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유가가 금리를 끌어올리는 가운데, 달러는 반반의 확률로 갈리는 연준 회의를 앞두고 강세 - The Dollar Brief - 2026년 7월 27일 주간

워시 연준 회의 결과가 반반으로 갈리는 가운데, 유가와 금리 상승에 힘입어 달러 지수가 다시 박스권 상단으로 복귀했고, 엔화는 40년 만의 최저치를 기록했으며, 외국의 미 국채 매도에 대한 역발상적 해석인 '달러 부족설'까지 등장한 2026년 7월 27일 주간 브리핑.

The Dollar Brief

2026년 7월 27일 주간: 유가가 금리를 끌어올리는 가운데, 달러는 반반의 확률로 갈리는 연준 회의를 앞두고 강세

몇 달간 이야기는 단순했다. 연방준비제도(연준)가 무엇을 할지는 모두가 알고 있었고, 유일한 질문은 시점뿐이었다. 그런 확신은 이제 사라졌다. 수요일, Kevin Warsh는 자신의 두 번째 연준 회의를 주재하는데, 오랜만에 처음으로 방 안에서 가장 똑똑한 사람들조차 결과를 두고 진짜로 의견이 갈린다. 그것도 조금이 아니라 정확히 반반으로. 시장은 이번 주 금리 인상 확률을 대략 3분의 1로 가격에 반영하고 있는데, 이는 낮게 들리지만 "깜짝" 인상이 사전에 이렇게 높게 가격에 반영되는 경우는 거의 없다는 점을 떠올리면 다르게 다가온다. 인상은 보통 거의 확실하거나, 아니면 아무 의미 없는 사건 둘 중 하나다. 이번엔 진짜 동전 던지기다.

그리고 여기서 이 이야기를 달러 이야기로 만드는 반전이 등장한다. 강해진 달러는 조용히 다시 박스권 상단으로 기어올라왔다. 달러 인덱스는 현재 101 부근에 있는데, 불과 2주 전만 해도 부진한 인플레이션 지표가 나오면서 모두가 달러의 사망 선고를 쓰고 있었다. 달러를 되살린 것은 연준이 아니었다. 바로 유가였다. 지지부진한 이란 갈등을 배경으로 다시 오르면서 채권 금리를 수년래 최고치로 끌어올렸고, 석유가 필요할 때는 그것을 사기 위한 달러도 필요하다는 사실을 세상에 다시 일깨워주었다. 이번 주 전문가들은 연준 문제를 두고 각자의 입장을 정리했고, 전직 연준 부의장이 견해를 밝혔으며, 그리고 그 이면에서는 더 조용하지만 더 불안한 발상이 형태를 갖추기 시작했다. 최근 외국 정부들의 미 국채 매도가 미국에 대한 정치적 거부가 전혀 아니라, 전 세계적인 달러 쟁탈전이 남긴 기계적인 흔적이라는 것이다. 지난 몇 년 중 가장 예측하기 어려운 연준 회의를 앞두고, 달러 트레이딩이 다시 흥미로워진 한 주였다.

TL;DR

  • 수요일 회의는 진짜 반반의 확률이다. 시장은 연준이 동결할 확률을 약 64%, 인상할 확률을 36%로 가격에 반영하고 있다. The Financial Exchange Show(7월 24일) 진행자들의 말처럼 "이렇게까지 결과를 예측하기 어려운 회의는 오랜만이다."
  • 가장 무게감 있는 목소리는 인상 없음을 예상한다. 연준 부의장을 지냈고 현재 PIMCO에 몸담고 있는 Richard Clarida는 기본 시나리오는 "올해 워시 연준에서 금리 인상은 없을 것"이라며 "인하도 없을 것으로 본다"고 Macro Hive Conversations(7월 24일)에서 단호하게 말했다.
  • 골드만삭스도 이번 주 연준이 동결할 것이라는 데 동의한다. 골드만삭스의 수석 미국 이코노미스트 David Mericle은 6월의 부진한 인플레이션 지표가 "7월 회의에서 연준을 동결 상태로 유지시키기에 아마 충분히 부드러울 것"이라며, 인상 확률을 "25% 정도에 더 가깝다"고 Goldman Sachs Exchanges(7월 21일)에서 밝혔다.
  • 하지만 진짜 달러 트레이드는 반대표에 있다. JPMorgan의 외환 데스크는 "전반적으로 말하면, FOMC를 앞두고 여전히 달러에 대해 건설적인 입장"이라며, 몇 명의 위원이 대열에서 이탈하는지에 따라 이번 회의를 트레이딩할 것이라고 밝혔다. "반대표 몇 개면 달러에 긍정적일 것이고… 3표 이상이면, 분명 달러에 매우 건설적일 것"이라고 At Any Rate(7월 24일)에서 말했다.
  • 달러의 강세는 사실 금리 이야기다. 베테랑 외환 전략가 Marc Chandler는 현재 달러를 가장 잘 추적하는 단 하나의 변수는 미국 2년물 국채 금리라며, 외국인들이 미국에 자금을 대는 방식은 "채권을 사들이는 것이 아니라" "기록적인 규모의 미국 주식"을 사들이는 것이라고 The KE Report(7월 24일)에서 말했다.
  • 채권 금리는 수십 년 만의 수준에 도달했고, 유가가 그 스위치다. 10년물 국채 금리는 약 4.7~4.78%까지 올랐고, 30년물은 5.16% 부근에서 마감했다. "2006년 이후 30년물 국채 금리로는 가장 높은 수준"이라고 The Peter Schiff Show(7월 26일)는 전했다. Chandler는 유가가 3주 만에 "거의 25%" 상승했다고 지적했다.
  • 엔화는 방금 40년 만의 최저치를 찍었고, 이는 전 세계적인 도화선이다. 달러당 엔화는 약 164엔에 거래되어 "40년 만에" 가장 약한 수준을 기록했다. 펀드매니저 Michael Gayed는 캐리 트레이드가 풀리면서 반등이 발생할 경우 "고질라급 마진콜"을 촉발할 수 있다고 Full Signal(7월 23일)에서 경고했다.
  • "탈달러화"에 관한 새롭고 역발상적인 견해. 독립 애널리스트 Jeff Snider는 외국 중앙은행들이 미 국채를 매도하는 것은 "언론에서 듣는 정치적 이유들 중 어느 것 때문도 아니"라며, "이는 기계적인 관계"라고, 즉 달러에 대한 거부가 아니라 전 세계적인 달러 부족이라고 Eurodollar University(7월 26일)에서 주장했다.

