Newsletter · · Ashutosh Agarwal

礼来的神秘病人与700亿美元之路

在截至2026年6月29日的这一周,行业从业者和分析师在播客节目中讨论了礼来retatrutide同情用药事件、单季度营收达128亿美元的tirzepatide特许经营,以及脆弱的Medicare肥胖症用药准入通道。

播客情报

2026年6月29日当周:礼来的神秘病人与700亿美元之路

本周最引人注目的新闻并非某项试验读出结果,而是一位"似乎人脉甚广"的79岁老人,他不知为何抢在地球上所有人之前获得了礼来尚未获批的三重激动剂药物。本周的节目内容呈现出一种不对称性:礼来在市场关心的各个维度上持续拉开差距,诺和诺德则变得更便宜、更沉寂,而支付方层面的背景则不断提醒人们,瓶颈从来都不在药物分子本身。

摘要

  • 礼来retatrutide的同情用药事件是一个治理层面的警示信号,而非临床问题,这款药物的疗效反而是争议最小的部分。
  • 特许经营的账本又变大了: tirzepatide已是全球销售额第一的药物,单季度营收达128亿美元,卖方分析师已经看到其成为"史上最畅销药物"的可能性。
  • Medicare的肥胖症用药准入通道确实存在,但十分脆弱,Bridge项目将于7月1日启动,而更具持久性的Balance模式已经夭折,悬崖式风险将在2027年底到来。

最新动态

礼来仅为一人开通了同情用药通道,并且拒绝透露此人身份。 在The Readout Loud(6月25日)节目中,STAT记者Lizzie Lawrence报道称,礼来与FDA让一名患有肺动脉高压和重度肥胖症的79岁男性通过"同情用药项目"获得了retatrutide。白宫在报道发布后表示,此人并非特朗普总统本人。对投资者而言,真正重要的并非这场猜身份的游戏,而是Lawrence所说的:"无论是礼来还是诺和诺德此前的肥胖症药物,他们从未开通过同情用药项目",而礼来在clinicaltrials.gov上发布该信息时,"没有列出病症,也没有说明谁可能符合条件"。肥胖症医生Angela Fitch指出,"这可能适用于4000万人",而她在询问自己那些无应答患者的情况时未获任何回复。Lawrence表示,伦理压力"更多落在礼来一方",这是一个在产品上市前关于自由裁量权与可及性的问题。

真正撬动模型的特许经营数字。 行业媒体Citeline / Scrip(6月22日,Edwin Elmhurst)指出,Mounjaro在2026年第一季度销售额达到86.6亿美元,同比增长超过一倍,首次超越Keytruda,成为2023年初以来全球最畅销药物。加上Zepbound的41.6亿美元,tirzepatide特许经营单季度营收达到128亿美元,其中美国以外市场的Mounjaro销售额已超过美国本土。次周的Citeline / Scrip(6月29日,Ian Haydock)援引Evaluate发布的《2026年全球预览》报告,预测tirzepatide到2032年销售额将超过700亿美元,"成为史上最畅销药物",礼来届时年药品销售额将达约1370亿美元,较排名第二的艾伯维高出约60%。同一份报告显示,诺和诺德的Ozempic和Wegovy将跌出2032年销售额前十榜单。

Retatrutide的疗效已接近减重手术水平,其副作用也是如此。 肥胖症医生Matthea Rentea在The Obesity Guide(6月22日)节目中给出的一线视角显示:TRIUMPH-1试验数据表明,在12毫克剂量下,80周内中位体重下降达28.3%,62.5%的患者体重下降超过25%。但她也埋下了看空的种子:在最高剂量下,呕吐发生率升至"约25%",她称之为"不可接受的权衡"。礼来赞助的DOC Updates管线节目(6月25日)中,临床研究者Juan Pablo Frias博士指出,104周retatrutide疗程的平均减重幅度约为30%,并在膝关节疼痛和阻塞性睡眠呼吸暂停方面带来了显著改善。

Medicare的大门只开了一条缝。 范德堡大学的Stacie Dusetzina在NEJM Interviews(6月24日)节目中详细介绍了将于7月1日启动的GLP-1类药物Bridge项目,但该项目完全独立于Part D运作,由政府直接付款,而更具持久性的Balance模式则被搁置,原因是"Part D计划发起方……对参与并不感兴趣"。Bridge项目目前将于2027年底到期,理赔流程需要多个步骤,公众认知度"相当低",因此预计"起步会非常缓慢"。悬崖效应在于:一旦Bridge项目终止,现金自付价格将从每月50美元回升至"更接近每月350美元"的水平。

