Newsletter · · Ashutosh Agarwal
奢侈品的美國式解圍，愛迪達問鼎世界盃 - 品牌：奢侈品、運動鞋與服飾 - 2026年8月2日當週
彙總投資者與運營者播客在2026年7月26日至8月2日當週對奢侈品、運動鞋和服飾行業的解讀，包括LVMH在美國需求帶動下終結連續七個季度的下滑、愛迪達世界盃銷售超出計劃50%，以及301條款關稅轉為永久性措施。
品牌：奢侈品、運動鞋與服飾
2026年7月26日至8月2日當週：奢侈品迎來美國式解圍，愛迪達問鼎世界盃
LVMH、愛馬仕、法拉利和歐萊雅在幾天之內相繼公佈財報，追蹤這一板塊的播客們花了整整一週時間梳理這些數字。由此浮現的故事頗為奇特：歐洲奢侈品行業的救星，不是它曾經賴以發家的中國，而是美國消費者，準確地說，是那些因為股市上漲而感覺自己變富有的美國消費者。這是一個既令人安心又頗為脆弱的故事，至少有一位受人尊敬的分析師本週直言不諱地指出了這一點。
與此同時，關於運動鞋的爭論徹底反轉。上週，三檔不同的節目一起圍攻Nike，稱其「已經完了」。本週，話題轉向了愛迪達，它悄悄拿下了世界盃，球衣銷售額比預期多出五億歐元，並讓所有人重新見識了品牌勢能真正的樣子。而在這一切之下，一檔節目點出了對所有靠做衣服、做鞋子謀生的人來說最重要的一條結構性事實：關稅如今已成永久性措施，服裝和鞋類正是那些無處可躲的品類。
以下是本週的要點。
1. LVMH本季度：兩年來第一個好訊息，該感謝誰
先從這一板塊最大的公司說起。LVMH是擁有路易威登、迪奧、蒂芙尼、寶格麗、酩悅等約七十個品牌的法國集團，公佈第二季度銷售額同比增長3%，達195億歐元（約220億美元），略高於分析師預期（Squawk Box Europe Express，7月28日；Brew Markets，7月29日）。
真正重要的數字藏在下一層。LVMH最大的業務部門是時裝皮具，也就是路易威登和迪奧，是整個集團的引擎，該部門本季度增長1%。1%聽起來微不足道，但這恰恰就是關鍵所在。正如CNBC記者在Squawk Box Europe節目中所解釋的，該部門此前剛剛錄得「連續七個季度負增長」，而這一次「終於打破了」這一頹勢。經過兩年的萎縮，這家最重要的奢侈品公司裡最重要的業務終於止跌了。
是誰完成了這次解圍？是美國人。「增長由美國以及日本驅動，」Squawk Box團隊報道稱，美國銷售額增長6%，「較上一季度大幅加速」，而在時裝皮具部門內部，「美國的增長達到兩位數。」迪奧在新任創意總監喬納森·安德森帶領下的改革，「似乎正在見效」，管理層稱安德森的首個設計「開局出色」。就連長期低迷的葡萄酒烈酒部門（香檳和干邑），在經歷大規模重組後也增長了5%。
那麼，為什麼股價今年迄今仍下跌25%至27%，表現差於同行愛馬仕和歷峰集團？因為一場完全由美國財富拉動的復甦，本身就帶著幾分不安。Squawk Box團隊引述了伯恩斯坦奢侈品分析師盧卡·索爾卡的觀點，他恰恰點出了這一點：美國的強勁表現與股市的繁榮緊密相連，「如果我們看到下半年股市走弱，或者科技泡沫最終破裂，那時我們可能會看到對奢侈品企業的衝擊。」說白了：LVMH眼下最好的客戶，是那些因為科技股上漲而自覺富有的人。一旦這股勢頭逆轉，購物意願也會隨之逆轉。而恰恰就在同一周，韓國的KOSPI指數走弱，英偉達股價下跌5%，可見「如果AI交易出現裂痕會怎樣」這一擔憂絕非空談。
