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美光盈利超越英伟达:内存价格向2028年重新定价

2026年6月30日期AI资本支出追踪。美光创纪录的财报将内存重新定价为基础设施,把市场焦点拉回供给端;与此同时,高通不含HBM的数据中心首秀与2028年产能过剩隐忧,开启了下一轮交锋。

AI资本支出追踪

2026年6月30日:美光盈利超越英伟达,内存价格向2028年重新定价

期号:2026年6月30日,星期二

摘要

  • 美光的财报不只是超预期,而是把内存重新定价为基础设施。 DRAM价格环比上涨约60%,NAND上涨约80%,HBM同比上涨300%以上,毛利率如今达到75%至85%,而历史平均水平仅为10%出头。专业分析师认为,美光本季度的营业利润可能超过英伟达。(The Circuit,6月29日;TBPN,6月29日)
  • 首个可信的供给大战风险已经出现在盘面上,时间点指向2028年。 华尔街模型显示,到2028至2029年,美光的晶圆产量可能接近追平SK海力士(目前份额约20%),三星"泄露"了一项数千亿美元规模的产能计划,而中国的第二供应源(长鑫存储,CXMT)正在缩小良率差距。多头的论点是长期合约已锁定;空头的论点是内存终究还是一种大宗商品。(The Circuit,6月29日;Real Vision Macro Mondays,6月29日)
  • 高通首次进军数据中心,完全绕开了HBM,微软和Meta已经签约。 一种不使用HBM、在LPDDR堆栈之下完成计算的架构,成本"大幅降低",并配有从800G到3.3T的组网路线图。这是对内存税和英伟达HBM加价直接开火。(The Six Five,6月29日)

最新动态

上一期市场关注的是谁来为token买单。美光创纪录的财报把叙事猛拉回供给端,迫使空头不得不寻找新的论据。

1. 美光把整个AI交易重新定义为一场内存交易。 The Circuit,6月29日,Ben Bajarin与Jay Goldberg(专业半导体分析师)。

真正让人瞠目的数字是:价格环比上涨60%,叠加此前已经翻倍签订的合约;HBM同比涨幅"超过300%"。毛利率如今达到75%至85%,而美光的历史平均水平仅为10%出头,SK海力士和三星更是只有个位数高段,"高于英伟达,也高于台积电"。这一转向如今已经摆上台面:"所有人都从关心英伟达,变成关心美光"(The Six Five,6月29日)。如果你手上没有内存股,你就没有参与这场交易。

2. 多空分歧收敛到一个词:大宗商品。 The Six Five,6月29日,Patrick Moorhead与Daniel Newman。

在内存厂商内部工作了21年的Moorhead是怀疑派:长期协议*"恰恰说明你处在一个当下景气周期中的大宗商品行业",新增供给即将到来(中国DDR5将在2026年下半年放量),价格"终将回归更正常的水平"。多头的反驳是:客户正在将定价锁定到2030年,如果预期会崩盘,他们绝不会这么做。Newman称,内存如今"符合战略资产的每一项标准:供给受限、技术壁垒高、需求缺乏弹性、以长期合约销售"*。

3. 2028年的产能隐忧才是真正的新风险。 The Circuit,6月29日。

这是需要密切关注的、可能终结这轮行情的因素。华尔街模型显示,到2028至2029年美光的晶圆产量将几乎追平SK海力士,其约20%的份额有可能翻倍,这将"彻底改变行业的力量格局"。抢占份额的诱惑巨大;风险在于这*"可能引发一场战争"*,对手是两家"资本雄厚得多"的竞争者,而三星刚刚有意"泄露"了一项数千亿美元的产能计划,提醒市场它随时可以让供给泛滥。节目主持人希望美光能率先释放信号,设定一个均衡毛利率下限(约65%至70%),以维持这个"卡特尔"体面运行。在此之前,2028年的供给问题始终是悬在头顶的隐忧。

4. 高通闯入数据中心市场,而且完全跳过了HBM。 The Six Five,6月29日。

三款数据中心CPU(头节点、通用型、智能体型),配合一种"在LPDDR堆栈之下完成计算"的架构,能实现"与HBM非常相似的效果,但成本大幅降低"。微软和Meta已经签约,芯片已经流片。更大的意外来自组网业务Alpha Wave:800G已经量产,1.6T将在2026至2027年落地,3.3T光互联瞄准2028年。高通将2029年非手机业务收入目标翻倍(从20%复合增速上调至约40%,规模从220亿美元提升至400亿美元)。关键在于:"高通根本没有使用HBM",这对内存税和英伟达的HBM加价构成了直接的成本套利威胁。

5. 谷歌悄悄限制了Meta获取Gemini算力的额度。 TBPN,6月29日。

据节目中引述的报道,谷歌在3月左右告诉Meta,自己*"无法提供Meta所需要的全部Gemini算力","扰乱并拖延了Meta内部的部分AI项目"。正如主持人所言,应将其解读为:"对谷歌而言极度利好"*,说明谷歌云是受产能制约,而非受需求制约。与此同时,Meta也在另外推动员工"更高效地使用AI token"。

多空辩论

多头观点:内存已经出现结构性重新定价,合约就是证据。 自美光财季结束以来,现货DRAM价格持续加速上涨,没有出现回落(Real Vision Macro Mondays,6月29日);客户正在把定价锁定到2030年;苹果甚至正在游说特朗普政府,希望获得使用被列入黑名单的中国内存(长鑫存储,CXMT)的许可,只为压低成本(Morning Market Briefing,6月29日)。这不像是供给过剩的迹象。

