# 医保开放首个肥胖症报销 礼来股价创历史新高

> 医疗保健板块成为下半年的防御性轮动交易:XLV创下52周新高,Eli Lilly股价触及近1,238美元的历史高点,美国医保(Medicare)于7月1日首次开放肥胖症报销,制药行业并购超级周期持续刷新纪录。以下是我们对2026年6月27日至7月3日当周的综合梳理。

## 医疗保健播客周报

### 2026年6月27日当周:医保开放首个肥胖症报销,礼来股价创历史新高

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## 1. 本周概览

医疗保健板块成为市场下半年的防御性轮动交易标的,XLV 医疗ETF创52周新高,礼来(Eli Lilly)股价触及近1,238美元的历史高点。本周有两条主线主导了讨论:7月1日医保"GLP-1桥接计划"(Medicare首个肥胖症药物报销项目)正式启动,以及创纪录的制药业并购超级周期——年内已达32笔十亿美元级交易,总值约1,230亿美元,二者均由同一股约3,000亿美元的专利悬崖压力所驱动。在联合健康集团(UnitedHealth)7月16日财报公布前,管理式医疗板块的市场情绪已悄然从看空转为对利润率修复的预期,尽管新的药价及关税政策(232条款、最惠国待遇、针对德国的301条款调查)仍笼罩着整个板块。

## 2. 本周关键人物

| 发言人 | 所属机构 | 核心观点/引述 |
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| Liz Thomas 与 Caleb Silver | SoFi / Investopedia | GLP-1市场未来至少10年将保持"10%至12%的复合年增长率";目前每8名美国人中就有1人在使用GLP-1药物。 |
| Ken Cauley | IBD(《今日股市》) | 看多,持有礼来股票,称其为"同行业中的凯迪拉克级别公司之一"。 |
| David Reisinger | Leerink(via CNBC) | 医保肥胖症报销可能为礼来和诺和诺德各自"带来10亿美元的年度收入"。 |
| Tyler Crowe / Lou Whiteman / Matt Frankel | Motley Fool | 年内"已完成32笔单笔价值10亿美元以上的独立交易,总交易额达1,230亿美元";礼来是运营最佳的大型药企,默克(Merck)则令人担忧。 |
| Jerry Lee 与 Nick Richet | 摩根大通(医疗保健投行联席主管) | XBI生物科技指数处于五年高位;"每一家大型制药公司都面临着各自不同的专利到期(LOE)局面"。 |
| Jakob Emerson | Becker's Healthcare | 联合健康正成为"医疗保健界的苹果公司",AI支出约30亿美元,已有1,000个AI应用场景落地。 |
| "Vawb" | Wall Street Wildlife | 诺和诺德估值"仅10倍市盈率",相比之下礼来为"40倍市盈率",看似便宜,但也可能是价值陷阱。 |
| Michael Kleinrock | IQVIA(《医药使用趋势》) | 2025年美国药品支出达6,060亿美元,同比增长10.6%;GLP-1药物仅贡献约1个百分点的增长。 |
| Ben Inker | GMO | 美国大盘成长股是一场"AI泡沫",实际回报率接近零,这正是医疗保健板块轮动的宏观逻辑所在。 |

## 3. 本周热点

**GLP-1/肥胖症治疗(本周的核心议题)。** 礼来与诺和诺德的双寡头格局(礼来占比约60%,诺和诺德约40%)正面临巨大催化剂与日益加剧的竞争双重考验。7月1日,美国医疗保险和医疗补助服务中心(CMS)启动了为期18个月的"GLP-1桥接计划"试点:符合条件的老年人每月支付50美元共付额,即可使用Wegovy、Zepbound以及两款新上市的口服药(该计划持续至2027年底)。礼来股价于6月29日创下1,238美元的历史新高,市值约达1.06万亿美元。诺和诺德的研究显示,75%的医保老年患者更偏好口服药而非注射剂,这使得Foundayo与口服版Wegovy之间的药片之争成为新的竞争前沿。在[The Important Part](https://app.matterfact.com/podcasts/b064a072808cf27b438a8b3e52fa273c75c630214f0c3ceddd2fe406bb9d8a8d)节目中,Liz Thomas 和 Caleb Silver 梳理了这一趋势带来的二阶赢家(蛋白质/膳食纤维、空气炸锅、冰柜、远程医疗)与输家(如雀巢、亿滋等消费品巨头)。