財報之外還上演了一齣戲碼。法國《世界報》刊發了六篇長文，聚焦LVMH現年77歲的創始人貝爾納·阿爾諾，他育有五名子女卻未指定繼承人，文章將繼承問題稱為「LVMH內部的毒藥」。多年來對媒體保持沉默的阿爾諾首次開通X賬號予以回擊，他將自己的家族稱為「法國最後的皇室」，並寫道子女們「經營著各自的業務、管理團隊、做出決策，並且每逢週日互相通話」（Brew Markets）。繼承問題對投資者而言確實是一個真實存在的問題，因為董事會近期已將CEO年齡上限提高到85歲，好讓阿爾諾得以繼續留任。但真正的故事，還是那些數字。
2. 愛馬仕與法拉利：金字塔頂端更為堅挺
如果說LVMH代表的是奢侈品中「嚮往型」的一端，消費者略微超出預算購買一隻包，那麼愛馬仕和法拉利就是金字塔的頂端，這裡的客戶是億萬富翁，等候名單本身就是營銷手段。而它們的表現也更為堅挺。
在Chit Chat Stocks的奢侈品綜述節目（7月31日）中，主持人逐一梳理了這三家公司：
- 愛馬仕按固定匯率計算收入增長7%（即剔除匯率影響，展現真實的銷量變化）。中國和中東「仍在苦苦掙扎」，但品牌依然保持增長。其估值不菲，市盈率約36倍。
- 法拉利按同一口徑增長11%，而總交付量基本持平。收入增加、交付量不變的這種組合，正是定價權的教科書式定義，也正是外界期待從法拉利身上看到的表現，它刻意控制產量，以確保品牌永遠不會顯得普通。主持人還提到，法拉利新車型的2026全年銷售目標「僅用兩個月」就已達成。其市盈率約37倍。
- LVMH相比之下收入僅增長3%，皮具業務增幅僅1%（如上文所述），估值也便宜得多，市盈率約21.5倍。
主持人給出的誠實結論值得複述一遍，因為它拒絕了那種輕易的定論。當被問及三家公司中最感興趣的是哪一家時，答案是愛馬仕，理由是「在經濟下行期，你很可能會獲得更強的穩定性……消費支出的穩定性更高」，因為它屬於「真正的奢侈品」，是那個有著鉑金包等候名單的世界，但同時也附帶了一句提醒：「它也遠稱不上便宜」，以及「這三家現在都有點提不起我的興趣，總覺得還有別的公司能以更便宜的估值實現更快的增長。」他們的結論是：「愛馬仕正變得越來越、越來越有意思」，但三者中沒有一個是明顯的便宜貨。這比單純的買入或賣出判斷更有參考價值：品質毋庸置疑，問題在於價格。
用Squawk Box的說法來概括整個季度最為清晰：這是「兩個截然不同的故事，一個是奢侈品的高階，另一個則是非常典型的嚮往型消費者，以及一段正在展開的復甦故事。」高階（愛馬仕、法拉利）其實從未真正出現問題。嚮往型中端（LVMH的手袋業務）如今才剛剛、也只是試探性地開始轉向。
3. 腕錶與珠寶：唯一一個人人都愛的品類
本週在所有有資料可查的地方，奢侈品行業中有一個板塊全線強勁增長：腕錶與珠寶。
在LVMH，腕錶珠寶部門增長11%，是表現最突出的品類，由蒂芙尼和寶格麗驅動，蒂芙尼新任代言人娜塔莉·波特曼也被專門提及（Squawk Box；Brew Markets）。關鍵在於，這股強勁勢頭主要集中在美國、日本和韓國，再次印證了「與股市繁榮的明顯關聯」。這與一週前歷峰集團（卡地亞母公司）的說法相呼應，說明這是一個品類層面的趨勢，而非某一家公司的偶然現象。
