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美光业绩超越乐观预期,交易资金转向资本支出受益方

美光的业绩甚至超过了最乐观的预期,交易资金正从资本支出的支出方转向受益方;与此同时,OpenAI联合博通推出了名为Jalapeño的推理芯片,本文回顾2026年6月25日当周的市场动态。

AI资本支出追踪

第2026年6月25日(周四)期:美光业绩超越乐观预期,交易资金转向资本支出受益方

摘要

  • 悬念揭晓,而且是利好方向。 美光的业绩甚至超过了市场最乐观的预期,盘后股价上涨5%。每股收益指引为31美元,而市场一致预期为25美元,公司与客户签订了16份战略协议(其中14份在3至5年的合约期内价值约1000亿美元以上),2027财年资本支出指引超过400亿美元,但当季自由现金流仍达到160亿美元。市场最担心的这一份财报,最终倒向了多头。(Closing Bell, 6月24日)
  • OpenAI推出了自研芯片。 携手博通,OpenAI发布了定制LLM推理芯片Jalapeño,单位算力成本较典型AI GPU低约50%,从设计到流片仅耗时9个月,将在2027年实现千兆瓦级产能爬坡,2028年"全力冲刺"。布罗克曼(Brockman)表示,该芯片是对英伟达的补充而非替代,"我们的算力需求根本供不应求。"(Squawk on the Street, 6月24日;Bloomberg Tech, 6月24日)
  • 交易的核心逻辑是资金轮动:持有受益方,而非支出方。 资金正大量涌入资本支出的受益方(存储、硬件),而远离承担支出重担的超大规模云厂商。但空头的算术依然成立:未来四年需要2万亿美元的净新增收入才能证明这一轮建设的合理性。(Closing Bell, 6月24日;The Valley Current, 6月24日)

最新动态

昨天的通讯是铺垫,当时全球存储芯片板块正在承压,美光"今晚"的财报是悬念所在。今晚谜底揭晓,而且是向上的。想要一个非黑即白结果的空头如愿以偿,却输了这一局。

1. 美光过关,而且超越了乐观预期。 Closing Bell, 6月24日,朱利安·伊曼纽尔(Julian Emanuel,Evercore首席股票及量化策略师)与迈赫迪·侯赛尼(Mehdi Hosseini,Susquehanna半导体分析师)。

伊曼纽尔:"几乎所有指标都超越了最乐观的预期。"股价盘后一度上涨约5%,高于盘中1,080美元附近的高点。侯赛尼的分析框架是"存储墙":"市场原本预期8月每股收益为25美元,而美光的指引是31美元……客户别无选择,只能支付溢价。"市场最关注的细节是:16份战略客户协议,其中14份的合约期(3至5年)总价值"约1000亿美元以上",这打破了以往的繁荣萧条周期,为美光带来了跨多季度的业绩可见性。令人担忧的是2027财年资本支出"超过"每季度100亿美元,即400亿至500亿美元,但这被下降的资本密集度所抵消:当季营业利润250亿美元,资本支出70亿美元,自由现金流160亿美元。这一轮周期之所以不同,是因为它能够自我造血。

"投资者只想接触资本支出的受益方……而不是承担支出重担的公司。"(朱利安·伊曼纽尔)

2. OpenAI打造了一款芯片,由博通代工设计。 Squawk on the Street, 6月24日,格雷格·布罗克曼(Greg Brockman,OpenAI总裁兼联合创始人)与陈福阳(Hock Tan,博通首席执行官),两位运营高管接受CNBC独家专访。

Jalapeño是一款从零打造的LLM推理加速芯片,单位token成本比GPU低约50%,从设计到流片仅用九个月,布罗克曼称其"在这个行业里堪称神速"。关键在于,它并非要取代英伟达:"这是非常互补的关系。我们的算力需求根本供不应求。"英伟达仍是OpenAI的训练合作伙伴;Jalapeño瞄准的是推理场景。陈福阳的判断具有结构性意义:"每一家……前沿模型开发商最终都会走向自研芯片之路",而他旗下六大超大规模云客户的需求"简直是无穷无尽……不只是2026年、2027年,我们在2028年看到的需求同样甚至更为旺盛。"部署节奏为:2026年小规模原型,2027年扩产,"2028年上半年全力冲刺。"(Bloomberg Tech, 6月24日:微软第二季度新增数据中心承诺410亿美元(累计约1,970亿美元);超大规模云厂商未来的租赁承诺总额已达8,500亿美元。)

