# 谷歌股权融资850亿美元,超大规模云厂商告别自筹AI支出时代

> 超大规模云厂商如何不再自筹AI基建资金:谷歌发行$85B股权,英伟达发行$28B债券,五大云厂商的资本支出与营业利润比升至135%。本期为2026年6月18日当周。

## AI资本支出追踪

### 2026年6月18日当周:谷歌股权融资850亿美元,超大规模云厂商告别自筹AI支出时代

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**期号:2026年6月18日,星期四**

## 要点速览

- **超大规模云厂商已不再自筹资金。** 谷歌正在发行$85B股权,这是自2004年IPO以来的首次股权融资,用于覆盖2026年$180–190B的AI资本支出,较2025年的$80B大幅上升。据报道Meta和微软将紧随其后。这是本轮周期中最重大的格局转变。([The Real Eisman Playbook,6月12日](https://app.matterfact.com/podcasts/1d4a71dfcfc7bf9e245848405762fc3ea426454ee08f18993fc1f15cb6b7cf1f))

- **五大超大规模云厂商的资本支出与营业利润之比已升至135%。** 它们目前的支出已超过盈利,而涨价带来的收益正直接以"收入转移"的形式流向内存厂商,而非用于新增产能。2026年的总资本支出正逼近约$1T。([Monetary Matters,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/5f1852692ec2d2f7cb3cfe728963b56724c7ac518949037ebd788f25df001958);[Making Sense / 摩根大通,6月12日](https://app.matterfact.com/podcasts/d00b4375a94c50493d17ee0ad92193bc12bb98546d640498cb9becbaf267137a))

- **内存股目标价持续上调,但聪明钱已开始获利了结。** TD Cowen将美光目标价上调至$1,500;一位自$90起长期持有该股的基金经理已在6月24–25日财报公布前清仓,理由是若瓶颈拖累本季度业绩,单日跌幅可能高达30%。([Power Lunch,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/8be0bbc8d0ab91183a16b1775cb8611bd21acd758db613a63ad9ff98d0affaa8);[Full Signal,6月17日](https://app.matterfact.com/podcasts/3972e379e53ca8ba673fc5e796f9ef5e45f10ae6b273a8b5ed905d90871c269e))

## 新动态

**1. 融资模式已经逆转。这才是本期的核心故事。**
([The Real Eisman Playbook,6月12日](https://app.matterfact.com/podcasts/1d4a71dfcfc7bf9e245848405762fc3ea426454ee08f18993fc1f15cb6b7cf1f),Steve Eisman;[Excess Returns,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/d373039017b197d814b6abd571260009982ad483a0522bd09844ce7d3feb2938),Andy Constan,Damped Spring,宏观基金经理)。

谷歌将原本$80B的融资规模上调至**$85B,全部为股权**,这是自2004年IPO以来的首次股权发行。2025年资本支出为$80B,由经营现金流覆盖;2026年将达到**$180–190B**,"已超出其现金流所能承担的范围"。甲骨文将其计划上调$20B(FY27现为$40B),盘后股价下跌10%;超微电脑因一笔$7B融资而暴跌28%。Constan的宏观判断:2023–24年回购规模约占GDP的2%,而随着谷歌和Meta取消回购,这意味着"从减少股份到不再减少股份之间,发生了$600B、$700B规模的转变"。他的一句话总结:*"只要资本支出仍以每年一万亿美元的速度增长......它们就不得不持续卖出股权。"* 三年来支撑这轮行情的顺风,如今已变成供给端的逆风。

**2. 135%:超大规模云厂商的支出已超过其盈利。**
([Monetary Matters,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/5f1852692ec2d2f7cb3cfe728963b56724c7ac518949037ebd788f25df001958),David Woo,策略师)。

"如果你真正观察资本支出相对于营业利润的情况......就五大超大规模云厂商而言,资本支出与营业利润之比现已达到135%。"(David Woo)

Woo更尖锐的观点是:增长的大部分来自**涨价,而非产能扩张**,数据中心数量并未增加,只是价格更高,部分项目的完工时间还被**推迟**。其结果是"一种从微软到基本上是美光的收入转移",这也美化了整体指数盈利,因为超大规模云厂商只将其中一小部分计入成本,而内存厂商则将其100%计入收入。摩根大通的Eloise Goulder测算:MAG7今年的资本支出约为$700B,**占美国GDP的2%以上**(而2021年约为$100B),且**"MAG7几乎100%的经营现金流都投入到了这项资本支出中"**。([Making Sense,6月12日](https://app.matterfact.com/podcasts/d00b4375a94c50493d17ee0ad92193bc12bb98546d640498cb9becbaf267137a))