不過，本週最有意思的珠寶話題卻來自一個意想不到的地方：英國生活方式節目The Curve（7月28日）用一整段內容討論了卡地亞Love手鐲，將其既視為身份象徵，也視為一種投資品。他們引用的事實，恰好清晰展示了這些品牌真正的賺錢之道：卡地亞在2025年末將美國售價上調約7%，一隻2022年售價約6000美元的Love手鐲，如今售價接近8000美元，三年內漲幅約26%（作為對比，他們還提到愛馬仕鉑金包在二手市場十年間的回報率高達92%）。其中的機制簡單而有力：「零售價年復一年地持續上調……這不只是通膨，而是實實在在的大幅提價」，而正是這一點讓商品得以保值甚至增值。
但值得留意的是，主持人們其實是在把自己勸退，不去購買這隻手鐲。這隻手鐲已經變得過於普及（「社交媒體上人人都戴著這隻手鐲」），開始給人一種不像身份象徵、更像從眾的感覺：「沒有什麼比人人都戴著同一只4000英鎊的手鐲更能說明毫無個性了。」他們還指出，資金正從奢侈商品轉向奢侈體驗：豪華郵輪增長12%，私人飛機與遊艇增長11%，高階餐飲增長7%，而與此同時LVMH股價卻在下跌。這種張力，嚮往型商品正在失去其嚮往光環，而真正的富裕階層轉而購買體驗，正是「奢侈品總會復甦」這一假設背後的軟肋，值得持續關注。
4. 中國：答案取決於你賣的是什麼
幾乎所有人都在關注中國，因為它歷來是奢侈品銷售最重要的驅動力。本週關於中國市場的解讀，按品類呈現出截然不同的走向。
就手袋而言，中國市場依然疲軟。愛馬仕將中國市場形容為「仍在苦苦掙扎」。LVMH的亞洲（除日本）地區收入僅增長4%，且較上一季度進一步放緩。
但就美妝而言，中國正在復甦。在Bloomberg Talks（7月29日）節目中，歐萊雅執行長尼古拉·伊耶羅尼穆斯直言不諱：「中國已回到正增長區間，而驅動力來自奢侈品……眼下中國對高階產品的需求正在增強。」他執掌的歐萊雅高檔化妝品部門，在中國市場上半年增長10%。因此，對於「中國是否已經復甦」這個問題，本週的誠實答案是：要看具體品類。高階美妝消費者正在重新消費，而手袋消費者依然謹慎。
5. 愛迪達問鼎世界盃，Nike看空論調歸於平靜
現在來看運動鞋板塊，這裡的氣氛與上週相比來了個徹底反轉。
本週的主角是愛迪達，而且是一個實實在在的好訊息。在Bloomberg Intelligence（7月29日）節目中，分析師給出了清晰的解讀：世界盃決賽中兩支球隊都身穿愛迪達，「那麼誰贏得了世界盃？在運動休閒品牌裡是愛迪達，這為它帶來了極佳的品牌熱度。」愛迪達此前給出的世界盃球衣及裝備銷售指引約為10億歐元，實際交出了15億歐元的成績單，比計劃高出50%。這樣的數字，足以把一個贊助條目變成一個真正的業績驅動因素。
圍繞它的競爭格局也值得理清：
- Nike在世界盃的品牌聲量上排名「第三」，但表現依然不差：它是4月至6月期間搜尋量最高的球衣，美國地區周均搜尋量超過14000次，並且擁有姆巴佩這樣的代言人。在全球鞋類市場，Nike份額「超過20%」，愛迪達「約為12%」，Nike在鞋類上的規模依然接近愛迪達的兩倍。但在服裝領域，兩者較為接近：Nike約10%，愛迪達約9%。分析師的觀點是，服裝「是雙方都有機會真正提升並搶佔利潤率的領域」，因為服裝市場比鞋類更大、也更加分散。
