# 2020년 이후 가장 부드러운 美 인플레이션에도 달러는 여전히 꺾이지 않는다 - G10 외환 & 캐리 트레이드 - 2026년 7월 13일 주간

> 2026년 7월 16일 주간 G10 외환 및 캐리 트레이드 뉴스레터. 2020년 이후 가장 부드러운 미국 인플레이션 지표가 나왔음에도 달러는 거의 흔들리지 않고 박스권 상단 부근을 지켰다. 트레이더들은 여전히 연준의 금리 인상을 가격에 반영하고 있으며, 그 사이 일본의 약 750억 달러 규모 엔화 방어, 일본 국채 금리의 30년 만의 고점, 그리고 금리 인상이 오히려 엔화를 약화시킨다는 역발상 주장이 이번 주 논의를 지배했다.

## G10 외환 & 캐리 트레이드

### 2026년 7월 13일 주간: 2020년 이후 가장 부드러운 美 인플레이션에도 달러는 여전히 꺾이지 않는다

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이번 주는 좀 이상했다. 화요일, 미국은 5년여 만에 가장 약한 월간 인플레이션 수치를 발표했다. 보통이라면 달러를 한 단계 끌어내리고 다들 한숨 돌릴 만한 지표다. 그런데 트레이더들은 거의 눈 하나 깜짝하지 않았다. 그들은 여전히 연준의 다음 행보가 금리 *인상*이지 인하가 아니라고 베팅하고 있고, 달러는 여전히 박스권 상단 부근에 머물러 있다. 한편 일본은 엔화를 떠받치기 위해 조용히 미국 국채를 계속 팔고 있지만 별 소득이 없고, 한 전략가는 이제 아예 도쿄와 워싱턴이 엔화를 페그(고정)해버리는 게 어떠냐고 공개적으로 묻고 있다. 팟캐스트들이 실제로 무슨 이야기를 했는지 살펴보자.

## 요약

- **6월 인플레이션이 놀랄 만큼 부드럽게 나왔지만, 그건 중요하지 않았다.** 식품과 에너지를 제외한 "코어" 지표는 2020년 이후 처음으로 미세하게 *마이너스*를 기록했지만, 시장은 여전히 12월까지 연준이 한 차례 금리를 인상할 확률을 약 100%, 두 번째 인상 확률을 60%로 가격에 반영하고 있다. 매파적 달러 강세 트레이드는 죽지 않았다.
- **일본의 개입에 이제 가격표가 붙었다: 약 750억 달러.** 도쿄는 5월 말 외국 증권을 약 750억 달러어치 매각했는데, 이는 5월 기준 역대 최대 규모였고 대부분 미국 국채였으며, 그럼에도 엔화는 계속 떨어졌다.
- **엔화 논쟁이 더욱 날카로워졌다.** 일본의 기준 장기 국채 금리가 30년 만의 최고치를 기록했다. 한 전략가는 도쿄가 160엔 부근에서 확실한 "마지노선"을 그어야 하거나 아예 엔화를 페그해야 한다고 말했고, 또 다른 역발상 진영은 교과서가 거꾸로 되어 있다며 일본은행의 금리 인상이 엔화를 강화하는 게 아니라 오히려 *약화*시키고 있다고 주장했다.
- **캐리 트레이드에 드디어 성적표가 나왔다.** 올해 달러 대비 상승한 선진국 통화는 단 세 개, 호주달러(+4.25%), 노르웨이 크로네(+3.25%), 그리고 근소한 차이로 새로 합류한 뉴질랜드달러뿐이며, 모두 고금리에 매파적인 중앙은행을 가진 통화들이다.

