 기하급수적으로 어마어마합니다. 그래서 저는 HBM에 위축될 조짐이 전혀 보이지 않습니다. 제 파트너들은 모두 더 많이 원하고 있어요." 그가 유일하게 인정한 부분은, 사이클이 "정상화"되는 것은 "인류 사회가 AGI와 어떤 형태로든 합의에 이른" 다음이라는 것이었다.

이 인터뷰에 묻혀 있던, 확인 가능한 실질적인 비즈니스 모델 변화 한 가지는 바로 이것이다. 이제는 고객들이 먼저 다년 계약을 요청하고 있다는 점이다. Bloomberg Intelligence의 Mandeep Singh은 장중 방송에서 "전통적으로 고객들은 1년 계약에 대해 선불로 지불했다. 하지만 지금은 3~5년 계약을 이야기하고 있고… 선급금이 최대 30%에 이를 수 있다"고 설명했다. 그는 마이크론은 이렇게 하지 않고 있으며, "현물 가격이 기업들이 얼마를 지불해야 하는지를 결정하도록 놔두고 있다"고 지적했다. 이 수주 잔고가 사실이라면, 바로 이것이 최태원 회장이 "대대적으로" 자본 지출을 늘리겠다고 말할 수 있는 근거다(Singh은 SK가 현재 분기당 약 350억 달러의 매출을 올리고 있는 것으로 추산했다).

유의사항: 최 회장의 수요 관련 발언은 지분을 보유한 매도자가 이를 뒷받침하기 위해 하는 자신감 넘치는 말이다. "5~6배"와 "위축 조짐 없음"이라는 표현은 검증된 전망이 아니라 경영진의 견해로 받아들여야 한다.

2. 반박: 내년이 정점, 그리고 그 자금은 순수 신규 자금이 아니었다

이번 주 가장 유용한 약세론은 거품론자가 아니라 Susquehanna의 Mehdi Hosseini에게서 나왔다. 그는 The Exchange (7월 10일)에서 자신이 "14년째 SK하이닉스를 커버해왔다"고 밝혔다. 그의 논점은 미묘하지만 곱씹어볼 가치가 있다. HBM은 학습용 제품이며, 세상은 대형 모델을 학습시키는 것에서 일상적 사용을 위해 모델을 구동하는 쪽("추론")으로 이동하고 있는데, 이는 더 저렴한 저전력 DRAM에 의존하며, 이 분야에서는 마이크론이 더 강하다는 것이다.

"아마 내년에 더 주류가 될 HBM4가 HBM 수요의 정점이 될 겁니다… 저는 오히려 마이크론이 SK하이닉스보다 더 나은 위치에 있다고 봅니다."

그는 또한 회장의 발언이 갖는 유혹에 넘어가지 말라고 경고했다. "고객은 항상 더 많은 것을 원합니다. 이건 애플의 플레이북에서 그대로 가져온 페이지예요." 이미 매출총이익률이 80%를 넘는 상황에서, 그는 정확한 질문을 던졌다. "그들이 더 어디로 갈 수 있겠습니까? 잘해봐야 횡보하는 것뿐입니다."

두 번째 회의론은 펀더멘털이 아니라 기술적인 부분에서 나왔다. Squawk on the Street 오전 11시 시간대 (7월 9일)에서 데스크는 같은 우려를 계속 반복했다. SK하이닉스 주식을 사들이는 데 들어간 약 290억 달러가 실제로 어디서 나왔느냐는 것이다. "이게 순수하게 새로 유입된 현금일까요, 아니면 다른 곳에서 그 돈을 빼온 걸까요?" Closing Bell에서는 다소 불편한 결론이 나왔다. 마이크론은 "거의 참여하지 않았"고, 자금은 신규 유입이라기보다는 다른 반도체 종목과 매그니피센트 7에서 로테이션되어 나온 것으로 보였다. 이는 주목할 만한 신호다. 가장 가까운 비교 대상을 팔아 자금을 마련한 뜨거운 데뷔는, 섹터 전체를 뒷받침하는 신규 자본과는 전혀 다른 이야기다.