- PUMA「規模小得多」，正處於轉型之中，努力尋找自己的定位。它的勝場在於Nike和愛迪達不太重視的小眾運動，比如板球和一級方程式，而摩洛哥和瑞士打入八強也為其帶來了一定曝光度。
- 值得留意的一個細節：愛迪達擁有世界盃官方比賽用球的合約已約25年，如今這份合約「很可能在2027年、2028年被Nike接手」。合約會變，勢頭也會隨之而變。
Nike還收穫了一次營銷上的勝利。在EMARKETER的Reimagining Retail（7月29日）節目中，一個嘉賓小組投票認為Nike那部六分鐘的短片《Off the Script》是當下最具影響力的營銷活動，而更令人印象深刻的是，他們指出「Nike並非FIFA官方贊助商」，卻依然主導了圍繞本屆賽事的話題討論。
與上週的對比，才是這裡真正的訊號。七天前，三檔不同的節目還在稱Nike是一個「失去護城河」的破碎品牌。本週，行業的關注點轉向了真正在獲勝的那個品牌，Nike則在這一週裡，單單因為不再是話題焦點而受益。但這並不意味著Nike的問題已經解決，也沒有人出面為其基本面辯護。
6. 最重要的關稅事實：服裝與鞋類無處可躲
如果你從事服裝或鞋類的生產或銷售，這一部分值得讀兩遍。
在InvestTalk（8月1日）節目中，主持人梳理了美國在7月底新實施的301條款關稅：覆蓋約60個國家，約佔美國進口總額的99.4%，對存在強迫勞動進口禁令的國家徵收10%，對其餘國家徵收12.5%。他的核心論點是：不要再把這些關稅當作臨時措施。此前的緊急關稅（「IEEPA」關稅）已被最高法院裁定違憲，原因是總統越權動用了緊急權力。但301條款不同：它是「美國貿易行動四十多年來確立已久的法律依據」，而最高法院最近甚至拒絕對其進行復審。用他的話說，這「堵死了法律上的退路」。這些關稅如今已成為這一格局中永久性的組成部分，「不僅在本屆政府任內如此，很可能下一屆政府也不會改變。」
而這正是與本刊所關注的世界直接相關的部分。他將服裝與鞋類，連同消費電子產品，列為「處境最為永久不利的行業」，因為它們屬於「美國幾乎沒有製造基礎的品類」。沒有國內工廠可以轉移生產，因此關稅會變成「永久性的高成本，並轉嫁給消費者」。那些整個商業模式都建立在廉價全球採購之上的零售商，他特別點名快時尚，「將面臨結構性的利潤率壓縮。」要麼漲價、賣得更少，要麼自行消化成本、賺得更少，沒有第三條路可走。
那工廠難道不會迴流美國嗎？「不太可能，」他表示：即便經歷了整整一年的高關稅，迴流指數到2025年仍為負值，原因是新建一座工廠需要三到五年時間，而美國的工資水平、能源成本和勞動力短缺，使得大多數消費品製造業「如果沒有更大規模的補貼，就缺乏競爭力」。真正出現迴流的，是半導體、國防等有國家安全背景支撐的戰略產業，而不是運動鞋。為了量化對消費者的衝擊，他引用了稅務基金會的一項估算：2026年美國家庭平均將增加約900美元的稅負，並可能帶來30到50個基點的額外結構性通膨。此外還有兩項301條款調查正在進行中，其中一項覆蓋了美國進口總額75%以上的「過剩製造產能」，今年晚些時候可能帶來更多關稅。
對我們關注的這些股票而言，其傳導結論令人不安，也頗為持久：幾乎所有從亞洲採購鞋類和服裝的品牌，如今都揹負著一項永久性的、無法透過談判消除的結構性成本逆風。它會以利潤率變薄或貨架價格上漲的形式顯現出來，對以廉價見長的一端（快時尚、平價商店）衝擊更大，而對擁有定價權、能夠在不流失客戶的情況下轉嫁成本的真正奢侈品一端則衝擊較小。這也是當下這一板塊應當優先持有具備定價權的公司這一判斷背後，不便明說卻真實存在的理由。