**3. 博通为Anthropic的芯片提供联合担保:一笔押注残值的$35B交易。**
([The Information的TITV节目,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/0e45d27a5d4a1ab35812c0e68c1aeb1efcebe0a883ba71e8acb6c214283f4e47),Dakin Campbell,The Information)。

博通与Apollo/黑石联合牵头了一笔$35B的融资,为Anthropic现阶段提供1 GW算力,**到2028年将达到20+ GW**,方式是**为芯片的残值提供担保**,若租约到期时芯片实际价值低于预期,博通将出面兜底。在拥有$65B债务和不到$20B现金的情况下,这会侵蚀博通的信用状况,但"如果不这么做,它就有被甩在后面的风险",相较于英伟达的打法而言。同一节目中,The Information的测算显示,**英伟达的推理份额在过去一年中从66%升至74%**,推理目前约占AI工作负载的60%,预计将升至80%。

**4. 伯恩斯坦的Rasgon:资本支出仍在上调,该关注的是CoWoS,而不是头条数字。**
([TechSurge,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/0a4f00823e7d222d162c8f8f69bcfd630db96245ff2933154680b4236dba16d5),Stacy Rasgon,伯恩斯坦,行业专家)。

超大规模云厂商"周三扎堆公布财报......而且仍在上调资本支出"。Rasgon的判断依据是:"等你看到[资本支出]下降的时候,可能已经太晚了",因此应关注**亚洲的CoWoS封装预订量和晶圆订单,以及云业务收入是否在加速增长**。他测算博通的AI业务线**明年将超过$100B**,ASIC目前约占其收入的十几个百分点,未来在更大的蛋糕中可能占到25–30%。关于GPU与ASIC之争:这本身就是个错误的问题。"如果[这个机会]足够大,两者都会繁荣;如果不够大,两者都会完蛋。"

**5. FERC的大负荷裁决即将出炉:"系好安全带。"**
([POLITICO Energy,6月12日](https://app.matterfact.com/podcasts/f5c9193d6788498bd19052a405ca686fb6259dcb4a194c2e4689cb8f75aa0986),FERC主席Laura Swett)。

Swett确认FERC将在**6月底前**公布其大负荷并网提案,并在关乎电力板块损益的关键问题上态度坚定:电费支付方不会为超大规模云厂商的并网买单,"补贴与你无关的某个连接,不应是答案的一部分"。这将重新界定整个电网建设成本由谁承担。

## 多空辩论

**多头观点:支出是理性的,瓶颈也是真实存在的。** 需求是真实的:Anthropic的年化收入从(12月的)约$9B升至(1月的)约$14B,再到(4月的)约$30B([TechSurge,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/0a4f00823e7d222d162c8f8f69bcfd630db96245ff2933154680b4236dba16d5))。内存已因带有保底利润率的长期协议而重新估值,"这一轮周期确实比以往大得多",HBM产能已被预订至2028年([Power Lunch,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/8be0bbc8d0ab91183a16b1775cb8611bd21acd758db613a63ad9ff98d0affaa8))。Perplexity的Aravind Srinivas认为:谁是瓶颈,谁就掌握定价权,内存成本在COGS中已上涨5倍,CPU如今因智能体循环运行在其上而成为新的瓶颈([20VC,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/ac6d1612a1f8a7ad8e19c72c915d81af4d46f7edc0c907e13c273680f52a65d2))。

**空头观点:周期已至后段,正在商品化,现在还在稀释你的股权。** Woo:一旦2027年产能落地、中国DRAM/NAND产能爬坡,内存的定价权"将会非常短暂"([Monetary Matters,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/5f1852692ec2d2f7cb3cfe728963b56724c7ac518949037ebd788f25df001958))。Eisman:"数万亿美元正被投入到一个没有护城河、且价格已经在被下调的产品上"([The Real Eisman Playbook,6月12日](https://app.matterfact.com/podcasts/1d4a71dfcfc7bf9e245848405762fc3ea426454ee08f18993fc1f15cb6b7cf1f))。Forward Guidance:一家市值$6T的公司不能按成长股的倍数交易,唯一能阻止股价持续跑输的办法就是收敛"你那醉汉式的支出"([Forward Guidance,6月12日](https://app.matterfact.com/podcasts/a920b3f62951718d337212e44a051cd33030e92b83f1da1fd241a0390c5b013f))。Rasmussen将其比作页岩油/航运业,先是过度建设,然后需求"从无限骤降为零"([Macro Hive,6月12日](https://app.matterfact.com/podcasts/402100dfb8b83718d63ad27d37e737c75c28d33572d970a1e379cddf64c32dfa))。