3. 이번 주의 핵심 아이디어: 압박이 메모리에서 패키징으로 옮겨가고 있다

포트폴리오 매니저라면 자세를 고쳐 앉아야 할 이야기가 여기 있다. 독립적이고 신뢰할 만한 두 목소리가 같은 주에 같은 결론에 도달했기 때문이다.

Closing Bell (7월 10일)에서 Technic Capital Management의 CEO Beneath Kotari는 메모리 관련 자금 대부분이 애초에 AI에서 나온 것이 아니라는 반직관적인 주장을 내놨다.

"DRAM 기업들이 작년 대비 올해 더 벌어들인 3,000억 달러의 추가 이익, 그 대부분, 어쩌면 90%는 AI 서버에 들어가는 첨단 HBM 제품이 아니라 일반 메모리에서 나온 겁니다."

그는 지난 분기 "삼성이 엔비디아보다 더 많은 돈을 벌었다"면서, "우리가 본 것 중 가장 첨단의 반도체 시스템 제조사보다도 더 많은 이익을 낸, 상품(commodity) 기업"이라고 지적했다. 그의 결론은 다음과 같다.

"우리는 미래의 병목, 지금 당장은 아니더라도, 메모리보다는 패키징 쪽에 더 가깝다고 봅니다. 실제로 SK하이닉스가 조달한 약 300억 달러 중 대부분은 패키징 공장으로 들어갈 예정입니다."

그는 아시아 전역의 첨단 패키징 관련 종목들(그는 대만의 통푸를 지목했다)을 다년간에 걸친 투자 아이디어로 선호한다고 밝혔고, "중국의 토큰 덤핑"이라는 도발적인 거시 아이디어도 제시했다. 이는 과거 태양광 패널과 자동차로 그랬던 것처럼 중국이 저렴한 AI 산출물을 전 세계에 쏟아내면서 AI 자체의 비용에 디플레이션을 일으킨다는 개념이다.

반도체 업계 팟캐스트 The Circuit은 EP 182, "AI Fatigue, Meta's Neo-Cloud Rumors, and Samsung's Foundry Comeback" (7월 6일)에서 제조업 측면에서 같은 결론에 도달했다. 진행자는 TSMC가 왜 그렇게 증설을 꺼리는지 짚었다. 오늘날의 거대한 AI 칩은 너무 커서 "모놀리식 시대에 팹 하나가 만들던 것과 같은 산출량을 내려면 팹이 34개는 필요하다"는 것이다. 그는 이를 놀라운 전망과 연결지었다. 반도체 산업 매출이 2025년부터 2030년까지 "대략 2224%" 성장하는 반면 출하 단위는 연 "5%"밖에 성장하지 않는다는 것으로, 이는 "매출이 단위 성장보다 45배 빠른 속도로 성장하고 있다"는 뜻이다. 완성된 칩 아래에 있는 모든 것, 즉 "PCB, MLCC, 유기 기판, 웨이퍼"는 물리적으로 제약돼 있기 때문에 "마진 확대의 시대"에 놓여 있다. 그는 심지어 메모리 강세론의 위험까지 짚었다. HBM이 "하이퍼스케일러 설비투자의 5060%"를 차지하게 되면, 투자자들이 수익의 증거를 요구하는 바로 그 시점에 클라우드 기업 자체의 비용이 폭증하게 된다는 것이다.

왜 중요한가: 붐비는 트레이드는 메모리다. 이 두 사람이 옳다면, 차별화된 트레이드는 조립 단계, 즉 패키징과 기판, 그리고 이를 공급하는 장비 업체들이다. Bernstein의 Stacey Rasgon은 Squawk에서 장비 업체 관점의 같은 논점을 제시했다. "지금 AI에서 벌어지고 있는 모든 일은… 더 많은 칩, 더 많은 웨이퍼, 더 많은 장비로 이어집니다." 이것이 Applied Materials와 KLA 같은 반도체 장비 종목들이 "상당히 큰 매수세를 받은" 이유다.