多空辩论

看多观点(本周表达充分)。 礼来正在疗效、规模和经济性三个维度上不断拉大结构性领先优势。Tirzepatide已是全球销量第一的药物,retatrutide的疗效正逼近减重手术水平,适应症标签也在持续扩展至阻塞性睡眠呼吸暂停、慢性肾病和心脏代谢风险领域。在Transform NOW(6月23日)节目中,一位礼来高管将LillyDirect定位为消除"痛点,比如事前授权"的渠道——这是一条绕开本周其他节目中提到的PBM(药品福利管理机构)摩擦的现金自付渠道。

看空观点(同样有人表达,来自两个角度)。 第一是持久性问题:Christiana Care医疗中心的Lisa Breslow博士在For the Love of Health(6月25日)节目中表示,"大多数患者停药两年内体重会完全反弹","这是一种需要终身服用的药物",且约有15%的患者对药物无应答。第二是机制疲劳问题:MetSera首席执行官Whit Bernard在Running Through Walls(6月23日)节目中指出,在SURMOUNT-1的延伸试验中,体重会先保持平稳,但"到第三年、第四年,你会开始看到体重再次回升",他将此归因于"身体对该机制产生了某种程度的适应,结论尚无定论"。

值得关注的标的

诺和诺德(NVO)。 这是本周唯一一只就基本面被明确辩论的个股。在Wall Street Wildlife(6月28日)节目中,NVO股东Luke Hallard将整体市场格局形容为"礼来占六成、诺和诺德占四成",回顾了CagriSema在2月的头对头试验失利导致股价"单日下跌约15%"的情况,并阐述了深度价值投资逻辑:NVO市盈率约10倍,而礼来约为40倍,诺和诺德还有约23亿美元的股票回购计划,同时裁员9000人。他自己的评价也很坦诚:"这是一只被打压得很惨、持有起来很煎熬的股票。"一线希望仍在糖尿病业务上——Frias证实,CagriSema在2型糖尿病患者中的减重幅度达12%至14%。

关联影响

  • 快速跟随者与并购。 Bernard讲述的MetSera收购风波中,辉瑞最终胜出,随后诺和诺德"又加价竞购,这种情况在生物制药行业……真的很罕见",这表明行业巨头们更愿意为差异化的药代动力学特性支付溢价,而非自主研发。Frias梳理了追赶阵营:安进的每月一次注射药物MariTide(目前处于三期临床)、勃林格殷格翰的cervodutide(减重12%至15%,肝脏获益尤为突出)以及罗氏的petrelintide(减重超过10%,耐受性接近安慰剂水平)。需要关注试验设计方面的风险:Citeline指出,安慰剂组"污染"问题(Synchronize-1试验中16%的安慰剂组患者暗自服用了GLP-1类药物)正在使竞争对手的试验结果变得不清晰。
  • 睡眠呼吸暂停(RMD、INSP)。 本周没有专门的医疗器械类节目播出,但两位临床人士的信息共同印证了肥胖症治疗向阻塞性睡眠呼吸暂停(OSA)领域延伸的趋势:一是retatrutide在TRIUMPH-1试验中对AHI(呼吸暂停低通气指数)的改善;二是在The Tell-Tale Heart(6月24日)节目中,一位药剂师将OSA纳入其执业协议范围,理由是"现在我们有了一款获批用于该适应症的药物,那就是Zep[bound]"。
  • 包装食品(MDLZ、HSY 对比 GIS、KHC、CAG、CPB)。 Evercore的分析师在The Real Eisman Playbook(6月22日)节目中估算,GLP-1类药物带来的逆风影响仅为"0.5个百分点",但属于累加效应:"卡路里摄入量同比下降了2%",市场份额正从传统碳水化合物品牌流向蛋白质类产品。他们看多亿滋国际(Mondelez)和好时(Hershey)(2027年可可成本压力有望缓解),并回避通用磨坊(General Mills)、卡夫亨氏(Kraft Heinz)、康尼格拉(Conagra)和金宝汤(Campbell)——这些公司目前市盈率已低于10倍,派息率高达约80%。