**值得关注的卖出信号:** 某家超大规模云厂商下调未来两年的资本支出指引;CoWoS/晶圆预订量掉头向下;云业务收入*减速*而资本支出却在上升;内存价格较高点回落20%;6月24–25日美光财报先扬后抑;股权发行遇冷未能顺利完成(软银此前已未能就其OpenAI持股获得$6B贷款)。

## 值得关注的个股

**NVDA。** *多头:* 推理份额从66%升至74%;Rubin架构将于2027年爬坡至数据中心满产能。*空头:* 就连英伟达如今也在发行债务($28B债券,是自2021年以来的首笔投资级发行),其更大规模的回购被同等规模的RSU授予所抵消,净股数持平。*后续关注:* Rubin爬坡进度;第二季度财报。([Excess Returns,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/d373039017b197d814b6abd571260009982ad483a0522bd09844ce7d3feb2938);[The Information的TITV节目,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/0e45d27a5d4a1ab35812c0e68c1aeb1efcebe0a883ba71e8acb6c214283f4e47))

**AVGO。** *多头:* 明年AI收入指引超过$100B;$35B的Anthropic交易让其继续留在融资牌桌上。*空头:* 这笔担保本质上是$65B债务/不到$20B现金资产负债表上的残值风险,而且"几周前博通的一则负面公告"已经打击了股价。*后续关注:* 与Apollo/黑石合作的20 GW平台进展。([The Information的TITV节目,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/0e45d27a5d4a1ab35812c0e68c1aeb1efcebe0a883ba71e8acb6c214283f4e47);[Power Lunch,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/8be0bbc8d0ab91183a16b1775cb8611bd21acd758db613a63ad9ff98d0affaa8))

**AMD。** *多头:* 新出现的CPU瓶颈,"智能体使用CPU的强度已超过人类",让AMD重新回到需求叙事之中,加上其推理份额也在上升。*空头:* 路线图方面在市场上还没有新消息;MI450X/Helios的里程碑尚未获得确认。*后续关注:* 2026年7月的AMD Advancing AI Day。([20VC,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/ac6d1612a1f8a7ad8e19c72c915d81af4d46f7edc0c907e13c273680f52a65d2))

**MSFT。** *多头:* 仍是唯一在回购股份的超大规模云厂商,"本月不会"进行股权融资。*空头:* 同样被卷入135%资本支出/营业利润比这一群体;Visser认为,对于正在变成"硬件公司"的高支出企业,估值倍数将被压缩。*后续关注:* 7月财报中对FY26第四季度资本支出的表态。([Excess Returns,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/d373039017b197d814b6abd571260009982ad483a0522bd09844ce7d3feb2938);[Full Signal,6月17日](https://app.matterfact.com/podcasts/3972e379e53ca8ba673fc5e796f9ef5e45f10ae6b273a8b5ed905d90871c269e))

**GOOGL。** *多头:* 是Mag-7中股价表现最好的一只,也是标普前十大贡献者中唯一入选的一员;$85B融资将用于支持$180–190B的建设计划。*空头:* 这笔发行本身就是压制因素,而"没有护城河、价格正被下调"直接冲击Gemini的经济效益。*后续关注:* 后续发行的节奏;7月资本支出指引。([The Real Eisman Playbook,6月12日](https://app.matterfact.com/podcasts/1d4a71dfcfc7bf9e245848405762fc3ea426454ee08f18993fc1f15cb6b7cf1f);[Power Lunch,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/8be0bbc8d0ab91183a16b1775cb8611bd21acd758db613a63ad9ff98d0affaa8))

**META。** *多头:* 相对纯模型实验室仍具备相对优势,能够依靠自身实力融资。*空头:* 在股权融资方面"落后谷歌不远",回购正在被削减,市场也在质疑这些资本支出是否只换来了广告精准度"6–8%的提升"。*后续关注:* 融资公告;7月财报。([Monetary Matters,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/5f1852692ec2d2f7cb3cfe728963b56724c7ac518949037ebd788f25df001958);[20VC,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/ac6d1612a1f8a7ad8e19c72c915d81af4d46f7edc0c907e13c273680f52a65d2))

**AMZN。** *多头:* Trainium/Graviton整合推进;本身不进行股份回购,因此也没有回购可削减。*空头:* "它们迟早会来",已经在发行公司债,股权融资是下一步;若经济放缓,广告收入具有周期性风险。*后续关注:* 发行动向;7月财报。([Excess Returns,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/d373039017b197d814b6abd571260009982ad483a0522bd09844ce7d3feb2938))