이번 주 새로운 소식

이번 한 주 전체가 향하는 지점부터 시작해보자. 바로 수요일 회의, 그리고 아무도 그 결과를 정확히 예측하지 못한다는 사실이다. The Financial Exchange Show(7월 24일)에서 진행자들은 선물 시장에서 직접 나온 확률을 그대로 제시했다. "인상이 없을 확률이 64.2%로 가격에 반영돼 있다. 인상 확률은 35.8%로 반영돼 있다. 상당히 팽팽하다. 이렇게까지 결과를 예측하기 어려운 회의는 오랜만이다." 그런 다음 그들은 비전문가 독자에게도 진짜로 유용할 만한, 날카롭고 직관에 반하는 지적을 했다. 시장이 이미 3분의 1의 인상 확률에 대비하고 있는 상태이기 때문에, 아무 조치도 취하지 않기로 하는 결정은 실제로는 금융 여건의 소폭 완화, 즉 안도감으로 작용할 것이며, 이것이 장기 금리를 낮추기보다 오히려 끌어올릴 수 있다고 그들은 주장했다. "만약 연준이 다음 주에 인상하지 않는다면, 수익률 곡선의 장기 구간을 주시하라. 왜냐하면 내 생각엔 그게 더 올라갈 것이기 때문이다." 워시가 그럼에도 인상을 택할 수 있는 이유에 대한 그들의 핵심 결론은 이랬다. "한 번의 인상은 엄청나게 의미 있으면서도 동시에 엄청나게 [영향력이] 없다." 인플레이션 자체를 바꾸지는 못하겠지만, 말을 줄이고 싶어 하는 의장이 강경한 발언을 실제 행동 하나로 뒷받침할 수 있게 해준다는 것이다. (이들은 금융 논평가·진행자이지 정책 결정자가 아니다.)

이번 주 가장 권위 있는 목소리는 연준이 동결할 것이라고 말했고, 이는 한때 그 테이블에 앉았던 인물에게서 나왔다. Macro Hive Conversations(7월 24일)에서 연준 부의장을 지냈고 현재 거대 채권운용사 PIMCO에서 글로벌 경제 자문을 맡고 있는 Richard Clarida는 그 누구보다도 명확한 전망을 제시했다. "PIMCO의 기본 시나리오는 올해 워시 연준에서 인상이 없다는 것이다. 인하도 없을 것으로 본다. 그리고 만약 내년에 인플레이션 지표가 2%대로 돌아오기 시작한다면, 위원회에는 한두 번 정도 금리를 인하할 여지가 생길 것으로 본다." 그가 가장 통찰력 있게 짚은 부분은 워시가 물려받은 위원회에 관한 것이었다. 3월로 되돌아가 보면, 연준 자체 전망치에서는 "2026년 인상을 적어낸 사람이 아무도 없었고, 12명이 인하를 적어냈다"고 그는 말했다. 워시의 첫 회의였던 6월에는 "인하를 적어낸 사람은 단 한 명뿐이었고, 9명이 인상을 적어냈다." 같은 사람들이 완전히 뒤집힌 것인데, 이는 유가 급등 이후 인플레이션 전망치가 상향 조정됐기 때문이다. 다시 말해, 지금 감도는 매파적 분위기는 사실 워시 자신과는 크게 관련이 없다. "그는 인상을 원하는 위원회를 물려받은 것"이며, 의장은 단 한 표만 가지고 있다. Clarida는 이번 주에는 논의는 있어도 실제 방아쇠는 당기지 않을 것으로 예상하는데, 이는 부분적으로 이번 회의에 새로운 경제 전망치가 첨부되지 않기 때문이기도 하다.

