Newsletter · 2026-05-31 · Ashutosh Agarwal

SpaceX奔赴IPO,私募股权基金却仍深陷退出僵局

2026年5月24日至31日当周资本市场简报:十年来最重磅的IPO骤然成真,第二季度承销费池持续升温;与此同时,布兰克费恩的警告与私募信贷数据显示,回暖表象之下正暗藏一场私募股权退出危机。

资本市场:IPO、并购与交易所

2026年5月24日至31日当周:SpaceX奔赴IPO,私募股权基金仍深陷退出僵局

各位读者,这是我记忆中最奇特的市场格局之一。这十年来最重磅的IPO骤然成真,标普500目标点位纷纷上调至8000点,杰米·戴蒙(Jamie Dimon)在伯恩斯坦(Bernstein)会议上告诉听众,他的交易业务同比增长约11%;然而与此同时,一手打造现代高盛的人却在电视上解释,为什么私募股权基金没有把握住史上最佳的融资窗口进行出售。这一反差正是本周故事的核心,我们不妨深入剖析一番。

要点速览

SpaceX即将在指数强制买入的窗口期上市。 富时罗素(FTSE Russell)已确认其符合快速纳入资格;杰富瑞(Jefferies)给出的估值口径为2027年EBITDA的265倍。承销商和套利交易台目前正在推演的,是资金流动机制本身,而非估值倍数。
第二季度资本市场费用收入呈两位数增长,但资本配置却陷入停滞。 戴蒙透露摩根大通(JPM)交易业务同比增长约11%,投行业务增长超过10%。但他话锋一转:"我并不太愿意在当前价位买入股票。"
私募信贷是华尔街无人愿意点名的报警金丝雀。 4月违约率创下6.0%的历史新高;非上市商业发展公司(BDC)首次出现第一季度资金净流出;高盛BDC(GS BDC)问题资产环比跳升190个基点。这不是一场银行业危机,而是一场退出危机。

本周新动态

1)SpaceX拿到了指数入场券,承销商的麻烦也随之而来。 在5月27日的*《Squawk on the Street》*节目中,卡尔·昆塔尼拉(Carl Quintanilla)、大卫·费伯(David Faber)与吉姆·克莱默(Jim Cramer)详细梳理了富时罗素的确认信息:SpaceX将符合罗素美国股票指数(Russell U.S. Equity)和富时全球指数(FTSE Global)快速纳入的资格,而是否纳入纳斯达克100指数(NASDAQ 100)仍存争议。正如费伯所说,"承销商将有大量工作要平衡",这意味着IPO上市首日就将迎来指数基金强制买盘的冲击。相关概念股(LUNR、RKLB、RDW)盘中已上涨3%至4%。这是2026年最重大的股权资本市场(ECM)事件,直接落入高盛(GS)与摩根士丹利(MS)的业务簿。

2)杰富瑞给出了具体数字。 在5月26日的*《Bloomberg Surveillance》*节目中,杰富瑞航空航天与国防(A&D)分析师**希拉·卡哈约卢(Sheila Kahyaoglu)**将SpaceX的估值定格为"2027年EBITDA的265倍",对应马斯克提出的26万亿美元太空经济总潜在市场(TAM),并警示指数纳入机制对有序价格发现构成实质性扰动风险。她选取的可比公司是AVEX,即最近一宗航空航天与国防行业IPO的基准。这是市场首次出现值得引用的卖方估值测算。

3)戴蒙:费用收入亮眼,但交易意愿不足。 同样是在转播其伯恩斯坦金融服务大会(Bernstein Financial Services Conference)发言的*《Squawk》*节目录像中,杰米·戴蒙告诉现场听众,摩根大通第二季度交易业务同比增长约11%,投行业务同比增长超过10%,这为高盛与摩根士丹利的第二季度业绩提供了清晰的参照。但他也表示:

"资产价格已经很高了,包括摩根大通自己的股票在内。所以我并不太愿意在当前价位买入股票或收购公司。我们对资本的运用相当有耐心。"