4. 엔비디아의 거울상, 그리고 이제 전체 이야기가 된 "부의 이전"

엔비디아는 다른 모든 종목을 끌어올리는 것과 동일한 커스텀 실리콘 테제 때문에 계속 밸류에이션이 낮아지고 있다. The Rundown, "Nvidia Is Cheapest It's Been Since 2019" (7월 9일)에서 진행자 Zaid Admani는 엔비디아가 "2025년 말 기준 서버 GPU 시장의 97%"를 차지했음에도 주가는 수년 만에 가장 저렴한 수준이라고 지적했다(다만 Closing Bell에 따르면 금요일에 시가총액 5조 달러를 다시 회복하기는 했다). Bloomberg Intelligence, "Nvidia's $1 Trillion Slide" (7월 8일)에서 Mandeep Singh은 이 하락을 중국이 엔비디아의 다운그레이드된 H200 칩을 구매할 수 있게 된 것과, 하이퍼스케일러들이 "2~3년의 시간표"로 자체 추론 칩을 만들고 있다는 것 두 가지에 연결지었다.

그 이유에 대한 최고의 설명은 J.P. Morgan Asset Management의 Michael Cembalest가 The Compound and Friends, "The Real Ticking Time Bomb" (7월 10일)에서 내놓았다. J.P. Morgan 주식 리서치를 인용하며, 그는 하이퍼스케일러들의 자체 칩(구글의 TPU, 아마존의 Trainium, 마이크로소프트의 Maia, 메타의 MTIA)이 이제 엔비디아 대비 "총소유비용 30~40% 절감"을 실현하고 있다고 말했다.

"지난 몇 년간 우리는 엔비디아 GPU가 대체 불가능하며, 다른 하이퍼스케일러들이 기울인 노력은… 실전 투입 준비가 안 됐다는 말을 들어왔습니다… 그건 틀렸습니다. 그리고 그 모든 기업들이 자체 가속기를 만들어낼 수 있었습니다… 설령 그들이 하는 일이 예전에 엔비디아에서 사던 것을 대체할 자체 도구를 만드는 것뿐이라 해도, 그건 큰 뉴스입니다."

Cembalest의 더 큰 경고는 기록해둘 만하다. 수년간 클라우드 대기업들은 자체 현금흐름으로 지출을 조달해왔지만, "작년 말쯤부터 그들은 그것을 하기 위해 차입을 시작했"고, 그들의 "잉여현금흐름 전망은… 매우 낮아지고 있다"는 것이다. 그가 제시한 시한은 이렇다. "18개월 안에 하이퍼스케일러들은 J.P. Morgan과 대형 기업 고객들이 AI 도입을 빠르게 늘리고 이에 대해 비용을 지불할 것임을 증명해야 할 것입니다." 그리고 그는 모든 부품 공급사가 경계해야 할 1999년 통신업계와의 유사성을 언급했다. 당시 구매자들의 주가가 장비 제조사들의 주가보다 먼저 무너졌다는 것이다.

"시스코가 이걸 다음에 누구한테 팔 건가요?… 옵틱스 종목들은 그 메모를 가장 늦게 받은 축에 속했습니다… 그들은 열차 맨 뒷칸에 타고 있어요. 앞쪽 기관차가 방금 절벽 아래로 떨어졌다는 걸 그들은 모릅니다."

클라우드 기업에서 돈이 빠져나가 칩 제조사로 흘러들어 간다는 이 프레이밍은 WSJ's Take On the Week (7월 12일)에서도 다시 등장했다. 진행자들은 뱅크오브아메리카의 차트를 인용해, 메타, 알파벳, 아마존의 잉여현금흐름이 반도체 제조사들에게로 "세대 간 부의 이전"을 이루고 있으며, 하이퍼스케일러의 현금은 "들어오는 만큼 빠르게 다시 문밖으로 나가고 있다"고 설명했다. 그리고 Excess Returns, "The $600 Billion Loop" (7월 6일)에서 Aristotle Pacific의 Jeff Klingelhofer는 그 규모를 구체적으로 제시했다. 약 "6,000억 달러의 AI 설비투자가… 단 네 개 기업에서만" 나오고 있으며, 이는 "미국 GDP 성장의 3%"에 해당하고, "6~7% 수익률"로 조달되고 있다는 것이다.