Clarida는 또한 연준이 직면한 이 기묘한 인플레이션 문제에 구체적인 수치를 제시했다. 임금 문제가 아니라는 것이다. "지금 노동시장은 사실 인플레이션의 동력이 전혀 아니"라며, 생산성으로 조정한 임금 상승률은 "정확히 2018~2019년 수준에 머물러 있다"고 했다. 대신 압력은 AI 인프라 건설 붐이 전력 및 컴퓨터 메모리 칩 가격을 밀어올리고, 이것이 휴대폰과 소프트웨어 가격으로 이어지는 데서 비롯되고 있다. PIMCO의 계산에 따르면, 올해만 놓고 봐도 메모리와 소프트웨어 가격 상승이 "핵심 인플레이션에 약 0.5%포인트 정도를 더할 것"이라고 한다. 그리고 시장이 놓쳐서는 안 될 변화 하나로, 그는 워시가 연준의 거대한 채권 포트폴리오, 즉 "대차대조표"를 그 자체로 하나의 독립적인 도구로 보고 있으며, "금리를 반드시 조정하지 않고도 대차대조표 자체만으로 금융 여건을 긴축하는 데 사용할 수 있다는 점을 폭넓게 암시해왔다"고 지적했다. 풀어 말하면, 기준금리가 그대로 멈춰 있더라도 연준은 채권 보유량을 줄임으로써 여전히 긴축할 수 있다는 것이며, 이는 수요일의 금리 발표와는 무관한, 느리고 구조적인 달러 지지 요인이다. (Clarida는 이번 주 가장 내부자에 가까운 인물로, 이제는 전문 자산운용사 입장에서 발언하는 전직 정책 결정자다.)

골드만삭스도 근거를 갖추고 같은 결론에 도달했다. Goldman Sachs Exchanges(7월 21일)에서 이 은행의 수석 미국 이코노미스트 David Mericle은 6월의 부진한 인플레이션 지표가 "7월 회의에서 연준을 동결 상태로 유지시키기에 아마 충분히 부드러울 것"이라며 "이 점은 꽤 분명해 보인다"고 말했다. 다음 조치는 인하일 가능성이 가장 높지만, 그것도 2027년 이전은 아니라고 했다. 그는 "인상 1.5회"를 가격에 반영하고 있는 시장이 지나치게 매파적이라고 본다. "우리 자체 견해로는 인상 확률이 50% 미만이며, 25% 정도에 더 가깝다." 그의 경고는 수년간의 오판 끝에 연준의 인내심이 얇아지고 있다는 것이다. 지금부터 정책 당국자들은 "인플레이션을 정확히 무엇이 유발하는지를 두고 논쟁하는 것을 끝냈다"며, "출처가 무엇이든 간에 그것에 대해 더 이상 큰 인내심을 갖지 않을 것"이라고 했다. 대차대조표에 대해서는, 워시가 그것을 크게 축소할 수 있다는 견해에 반박했다. "대차대조표를 축소할 여지가 그리 많다고는 생각하지 않는다." 그리고 더 조용한 연준이 만들어내는 위험도 지적했다. 만약 워시가 시장의 로드맵을 치워버린 뒤 "경제를 어떻게 바라보고 있는지에 대한 어떤 감도 주지 않은 채" 깜짝 조치를 취한다면 "시장이 그들이 원하는 것보다 더 크게 움직일 위험이 있다"고 했다. (셀사이드 은행 이코노미스트.)

실제로 이런 것들을 트레이딩하는 외환 데스크는 달러 롱 쪽으로 기울어 있으며, 정확히 무엇을 주시해야 하는지 알려주었다. JPMorgan의 At Any Rate(7월 24일)에서 이 은행의 외환 전략가들은 "전반적으로 말하면, FOMC를 앞두고 여전히 건설적"이라고 말했다. 이유는 유가다. 그들은 유가가 오를 때는 연준의 금리 기대치가 상승하지만, 6월에 유가가 하락했을 때는 하락하지 않았다는 비대칭성을 포착했는데, 이것이 "달러를 상당히 잘 지지해주고 있다"고 했다. 이 상황이 얼마나 지속될지는 그들이 제시한 휘발유 가격 기준선을 통해 가늠할 수 있다. 석유 공급 차질이 한 달 더 이어진다면 미국 주유소 가격은 아마 "4.20달러로 반등"할 것이고, 두 달이면 "4.50달러"까지 가는데, 이는 역사적으로 워싱턴이 더 강하게 협상에 나서도록 만드는 수준이다. 전략가 Patrick Locke가 설명한 바에 따르면, 수요일의 트레이드는 전적으로 반대표에 관한 것이다. 위원회 전체가 동결하더라도 몇 명의 위원이 공개적으로 대열에서 이탈해 인상에 표를 던지는지가 관건이라는 것이다. "반대표 몇 개면 그날 달러에 긍정적일 것이고, 몇 개를 넘어서 3표 이상이면, 분명 달러에 매우 건설적일 것이다." 공동 대표 Meera Chandan도 되풀이한 그의 가장 중요한 단서는 이렇다. 금리 시장이 완전히 가격에 반영돼 있는 상태에서도 "달러가 금리에 비해 덜 오른 상태라는 사실은 염두에 둘 만한 의미 있는 지점"이라는 것이다. 즉, 이 통화는 금리 움직임에 뒤처져 있어 따라잡을 여지가 남아 있다는 뜻이다. (셀사이드 은행 외환 전략가들.)

