Newsletter · 2026-07-21 · Ashutosh Agarwal

纪录频出，股价却纹丝不动：谷歌周三财报揭晓 - The AI Capex Tracker - 2026年7月21日当周

2026年7月21日当周的AI资本支出播客情报：台积电和ASML双双交出创纪录业绩，股价却应声下跌；中国"Kimi"模型引发的恐慌因其耗内存特性而逐渐消退；整个叙事收窄到财报日历上，谷歌将于周三公布财报，做空比例创15年新高。

The AI Capex Tracker

2026年7月21日当周：纪录频出，股价却纹丝不动，谷歌周三公布财报

本期：2026年7月21日，星期二。

TL;DR

真正让这轮繁荣得以实现的每一家公司都交出了爆表的业绩，股价却依然下跌。 台积电（英伟达芯片背后的代工厂）公布利润创纪录，同比增长约77%，超出预期，并将2026年的建厂预算上调至620亿美元；ASML（唯一能制造最先进芯片的机器制造商）表示将在2027年和2028年分别再增加30%的产能。两只股票在消息公布后均告下跌。正如德意志银行的Ozan Tarman所说："SK海力士交出了业绩，股价却没反应。台积电交出了业绩，股价还是没反应。"（The Morning Filter，7月20日；Bloomberg Surveillance，7月20日)
周五让芯片股跌入熊市的中国"Kimi"恐慌正在被逐渐"打脸"，甚至可能对内存是利好。 这款新的中国模型Kimi K3在编程方面确实很强，但整体上仍落后于最好的美国模型；而且与去年的DeepSeek不同，它是一个巨大的模型，仅运行就需要约1.4太字节的内存——这对美光和SK海力士来说是利好而非利空。宏观策略师Andreas Steno的判断是："我基本认为市场这次判断错了。"（Real Vision，7月20日；The Rundown，7月20日)
现在这已成为日历上的一场"二选一"赌局：谷歌周三公布财报，微软、Meta、亚马逊和苹果下周跟进，而做空美股的仓位刚刚创下自2010年以来的最高水平。如果这些巨头重申其约8000亿美元以上的支出计划，被套牢的空头可能被迫回补，引发轧空；但只要有一家指引支出持平，空头就赢了这场辩论。（The Rundown，7月20日；The Circuit，7月20日)

本周新动态

先说明一下本期的覆盖窗口：这是周二的复盘，扫描的是周日和周一（约7月19日至20日）的播客内容。周一那期抓住了周末的暴跌：芯片指数跌入熊市、Chanos的空头逻辑、资金担忧。而在随后的48小时里，故事并没有变得更悲观，而是被更彻底地"拷问"了一番。上周是明星空头们摆出论据的时刻；这周则是专业人士和一线操盘者进行反击，中国恐慌开始降温，整个论战收窄到一件事上：未来十天内公布的财报。以真金白银所在的位置排序：

1. 卖铲子的公司交出了创纪录业绩，股价却照跌不误——这才是真正的信号。 The Morning Filter，7月20日。Dave Sekera，晨星（Morningstar）首席美国市场策略师。

整个AI供应链中两家最重要的公司上周公布了财报，业绩双双爆表。台积电，这家为英伟达芯片代工的工厂，将2026年营收增长指引上调至超过40%，并将资本支出预算提高80亿美元至620亿美元，涨幅达15%。晨星因此将该股公允价值上调27%（至每股美国存托股534美元）。ASML，这家荷兰公司拥有全球唯一能印制最先进芯片的设备，表示将在2027年增加30%的产能，2028年很可能再增加30%，而2027年的产能事实上已经售罄。晨星将ASML的公允价值上调至每股2050美元，并将其2030年营收预测从600亿美元上调至700亿美元。