**礼来。** 除GLP-1业务外,看多逻辑还基于其研发管线(口服减重药、阿尔茨海默病、免疫学、肿瘤学、非阿片类止痛药)以及行业内数一数二的专利悬崖应对格局:替尔泊肽(Mounjaro/Zepbound)的专利保护将持续至2036年,Evaluate预计2032年该药销售额将超过700亿美元,Foundayo药片销售额也将超过250亿美元([BioSpace](https://app.matterfact.com/podcasts/d6018673b8f332c56cd6142097bc9d728abcd84099f21266aa540c289da7c12e))。Leerink分析师David Risinger已将目标价从1,119美元上调至1,232美元(6月25日)。

**诺和诺德。** 看空与价值投资阵营的争论焦点:年内股价已下跌约45%,回购约23亿美元股票,裁员约9,000人(约占员工总数的11%)。今年2月,CagriSema头对头试验数据不及预期,单日股价暴跌约15%(市值蒸发约1,000亿美元);随后一项糖尿病数据读出结果超预期,为公司带来了第二增长曲线的机会([Wall Street Wildlife](https://app.matterfact.com/podcasts/14b0bd73d8e86b44cf24cd4113926be17e80254ce9af4952ddbf2a5f90413033))。

**联合健康。** 在7月16日第二季度财报公布前,市场情绪正在修复。美银将目标价从450美元上调至475美元(6月24日),摩根士丹利从453美元上调至468美元(6月30日),理由是联合健康"有望为管理式医疗板块的整体业绩定下积极基调"。联合健康还将于8月1日起为45岁以上一般风险成年人覆盖Guardant的Shield血液结直肠癌筛查产品(覆盖约4,000万会员),据BTIG称,这对Guardant而言是一次"重大"的风险出清事件([联合健康承保政策](https://www.uhcprovider.com/content/dam/provider/docs/public/policies/index/commercial/molecular-oncology-testing-for-cancer-08012026.pdf))。

**药品支出背景。** IQVIA的Michael Kleinrock指出:2025年美国药品支出达6,060亿美元(同比增长10.6%,此前2024年增速为14.4%);GLP-1药物贡献的增长仅约1个百分点,其余9.6个百分点分布于肿瘤学、免疫学、神经病学等领域。按标价计算的药品销售额为1.363万亿美元,而净销售额为6,060亿美元,标价与净价之间的差距约达6,700亿美元([The Astonishing Healthcare Podcast](https://app.matterfact.com/podcasts/92a895591b2c4b0011c4f430beb1de8b1a282600651c06d68da204674d759336))。

## 4. 本周焦点辩论

**诺和诺德:是价值洼地,还是价值陷阱?**
- *看多方:* 市盈率约为礼来的四分之一(约10倍 vs 40倍),有股息分红、积极的股票回购与成本削减计划,且全球市场仍处早期阶段,"大部分利空消息已经被市场消化"。
- *看空方:* 在疗效与研发管线方面结构性落后于礼来;"这是一条非常非常陡峭的下坡路……除非你确实拥有信息优势,否则不该买入"。特朗普政府的药价压力对这家丹麦企业的冲击,要比对本土企业礼来更为严重([Wall Street Wildlife](https://app.matterfact.com/podcasts/14b0bd73d8e86b44cf24cd4113926be17e80254ce9af4952ddbf2a5f90413033))。