3. CJ Muse:存储供应在2027年将进一步收紧,台积电则决定谁是赢家。 Squawk on the Street, 6月24日,CJ·穆斯(CJ Muse,Cantor Fitzgerald半导体分析师)。"2027年的供应将比2026年更加紧张",这意味着盈利能力将延续至2028年。多头模型预测明年美光每股收益将达到200美元(对应5倍市盈率)。他从产能分配角度给出的信号是:"我们所有的研究都表明,台积电正优先保障英伟达、AMD和博通的产能……这三家就是定制芯片领域的三大赢家。"迈威尔(Marvell)在亚马逊云科技(AWS)与微软业务及光模块领域的布局,将推动其"到2028年每股收益达到10美元"。

4. 电力端的信号来自通用电气福能斯(GE Vernova):产能已排到2029年。 Squawk on the Street, 6月24日,希玛·莫迪(Seema Mody)在GEV位于南卡罗来纳州的涡轮机工厂现场报道(运营层面的观察)。GE Vernova的燃气轮机订单已排至2029年,预订单已延伸至2031年;三年间涡轮机价格上涨了300%。微软刚刚购入了七台燃气轮机,用于一个2.7吉瓦的德克萨斯项目,"包括OpenAI电力业务负责人在内,几乎每一家超大规模云厂商的高管都实地考察过这家工厂。"费伯(Faber)补充说,在劳动节前还将有两笔超大规模云厂商的燃气协议达成,类似于微软与雪佛龙此前2.67吉瓦的合作协议。表后燃气(Behind-the-meter gas)之所以胜出,是因为"他们需要一个独立于电网之外的备用电源方案,不能完全依赖电网。"

5. Cerebras首份公开财报:因利润率指引下跌15%。 Squawk on the Street, 6月24日,安德鲁·费尔德曼(Andrew Feldman,Cerebras首席执行官)。公司创纪录地实现1.91亿美元营收,并上调了全年利润率指引,但股价仍因锁定期机制以及为满足OpenAI需求而"回租"设备造成的短期利润承压,下跌约15%。具有结构性意义的一点是,Cerebras"绕开"了供应链的三大瓶颈——HBM、台积电CoWoS封装以及3纳米制程——转而在5纳米制程上运行SRAM。

多空辩论

多头立场:受益方业绩持续兑现,需求真实存在。 美光的业绩超越了乐观预期,14家客户各自承诺超过1000亿美元的合约;供应在2027年将进一步收紧(穆斯);需求"无穷无尽"将持续至2028年(陈福阳),OpenAI"算力需求根本供不应求"(布罗克曼)。而且这一轮周期能够自我造血:即便面对超过400亿美元的资本支出指引,当季自由现金流仍达160亿美元。资金转向存储/硬件板块是理性选择,因为那正是盈利能力真正兑现的地方。(Closing Bell, 6月24日;Squawk on the Street, 6月24日)

空头立场:需求端本质上依赖两家未盈利的客户,以及一个循环闭环。 目前最清晰的空头算术是:AI基础设施建设要在四年内产生2万亿美元的净新增年收入才能自圆其说,而89%的AI初创企业营收流向了两家尚未盈利的公司(OpenAI和Anthropic),英伟达61%的营收来自四家客户,"只要其中一家……决定它已经买够了……连锁反应将会非常剧烈。"资金流向英伟达,初创企业购买英伟达芯片,云厂商为实验室提供资金,而实验室又反过来向云厂商租用算力。(The Valley Current, 6月24日)即便是多头也在对冲风险:侯赛尼提示2028年从训练向推理的转型"可能会充满挑战",而2027财年模型预测207亿美元营收对应1,420亿美元净利润(69%的净利率),这也引出了伊曼纽尔的疑问:"我们能确信这种水平……是可持续的吗?"(Closing Bell, 6月24日)

值得关注的卖出信号: 任何超大规模云厂商在7月财报中提及"需求匹配"或下调两年期资本支出指引;第二家存储厂商证实昨日提到的SK海力士HBM产能限制传闻;由token价格驱动的资本支出放缓迹象(资金轮动已初现端倪);甲骨文信用违约互换(CDS)利差飙升,或私募信贷赎回加速;主要企业客户(如优步)公开设定AI支出上限。

值得关注的个股

NVDA(英伟达)。 利好: 仍是OpenAI的训练合作伙伴,与Jalapeño是"互补"关系,也是穆斯确认的台积电产能优先保障对象之一。利空: 当日股价回落至201美元下方,在推理端正日益受到Jalapeño、谷歌TPU和亚马逊Trainium的围堵。后续关注: Rubin芯片放量;第二季度财报。(Squawk on the Street, 6月24日)

AVGO(博通)。 利好: Jalapeño是最大亮点,陈福阳旗下六大客户的需求"无穷无尽"将持续至2028年,"每一家前沿实验室"都将走向自研芯片,也是台积电产能优先保障对象之一。利空: OpenAI的订单量偏后置,2026年仅为"小规模原型",全力冲刺要到2028年上半年才会出现,陈福阳也承认微软必须为规模化提供支撑。后续关注: 定制芯片放量的各项里程碑;2028年部署验证。(Squawk on the Street, 6月24日;Bloomberg Tech, 6月24日)