7. 美妝：歐萊雅的廣度，以及Ulta Beauty對「門店依然制勝」的押注
美妝板塊是本週另一處內容豐富的領域。
歐萊雅CEO伊耶羅尼穆斯（在Bloomberg Talks節目中）表示上半年銷售增長6.5%，「遠高於市場水平」。他給出的解釋，恰恰說明了為什麼多元化本身就是一種護城河：所有事業部、所有價格帶，「從四五歐元的產品到三百歐元的產品」，都同時做出了貢獻。他列出的四大增長引擎橫跨整個價格譜系：歐萊雅巴黎（大眾市場）、卡詩（專業美髮）、理膚泉（皮膚學護膚）以及聖羅蘭（奢侈品）。「每當某個領域有點吃力，我們總能在另一個領域反彈回來」，而這正是本半年疲軟的中東市場，被複蘇中的中國市場對沖抵消的方式。
他特別提到的幾個具體趨勢值得留意：
- 美髮護理和香水是增長最快的品類。 美髮護理熱潮的一部分，他歸因於人口結構變化（「頭髮越來越長、越來越多樣……人們需要更多護理」），另一部分則歸因於減肥藥物：服用GLP-1類藥物的人有時會出現脫髮，因此會購買產品來保護和促進頭髮再生。歐萊雅甚至專門為GLP-1使用者推出了一款新的科顏氏產品。
- 一個有趣的小故事，背後卻有實實在在的道理：他猜測，甜味「美食系」香水的熱潮部分源於GLP-1使用者，他們被剝奪了糖分，反而更容易被更甜的氣味吸引，他舉了兩個「驚人成功」的案例，聖羅蘭Libre Berry Crush和美麗人生香草。無論這一因果關係是否真的成立，這都說明這些公司對消費者行為變化的追蹤有多麼敏銳。
- AI正在加速產品研發引擎的運轉。 他表示，AI讓研發人員「將一個新分子推向市場的時間縮短到原來的四分之一」，同時篩選的分子數量增加了一倍還多，是橫跨40個品牌的一場「打了激素的研發」。創新佔業務的比重較去年同期上半年翻了一倍還多，他將這歸功於市場份額的提升。
- 交易動態： 歐萊雅將Gucci美妝授權（從Coty手中收回）提前整整一年，因此將從2027年7月1日起開始銷售Gucci產品，這對未來增長是一個利好。公司還收購了印度的Innovist（旗下兩個品牌加一個電商平臺）；印度如今已躋身貢獻度前八的國家之列。電商業務增速達18%，大約是整體市場的兩倍。
零售端方面，Ulta Beauty首席零售官艾米·拜爾-托馬斯在Remarkable Retail（7月28日）節目中，為實體門店進行了辯護。她的信條是「門店為王」，她將門店定位為不只是結賬的場所，而是一臺吸引新客戶的「獲客引擎」。支撐這一說法的數字是：Ulta Beauty今年將在其1500多家門店舉辦超過14萬場店內活動（去年為超過10萬場），85%的美國人口居住在距門店20分鐘車程範圍內。最出人意料的發現來自尼爾森IQ針對阿爾法世代（今天的孩子們，真正的首個AI原生世代）的一項研究。你或許會以為他們更傾向於網購，但事實恰恰相反：那些對AI和數字工具參與度最高的孩子，反而更高比例地走進實體門店，達到56%，而數字參與度較低的群體這一比例僅為36%。她的結論是，對任何想要唱衰實體零售的人來說，這都是一個真正的洞見：數字原生世代對店內體驗的重視程度，不是更低，而是更高。
