Newsletter · 2026-07-04 · Ashutosh Agarwal

美光创纪录财报点燃内存超级周期之争

美光交出创纪录季度业绩(毛利率84.9%,截至2030年的合同收入约1000亿美元),重新引发了内存究竟是周期性飙升还是结构性范式转变的争论;与此同时,高通正式进军数据中心芯片领域,苹果则游说华盛顿允许采购被列入黑名单的中国内存产品。以下是截至2026年7月4日当周半导体类播客节目的综合梳理。

半导体播客简报

2026年7月4日当周:美光创纪录财报点燃内存超级周期之争

截至2026年7月4日当周(覆盖窗口约为6月25日至7月3日,以美光6月24/25日的财报为锚点)

本周的播客讨论几乎被一个主题主导:内存。美光爆表的季度业绩重新点燃了一场争论——这究竟是又一次周期性飙升,还是一场结构性的范式转变?其二阶效应也在四处扩散:苹果上调硬件售价,超大规模云服务商加速自研芯片计划以绕开英伟达和内存"三巨头",苹果还在游说华盛顿允许采购被列入黑名单的中国内存产品。整个半导体板块收官了历史上最好的一个季度。

摘要:本周五大要闻

1. 美光交出了"史诗级"的一个季度。 毛利率创纪录达到 84.9%(环比提升逾10个百分点),单季 经营性现金流250亿美元、自由现金流180亿美元;营收超过 410亿美元,第四财季(以8月为财年结点)指引约为 500亿美元,隐含营业利润超过 410亿美元。股价年内涨幅约 300%,过去十二个月涨幅约 800%,市值达到约 1.3万亿美元。管理层预计内存短缺将持续到2028年,且"看不到"供给追上需求的时间点。(Squawk on the Street, Bloomberg Intelligence)
2. 内存价格垂直上涨。 DRAM平均售价环比上涨约 60%,NAND上涨约 80%;也有评论人士称DRAM/NAND价格已较去年同期上涨 300%至400%。微软表示内存价格已上涨 2.5倍,预计到2027年秋季还会再翻一番。苹果在本轮周期中途已将Mac/iPad售价上调 100至300美元(涨幅17%至25%)。(Halftime Report, Squawk on the Street, Rob Black Show)
3. "照付不议"合同结构正在重塑内存周期,但多空之争尚无定论。 美光已签署 16份战略客户协议,期限覆盖 2026至2030年,合同收入约 1000亿美元,预计将占营收的 约40%,并将带来约 220亿美元的客户预付款计入资产负债表。多头称内存是一种"不可替代的资源";空头则指出这一切都是靠 提价而非放量实现的,85%的利润率必然会招致产能扩张和客户寻找替代方案。(Chip Stock Investor, Bloomberg Intelligence)
4. 高通进军数据中心芯片是本周另一大新闻。 在投资者日上,高通将2029财年非手机业务营收目标从220亿美元上调至 400亿美元,其中包括 150亿美元来自数据中心业务(明年约50亿美元),并推出全新品牌"Dragonfly"(蜻蜓),已与两家超大规模云服务商(Meta、微软)达成协议,定制芯片合作将于2027年启动。(Schwab Network)
5. 苹果正游说华盛顿允许采购被列入黑名单的中国内存。 苹果希望获得更多灵活性,从长鑫存储(CXMT)采购DRAM、从长江存储(YMTC)采购NAND,这些产品的报价 可比现有供应商低多达30%。YMTC(约占全球NAND产能13%)已在美国商务部实体清单上;CXMT(约占全球DRAM产能8%)尚未上榜,业界正在游说使其维持不上榜状态,以便其推进可能是近年来中国大陆最大规模的IPO。包括科顿参议员在内的对华鹰派人士称此举是"重大失误"。(CNBC Fast Money, Squawk on the Street)

一、AI芯片需求与超大规模云厂商资本支出(NVDA、AMD、AVGO、MRVL)