空头观点:这仍然是一轮大宗商品周期,而且这份盈利有一定"人为修饰"的成分。 Moorhead所说的"景气周期中的大宗商品"再加上2028年的产能高墙,比上一期的需求端论据更适合作为做空理由。循环融资的担忧依然存在:他将新的战略协议称为*"供应商融资……美化了账面观感,但并非可持续的自由现金流"(The Six Five,6月29日),与Man Group的Ed Cole所说的"与其说是估值泡沫,不如说是盈利泡沫"如出一辙(Merryn Talks Money,6月29日)。与此同时,成本压力正冲击那些无法转嫁成本的模型厂商:"要么亏损扩大,要么必须提价"*(TBPN,6月29日)。

值得关注的卖出信号: 美光(或其竞争对手)在价格上发起激进的2028年抢份额行动;内存现货价格终于回落;某家超大规模云厂商在7月财报中确认token支出设有上限;或高通的无HBM架构赢得具名、放量的大单。

关注个股

NVDA。 多头: 依然是这轮交易背后的算力核心;刚刚发行250亿美元投资级债券,超额认购3至4倍,这是"炫技",而非缺钱。空头: 盘面上已成"死钱",其外购HBM约70%的加价空间,在AMD、博通乃至如今的高通都不用支付这笔"税"的情况下显得脆弱。下一步关注: 台积电7月中旬财报;英伟达8月发布第二季度业绩。(The Six Five)

AVGO。 多头: Sam Altman与Hock Tan展示了OpenAI的"Jalapeño"推理芯片,一整块晶圆加上封装芯片(很可能采用HBM3E)。空头: 在实现放量出货之前仍属于愿景阶段。下一步关注: 定制芯片放量节奏。(The Six Five,6月29日)

AMD。 多头: 不需要支付英伟达式的HBM加价;"XPU无处不在"的论点如今已成为共识。空头: 本周在路线图上保持低调,高通与OpenAI芯片抢走了定制芯片领域的关注度。下一步关注: 2026年7月AMD Advancing AI大会(MI450X/Helios发布)。

MSFT。 多头: 已签约采用高通比HBM更便宜的数据中心架构,构成了实实在在的成本对冲。空头: 在本已支出庞大的资产负债表上,内存账单还在上升。下一步关注: 7月财报中的2026财年第四季度资本支出指引。(The Six Five,6月29日)

GOOGL。 多头: 限制了Meta获取Gemini算力的额度,说明谷歌云是售罄而非需求疲软;TPU仍是其成本套利武器。空头: 尚未单独披露Gemini的收入数据,变现能力仍待验证。下一步关注: 7月资本支出指引。(TBPN,6月29日)

AMZN。 多头: Alpha Wave(现已归高通所有)此前一直是亚马逊的核心组网IP供应商,Trainium自研路线依然完好。空头: 本周盘面上表现平静。下一步关注: 7月财报。

META。 多头: 已签约采用高通的低成本内存架构。空头: 被谷歌限制Gemini算力(内部项目因此延后),同时又在压缩员工的token支出,一家账单不断上升的支出方正被两头挤压。下一步关注: 7月财报。(TBPN,6月29日)

关联影响

  • 内存/HBM(美光、SK海力士),如今是交易的核心,同时埋着一根指向2028年的引信。 毛利率达到75%至85%,现货价格仍在加速上涨,但美光的产能爬坡、三星的"泄露"计划以及长鑫存储不断缩小的良率差距,共同构成了首个可信的价格战setup。SK海力士约7月10日的纳斯达克上市将是下一个流动性考验。(The Circuit,6月29日)
  • 定制芯片/组网(QCOM、AVGO、MRVL、ALAB、CRDO)。 高通的Alpha Wave SerDes路线图(从800G到1.6T,再到2028年的3.3T)恰好在组网正成为新战场之际插下一面旗;留意是否会出现具名的无HBM超大规模云厂商大单。(The Six Five,6月29日)
  • 中国第二供应源/主权级产能。 苹果正在游说以获得长鑫存储(CXMT)的采购许可;据报道韩国正承诺在五年内向内存产业投入约5000亿美元。这两点都在为2028年的供给论据加码,而非影响2026年。(Morning Market Briefing,6月29日)
  • 电力/散热(VRT、ETN),本周盘面平静。 没有新的ERCOT/SB6相关消息;7月15日的SB6押金截止日依然是判断德州可建设管道进度的关键节点。

较上期的变化

上一期(6月29日,"token账单到期,需求端信号闪烁")讲的是需求与融资的故事。美光的财报把话题直接拉回了供给端。

  • 多头论据获得了一个重磅数据点:DRAM环比上涨60%,NAND上涨80%,毛利率达到75%至85%,营业利润有可能超过英伟达,定价已锁定至2030年。内存"被重新定价为基础设施"。
  • 空头论据换了阵地,从上一期的需求论据(token支出上限、联想CFO所说的每月1亿美元)转向了供给论据:美光2028年的产能爬坡、三星的产能"泄露"以及"毛利率下限"的争论。这是我们迄今记录到的首个可信的内存价格战setup。
  • 一个新的结构性威胁浮出水面:高通不含HBM的数据中心首秀,微软与Meta加入其中,直指内存税和英伟达的HBM加价。谷歌限制Meta获取Gemini算力,也从买方角度印证了供给紧张。
  • 大数字方面,五家公司的合计支出被粗略框定在约8000亿美元(Bloomberg Surveillance,6月29日),尚无新的硬性指引变化。英伟达的250亿美元发债与SK海力士7月10日的上市是下一批需要关注的事件。AVGO(除"Jalapeño"外)、AMD、AMZN整体保持低调。