## 새로운 소식

**1. 모든 걸 뒤흔들었어야 하는데 그러지 못한 인플레이션 지표.**
[Eurodollar University](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhls9BmguQv0uxG8MllLY7vo9ymifXzmF5di33SasVrPmtXL39kuS8ooTEeUmRKEqe-2Bgyfr-2FQd-2BTEVtaW9Z69Pum4r8MGwxC2XG1nvag0UYBA-3D-3DfI97_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbXTVC6aUg-2BGMEv-2B193U784EycMx3A16SHzi4pGmr512xpX0P0ABp8naglHRM8JVZgeUZiHerAhGyptIeZJQcTpELLPot80huosAuuDQe-2FNkCMTq8SJ3pAmU6Bkfy77idc4V5jDTM0Yzkvdg9bLVLV7msjbmNXOUq9f76SJnEoePIg-3D-3D)(7월 15일) 방송에서 Jeff Snider는 세부 내용을 짚었다. 전체 지수가 "6월 한 달 동안 거의 0.5% 하락했는데... 이는 2020년 4월 이후 최대 월간 하락폭"이며, 연간 상승률은 "4%대 위에서 약 3.5%대로" 내려갔고, 가장 중요한 부분인 "코어" 지표(변동성이 큰 식품·연료 가격을 걸러내기 때문에 연준이 주시하는 지표)는 "2020년 이후 처음으로 미세하게 마이너스"를 기록했다.

이것이 중요한 이유는 이렇다. 새로 취임한 연준 의장 Kevin Warsh는 같은 날 의회에서 중앙은행이 "인플레이션을 용인하지 않을 것"이라고 강경하게 발언했다. Snider의 건조한 반응: "용인할 필요조차 없을 것이다." 다만 그의 경고는, 인플레이션이 잘못된 이유, 즉 건전한 디스인플레이션이 아니라 수요 약화 때문에 부드럽게 나오는 것이라면 이는 위험 신호라는 것이다. 그는 지난 번 엔 캐리 트레이드 붕괴 직전이었던 2024년 여름과의 불편한 유사성을 지적했다: "2024년 여름 캐리 트레이드가 터지기 전에 이 얘기를 했었다... 위험 신호로 가득 찬 행진 밴드였다."

그가 지목한 단서는 원유 시장이다. 중동에서 다시 불붙은 분쟁이 미국 근월물 원유 계약을 배럴당 80달러 쪽으로 밀어올리고 있음에도, *더 먼* 만기 계약들은 하락했는데, 이는 트레이더들이 수요가 강해지기보다 약해질 것으로 예상한다는 신호다. 그는 중국의 6월 원유 수입이 전년 대비 40% 감소했다고 지적했다. 쉽게 말해, 단기 유가 급등은 공급발 공포지만, 시장은 그 이면에서 조용히 더 약한 경제를 가격에 반영하고 있다.

**2. 그럼에도 시장은 여전히 금리 인상에 베팅 중이다.**
이번 주 진짜 미스터리가 바로 이것이다. [Facts vs Feelings](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhV8IrGNSH433l2lAhimX64gtNqXyVVkdCa3AQ65usixgihADDyTKH7aQlnx1vzD8pz60b0jyqmSYqcUgdZlYCVTOe2tvOESL2X6X0qqhNPpQ-3D-3DdmP0_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbXTVC6aUg-2BGMEv-2B193U784EycMx3A16SHzi4pGmr512xr5QXobzAVvjL15LTBR-2F24lo8eBJdPzy30bw8yhvbI26StrW86e-2BBkw1SWWsLzJA2KETr-2BTR5aSQHZQvhBwYwXMYH-2FcrZuh7m74IQIiabJqST40u-2B1klVBwYrHQgvDKAZg-3D-3D)(7월 15일) 방송에서 Ryan Detrick과 Sonu Varghese는 가격 반영 상태를 명확히 설명했다: "시장은 현재 12월까지 금리 인상 확률을 합산 160% 가까이 가격에 반영하고 있다. 즉 한 차례 인상 확률을 100%, 두 번째 인상 확률을 60%로 잡고 있다는 뜻이다." 이들 자신의 견해는 정반대로, 연준이 아마도 동결을 유지할 것이라 보지만, 인플레이션 우려 자체는 존중하며 현재 상황을 스태그플레이션이 아니라 "인플레이션적 성장"이라고 묘사한다. 실업률이 실제로 *하락*하고 있기 때문이다. Varghese는 끈적한 항목들을 나열했다: "보육, 수의사 진료, 세탁, 드라이클리닝, 이발", 그리고 관세 비용 중 소비자에게 전가된 부분이 아직 약 30%에 불과하다는 점도 짚었다.

통화 포지션을 보유한 이들에게 왜 중요한가: 지금 달러는 미국 2년물 금리를 거의 틱 단위로 추종하고 있으며, 이 금리는 실제 인플레이션이 아니라 연준 인상에 대한 공포로 떠받쳐지고 있다. 부드러운 인플레이션 지표가 그 공포를 죽이지 못한 이상, 그 공포가 살아 있는 한 달러에는 바닥이 있다.