5. 중국, 자체 실리콘에서 수직 계열화에 나서다

커스텀 칩 테제가 엔비디아의 밸류에이션 배수를 갉아먹고 있는 것이라면, 가장 새로운 반전은 이 흐름이 이제 전 세계적이라는 점이다. Limitless, "THIS WEEK IN AI: Grok is Back, ChatGPT 5.6, Meta's New Models, China's Threats" (7월 10일)에서, 이 프로그램의 중국 담당 리포터("E.J.")는 "한 곳이 아니라 두 곳의 AI 연구소, DeepSeek을 포함해서"가 자체 커스텀 칩을 만들고 있으며, 이는 중국 연구소들이 국산 실리콘을 사용하도록 하는 정부 지침과 맞물려 있다고 전했다. 그는 이 아이러니를 이렇게 읽었다.

"서구 쪽에서 저지른 가장 큰 실책 중 하나는 바로 이 수출 통제를 부과한 것입니다. 왜냐하면 그게 그들로 하여금 자체 칩 아키텍처를 만들어낼 수밖에 없게 만들었기 때문이죠… 우리가 엔비디아 GPU를 조금 더 팔았더라면, 오히려 그들을 우리에게 더 의존하게 만들었을 겁니다."

그는 중국과 미국의 최전선 간 격차가 "3년에서… 이제 겨우 약 6개월"로 줄어들었으며, "엔비디아 수준의 8090%"에 해당하는 국산 칩이면 경쟁력 있는 모델을 학습시키기에 충분할 것이라고 주장했다. Last Week in AI #251 (7월 9일)에서 진행자들은 바이두의 칩 부문(쿤룬신)이 "500억 달러 규모의 홍콩 IPO"를 목표로 하고 있으며, 이미 바이두 자체 모델을 위해 "여러 개의 만 개 카드 규모 클러스터"를 운영하고 있다고 다뤘는데, 이는 구글의 TPU에 대한 중국식 아날로그에 가깝다. (특이한 딜 구조에 주목할 필요가 있다. 보도에 따르면 구매자들은 배정받은 지분의 37배에 해당하는 칩을 매수하도록 요구받고 있다고 하며, 진행자들도 이를 해당 밸류에이션에 의문을 제기할 근거로 정당하게 지적했다.)

6. 기존 강자들의 승리는 계속된다: 브로드컴, 메타, 그리고 "무기상" 트레이드

지난 호에서 헤드라인으로 다뤘던 브로드컴-애플 스토리는 계속 전개되고 있다. Bloomberg의 Mark Gurman은 Bloomberg Tech, "Broadcom, Apple Expand Custom Chip Partnership" (7월 6일)과 Bloomberg Businessweek (7월 6일)에서, 이 파트너십이 2031년까지 연장되며 이제 애플용 커스텀 AI 서버 칩까지 포함한다고 보도했다. 코드명 "Baltra"인 이 칩은 애플의 차기 M5 Ultra 대비 약 4배의 성능을 갖췄으며, 2027~28년에 출시될 예정이다. 지난 호와 동일한 유의사항: Baltra/AI 서버 관련 세부 내용은 Gurman의 보도이며, 애플이나 브로드컴이 확인해준 것은 아니다. Squawk on the Street (7월 8일)는 약 300억 달러라는 수치를 함께 언급했고, 브로드컴이 커스텀 AI 서버 시장의 60%를 차지할 것이라는 전망도 내놨다. 한편 Market Maker (7월 9일)는 브로드컴을 애플 AI 클라우드용 "세계에서 가장 빠른 네트워킹 실리콘"의 제조사라고 소개했다.