**大型制药企业并购:明智的业务重塑,还是被迫应对?**
- *看多方:* 礼来"正将GLP-1业务带来的全部现金投入大量并购交易",以在专利悬崖到来前实现良好的多元化布局;FDA对罕见病审批采取更宽松的姿态,也正推动临床阶段资产重新获得市场估值溢价。
- *看空方:* 默克是一个警示案例:Keytruda贡献超过50%的营收,专利将于2028年到期,10个月内已完成三笔交易,"容错空间已经很小"([Motley Fool](https://app.matterfact.com/podcasts/e6686e7e3de4d8b99adf4b0fee58ffe833c7a154b3d121b13da68d61a2174d85))。

**管理式医疗:利润率修复,还是政策阴云未散?**
- *看多方:* 医疗使用率正趋于稳定,医疗成本率(MCR)持续改善,卖方机构在7月16日财报前不断上调目标价;联合健康正重塑为一家科技/软件平台型公司("医疗保健界的苹果公司",AI支出约30亿美元,数据来自[Becker's](https://app.matterfact.com/podcasts/4621f0f74c4bd9f6bc1d0d40ca43adaabfd18da0b56b504eb50b7b86024ae01b))。
- *看空方:* 医保补助工作要求、OB3法案导致的覆盖损失,以及监管审查(马萨诸塞州一起医保欺诈诉讼)仍为估值倍数蒙上阴影。

## 5. 新兴主题

- **"GLP-1经济"的外溢效应:** 蛋白质/膳食纤维、家电产品、酒精及消费品需求下滑与远程医疗,已成为一个独立的可投资主题篮子,而不仅仅是一个制药故事([The Important Part](https://app.matterfact.com/podcasts/b064a072808cf27b438a8b3e52fa273c75c630214f0c3ceddd2fe406bb9d8a8d))。
- **AI驱动的药物研发与临床开发:** 合成对照组技术可将入组时间"缩短一半",三期临床每天可节省约100万美元([The Drug Discovery World Podcast](https://app.matterfact.com/podcasts/4009f43912997c66df83e5bb11dca5d180ac1d04ffe10309621c67da7ae839ae));英伟达BioNemo与SandboxAQ的虚拟筛选技术合作([Squawk on the Street](https://app.matterfact.com/podcasts/05799424ef6564c0f37d142d011cbe4c646dfb9c8dac242026616644d3fdc234))。
- **支付方平台化:** 联合健康正将Optum Insight软件(理赔编码、手术室排程)以及其覆盖5,000万会员的"COVE"指挥中心加以商业化变现。
- **防御性资金轮动进入医疗保健板块:** GMO的Ben Inker将美国大盘成长股定性为"AI泡沫",这正是资金流向医疗保健/价值股的宏观支撑逻辑([Excess Returns](https://app.matterfact.com/podcasts/86c83dd5e1794873f8f547298821c6e85d5afb9e3f2abdf715d2a4c4849b8999))。

## 6. 并购追踪

| 收购方 | 标的 | 交易金额 | 交易逻辑 |
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| 艾伯维(AbbVie) | Apogee Therapeutics | 约109亿美元(溢价49%) | IL-23抑制剂,用于治疗特应性皮炎;进一步深化免疫学布局(Skyrizi/Rinvoq) |
| 葛兰素史克(GSK) | Nuvalent | 约106亿美元 | 精准肿瘤学 |
| 太阳药业(Sun Pharma) | Organon | 约117.5亿美元 | 年内最大规模的跨境并购交易 |
| 吉利德(Gilead) | Tubulus | 未披露 | 据摩根大通称,为欧洲生物科技企业史上最大规模的私募卖方交易 |
| 礼来(Eli Lilly) | Sangamo(资产) | 破产拍卖首轮竞标(stalking-horse) | 基因组学平台及朊病毒项目;Sangamo已进入破产重整程序(第十一章),Astellas正竞购其法布雷病相关资产 |
| 礼来(Eli Lilly) | Abbisko(合作) | 最高约19亿美元 | 多靶点药物发现合作 |
| 信达生物(Innovent) | 礼来Verzenios(中国区) | 分销协议 | 信达生物获得该药品在中国大陆的进口、市场推广及分销权 |