한 해 내내 모두가 달러 하락에 베팅해왔는데, 도대체 왜 달러는 여전히 굳건한가? 외환 전략가 Marc Chandler는 The KE Report(7월 24일)에서 가장 명쾌한 답을 내놓았다. 잡음을 걷어내고 보면, "달러 인덱스를 실제로 추적해온 변수가 하나 있다면… 그것은 미국 2년물 금리"라며, 이는 사람들이 연준이 무엇을 할지 예상하는 바에 따라 움직이는 단기 국채 금리라고 했다. 이 금리는 이번 주 약 11bp 상승했는데, 이는 대부분의 다른 통화들보다 큰 폭이며, 미국이 저축자들에게 제공하는 프리미엄을 넓혔다. "우리는 더 넓은 금리 격차를 갖고 있다… 이것이 달러를 도운 요인 중 하나다." 그의 더 깊은 통찰은 세계가 어떻게 미국에 자금을 대고 있는지에 관한 것이다. 미국은 큰 규모의 무역·투자 적자를 안고 있어서, 이를 상쇄하려면 외국인들이 미국 자산을 사들여야 하는데, "그들이 채권을 사들이고 있지 않다는 것은 분명해 보인다"고 했다. 대신 "외국인 투자자들은 기록적인 규모의 미국 주식을 사들이고 있"으며, 자금을 국채가 아니라 AI·테크 트레이드 쪽으로 흘려보내고 있다. 그는 심지어 외국 중앙은행들이 뉴욕 연준에 예치해둔 국채를 4주 연속으로 줄였다가 이후 소폭 반등했다는 점도 지적했다. Chandler 자신의 판단은 이렇다. 그는 "이번 주 금리 인상에는 반대하는 쪽으로 기울 것 같다… 워시가 자신의 두 번째 FOMC 회의에서 금리를 올리고 싶어 한다고는 생각하지 않는다"면서도, 달러 인덱스는 "102, 102.5" 쪽으로 서서히 오를 것으로 본다고 했다. 유가(3주 만에 "거의 25%" 상승)와 상대적으로 견조한 미국 지표가 "달러 강세에 맞서 싸우기 어렵게" 만들고 있다는 것이다. (전문 외환 전략가.)

기술적 분석가들도 저항이 가장 적은 경로는 위쪽이라는 데 동의한다. The KE Report(7월 23일)에서 차트 분석가 Dana Lyons는 스스로 "왜"라는 질문은 의도적으로 무시한다고 밝히면서, 101.3에 있는 달러 인덱스가 "중기적으로 명백히 상승 추세에 있다"며 "103, 심지어 104.5까지도" 오를 여지가 있다고 지적했다. 그는 또한 마음 한편에 새겨둘 만한 계절적 변수 하나도 짚었는데, 특히 중간선거가 있는 해에 8월부터 10월 사이의 구간은 "역사적으로 확실히 취약한 구간이었다"며, 이것이 자금을 달러로 향하게 만들 수 있는 종류의 흔들림이라고 했다. (기술적 분석가/평론가.)

워시 본인에 대해서는 일관된 주제가 하나 있다. 그는 말을 줄이고 시장이 알아서 추측하게 만들고 싶어 한다는 것이다. Confluence Investment Management의 팟캐스트 In Warsh, We Trust?(7월 20일)에서 전략가 Thomas Wash는 워시가 연준이 "지나치게 투명해졌다"고 믿는다고 설명했다. 다음에 무엇을 할지를 시장에 알려주는 데 너무 과도하게 의존한 나머지 "일시적" 인플레이션 시기 동안 스스로를 궁지에 몰아넣었다는 것이다. 워시는 연준의 소통 방식을 재검토할 태스크포스를 꾸렸고, 시장을 유도하는 관행을 "축소하거나, 심지어 완전히 없애버릴" 수도 있으며, 결정은 연말까지 나올 것으로 예상된다. Wash의 농담처럼, 이는 "엄청난 비일관성으로 웅얼거리던 그린스펀의 그 악명 높은 전략"으로의 회귀다. 시장은 이미 이 메시지를 받아들였다. 더 이상 단기 인하에 베팅하지 않고, 이제는 "더 높은 수준에서 더 오래 멈춰 있는 쪽으로 기울어 있으며, 일부 참가자들은 연말 이전 금리 인상 가능성까지 반영하기 시작했다." 그가 지목한 위험은 골드만이 짚은 것과 같다. 로드맵을 완전히 걷어내면 "채권 시장의 심각한 변동성"이라는 위험을 감수해야 한다는 것이다. (전문 전략가.)