而这两只股票在财报公布后都下跌了。Sekera的解释是本期最重要的一条思路：市场已经为今年乃至2027年的强劲增长完成了定价。"现在，我认为市场开始要预测2028年了。"当业绩如此出色的公司在创纪录业绩后遭到抛售，这说明投资者已不再为"当下"付费，转而开始担忧"保持领先"的代价。经济学家兼播客主持人Patrick Boyle对同一台积电反应的解读更为直白：市场"开始问一个它三年来一直拒绝问的问题：这一切究竟能赚到多少钱？"（Patrick Boyle On Finance，7月19日)

2. 引发暴跌的中国"Kimi"恐慌正在消退，而且做空的对象本就不对。 Real Vision，7月20日。Andreas Steno（Steno Research），Macro Mondays节目。

周五的抛售被归咎于Moonshot（月之暗面）推出的新模型Kimi K3。经过一个周末的分析，这种恐慌情绪已经降温。Steno的解读是：没错，Kimi K3在一个狭窄的领域——前端编程——上确实领先，但在更广泛的评测上，它"仍落后于Claude Fable和ChatGPT 5.6"。他绘制的中美最强模型对比图显示出一年多来一直存在的同一种模式：中国追近到与前沿相差约5到7个百分点，美国随即推出新旗舰模型，差距再次拉开。"我基本认为市场这次判断错了。"他给出的一个反直觉结论值得记入笔记本："我认为我们应该因此把硬件的估值调高"，因为如果中国真的能以更低成本提供智能，那么更便宜的智能会被更多地使用，这意味着需要更多而非更少的芯片。

最有价值的细微差别来自The Rundown，7月20日主持人Zaid Admani的观点：Kimi K3与去年的DeepSeek冲击不同。DeepSeek之所以让所有人恐慌，是因为它所需的算力更少；而K3恰恰相反——这是有史以来最大的开源模型，参数量达2.8万亿，仅在本地运行就"大约需要1.4太字节"内存。通俗地说，运行它需要海量的内存芯片。"所以SK海力士、三星和美光这类内存厂商这次可能其实没事。"Admani指出的真正担忧并非算力需求，而是AI智能本身"可能比投资者预期的更快地被商品化"，这威胁的是模型厂商（OpenAI、Anthropic）的利润，而非芯片厂商的利润。

3. Meta开始出租闲置算力，这是"一切都稀缺"叙事上出现的一道小裂缝。 RiskReversal Pod，7月20日。Guy Adami与Dan Nathan。

整个芯片股的看多逻辑都建立在"稀缺"之上——算力永远不够用。所以，据《纽约时报》周末的一篇报道，Meta正考虑将其数据中心的算力租给Anthropic等外部客户，这一点很关键。正如Dan Nathan所说："你看这两家巨头[SpaceX和Meta]花着海量的钱，却又有多余的算力。这个领域的整个故事不就是关于稀缺吗？"Adami的回答是："你刚才描述的这件事，在整个稀缺叙事的看多逻辑上打了个大洞。"一个反复出现的但书是：这些租赁交易都是短期的——埃隆·马斯克本人也提到，SpaceX/xAI的算力租赁是"非常短期的合同"，这削弱了整个建设狂潮所依赖的"持久长期需求"叙事。

花旗的Ron Josey在Bloomberg Surveillance，7月20日的访谈中态度更为谨慎（他不太喜欢"过剩产能"这个说法，因为"我们接触的每个人都在谈'永不满足的需求'这个词"），但他证实了其中的机制：Meta目前拥有约8吉瓦的电力容量，"未来一年可能增加到14吉瓦"，在等待下一批重磅AI产品上线的过程中，"或许我们真的可以把一些资金收回来，或者补贴一部分成本"，方式就是出租这部分空缺产能。要留意"出租闲置算力"这种做法是否会扩散：一旦扩散，稀缺定价就会走弱。

4. 电力现实检验：公用事业才是真正的"卖铲人"，廉价燃气轮机的圈地运动只是一场幻觉。 Tech Disruptors，7月20日。George Bilicic，Lazard电力、能源与基础设施业务全球主管、副董事长。