가장 신뢰할 만한 확인은 커버리지 애널리스트에게서 나왔다. Bernstein의 Stacey Rasgon은 Squawk on the Street (7월 9일)에서, 브로드컴이 "메타뿐 아니라… 이런 종류의 커스텀 칩만으로 내년에 자체적으로 1,000억 달러 이상의 AI 매출"을 언급했으며, 메타의 칩은 실재하고 "내년에는 상당히 크게" 물량이 늘어나고 있다고 말했다. Reuters World News (7월 10일)에 따르면 메타 자체 가속기(보도에 따르면 "Iris"/MTIA)는 9월에 양산을 시작할 예정이다. Rasgon의 요약 발언은 강세론을 한 문장으로 압축한다. 그렇다, 이제 엔비디아에도 경쟁자가 있지만, "그 파이 자체도 커지고 있다는 걸 기억해야 합니다. 그것도 엄청나게 커지고 있죠."

7. 시스템 데스크: 도전자가 출하하고, 공급사는 압수수색을 당하고, 메타는 임대업자로 변신하다

Last Week in AI #251 (7월 9일)과 The Rundown (7월 11일)에서 나온 하드웨어 소식 세 가지.

  • Etched, 이 추론 칩 스타트업은 "10억 달러가 넘는 고객 계약"을 보유하고 있으며, 8억 달러를 조달했고, 이번 여름 "첫 랙"을 출하할 예정이라고 밝혔다. 기술적 하이라이트는 TSMC의 N4P 공정에서 첫 번째로 성공한 "A0 테이프아웃"으로, 3년이 채 걸리지 않았다고 알려졌다. 진행자들은 이를 "정말, 정말 긍정적인 신호"라고 평가했는데, 이는 슬라이드가 아니라 반증 가능한 엔지니어링 성과이기 때문이다. 투자자들은 저지연성을 중시하는 퀀트 트레이딩 회사들(Jane Street, HRT, Jump, Two Sigma) 쪽으로 치우쳐 있다. 문제는 약 50억 달러로 알려진 밸류에이션 대비 아직 단 하나의 유닛도 출하하지 못했다는 점으로, "결국 관건은 납품… 일정과 수율의 문제가 될 것"이다.

  • Supermicro (SMCI), 대만이 엔비디아 칩이 중국으로 밀반출된 사건을 조사하는 과정에서 회사 사무실과 두 곳의 공급망 협력사를 압수수색했으며, 조사가 확대되고 있다. 주가는 약 8% 하락했다. 진행자들은 Supermicro의 얼룩진 이력(2018년 나스닥 상장폐지, 2020년 SEC 회계 부정 합의)을 언급하며, "12건의 압수수색은… 소수 몇 명에 국한된 조사처럼 들리지 않는다"고 지적했다.

  • Meta Compute, 메타는 자사의 여유 AI 컴퓨팅 파워를 CoreWeave, Nebius와 경쟁하는 클라우드 사업으로 임대할 예정이며, 이 소식에 주가는 약 9% 상승한 반면 CoreWeave와 Nebius는 하락했다. 불과 몇 주 전만 해도 컴퓨팅이 "너무 과도하다"는 지적을 받았던 회사가 이제 그 잉여분을 수익화하려 하고 있다는 점에서 주목할 만한 방향 전환이다.

8. 여백의 신호 (그 자체가 하나의 신호다)

  • AMD는 다섯 호 연속으로 침묵했다. MI350/MI400/MI450, Lisa Su, ROCm에 대해 각각 별도로 검색했지만 지난 한 주 동안 아무것도 나오지 않았다. 사업자 코멘트도, 로드맵 논의도 없었다. 메모리, 브로드컴, 메타, 심지어 중국 스타트업들까지 모두 사업자나 애널리스트의 발언이 기록으로 남은 한 주였다는 점에서, AMD가 이 논의에서 계속 빠져 있다는 사실 자체가 눈에 띈다.