핵심 쟁점: 수요일에 인상할까, 그리고 의장 본인이 반대표를 던질 수도 있을까?

이는 이번 주 가장 깔끔한 대결이며, 48시간 안에 결판이 난다. 여러 견해를 나란히 놓고 보면, 눈에 띄게 "동결" 쪽으로 몰려 있지만, 그 주변을 둘러싼 드라마에 대해서는 진짜 이견이 존재한다.

  • 올해는 인상 없음 (Richard Clarida, PIMCO, 전 연준 부의장). 수요일 동결, 인하도 없음, 인플레이션이 완화되면 2027년에는 인하 가능성도 있다고 Macro Hive Conversations(7월 24일)에서 말했다.
  • 이번 주 동결, 인상 확률 약 25% (David Mericle, 골드만삭스, 이코노미스트). 시장이 반영하고 있는 "1.5회 인상"은 지나치게 매파적이라고 Goldman Sachs Exchanges(7월 21일)에서 말했다.
  • 인상에는 반대 쪽으로 기울지만, 달러는 어쨌든 계속 오른다 (Marc Chandler, 외환 전략가). "워시가 자신의 두 번째 FOMC 회의에서 금리를 올리고 싶어 한다고는 생각하지 않는다"고 The KE Report(7월 24일)에서 말했다.
  • 반반의 확률이며, 관건은 누가 반대표를 던지느냐일 수도 있다 (Cameron Dawson, 마켓 전략가). RiskReversal Pod(7월 24일)에서 Dawson은 연준 위원 Beth Hammack이 인상에 표를 던지겠다고 공개적으로 밝혔다는 점을 지적했는데, 이는 어느 쪽이든 드라마를 만들어낸다. 위원회가 동결하면 Hammack이 반대표를 던질 가능성이 크고, 위원회가 인상하면 워시 본인이 자신의 위원회에 맞서 반대표를 던질 수도 있을까? "만약 인상에 찬성하는 다수가 있다면, 정말로 의장에게서 반대표가 나오는 걸 볼 수 있을까? 우리는 그런 걸 본 적이 없다. 우리가 그런 걸 본 적이 있는지도 모르겠다." 25bp 깜짝 인상에 대한 그녀의 판단은 이렇다. 그녀의 "첫 직감은 S&P가 마이너스로 갈 것"이라는 것이다.

이것이 달러에 왜 중요한가. 전문가들이 동결 쪽으로 몰려 있다는 점에 주목하라. Clarida, 골드만, Chandler 모두 같은 방향으로 기울어 있는 반면, 시장은 여전히 살아 있는 3분의 1의 인상 확률을 유지하고 있다. 이 간극이 바로 JPMorgan이 트레이딩하고 있는 기회다. 만약 연준이 반대표가 거의 없거나 전혀 없이 동결한다면, 달러에 붙어 있는 소폭의 매파적 프리미엄이 조금 빠질 것이다. 만약 두 명 이상의 위원이 인상 쪽으로 반대표를 던지거나, 연준이 실제로 움직인다면, 달러는 아마 상승할 것이다. 이는 긴축을 서두르는 위원회를 시사하기 때문이다. 어느 쪽이든, JPMorgan이 강조했듯이 달러는 금리 움직임에 "덜 오른" 상태였으며, 이는 매파적인 서프라이즈가 나올 경우 위험을 더 강한 달러 쪽으로 기울게 만든다. 그리고 아무도 모델링할 수 없는 변수 하나가 있다. 워시가 의도적으로 말을 아끼는 상황에서, 오후 2시 결정 발표와 2시 30분 기자회견 사이의 30분은 이례적으로 변동성이 클 수 있다.

새로운 부차적 쟁점: 일본이 모든 것 밑에 깔린 도화선인가?

지난주만 해도 일본 관련 질문은 점잖았다. 이 나라가 자금을 본국으로 가져오기 시작할 것인가? 이번 주는 극적으로 변했다. 엔화가 40년 만의 최저치로 떨어졌고, 여러 인사가 진짜 위험은 갑작스럽고 격렬한 반등이라고 경고했기 때문이다.

여기 그 메커니즘을 쉽게 설명하면 이렇다. 수년간 투자자들은 금리가 거의 제로에 가까운 일본에서 자금을 빌려, 해외의 더 높은 수익률을 내는 자산, 즉 미국 기술주, 채권, 금 등 무엇이든 사들여 왔다. 이것이 바로 "캐리 트레이드"다. 엔화가 계속 하락하는 한 이는 아름답게 작동한다. 더 저렴해진 엔화로 대출을 갚을 수 있기 때문이다. 하지만 만약 엔화가 갑자기 튀어 오른다면, 이 거래를 했던 모두가 한꺼번에 서둘러 청산에 나서야 하며, 대출금을 갚기 위해 미국 자산을 매도하게 된다.