这是一位掌管美国金融业最大资产负债表的CEO,亲口表示在当前估值水平下他不会动用这份实力。这句话值得反复品味。

4)布兰克费恩点破了房间里的大象。 在5月29日的*《The Forum with Becky Quick》*节目中,前高盛CEO**劳埃德·布兰克费恩(Lloyd Blankfein)**对本轮周期中私募股权退出难题给出了本季度最值得引用的诊断:

"我们刚刚经历了有史以来最高的股票市场和最好的融资市场。而资产负债表上的资产却在逐渐老化。这必然意味着,那些强烈希望出售资产的人之所以没有出售,是因为价格达不到他们的预期——因为这些资产大概率被高估了。"

翻译成大白话就是:基金没有卖,是因为账面估值是错的。他指出,LP份额二级市场折价交易、大学捐赠基金被迫清算,以及存续基金(continuation vehicle)的兴起,都是同一场"退出干旱"的症状。谈到私募信贷时,他的措辞更为谨慎("我不认为私募信贷本身有多大规模或有多糟糕……相比那截还在闷烧的烟头,我更担心的是周围那堆引火柴"),但他警告称,风险处置架构在结构上已经出了问题:私募信贷一旦爆雷,不会有美联储召集16家银行救助的那种场景。你需要的规模,得是"花旗球场(Citi Field)"那么大。

5)私募信贷数据终于追上了言论警示。 在5月26日的*《Eurodollar University》*节目中,**杰夫·斯奈德(Jeff Snider)**汇总了本周最重要的一组数据,数据来源为惠誉(Fitch)、罗伯特·斯坦格公司(Robert Stanger & Co.)以及高盛BDC(GS BDC)的一手申报文件,均可独立核实:

惠誉数据显示:美国私募信贷违约率在2026年4月达到6.0%,创下历史新高。
据斯坦格公司CEO凯文·甘农(Kevin Gannon)介绍,非上市BDC出现了史上第一次第一季度资金净流出,赎回金额约70亿美元,而募集金额仅约50亿美元。第一季度赎回申请总额超过150亿美元,多支基金已启动5%的赎回限制(gate)。
高盛BDC 5月申报文件显示:按成本计算,问题资产占投资组合的比例升至4.7%,环比跳升190个基点。
新山金融(New Mountain Finance)以约65美分的价格买入了一笔第一季度贷款,此后该贷款已反弹约10美分,这意味着此前的持有人抛售价格较票面价值低了约35%。

如果你持有押注另类资产(alts)估值重估逻辑的资产管理公司股票,这组数据将决定2026年究竟是费用相关收益(FRE)倍数扩张的一年,还是信贷倍数压缩的一年。

多空辩论

多头观点(市场行情正强有力地支持这一判断): 这确实是一轮可持续、跨越数年的市场重启。作为风向标的摩根大通,其第二季度投行与交易费用均实现两位数增长(戴蒙语)。随着SpaceX的推进,IPO窗口已经打开;布莱恩·贝尔斯基(Brian Belski)在5月29日的*《Bloomberg Surveillance》*节目中指出,OpenAI的公开表态"相较六个月前已明显趋于保守……他们正在为成为一家上市公司做准备"。高盛、德意志银行与摩根士丹利均已将标普500目标点位上调至8000点。高盛资产管理(GSAM)的**琳赛·罗斯纳(Lindsay Rosner)**指出,投资级信用利差已收窄至1998年以来最低水平,高收益/新兴市场债券利差则为2007年以来最低,就连她本人也表示,新发行"没有任何抵触情绪,没有任何犹豫"。整个产业链——高盛、摩根士丹利、Evercore(EVR)、Moelis(MC)、杰富瑞(JEF),作为上市场所的纳斯达克(NDAQ),以及通过富时罗素指数收费获益的伦交所集团(LSEG)——都将从中受益。