**3. 일본의 엔화 방어에 이제 영수증이 붙었다: 약 750억 달러.**
지난 몇 주간 이 이야기는 *위협*에 관한 것이었다. 이번 주 우리는 *청구서*를 받았다. [InvestTalk](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOiD-2BERQwM8mfTDt-2FMxFLFua-2BKWHoC5SBJWMV5E2pJ8FSoi8N7N9TyHBJ6B9VWnCKoxrv1ZxH-2Fcnzev-2FYyBjXTNjEpa5znu2IFrpHboEnzL37A-3D-3DeaoG_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbXTVC6aUg-2BGMEv-2B193U784EycMx3A16SHzi4pGmr512xrQMK0grr09Ry2FpjmhhhhOo7Oz5M4AalY-2BMn7DWW-2FwcJJtGexDUQg-2FSK9RuC1IP3Hs08Jg4gIBtI5UTznhhDQi0U-2Bqv4afgOjrIeBvb3jMhNtjOB6VKy2LgFyC09Os0oA-3D-3D)(7월 14일) 방송에서 Justin Klein은 구체적인 수치를 제시했다: "도쿄는 5월 말 외국 증권을 약 750억 달러어치 매각했다... 실제로 5월 기준 역대 최대치다." 일본은 5월 말 기준 약 1조 900억 달러의 외환보유고를 보유하고 있었고, "그 중 약 70%가 국채"이므로, 엔화를 방어할 때 사실상 미국 국채를 팔고 있는 셈이다. 그의 단호한 평가: "실제로는 효과가 없었다. 엔화는 계속 떨어지고 있다." 그는 이 매도가 미국 장기 국채 금리가 고점을 향해 계속 기어오르는 이유 중 하나라고 주장했다.

같은 750억 달러 수치가 더 날카로운 논조로 [Eurodollar University](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOiGOX7yquny6QCYGY9eZjcHDaNuqR-2FJ2VaXc6lzdZvQrXYI2DUi4FEqxJH3zDnidV9PH8bR7Ih7P5mBaOdg477kYrv4HYQFgEuDd1HiFuA5YQ-3D-3D4JYR_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbXTVC6aUg-2BGMEv-2B193U784EycMx3A16SHzi4pGmr512xnM5TLIwa1-2ByQfQqERZ9GNHXIqQyFTQWH5I-2FwvG7gcK4-2F52veiBzC-2BwnBF3koKKufKiNgyFxvql-2FGCcmVExSvYsspJfoKWmd-2FVcg56NTu0S8Vs1LRl9rOPpIq6kfT1bN1g-3D-3D)(7월 12일)에서도 등장했는데, Snider는 도쿄가 "공식 보유고 약 750억 달러를 그냥 불태워서 변기 속으로 흘려보냈고 거의 아무것도 얻지 못했다"고 말했다.

**4. 30년 만의 최고치를 기록한 일본 국채: "탄광 속 카나리아".**
[TFTC](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOhTyrIizzSwDfJKxQ421gZ-2BlzrCG-2FG2TKY3p4g4hsVIJhW4uPcY5hAlXBl0wfOa-2FENe3SFhLaYcxMlFsB3eJ5AIRJ58tmjUf6UPdhj1luGN5Q-3D-3DNNfM_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbXTVC6aUg-2BGMEv-2B193U784EycMx3A16SHzi4pGmr512xmKa1A7kFmFVPlCOEDnsZxARKeui-2BPwXzjfbyQ-2FRtZafOnHjSutjifDsRWquFqYGKOC1p-2BKcFe929NKq-2BGynhVXAhxIMvlrZ7KV8aTP9YMFSZkfhnZ90FA8S9NTHpLezOQ-3D-3D)(7월 13일) 진행자들은 일본의 기준 장기 국채 금리가 "30년 만의 최고치를 찍은 뒤에도 상승세를 이어가고 있다"고 짚었다. 이들의 프레이밍은 모든 매크로 데스크가 조용히 걱정하는 바로 그것이다: 일본 채권 시장이 "탄광 속 카나리아"이며, 일본은행이 이에 대한 통제력을 잃는 순간, 값싼 엔화를 빌려 해외의 더 높은 수익률 채권을 사는 캐리 트레이드가 무질서하게 풀리면서 투자자들이 손실을 메우기 위해 미국 자산을 투매하게 만들 수 있다는 것이다.