기술적 그림. The Trading Coach Podcast(7월 26일)에서 진행자는 달러가 어떻게 "약… 162.5에서 164 정도까지" 급등해 달러-엔을 40년래 최고치로 끌어올렸는지를 짚어냈다. 그는 올해 초 일본의 극적인 개입, 4월 29일과 5월 1일 엔화를 방어하기 위해 "거의 11조 엔, 즉 740억 달러"를 쏟아부은 조치가 두 달 만에 실패한 이유를 설명했다. "일본은 사실상 콸콸 쏟아지는 상처에 반창고를 붙이려던 것이었다." 근본 원인은 금리 격차이며, 그는 숫자를 나란히 나열했다. 호주 4.35%, "미국 3.75%… 일본 1%. 일본이 명백한 이상치다." 이 격차가 벌어져 있는 한, 엔화는 그의 인상적인 표현대로 "세일을 해도 아무도 사고 싶어 하지 않는, 그 역겨운 음식 조각"으로 남는다. (기술적 트레이더/교육자, 정책 전망이 아니라 시장 메커니즘에 대한 관점.)

폭발 시나리오. Full Signal(7월 23일)에서 Lead-Lag Report의 펀드매니저 Michael Gayed는 캐리 트레이드가 감겨 있는 스프링이라고 주장했다. 일본은행의 모든 개입이 "실패해왔다"며, "그들이 이를 막을 수 있는 유일한 방법은 충격 요법을 쓰는 것… 엔화에 대규모 숏 스퀴즈를 강제로 일으키는 것"이라고 했다. 그는 이를 미국 시장과 직접 연결지었다. "엔화가 약해질수록 S&P는 강해진다… 왜냐하면 자금이 일본에서 빌려져 엔비디아로, AI로 흘러들어가고 있기 때문이다." 그의 경고는 이를 뒤집는 데 그리 많은 것이 필요하지 않다는 것이다. "큰 폭의 급락을 촉발하는 데는 그리 많은 디레버리징이 필요하지 않다… 고질라급 마진콜 말이다." 그는 이 전망의 한계에 대해서도 솔직했다. "타이밍보다 경로가 중요하다"고 말하며, 그는 "정확히 언제 그 일이 일어날지는 전혀 모른다"고 했다. 그는 또한 이를 유가와도 연결지었다. 일본은 석유를 전량 수입하고 달러로 결제하기 때문에, 엔화 약세는 그곳의 에너지 비용을 더욱 비싸게 만들어 압박을 더 조인다는 것이다. (포트폴리오 매니저, 롱온리 주식 펀드를 운용하며, 그의 경고는 리스크 신호이지 숏 포지션이 아니다.)

그리고 극단적인 버전. The Peter Schiff Show(7월 26일)에서 Peter Schiff는 일본을 "우리의 버블을 터뜨릴 바늘"이라고 불렀다. 그는 엔화가 달러당 163.8에 거래되고 있다며, "이는 40년 만에 가장 낮은 일본 엔화 환율 수준… 엔화가 이렇게 낮았던 마지막은… 1986년이었다"고 지적했다. 동시에 일본 자체의 장기 국채 금리도 상승하고 있다(30년물 일본 국채 금리가 3.98% 부근이라며 "이 채권들이 도달한 사상 최고 수준"이라고 그는 말했다). 그의 논리는 이렇다. 만약 일본이 결국 엔화를 방어하기 위해 공격적으로 금리를 인상하거나, 자금 조달을 위해 보유 중인 막대한 미 국채를 매도하도록 내몰린다면, 그 충격은 "거기서 시작해 빠르게 미국으로 옮겨갈 것"이라는 것이다. Schiff는 미국 채권 시장에 대해서도 직접 언급했는데, 30년물 국채 금리가 "5.16%에 마감했다… 2006년 이후 30년물 국채 금리로는 가장 높은 수준"이라며, 오늘날 달러가 강해 보이더라도 그의 관점에서 금리 상승은 "달러에 대한 거부"라고 주장했다. (오랜 기간 달러에 대해 약세 견해를 유지해온 금 옹호론자로, 이 종말론적 프레이밍은 그에 맞게 감안해서 들어야 한다. 검증 가능한 사실은 금리와 환율 수준이다.)

결론은 이렇다. 일본은 달러와 미국 시장에 있어 진정한 양방향 도화선이 되었다. 무질서한 엔화 반등은 엔화를 강화시키고, 캐리 트레이드를 풀어내며, 결국 미국 기술주에서, 그리고 종국에는 달러에서 자금을 빼갈 수 있다. 계속되는 완만한 하락은 캐리 트레이드가 계속 돌아가게 하고 달러를 견고하게 유지시킨다. 그 흐름이 끝날 때까지는 말이다.