空头观点(坦白说,这一面的行情反而更值得玩味): 布兰克费恩与斯奈德其实是从两端在描述同一头猛兽。如果基金不出售资产是因为估值标记有误,那么已宣布的并购储备与IPO日历的领先意义,就不如多头观点所假设的那么强:它们反映的只是能够成交的交易,而非那些理应流动却动不了的存量资产。而如果私募信贷违约率创下历史新高,且边际LP有史以来首次出现赎回,那么即便投资级利差已收窄至1998年低位,支撑私募股权并购的杠杆融资供给体系也正在悄然收紧。高盛信贷策略师**阿曼达·莱曼(Amanda Lyman)**在5月26日基本上承认了这一点:"你不应该指望利率出现实质性下行,或利差出现实质性收窄。你真正应该做的,是为了票息与收益持有信用资产。"翻译成人话就是:现在已经是最好的时候了,往后大概率只会更差。

值得关注的标的

GS、MS: 戴蒙预告的第二季度费用增长直接利好高盛与摩根士丹利。此外,据*《The Banker Next Door》*5月29日报道,全球系统重要性银行(G-SIB)恢复与处置计划("生前遗嘱")顺利过关、未发现缺陷,消除了一项监管隐忧;高盛也终于以5亿美元和解了1MDB股东集体诉讼。沃伦(Warren)与摩根士丹利豁免案的相关头条新闻,可作为一个低概率的尾部风险加以关注。

JEF、EVR、MC: 杰富瑞率先为SpaceX给出了估值数字。精品投行是押注市场真实重启的最高贝塔标的;但如果布兰克费恩的判断是对的、存量资产迟迟无法流动,它们也是风险敞口最大的一批。

BX、KKR、APO、ARES、OWL: 私募股权板块是多空双方观点同时成立的交易品种。募资与管理规模(AUM)带来的盈利能力依然稳健,但退出端的账面数学已经出了问题。请据此调整估值假设。

传导影响

精品投行(EVR、MC、JEF): 对已宣布并购交易回暖的经营杠杆最高。杰富瑞对SpaceX的覆盖是一个信号:他们正在为争夺股权资本市场(ECM)份额提前布局。
私募信贷BDC与资产管理公司(ARCC、MAIN、BXSL、GBDC、NMFC、OBDC): 赎回限制(gate)机制正在真实发生。新山金融以约65美分买入二级市场贷款这类数据点,往往会在两个季度后汇总体现为基金层面的资产净值(NAV)下调。
指数与数据业务(LSEG、NDAQ): 富时罗素的快速纳入确认,对伦交所集团(LSEG)而言是一项真实但规模有限的、与管理资产规模(AUM)挂钩的收入事件,对纳斯达克(NDAQ)而言则是一次上市与数据业务的竞争契机。
传统交易所板块(ICE、CME、CBOE): 本周节目中没有出现实质性的运营层面评论。零日期权(0DTE)、场外转集中清算、以及费率捕获相关话题均无声。值得关注6月的业绩预告能否打破这种沉默。
预测市场(Kalshi、Polymarket、HOOD事件合约): 过去七天没有任何节目触及这一话题。上周提及的监管线索也没有进一步进展。

本周变化

本周真正的变化在于对照本身,而非任何单一数据点。一个月前,资本市场的空头逻辑是"利率太高,交易做不成"。而本周,这一空头逻辑演变为"交易能做成,但基金不愿卖",高盛BDC的申报文件也首次为这场辩论的信贷一端提供了扎实的数字支撑。如果你此前纯粹基于费用池估值重估这一逻辑做多投行板块,那么这场辩论现在多了一条真正意义上的第二条主线。

本周内容就到这里。欢迎回复告诉我你在自己的信息源中看到了什么,尤其是如果有人听到了交易所和预测市场方面、但没有出现在主流播客节目中的真实运营层面评论。我下周想写写CME和Kalshi,但目前这些节目给我的素材实在不多。