중요한 뉘앙스는, 이들이 이 상황이 방치가 아니라 *관리*되고 있다고 본다는 점이다. 미 재무장관 Scott Bessent는 "이런 종류의 금리 인상 사이클을 지지"해 왔으며, "미국이 일본 통화정책의... 더 큰 정상화를 원하는 정책적, 전략적 이유"가 있다고 이들은 말한다. 그 목표는 일본 금리가 "변동성 없이" 천천히 오르도록 하는 것이다. 지금까지 효과가 있다는 증거로, 이들은 MOVE 지수(미국 채권시장의 불안 정도를 나타내는 지표)를 지목했는데, 금리가 오르는 와중에도 "더 낮은 고점"을 그리고 있으며, 미 10년물 금리는 약 4.6% 부근에 머물러 있다. 도쿄와 워싱턴이 조율하고 있는 바늘땀은 이것이다: 금리는 정상화시키되, 절대 "무질서"해지지 않도록 한다.

## 논쟁 지점

**달러 강세론자들은 여전히 가장 큰 마이크를 쥐고 있으며**, 이들의 논리는 단순하다. 미국 실질금리(인플레이션을 뺀 금리)가 높고 매력적이며, 연준이 인상할 수 있고, 경쟁 통화들은 저마다 문제를 안고 있다는 것이다. 골드만삭스의 [The Markets](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOgJsijPvVUy7M6xmdSqnnf5x93Wak4IC2i6QsyK24YXjXJRn88jHPpBwNz3Fd6X-2FUYBgzy8vR8NyMPBkBfj707tf3zrQ83R-2BExAT7gpn9MzYw-3D-3DveXg_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbXTVC6aUg-2BGMEv-2B193U784EycMx3A16SHzi4pGmr512xhFu7eA9tcL5U2-2FG5tggrOl0lnp9Gj8cQ38jzow3EWofNmHDsNs3HBf5E2mQ5-2BubQ-2BwXiOIpzORA904GYjHF-2FuYYyFwDS21nXD7y3FUQ7RVe-2FYKtYFPZpQrI8Gv5IJneVQ-3D-3D)(7월 10일) 방송에서 게스트는 가장 깔끔한 버전의 트레이드를 제시했다: 저금리 "펀더" 통화 대비 달러를 롱하라, 왜냐하면 "그냥 보유하는 것만으로도 연 3~4%의 캐리를 얻기" 때문이며, 크게 이길 수 있는 두 가지 경로는 "미국과 이란 간 갈등 재점화" 또는 "연준의 더 매파적인 전환"이다.

**약세론자들의 답변은 달러가 파멸한다는 게 아니라, 이 트레이드가 너무 붐비고 연료가 바닥나고 있다는 것이다.** FedWatch Advisors의 Ben Emons는 [RiskReversal](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOiclx9cmn6LSQW2jaaz5643QPKsyESVHTBep-2BqWpficexCnMzngQZKtICyZq8ei-2FP-2F2s4Q8BZpCOJ7mBDnn-2BDZdS8vyUJQaraDza-2FC5QBntDw-3D-3DoYKn_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbXTVC6aUg-2BGMEv-2B193U784EycMx3A16SHzi4pGmr512xuIldYmPnYR2QsbqERd6v6-2BR6UF9wj8ARzbBVtW-2FgdPr4Y9N9YznFH1FAH305eI8ET6Y1Z6rg0I4x-2BtMlpF1RcojofgQG-2FVqpUEl49HCaljxn5-2BPU0OdTsZ9OBH06D4jYA-3D-3D)(7월 15일) 방송에서 시장이 얼마나 한쪽으로 쏠려 있는지를 짚었다: "주식은 기록적 롱, 원유는 기록적 숏, 엔화도 기록적 숏, 금리도 기록적 숏이다. 정말이지 너무 팽팽하게 당겨져 있다." 모두가 같은 방향으로 기울어 있을 때는, 그걸 넘어뜨리는 데 그리 큰 힘이 필요하지 않다.