需求端叙事依然成立,但本周的关注焦点在于 谁能真正拿到这笔支出。彭博行业研究(Bloomberg Intelligence)半导体分析师 杰克·西尔弗曼(Jake Silverman)(6月25日)将内存需求的拉动归因于资本支出的驱动:"我们看到超大规模资本支出仍在以极高速度增长,内存在其中所占的比重也越来越大……我们正从AI训练环境转向AI推理环境,这就意味着数据中心需要更多的内存。" (Bloomberg Intelligence)

"卖铲人"逻辑再度浮出水面。 在CNBC《Squawk on the Street》节目上(6月25日),迈克·桑托利(Mike Santoli)形容了这种扎堆效应:"眼下看起来合理的每一种投资策略,最终都会把你引向持有半导体股……盈利动能、盈利预期修正趋势、价格动能、合理估值下的成长——所有这些策略最终都汇聚到同一笔交易上。" 他还提示了集中度风险:半导体板块市值占比已 超过20%,美光的贝塔系数达到 3.1("波动性是标普500指数的三倍")。(Squawk on the Street)

自研芯片作为对冲英伟达依赖的手段进一步提速。 多期节目都报道了OpenAI与博通合作研发的推理芯片"Jalapeño",以及有报道称 Anthropic正在与三星洽谈定制芯片,两者都被明确地视为在GPU配额受限的背景下降低对英伟达依赖的举措 (AI Update, Equity)。在红杉资本的《Training Data》节目上(6月30日),SemiAnalysis的 迪伦·帕特尔(Dylan Patel) 指出,谷歌每年在自研ASIC上投入 "数以千亿美元计",同时运行多种不同的TPU架构,并与博通、联发科合作,但他也提醒,TPU在部分模型上的表现不及预期,真正带来最大效率提升的是软硬件协同优化,而非单一芯片本身 (Training Data)。

逆向与警示声音。 大卫·班森(David Bahnsen)在《The Dividend Cafe》节目中(7月3日)指出,超大规模云厂商资本支出占现金流的比重已经 "翻了不止一倍",且越来越依赖债务和股权融资;而英伟达——"卖铲人中的卖铲人"——即便内存供应商股价飙升,其股价却较去年10月末的高点仍是 下跌的,这凸显出这轮AI行情对参与者的回报极不均衡 (The Dividend Cafe)。Palantir首席执行官 亚历克斯·卡普(Alex Karp)(《Squawk Pod》,7月1日)表示,Palantir已与英伟达在客户对算力/模型/数据的自主可控方面达成一致,与此同时企业客户对前沿模型的token定价愈发警惕 (Squawk Pod)。

二、内存定价(HBM/DRAM/NAND,MU、SK海力士、三星)

这是本周的核心议题。美光首席执行官 桑杰·梅罗特拉(Sanjay Mehrotra) 在财报电话会上的表态被《Squawk on the Street》引用(6月25日):"就供给而言,我们的客户已经意识到内存和存储的供给短缺将需要相当长时间才能改善。尽管我们预计行业供给会在2028年逐步改善,但目前我们尚看不到内存供给何时能够追上不断增长的需求。" (Squawk on the Street)

各节目引用的涨价幅度:

• DRAM平均售价 +60%,NAND +80%(《Halftime Report》,6月25日) (Halftime Report)
• 美光营收 环比+74%,同比+346%;过去一年随着产能向AI转移,DRAM价格上涨 3至4倍,存储价格翻了两番(《The Canadian Investor》,6月27日) (The Canadian Investor)
• 微软:内存成本上涨 2.5倍,预计到2027年秋季 还会再翻一番(《Squawk on the Street》,6月26日) (Squawk on the Street)
• DRAM/NAND较去年同期上涨 300%至400%,迫使苹果提价 17%至25%(《Rob Black Show》,6月25日) (Rob Black Show)
• Prof G 播客(6月30日):DRAM在第一季度上涨近 100%,预计还将 再涨60%,并提及三星、SK海力士和CXMT (The Prof G Pod)