잠시 멈춰 생각해볼 만한 재해석: "탈달러화"가 아니라 "달러 부족"

이번 주 가장 지적으로 흥미로운 발상이 여기 있다. 인기 있던 서사를 완전히 뒤집기 때문이다. 여러분은 수년간 외국들이 미국을 응징하거나 달러에서 벗어나기 위해 미 국채를 "투매"하고 있다는 이야기를 들어왔다. Eurodollar University(7월 26일)에서 독립 애널리스트 Jeff Snider는 그 반대를 주장했다. 이 매도는 세계가 달러에서 도망치고 있다는 신호가 아니라, 달러가 절실히 필요하다는 신호라는 것이다.

그의 프레임워크는 1997~98년 아시아 금융위기와 직접적인 유사성을 이끌어낸다. 오늘날 아시아 전역, 즉 인도, 인도네시아, 필리핀, 일본에서 통화가 사상 최저치를 기록하고 있고, 정부들은 외환보유고를 소진해가며 거듭 개입하고 있지만, "그 개입들은 계속 실패하고 있다." 그는 이번 촉발 요인이 유가라고 말한다. 유가가 달러로 표시되기 때문에, 유가 급등은 모든 석유 수입국이 같은 양의 에너지를 사기 위해 더 많은 달러를 확보하도록 강제한다. "100만 배럴을 구매하는 수입업체를 상상해보라. 배럴당 60달러라면 6천만 달러가 필요하다. 95달러라면 9,500만 달러가 필요한데, 원유는 단 한 배럴도 더 받지 못하면서 달러 수요만 58% 늘어나는 것이다." 이를 대륙 전체로 곱하면, 중앙은행이 아무리 맞서 싸워도 현지 통화를 끌어내리는 달러 쟁탈전이 만들어진다. 그는 인도 중앙은행이 달러 예치금을 유치하기 위해 "최대 7.5%"에 달하는 금리를 제시하고 있으며, "1,067억 달러의 선물 포지션"을 보유하고 있다는 점을 이러한 긴장의 증거로 인용했다.

이 뉴스레터에 중요한 결론은 이렇다. 외국 정부가 미 국채를 매도할 때, "통상적인 설명은 흔히 정치적 다변화, 인플레이션 우려, 혹은 미국 부채에 대한 우려다. 외국인들이 트럼프를 싫어하거나 그냥 미국을 팔아치우는 것이라는 식이다. 그것은 사실이 아니다… 통화 스트레스 시기에는 준비자산이 사용 가능한 달러로 전환되는 것이다. 그것이 바로 준비자산이 존재하는 이유다. 이것은 기계적인 관계다." 이는 탈달러화 서사에 대한 직접적이고 증거에 기반한 반박이며, 외국 중앙은행들이 뉴욕 연준에 예치된 국채 보유량을 줄여왔다는 Marc Chandler의 관찰과도 정확히 맞아떨어진다. Snider의 불편한 경고는 오늘날 전 세계 달러 조달의 배관 상태가 "30년 전보다 훨씬 더 나쁜 상태"라는 것이며, 따라서 위험은 각국 중앙은행(연준을 포함)이 눈에 보이는 유가발 인플레이션에 대응해 긴축하면서, 그 아래에 숨어 있는 보이지 않는 달러 압박은 놓칠 수 있다는 점이다. (달러 자금조달 메커니즘에 집중하는 독립 애널리스트로, 이는 트레이드가 아니라 하나의 프레임워크다.)

스테이블코인과 달러의 글로벌 영향력

이번 주 암호화폐 관련 팟캐스트들은 입법 관련 드라마가 지배했지만, 두 가지 흐름은 진짜로 달러와 관련이 있다.

스테이블코인을 달러의 무기로 보는 낙관론. The Wolf Of All Streets(7월 21일)에서 전직 모건스탠리 옵션 트레이더 출신 투자자 Jeff Park는 스테이블코인을 미국의 부채 문제와 직접 연결지었다. 그는 미국의 재정 상황을 단도직입적으로 짚었다. 국가부채는 "올해 말까지 40조 달러"를 향해 가고 있으며, "총수입 중 5달러당 1달러는 이자 지급으로 다시 빠져나간다. 이는 지속 가능하지 않다." 그의 주장은 달러에 연동된 스테이블코인(대부분 미국 단기 국채로 뒷받침되며 달러에 페그된 디지털 토큰)이 일종의 배출 밸브 역할을 한다는 것이다. "역외 자본을 국내로 끌어들이는" 방법이자, 달러와 국채에 대한 새로운 수요를 창출하는 방법으로, 그는 이를 미국 금융자산의 "유로달러화"라고 불렀으며, 이는 2차 세계대전 이후 세계가 역외 달러를 축적했던 방식을 연상시킨다. 그의 설명에 따르면 재무장관 Bessent도 "이를 이해하고 있"으며, "초달러화"에 대해 "들떠" 있다고 한다. 노골적인 암호화폐 낙관론자로서의 발언이긴 하지만, 이는 진정으로 달러에 우호적인 논지다. (암호화폐/시장 전문가이자 지지자.)