**논쟁이 진짜 흥미로워진 지점은 엔화 자체에 대한 역발상적 시각이다.** 약세 엔화에 대한 컨센서스 해법은 "일본은행이 금리를 올리게 하라"는 것이다. Eurodollar University(7월 12일) 방송에서 Snider와 공동 진행자 Steve는 그것이 거꾸로 되어 있다고 주장했다. 이들의 주장은: *진짜* 캐리 트레이드의 주체는 뉴욕 헤지펀드가 아니라, 투자하고 싶지 않은 나라에서 꾸준히 돈을 빼내고 있는 일본 자국의 연기금과 보험사라는 것이다. 금리 인상은 그 자금을 국내로 유인하기는커녕, 일본 채권시장을 더 불안정하게 만들어 그 자금을 더 멀리 쫓아버린다. Snider의 표현: "금리를 올릴수록 엔화는 더 약해진다. 이는 교과서에서 배운 것과 정반대다."

> 정말로 이걸 풀어내고 싶다면, 그들이 해야 할 일은 나서서 이렇게 말하는 것이다. 우리는 더 이상 금리를 인상하지 않을 것이다. 어쩌면 실제로 인하할지도 모른다. (Steve, Eurodollar University, 엔화 문제에 대한 반직관적 해법에 관하여)

이들의 핵심은, 최근 몇 년간 엔화가 진정으로 강세를 보인 유일한 시점은 그 국내 자금이 다시 *돌아왔을* 때였다는 것이다. 2024년 7월과 8월, 고통스러운 방식으로 그런 일이 실제로 벌어졌다. 소수 의견이지만, 이번 주 "금리 인상으로는 엔화를 구할 수 없다"는 명제에 대한 가장 날카로운 옹호 논리이며, 표준 스토리와 대조해서 기억해둘 가치가 있다.

**꼬리 위험도 구체적인 숫자를 얻었다.** Emons는 도쿄가 신뢰할 만한 레드라인을 그은 적이 없다고 주장했다. 일본은행과 재무성은 "예를 들어 달러 대비 엔화 160 같은 진짜 마지노선을 그은 적이 없다." 그의 급진적인 제안은, 일본이 결국 미 재무부와 마주 앉아 아예 엔화를 *페그*할 수밖에 없을지도 모른다는 것인데, 지금의 악순환이 자기 파괴적이기 때문이다. "엔화 금리를 더 밀어올릴수록 경제는 더 약해지고, 그래서 통화는 더 약해진다." 현재 환율이 162를 넘어서 거래되는 가운데, 그의 공동 진행자는 이렇게 단언했다: "저기서 뭔가 터질 겁니다, Ben."

매파 쪽 균형을 위해: [The Julia La Roche Show](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOiFMsHGGYJMXvRMCG0aCk33S0irdHno8A4k6RZ1Py0ipzqN95F1jCX4zlJ97Vax1N1VV4sTBiqq1940CDyF8OeWuqf8wRIKKnTmvOGtOFcrEA-3D-3D6BaM_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbXTVC6aUg-2BGMEv-2B193U784EycMx3A16SHzi4pGmr512xghPf4o90zKdoQM42tXykFQT2OlEsWbyF1MWJV0v95RV5MJQBCRz2PD0wJkbpCd-2FT1C-2FQKDnjT7XAVTgyc7Q9h4rUGiNACRPeMMqzWepnOjBR9JRRy25Q8fUJGOPGbYyLA-3D-3D)(7월 11일) 방송에서 베테랑 은행 애널리스트 Chris Whalen은 정반대 극단을 취하며, 에너지(원유 재고가 20년 최저치 근접, 디젤은 올해 30% 상승)에 힘입어 가을까지 "두 자릿수 인플레이션" 테제를 고수하고, 중간선거 이전에 연준이 한 차례 인상할 것으로 예상했다. 이는 극단적인 매파 꼬리 시나리오로 다뤄야지 기본 시나리오로 취급해서는 안 되지만, 수요 파괴론자 진영과는 정반대의 거울상이며, 이 두 진영 사이의 간극이야말로 2년물 금리가 좀처럼 진정되지 못하는 정확한 이유다.