结构性看多论,"不可替代的资源"。 在CNBC《Halftime Report》上(6月25日),一位嘉宾将其形容为 "一次范式转变……这从根本上验证了,对美光而言这不是一次周期性商品行情,而是某种更强大的东西……这是一种不可替代的资源……没有内存这一环,AI加速器的运算速度基本就会被冻结。" 与石油不同,该论点认为内存在短期内没有价格弹性,而那16份延续到2029年的战略客户协议锁定了价格和收入,进一步坐实了这一判断。(Halftime Report)

空头/周期论的反驳。 同一档节目也播出了相反的观点:"美光这一切成绩都是靠提价实现的,而不是靠放量……当定价权强大到某个临界点时,产品的使用者终将找到替代方案," 并援引DeepSeek事件作为效率冲击的先例。迈克·桑托利在《Squawk on the Street》上(6月25日)直言不讳:"资本主义通常不会允许你们无限期地维持85%的利润率……这仍然是一个周期性行业," 并补充说美光在过去六次财报中有五次 发布后股价下跌(上一次财报后股价下跌20%,并连续下跌八个交易日)。(Halftime Report, Squawk on the Street)

关于韩系厂商与产能应对。 约翰·哈迪(John J. Hardy)在《Saxo Market Call》(6月26日)指出,美光股价上涨 15.7%,费城半导体指数(SOX)上涨 3.59%,但 三星和SK海力士股价却下跌,原因是三星宣布了一项规模数千亿美元的多年期资本支出计划(据称未来十年约6500亿美元),市场正在为这一轮周期性内存扩产的投入资本回报率打上问号 (Saxo Market Call)。杰克·西尔弗曼补充说,凭借产能和与英伟达的合作历史,SK海力士的HBM需求基础比美光更牢固,并重申:"我仍然认为内存是周期性的。只是我们可能会看到价格波动方式发生一些结构性变化。" (Bloomberg Intelligence)

三、"照付不议"合同结构:一场可能的范式转变

本周分析最深入的一段内容来自Chip Stock Investor节目(6月30日)的 尼古拉斯与凯西·罗索利洛(Nicholas and Kasey Rossolillo),他们剖析了美光的战略客户协议(SCA):

• 协议本质: 这是"照付不议"合同,"你要么按约定接收产品,要么如果决定要撤单,也仍然必须支付" 一笔事先约定的最低金额(即违约金)。
• 设立初衷: 是为了避免重演2022至2023年的一幕——当时工业和汽车客户重复下单、超额下单,而周期一旦转向便集体取消订单,让美光独自承担库存风险。
• 规模: 16份战略客户协议,期限五年(2026至2030年);超大规模云厂商(以及代表其利益的英伟达)获得约5年期限,汽车行业客户约3年。部分协议对现有产品设有价格上限 和 下限,部分为固定价格。按当前市场价格计算,预计战略客户协议将占营收的 约40%。未来几个季度,美光将在资产负债表上计提约 220亿美元的客户预付款负债。
• 需要注意的风险: 两位主播认为,当前 80%至90%的毛利率、70%以上的营业利润率高得难以持续,随着三星和SK海力士释放新增产能,预计将在 2028至2029年间逐步回落——原因正是这样的高价本身就会激励竞争对手扩产。(Chip Stock Investor)

彭博行业研究则从 未锁定合同的营收部分 出发,提出了同样的不确定性:美光目前约有25%的营收已被合同锁定,目标是提升至约50%,"这意味着仍有另外50%的营收可能无法被合同锁定。那么当行业开始出现下行周期时……剩下这部分业务会怎样?" (Bloomberg Intelligence)

四、半导体资本设备/晶圆厂设备(ASML、应用材料、泛林、科磊)

设备类股票本周表现强劲,但也引发了估值方面的谨慎情绪。在Chip Stock Investor节目上(6月25日),主播指出 2026年4至5月是半导体行业"史上最快、幅度最大的一轮上涨",而 "设备五强"(ASML、应用材料、泛林研发、科磊)"目前估值已经相当高,市场预期这将是一轮持续时间超过今明两年、贯穿2027年的史诗级增长周期," 并补充说对这几只股票(他们四只都持有)应当保持"应有的谨慎" (Chip Stock Investor)。