법안에 대한 현실 점검. Financially Speaking(7월 21일)에서 법학교수 Tonya Evans 박사는 스테이블코인에 대한 최초의 연방 프레임워크로 1년 전 서명된 GENIUS 법이 이번 달 규정 제정 마감 시한을 맞았지만 "최종 규정이 단 하나도 없이, 단 하나도 없이" 지나갔다고 지적했다. 이것이 법 시행을 늦추지는 않는다. 그와 무관하게 "2027년 1월 18일"부터 발효된다. 그녀가 제시한 규모 감각은 이렇다. "현재 유통 중인 스테이블코인은 약 3,100억 달러 규모다." 즉, 스테이블코인을 국채 수요의 진짜 원천으로 바꿔줄 수 있는 메커니즘은 지금 만들어지고 있지만, 느리고 어수선하게 진행되고 있다. (법률/정책 전문가.)

함께 읽어야 할 흐름들

  • 수요일은 금리 트레이드가 아니라 어조와 반대표에 관한 트레이드다. 전문가들의 컨센서스는 동결이지만, 시장은 여전히 살아 있는 약 36%의 인상 확률을 유지하고 있다. 달러의 움직임은 위원회가 얼마나 매파적으로 보이느냐에 달려 있으며, 인상 쪽 반대표는 달러에 긍정적이다(At Any Rate, 7월 24일). 반대표 없는 깔끔한 동결은 달러에서 약간의 바람을 빼낼 것이다.
  • 유가는 여전히 마스터 스위치다. 유가는 인플레이션 우려를 되살리고(연준 경로를 통해 달러 지지), 금리를 끌어올리며(2년물 경로를 통해 달러 지지), 그리고 자금조달 애널리스트들에 따르면 세계 나머지 지역에서 달러를 빼내고 있다(Eurodollar University, 7월 26일). 미국 휘발유 가격이 정치적 고통의 임계선인 4.20~4.50달러 쪽으로 향하는지 주시하라(At Any Rate, 7월 24일).
  • 달러는 채권이 아니라 주식으로 자금이 대어지고 있다. 외국인들은 자신들의 수지를 맞추기 위해 국채가 아니라 미국 주식을 사들이고 있다(The KE Report, 7월 24일). 이는 달러를 조용히 AI·테크 트레이드의 인질로 만든다. 만약 붐비는 테크주에서 빠져나오는 로테이션이 가속화된다면, 달러를 지탱하는 기둥 하나가 약해지게 된다.
  • 금리만이 아니라 대차대조표를 주시하라. 워시는 연준의 채권 보유량 축소를 그 자체로 독립적인 긴축 도구로 보고 있지만(Macro Hive Conversations, 7월 24일), 골드만은 이를 축소할 여지가 크지 않다고 본다(Goldman Sachs Exchanges, 7월 21일). 어느 쪽이든, 이는 수요일의 헤드라인과는 무관하게 작동하는 달러 레버다.
  • 일본은 이 판에서 가장 빠르게 움직이는 위험 신호등이다. 40년래 최저치의 엔화는 미국 시장에 대한 완만한 순풍(값싼 자금조달)이거나, 무질서한 청산을 위해 감겨 있는 스프링이거나 둘 중 하나다(Full Signal, 7월 23일; The Peter Schiff Show, 7월 26일).

무엇이 달라졌나

일주일 전만 해도 논쟁은 철학적이었다. 워시는 매파인가, 비둘기파인가, 아니면 마법사인가? 이제 회의가 임박했고, 대화는 세 가지 방식으로 구체화되었다. 첫째, 확률은 거의 움직이지 않았지만 거물급 인사들이 등장했다. 전 연준 부의장(Clarida)과 골드만의 수석 이코노미스트 모두 동결을 예상하며, 시장이 여전히 살아 있는 3분의 1의 인상 확률을 유지하고 있는 와중에도 전문가 컨센서스를 인상 없음 쪽으로 끌어당겼다. 둘째, 질문은 "그들이 인상할 것인가?"에서 "누가 반대표를 던질 것이며, 의장이 자신의 위원회에 맞서 반대표를 던질 수도 있는가?"로 날카로워졌다(RiskReversal Pod, 7월 24일). 셋째, 배경 소음은 더 커졌다. 유가는 계속 올랐고, 30년물 국채 금리는 5.16% 부근에서 20년래 최고치를 찍었으며, 일본 이야기는 "그들이 자금을 본국으로 가져올 것인가?"에서 "엔화가 곧 끊어져 캐리 트레이드 청산을 강제할 것인가?"로 확대되었다. 그리고 그 모든 것 아래에서, 진짜로 새로운 발상 하나가 자리를 잡았다. 세계는 달러를 거부하고 있다기보다는, 달러가 부족해지고 있다는 것이다. 종합하면, 달러는 견고한 상태로, 금리에 의해 잘 지지받으면서도 금리 움직임에는 뒤처진 채로 지난 몇 년 중 가장 어려운 연준 회의에 진입하고 있다. 이는 정확히 매파적 서프라이즈에 보상을 주는 경향이 있는 그런 구도다.