## 실전 트레이드

- **저금리 "펀더" 통화(엔화, 스위스프랑, 유로) 대비 달러 롱**으로 연 3~4%의 캐리를 노린다. 골드만삭스 게스트의 표현으로는 주류적 트레이드 방식이며, 이란발 긴장 재점화나 연준의 매파적 전환 중 어느 쪽이든 올라탈 수 있다.
- **가장 신선한 아이디어는 저렴한 보험으로 포장된 스위스프랑 숏이다.** 거의 모든 선진국 통화쌍의 변동성이 "10분위 이하"인 상황에서, 골드만삭스 게스트는 "달러/스위스프랑 콜 스프레드" 매수를 선호한다. 이는 달러가 스위스프랑 대비 상승할 때 수익을 내는 옵션으로, "연말까지 7배에서 8배에 달하는 페이아웃을 얻을 수 있기" 때문이다. 쉽게 말해, 스위스프랑이 약해지면 몇 배로 돌아오는 소규모의 한정 손실 베팅이며, 현재 보호 비용이 매우 저렴하기 때문에 비용도 적게 든다. (이번 주에는 스위스 국립은행에 대한 별도 코멘트가 나오지 않았고 스위스프랑 관련 논의 자체는 조용했지만, 이는 이를 활용할 수 있는 구체적인 새 방법이다.)
- **실제로 효과를 내고 있는 고금리 통화를 보유한다.** Bannockburn의 Marc Chandler는 [The KE Report](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOiZM2q2yvSLbbDGcokPG7ZjoO41m9YDNA8nFfTwIBbxnWB7WZskqgfv1IExiIxaf4mmYDm-2BADwwo5gc-2F78xn5fAdy6IZCwCuFdp1yuBdTSeUQ-3D-3DiZpZ_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbXTVC6aUg-2BGMEv-2B193U784EycMx3A16SHzi4pGmr512xpooL3jr4koV8KeWxNn8nj621aLrz4cwRa9QNEP7Ocw-2F4KJVZ5icuUnJDCCquvJuhnqxc-2FWQJMXxYvBpXqoY2I2e5amubxxoemADQhxUxjr5ssG-2FvvLPuu-2FD5MuZXXcHKQ-3D-3D)(7월 11일) 방송에서, 호주달러(원자재, 희토류, 세 차례 인상한 중앙은행 덕에 올해 약 4.25% 상승)와 노르웨이 크로네(원유와 매파적인 노르웨이 중앙은행 덕에 약 3.25% 상승)가 G10에서 단연 돋보이는 승자이며, 뉴질랜드달러도 자국의 매파적 중앙은행 덕에 새로 합류했지만 상승폭은 "미미하게" 0.25%포인트 미만이라고 지적했다. 이것들이 바로 캐리 트레이드가 실제로 보상하고 있는 통화들이다.
- **엔화 약세 베팅은 현물이 아닌 옵션으로 표현하라.** 모든 엔화 관련 대화를 관통하는 공통 흐름: 환율은 하루하루 서서히 오르지만, 도쿄(혹은 연기금)의 갑작스러운 개입 위험이 언제든 있어 무담보 숏 포지션은 위험하다. 손실이 한정된 옵션 구조라면 마음 편히 잠들 수 있다.