IBD的《Stock Market Today》节目(6月29日)提示了相对强势的领涨股:科磊(KLA)上涨约12%并创历史新高,ASML 在强劲设备需求支撑下守住21日均线,并将设备厂商定义为区别于芯片设计商(英伟达)和代工厂(台积电)的独立子板块 (Stock Market Today With IBD)。另一期IBD节目(7月1日)则指出,应用材料、Onto Innovation和科磊 是过去六个月中表现最强的芯片设备股 (Stock Market Today With IBD)。另一档专注股息投资的节目则指出,应用材料的市盈率约59倍、自由现金流倍数约83倍,尽管基本面强劲,但估值已"极度偏高、面临估值回落的风险" (Dividend Investing with Longacres Finance)。

本周未出现专门针对ASML或泛林研发财报的节目。

五、代工与制造格局(台积电、英特尔、GlobalFoundries)

相关报道本周较少,但仍有值得关注的信息。在《Squawk on the Street》上(6月26日),主持团队讨论了《纽约时报》的一篇文章,该文认为尽管有《芯片法案》、关税以及特朗普政府的持股安排,美国 "对台积电的依赖程度反而比以往任何时候都更深。" 值得注意的是,即便有报道称苹果可能改用 英特尔为其M系列芯片代工,台积电股价也 没有 下跌,原因是 "苹果其实已经失去了议价能力……由于晶圆产能有限,台积电从超大规模云厂商那里能获得更好的利润率," 因此代工产能会优先分配给出价更高的AI客户,而非苹果 (Squawk on the Street)。

彭博社《Big Take Asia》节目(6月30日,Charlotte Yang与Shuli Ren 主持)将台积电描述为全球规模最大、盈利能力最强、技术领先优势明显的代工厂,但同时警告亚洲AI相关股票的估值已经偏高,三星和SK海力士"交易得像meme股一样",尽管两者都是市值万亿美元级别的公司;供需紧张的局面预计将持续到2027年 (Big Take Asia)。

六、模拟/汽车/工业半导体(TXN、ADI、MCHP、ON、NXPI、STM)

相关报道较为稀薄,但有两条线索值得关注:

• 安森美半导体(ON Semiconductor) 首席执行官在《Squawk on the Street》上(6月26日)接受了专访,当时市场正经历"科技股承压加剧"的行情 (Squawk on the Street)。
• DRAM短缺目前正"格外严重地"冲击汽车行业,《Automotive News Daily Drive》(7月2日)报道了内存危机如何蔓延至整车生产 (Automotive News Daily Drive)。高通的 纳库尔·杜格尔(Nakul Duggal) 在多档汽车出行类节目中讨论了从边缘到数据中心的汽车芯片路线图 (Automotive News Daily Drive)。

传统模拟芯片厂商(TXN、ADI、MCHP、NXPI、STM)本周并未获得专门的播客报道,随着它们7月下旬财报季临近,这是一个值得关注的报道空白。

七、中国市场/出口管制与中国半导体自主化(中芯国际、CXMT、YMTC、华为)

苹果与中国内存的故事将第六和第十主题串联在了一起。在CNBC《Fast Money》上(6月29日),中国褐皮书首席运营官沙赫扎德·卡齐(Shahzad Qazi) 和CNBC的麦肯齐·西加洛斯(Mackenzie Cigalos)梳理了其中的机制:苹果 "正再次游说政府,希望获得更多灵活性,以便与中国内存供应商合作,以应对其历史上最严重的零部件危机之一," 而中国厂商的报价 最多可比现有供应商低30%。其中的关键细节:

• YMTC(长江存储)(NAND)自2022年起就已被列入 美国商务部实体清单(该清单被认为"约束力大得多"),须获批准方可分享技术蓝图。
• CXMT(长鑫存储)(DRAM)尚未 被列入实体清单;业界正在游说使其维持这一状态,该公司正准备推进 可能是近年来中国大陆规模最大的一次IPO。
• 对比数据:YMTC约占全球NAND产能13%,CXMT约占全球DRAM产能8%,且份额都在快速提升。
• 卡齐的战略警示:一旦放行中国内存产品,可能带来 "美国对中国的长期依赖,类似于稀土和药品领域的情况。" 科顿参议员称使用被列入黑名单的芯片是 "苹果的重大失误,会危及股东价值、隐私安全与国家安全。" (CNBC Fast Money, Squawk on the Street)

彭博行业研究(7月2日)补充称,包括众议院外交事务委员会主席在内的国家安全鹰派人士反对这一安排,最终结果可能取决于特朗普的决定 (Bloomberg Intelligence)。在Real Vision《Macro Mondays》节目上(6月29日),嘉宾观点认为中国竞争对手 CXMT正在缩小与美光和SK海力士的良率差距,但 "尚未达到同等水平。" (Real Vision)

相关供应链风险: 约翰·芬内克(John Feneck)在《Palisades Gold Radio》节目中(6月25日)指出,中国钨产量约占全球80%,而日本已于2026年1月起关停了约25%的全球六氟化钨(一种半导体前驱体材料)产能,这是一个较少被关注的上游瓶颈 (Palisades Gold Radio)。

八、周期性/景气顶底之辩

除了上文提到的美光"不可替代资源 vs. 依然是周期性行业"之争外,本周对周期性问题最清晰的论述来自《Closing Bell Overtime》节目(6月30日):芯片股迎来了 历史上最好的一个季度(费城半导体指数上涨约95%),而大型科技股则表现落后,保罗·希基(Paul Hickey) 提醒称半导体板块经历如此快速的上涨后"可能已经涨过头了" (Closing Bell)。彭博商业周刊题为《芯片股在剧烈波动中迎来史上最佳季度》的报道也呼应了这种波动性 (Bloomberg Businessweek)。看多一方,乔迪·维瑟(Jordi Visser)在《The Pomp Podcast》上(6月27日)认为,来自AI智能体、人形机器人和自动驾驶车辆的内存需求,将使这轮短缺持续到2028年,而AI行情"仍处于早期阶段" (The Pomp Podcast)。

财报与投资者日反应

下周关注要点

1. 特朗普政府对苹果/CXMT/实体清单的决定。 CXMT是否会被列入美国商务部实体清单(或在其IPO前维持不上榜),将是决定内存"三巨头"(美光、三星、SK海力士)走势的关键变量。若出现允许采购中国内存的例外条款,很可能引发内存股抛售;若维持强硬的"不予放行",则供给紧张的局面将得以延续。(CNBC Fast Money)
2. 第二季度财报季拉开帷幕,聚焦设备板块和模拟芯片厂商。 ASML(7月中旬公布财报)将为整个晶圆厂设备板块定调;TXN、ON、NXPI等厂商将在7月晚些时候公布财报,届时可以检验汽车/工业领域的DRAM短缺究竟是利好还是拖累了模拟芯片的利润率。留意市场是否会进一步验证对"设备五强"估值过高的担忧。
3. 苹果是否会宣布iPhone涨价。 这被视为继Mac/iPad涨价之后"下一只落地的靴子";若iPhone涨价幅度达到20%,将验证"AI驱动通胀"这一论点,并对苹果销量构成压力。
4. 美光股价后续走势。 鉴于该股历来在财报后走弱(过去六次财报中有五次财报后下跌),需观察这次"不可替代资源"式的估值重估能否延续,还是会重新回归周期性交易逻辑。
5. 半导体行业并购动态。 本周播客节目中未出现芯片行业的并购消息(火箭实验室/铱星、福克斯/Roku、特斯拉/SpaceX等并购传闻均与半导体无关)。鉴于高盛提示并购热潮将至,需留意中小型设备/模拟芯片厂商是否出现整合信号。