AMD。 市场表现平静,没有MI450X/Helios相关信号,但穆斯将其列为台积电产能优先保障的三大定制芯片赢家之一。后续关注: 2026年7月的AMD Advancing AI Day。(Squawk on the Street, 6月24日)

MSFT(微软)。 利好: 第二季度新增410亿美元数据中心承诺(累计约1,970亿美元),被明确指定为Jalapeño规模化部署的支撑方。利空: 是市场资金正在远离的典型"支出方"。后续关注: 7月财报中关于2026财年第四季度资本支出的表态。(Bloomberg Tech, 6月24日)

GOOGL(谷歌)。 利好: TPU如今已成为经过验证的模板,穆斯称Jalapeño"与谷歌的TPU路线非常相似"。利空: 仍是承担支出重担的"支出方",在受益方轮动行情中表现滞后。后续关注: 7月资本支出指引。(Squawk on the Street, 6月24日)

AMZN(亚马逊)。 利好: Jalapeño的推出验证了Trainium的路线;迈威尔在AWS的业务是穆斯预测"2028年每股收益达10美元"的核心驱动力之一。利空: 属于"支出方",且此前几期通讯提示其可能是下一家举债融资的公司。后续关注: 7月财报。(Squawk on the Street, 6月24日)

META(Meta)。 市场表现平静,仅被提及为"支出方",股价已从约800美元跌至约565美元。建议在7月财报前作为持仓观察对象。(Closing Bell, 6月24日)

关联影响

  • 存储/HBM(美光,MU):受益方交易获得了绿灯。 美光业绩超越乐观预期,HBM已售罄至2026年底,毛利率约81%,并新签下一份Anthropic的合作协议,如今还手握多份千亿美元级别的多年期合同。据报道,SK海力士正考虑在美国进行约290亿美元的IPO(估值约1万亿美元),这可能预示整个存储板块估值将获得重估。持有受益方标的。(Motley Fool Hidden Gems, 6月24日;Squawk on the Street, 6月24日)
  • 电力/散热(VRT、ETN、GEV):GE Vernova是目前最清晰、最具可操作性的信号。 产能排至2029年,订单延伸至2031年,三年间价格上涨300%,微软购入七台涡轮机用于2.7吉瓦项目,劳动节前还将有两笔超大规模云厂商燃气协议达成。Vertiv与伊顿(Eaton)近期表现平静,但可以按这一需求曲线对其进行估值——表后燃气正是当下建设的主流方式。(Squawk on the Street, 6月24日)
  • 光模块/网络:迈威尔(Marvell)是核心标的。 穆斯预测"2028年每股收益达10美元",依据是AWS+微软的芯片业务,以及"光模块领域异常强劲的表现"。Astera、Credo、Coherent、Lumentum本轮表现平静。(Squawk on the Street, 6月24日)
  • 定制芯片:台积电的产能分配是关键的准入资产。 Jalapeño、TPU与Trainium意味着每一家前沿实验室如今都在自研芯片。制约因素不再是创意,而是晶圆产能,而这些产能流向了英伟达、AMD、博通。这三家构成结构性的长期持有标的;单纯依赖外部GPU采购的投资逻辑正在收窄。

与上一期相比的变化

上一期通讯(6月24日,"全球芯片股承压,美光今晚给出答案")是一篇铺垫性质的稿件,聚焦全球存储芯片板块的抛售。24小时之内,悬念揭晓,而且结果偏向利好:

  • 美光过关。 业绩超越乐观预期(盘后上涨5%),签下16份客户协议,2027财年资本支出超过400亿美元,由当季160亿美元的自由现金流提供资金支持。此前"可能下跌30%但仍维持上升趋势"的真空式回调假设并未兑现,原本预期的联动性抛售也未能持续。
  • 定制芯片之争升级,OpenAI如今也拥有了自研芯片。 Jalapeño(与博通合作)是自Blackstone-TPU协议以来最重大的结构性进展:每一家前沿实验室都在自研芯片,与英伟达形成互补关系,并受限于台积电的晶圆产能。
  • 电力端出现了硬性数据支撑: GE Vernova产能已排至2029年,微软购入七台涡轮机,劳动节前还将有两笔燃气协议达成。
  • 市场叙事转向"受益方优于支出方"(伊曼纽尔的观点),这是本周最清晰的一条持仓结论。
  • 空头论据进一步细化, 从昨日围绕折旧/Stargate的讨论,发展为The Valley Current提出的2万亿美元收入缺口以及英伟达61%营收集中于四大客户的风险。昨日提到的SK海力士HBM产能限制传闻依然只有单一信源,尚未得到证实。本轮未出现新的ERCOT/SB6相关数据。