  • 순수 옵틱스 종목들은 다시 한번 아무것도 내놓지 못했다. Coherent, Lumentum, Astera Labs, Credo, Arista를 이름으로 검색했지만 관련된 사업자 에피소드는 하나도 나오지 않았다. 유일하게 근접한 결과는 NTT의 포토닉스 연구 관련 논의였다. 이번 주 옵틱스 이야기는 전적으로 평론가들의 입을 통해서만 전해졌는데, 가장 인상적인 것은 "옵틱스 종목들은 1999년 그 메모를 가장 늦게 받은 축이었다"는 Cembalest의 경고, 그리고 The MoneyFlows Show (7월 9일)에서 나온 브로드컴의 포토닉스/공동패키지 광학(co-packaged optics) 관련 노출도에 대한 한 강세론자 평론가의 주장이었다. 이름이 거론되는 테마에 몇 주째 사업자의 목소리가 없다는 것은, 보통 새로운 촉매가 없거나 뉴스가 한 층 위, 즉 옵틱스에 부품을 공급하는 칩 쪽에서 만들어지고 있다는 의미다.

  • 엔비디아 자체 로드맵도 조용했다. 엔비디아의 밸류에이션을 둘러싼 온갖 소음에도 불구하고, 이번 주에는 Rubin이나 Blackwell 램프에 관한 사업자 코멘트가 전혀 없었다. 엔비디아에 관한 이야기는 엔비디아 본인이 아니라 애널리스트와 진행자들이 전한 것이었다.

What changed since Issue 007 (July 9)

제007호는 브로드컴-애플 커스텀 실리콘 쿠데타를 헤드라인으로 다뤘고, 엔비디아를 1조 달러 규모의 밸류에이션 하락으로 규정했으며, 메모리를 공급 측면/이익 정점에 관한 논쟁으로 다뤘고, 설비투자를 수익 실현 시점의 문제로 다뤘으며, 전력 문제를 그리드 안정성 쪽으로 다시 각도를 잡았다. 이번 호는 뉴스 흐름에 맞춰 다음과 같이 이동한다.

  • 헤드라인이 실시간 이벤트로서의 메모리로 전환된다. SK하이닉스의 실제 나스닥 데뷔는 제007호에서는 미리보기로만 다룰 수 있었지만, 이번 호에서는 회장이 직접 "이건 더 이상 사이클이 아니다"라는 주장을 자신의 입으로 밝혔다.

  • 이익 정점 논쟁에 이름 있고 신뢰할 만한 약세론자가 등장했다. (14년 차인 Susquehanna의 Hosseini) 그리고 구체적인 기술적 우려(이번 데뷔는 마이크론과 매그니피센트 7에서 로테이션된 자금으로 조달됐지, 순수 신규 자금이 아니었다는 점)도 함께.

  • 진정으로 새로운 테제가 등장했다. 병목이 메모리에서 패키징으로 옮겨가고 있다는 것으로, 포트폴리오 매니저 한 명과 반도체 업계 팟캐스트 하나가 독립적으로 이를 제기했다. 이것이 이번 주 가장 차별화된 아이디어다.

  • 설비투자는 "수익 실현 시점"에서 "부의 이전 더하기 차입"으로 재구성됐다. 클라우드 대기업들은 현금 조달에서 부채 조달로 전환하고 있으며, 명확한 18개월 시한과 1999년 통신업계 유사성도 함께 제시됐다.

  • 중국의 커스텀 실리콘 추진은 독자적인 테마가 되었다. (DeepSeek, Zhipu, 바이두 쿤룬 IPO) 더 이상 엔비디아의 중국 관련 헤드라인의 각주가 아니다.

  • AMD의 침묵은 다섯 호 연속으로 확대됐고, 옵틱스는 여전히 여백으로 남아 있지만, 이제는 공백이 아니라 Cembalest의 "절벽에서 떨어지는 마지막 칸" 발언으로 명시적으로 프레이밍됐다.