据Motley Fool统计,全年并购节奏为:32笔十亿美元级交易,年内总额约1,230亿美元,为2019年以来最强劲的一年;摩根大通指出,XBI生物科技指数处于五年高位,并出现了史上规模最大的生物科技IPO(Kylara)及后续增发(Revolution Medicines),数据来自[Making Sense](https://app.matterfact.com/podcasts/3ee5627c5cf2b3f27ff8df7eed6633b20525dfb4207b045003e48fb6dc6686ea)。

## 7. 监管动态追踪

- **医保GLP-1桥接计划(7月1日):** Medicare历史上首个肥胖症药物报销项目;每月共付额50美元;计划持续至2027年12月31日(临时性项目)。Leerink预计该计划最终将为礼来和诺和诺德各带来约10亿美元的年度收入。
- **针对德国的301条款调查:** 特朗普政府将德国本土药品价格管控政策认定为"不公平做法"并展开调查;据报道,业内高管对这项德国计划的担忧程度实际上高于对关税本身的担忧([The Trade Guys](https://app.matterfact.com/podcasts/1e1cc0f93067889da1dc78d08db44da74aa69290e99ff97c7822aa4a521d1295))。
- **最惠国药价政策:** 正通过与17家药企签署自愿协议的方式推进;232条款药品关税将于7月31日开始分阶段实施(对于未制定本土化生产计划的企业,税率将于9月起逐步提高至100%的默认水平);医疗器械目前不在232条款覆盖范围内([白宫](https://www.whitehouse.gov/), [Sidley](https://www.sidley.com/))。
- **340B计划/OB3法案:** 美国卫生资源与服务管理局(HRSA)正推进范围更广的340B返利模式;《One Big Beautiful Bill Act》法案可能因未来十年内医保补助/ACA覆盖损失,而提高非营利性医院的信用评级下调风险([Achieving Health](https://app.matterfact.com/podcasts/38c86377030d67fcd913a59538983809addf9d0a1bc9a4f41dab07e6afbdb584))。
- **医保补助工作要求:** 25个民主党执政州及哥伦比亚特区已就CMS的临时最终规则提起诉讼([Becker's](https://app.matterfact.com/podcasts/24c74b7e3351619db72e0bbb822dea7170e3179aa14f786d0c86e06d1d847037))。
- **FDA审批动态:** 本周获批产品包括阿斯利康/第一三共的T-DXd(用于HER2阳性早期乳腺癌)、Ionis的Tryngolza(业绩指引上调至8.75亿至9亿美元)、GSK/Spero的口服泰比培南,以及仿制版巴洛沙韦;uniQure与Regenxbio的罕见病项目遭遇审批挫折(将于第三季度重新提交申请)。礼来位于印第安纳州黎巴嫩镇的工厂已入选FDA的PreCheck生产试点项目(6月29日)。

## 8. 未来一周展望

- **7月7日:** Vera Therapeutics的PDUFA审批日期(atacicept,用于IgA肾病)。
- **7月16日:** 联合健康公布第二季度财报,拉开管理式医疗板块财报季序幕;这将是检验利润率修复逻辑的关键节点(重点关注医疗成本率)。
- **7月17日:** Celcuity的PDUFA审批日期(gedatolisib,用于晚期乳腺癌)。
- **7月24日:** 232条款项下10%的医疗器械关税(第122条款)将到期失效(如无上诉延期)。
- **7月31日:** 首批232条款药品关税开始分阶段实施。
- **持续跟踪:** GLP-1桥接计划的早期采用数据;密切关注药片对药片的市场份额争夺(Foundayo对阵口服版Wegovy),以及对礼来/诺和诺德需求的传导影响。

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