Ulta Beauty還給出了一個小而精準的例子，說明美妝增長正來自何處。在Glossy Beauty Podcast（7月30日）節目中，記者詳細報道了Ulta Beauty首個專門面向男性的大眾輕奢香水品牌。這裡的「大眾輕奢」意味著介於大眾與高階之間，價格親民卻又不失格調。該品牌名為Noteworks（獨立品牌Sniff旗下的子品牌），推出四款售價74美元的古龍水，精準瞄準那些被90美元以上傳統設計師香水擋在門外的少年男生。真正有意思的是其中的行為細節：TikTok和Reddit上活躍著一個規模不小、以線上為主的年輕男性「香水發燒友」社群，他們收集香水的方式，就像上一代人收集寶可夢卡牌一樣，該品牌創始人提到一名16歲少年擁有超過100瓶香水。Ulta Beauty正是為了拿下這個社群而與其共同開發了這一品牌。這是一次小規模的產品釋出，但它揭示出美妝行業的增量收入正在向哪裡爭奪：年輕、活躍於線上、熱衷收藏，且此前一直被忽視的群體。
8. 從一個不尋常的角度看旅遊零售
旅遊零售，即免稅店以及機場和郵輪渠道，是奢侈品和美妝行業真正的利潤中心，本週它透過郵輪行業進入了視野。在The Luxury Item with Scott Kerr（7月28日）節目中，負責運營郵輪商店的Starboard公司CEO麗莎·鮑爾，有力反駁了「海上購物中心」這一刻板印象，並描述了一個真正利潤豐厚的渠道：處於度假心情、正「慶祝著什麼」的遊客，會做出四位數甚至五位數的珠寶和腕錶衝動消費，這在他們家中是絕不會發生的。珠寶、瑞士腕錶和復古手袋是「爆發式增長」的品類，佔船上奢侈品銷售的大部分，以至於一艘船上的宇舶精品店成為整個旅遊零售渠道中排名第一的宇舶門店，另一艘船上的泰格豪雅也是如此。還有兩個具有更廣泛參考意義的資料點：美國目前售出的訂婚戒指中有50%使用的是實驗室培育鑽石（這也是Starboard開始銷售它們的原因），而公司正試圖將這種「度假心態」的零售模式延伸到拉斯維加斯、奧蘭多和薩凡納等陸地市場，不過她也承認陸地上的難點在於，「郵輪公司會把顧客直接帶到我們面前；而在陸地上，我們得自己去找顧客。」另外，歐萊雅CEO也指出，中東衝突正透過擾亂人們的出行本身而拖累旅遊零售，這提醒人們，這一渠道能否興旺，終究取決於人們是否真的在四處走動。
唯一值得記住的一點
奢侈品行業剛剛迎來了一個真正意義上的好訊息季度，這一點值得認真對待：LVMH的核心業務止跌回穩，腕錶珠寶實現兩位數增長，歐萊雅大幅跑贏市場，而高階市場從未真正動搖。但要讀懂字裡行間的含義。這場解圍是美國式的，而美國消費者的信心，正押注在同一周裡已開始對AI交易感到不安的股市之上。伯恩斯坦的分析師把這層沒人願意明說的話講得很直白：如果下半年市場出現裂痕，奢侈品行業也會感受到衝擊。與此同時，在這些亮眼頭條的背後，關稅格局正硬化為一種永久性的存在，擠壓著每一個生產服裝和鞋類的企業，而對廉價市場一端的擠壓最為劇烈。這兩股力量最終指向同一個結論：眼下在這一板塊，應當持有擁有定價權的公司。愛馬仕可以漲價卻依然留住客戶；法拉利可以用相同的車輛數量賣出更多錢；歐萊雅可以把成本分攤到40個品牌之中。而缺乏這種能力的品牌，嚮往型中端市場和廉價市場一端，正同時承受著財富效應帶來的風險和關稅帶來的成本。本週，市場在為營收數字歡呼。而真正持久的優勢，依然掌握在誰能定價這件事上。