## 传导影响

- **内存(MU、SK海力士、三星):** TD Cowen的Krish Sankar将美光目标价上调至**$1,500**,理由是长期协议(LTA)支撑下盈利具有持续性;但自约$90起长期持有该股的Jordi Visser选择清仓,理由是若7月财报暴露出出货瓶颈,"单日下跌30%的风险非常高"。**6月24–25日**财报前多空分歧明显;结构性空头逻辑在于中国DRAM/NAND厂商的进入。([Power Lunch,6月15日](https://app.matterfact.com/podcasts/8be0bbc8d0ab91183a16b1775cb8611bd21acd758db613a63ad9ff98d0affaa8);[Full Signal,6月17日](https://app.matterfact.com/podcasts/3972e379e53ca8ba673fc5e796f9ef5e45f10ae6b273a8b5ed905d90871c269e))

- **电力与散热(VRT、ETN):** 虽无VRT/ETN的直接相关内容,但传导信号很明确,奥斯汀能源委员会委员Joshua Rhodes指出,变压器价格**+200%**,电缆**+180%**,开关设备**2–3倍**。相较于数据中心本身,电气设备的定价权反而是更干净的多头逻辑。([Renewable Rides,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/b080d966934928129631ca4e5c4267767bfe4327f92b32ed092f81508b377309))

- **电网/核电(VST、CEG、TLN):** ERCOT排队接入容量已膨胀至**435 GW,其中90%为数据中心**,而ERCOT历史峰值负荷仅为85.5 GW("一个泡沫......而且越来越泡沫、越来越离谱")。PJM已陷入公开危机:批发电价**+76%**,容量成本**+400%**,宾州州长Shapiro警告这可能是"美国能源市场历史上最大规模的不公平财富转移",并威胁退出PJM。星座能源为微软重启TMI核电站已成为核电范本;FERC的裁决将于6月底出炉。([Renewable Rides,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/b080d966934928129631ca4e5c4267767bfe4327f92b32ed092f81508b377309);[The Banker Next Door,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/b94ff07b36cd8412891b7c573df724fe4269b5490fb28dc3e66b17641a8228ad);[HilltopTalks,6月17日](https://app.matterfact.com/podcasts/7ad9f901d462f93811c07034baa32ce864f029298f458c46575ee1ca1937b58e))

- **网络/光模块(AVGO、MRVL、Credo):** ASIC/网络仍是份额提升的主线;Credo指引FY27收入增长**+80%**,调整后利润率达50%。需要关注的消化风险信号:本周引用的摩根大通分析发现,**计划于2027年投入使用的数据中心产能中,有超过60%尚未开工建设**,若芯片供应速度快于建筑建设速度,这将带来"空窗期"风险。([Chip Stock Investor,6月12日](https://app.matterfact.com/podcasts/93d08bf61a3ebe6b35a9d9b222258e6cb55112c04eb4b6e2c9cd79efc5a1a1e1);[The Banker Next Door,6月16日](https://app.matterfact.com/podcasts/b94ff07b36cd8412891b7c573df724fe4269b5490fb28dc3e66b17641a8228ad))

## 与上期相比的变化

节奏在中断后恢复;存档中的上一期为**6月1日**("内存迈向$1T。空头开始发声。周二看博通。")。主要变化如下:

- **融资模式的转向是全新且占主导地位的变化。** 6月1日时的重点还是内存目标价和声量渐大但尚未真正做空的空头声音。如今超大规模云厂商本身已开始发行融资工具:谷歌**$85B股权**(自2004年以来首次),英伟达**$28B债券**(自2021年以来首笔投资级发行),甲骨文上调$20B,超微电脑因$7B融资暴跌28%,谷歌和Meta的回购已被取消。资本支出/营业利润比已达**135%**。

- **总资本支出预期进一步上修**,此前$737B的框架已被**2026年约$1T**取代,谷歌一家的资本支出就达到**$180–190B**(高于2025年的$80B)。

- **博通6月3日的财报已成过去式;新的关键数据点是$35B的Anthropic残值担保**以及超过$100B的AI收入指引,并附带明确的残值风险。

- **内存:从一连串目标价上调,转变为首次真正的获利了结**,Visser在6月24–25日财报前清仓。市场关注点已从"目标价还能涨多高"转向"这个季度能否扛住瓶颈的冲击"。

- **ERCOT排队容量从410 GW升至435 GW(90%为数据中心)**;关键催化剂已从7月15日的SB6期限,转移至**FERC 6月底的大负荷裁决**,PJM则成为第二战场(Shapiro的投诉、容量成本+400%)。

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