## 함께 읽어야 할 신호

- **미국 국채와 엔화는 서로 사슬로 묶여 있다.** 일본이 엔화를 방어하면 국채를 매도하고, 그럼에도 엔화는 계속 떨어지며, 이제는 일본 자체의 30년 만의 고금리가 국내 자금을 본국으로 끌어들이고 있다. 일본 금리 변화의 *속도*를 봐야지 수준만 봐서는 안 된다. 완만한 상승은 건강하지만, 급격한 상승이야말로 2024년 청산을 강제했던 바로 그 조건이다. MOVE 지수(미국 채권시장의 신경과민 정도)가 압력계 역할을 하는데, 지금까지는 더 낮은 고점을 그리고 있으며, 이것이야말로 전체 구조가 의존하고 있는 그 평온함이다.
- **유로의 스윙 요인은 도쿄에 있을지도 모른다.** [Bloomberg Surveillance TV](http://url7324.matterfact.com/ls/click?upn=u001.idHmPrr2Geh7KYLAsTy7NkrIVb-2FgA4pmf2rMXQwGcOiyqRfeChCzsCulyY7xO7rberPmKMSNfOu4aEEW7he2AIKm39UovMjs8Y-2BWgnhoVXi-2Fxdh2-2FcoW5Uy3B3WyJJ-2F6YbeJirAX9goSR8MTQxN4dw-3D-3DIEsR_7mLGwmUci-2BLaXswv9WX1yTgqn3Wad-2FotHhzHgSNAZbXTVC6aUg-2BGMEv-2B193U784EycMx3A16SHzi4pGmr512xrEJQOSpz0Kg3TD4uG3rJirfJNBHTNEdDDXc9AXCftob1Ouj-2BuDT-2BN4-2F-2F8KOe5Ymf-2Bzc2udqEN61CA10SPeVt2-2FYRZ-2FoEiXV0l8k1O9KwNCRYCkOnAgmCRuiiNVocR8EQA-3D-3D)(7월 10일) 방송에서는, 일본 투자자들이 더 높은 국내 수익률을 챙기려고 자금을 국내에 묶어두면, 그 자본이 유럽 채권 발행과 신흥시장 캐리 트레이드로 흘러들지 못하게 되고, 이는 소규모 시장에는 조용한 역풍이 되며 나아가 유로를 뒷받침하는 자금 흐름에도 영향을 줄 수 있다는 지적이 나왔다. 아직 극적인 변화는 없지만, 이번 주 유로와 ECB에 관한 전용 코멘트가 워낙 부족했다는 점을 감안하면 지켜볼 만한 채널이다.
- **달러의 강세는 기축통화 스토리가 아니다.** Chandler는 유용한 상기시켜주는 발언을 했다. 각국 중앙은행이 15년에 걸쳐 전 세계 준비자산에서 달러 비중을 약 65~66%에서 57%로 줄였음에도 달러는 오히려 *상승*했는데, 이는 실제로 달러를 움직이는 것이 민간 자본이며, 외환시장 하루 거래대금이 약 9.6조 달러로 이는 세계 무역 1년치를 단 일주일 만에 처리할 수 있는 규모이기 때문이다. 그는 중국이 주변부에서 움직이고 있다고 짚었다: 베이징은 위안화 기준환율을 3년 만에 처음으로 6.8 아래로 설정했고, "판다본드"(외국 차입자가 위안화로 발행하는 채권) 발행량이 사상 최대치에 근접했다. 완만한 흐름일 뿐, 체제 전환은 아니다.
- **또 다른 파열 후보는 통화가 아니라 반도체다.** Emons는 같은 회차에서 그가 "포물선 7인방"이라 부르는 것, 즉 Micron, Marvell, Dell, Intel 같은 메모리·반도체 종목들에 많은 시간을 할애했다. 이들의 변동폭은 이제 대형 기술주 리더들의 3~4배에 달한다. 갓 상장한 SK하이닉스는 단 하루 만에 10~20% 급등락했다. 그의 우려는, 이 레버리지가 풀리면 금융 여건이 경색되고, 이것이야말로 지나치게 잠잠한 통화시장을 마침내 깨우는 촉매가 될 수 있다는 것이다.

## 무엇이 달라졌나

지난주 이야기는 도쿄의 *수단*, 즉 거대한 연기금을 엔화 쪽으로 돌릴 수 있을지에 관한 것이었다. 이번 주 논쟁은 *효과와 지속 가능성*으로 옮겨갔다. 개입 이야기에는 묵직한 가격표가 붙었다(750억 달러, 대부분 미 국채, 그런데도 눈에 띄는 성과는 거의 없었다). 엔화 약세론자들은 구체적인 결집 지점을 얻었다(일본 국채 금리 30년 최고치, 그리고 160에서 강경한 라인을 그으라는 요구). 진짜 역발상 논리가 등장했다: 금리 인상이 엔화를 오히려 *약화*시키고 있다는 것이다. 그리고 무엇보다 가장 큰 놀라움은, 충격적일 만큼 부드러운 미국 인플레이션 지표가 달러에 거의 흔적을 남기지 않고 지나갔다는 점인데, 이는 시장이 연준의 다음 행보를 얼마나 확고하게 인상 쪽으로 정해 놓았는지를 보여준다. 늦여름을 향한 판은 형태는 그대로지만 볼륨은 더 커졌다: 붐비는 달러 트레이드, 궁지에 몰린 엔화, 헐값의 보험, 그리고 뭔가 잘못되기를 기다리는 시장.

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