这是本期扫描中最新鲜的一线操盘者视角——他是撮合这些交易的银行家，而非评论员。他的核心判断是：原本无聊的公用事业公司已经变成了成长股。其中一大批公司如今"每年增长7%到9%，甚至更高"，个别地区性公司的增速达到10%到15%，而且"这绝对是真实的变化"，不是昙花一现的风潮。他给所有追踪AI主题的人的建议是：把电力和公用事业公司当作"一种'卖铲人'的投资标的……用淘金热的思路去想是一个不错的策略"，但要有所甄别，"有些公司确实是这个逻辑下的好标的，有些则不是。"

投资经理应该从Bilicic这里记下三点：

地理位置决定命运。 获取电力最快的地方是德克萨斯州（ERCOT电网）和东南部，那里的电网还有富余产能。东北部和太平洋西北地区则"非常非常困难"：在那些地方根本无法新建发电产能。
廉价燃气轮机的热潮是暂时的。 开发商正在德克萨斯州浇筑混凝土板，然后加装小型燃气轮机（"基本上就是大型喷气发动机……热耗率超高，成本超高……排放量也很大"），纯粹是为了追求速度。这些设备"一旦更大型的设备可用，就会被替换掉"。而且关键的是："调峰燃气电厂比搭配电池的可再生能源资产要贵得多。我认为全世界都还没意识到这一点。"
瓶颈在于谁有能力建设。 只有少数几家公司能建设大型燃气电厂（"Bechtel、Fluor、Kiewit、Quanta"），所以"他们有能力争取到溢价定价"。Lazard刚发布的成本数据显示，联合循环燃气电厂的价格正大幅上涨。"现在正是从事建筑行业的好时机。"他还指出，输电线路目前在美国"几乎不可能建设"——这才是整个主题真正的物理性刹车。

5. 整个故事现在都压在四个美国买家身上，而某个国家正是押注在他们身上的杠杆标的。 Patrick Boyle On Finance，7月19日。Patrick Boyle，前对冲基金经理，援引经济学家Brad Setser的观点。

Boyle的框架是理解"为何一只韩国股票的下跌会成为美国市场大事件"的最清晰方式。Setser称之为"DRAM美元"：就像上世纪70年代的石油美元回流一样，三星和SK海力士出售内存芯片换取美元，然后把这些美元留在境外而不带回国内。要点是："如果剥去国籍这层外衣，整个韩国股市已经变成了对约4家美国企业服务器预算的杠杆化押注"——亚马逊、谷歌、Meta和微软，这四家公司近期的资本支出合计约为3760亿美元，而整个行业的规模则接近7250亿美元。

"如果AI最终的表现不像高利润率的软件，而更像电力——一种模型基本可互换、没人拥有多少定价权的大宗商品，那会怎样？"（Patrick Boyle，《Patrick Boyle On Finance》，7月19日）

值得牢记的是他所描述的预警机制：如果超大规模云厂商一旦怀疑回报无法兑现，"他们不会发新闻稿，而是会直接悄悄削减支出……把下一个数据中心的建设推迟一两个季度。"内存"更接近于一种工业大宗商品"，而不是订阅型业务：价格"不会缓慢下滑……而是往往会直接跳崖式下跌。"而韩国股市"只有两只芯片股撑着宽度"，又与杠杆化的散户基金深度绑定，这些基金会在任何下跌中机械性地抛售。约120万韩国散户投资者已经在近期的下跌中遭遇了追加保证金通知。

多空交锋

对每年约8000亿美元的超大规模云厂商支出这一叙事，从多空两方面进行"钢化论证"。上一轮周期，问题从"需求是否真实？"转向了"回报是否成立？"这一轮周期，问题进一步收窄为一个可验证的单一问题：当巨头们在未来十天内公布财报时，他们会不会继续加大支出？他们能不能证明钱正在流回来？

多头观点：数字是真实的，恐慌被夸大了，财报将重新确认这轮建设。 供应商刚刚证明了需求确实存在：台积电利润创纪录且上调预算，ASML产能已排到2027年，SK海力士向火热的需求敞口配售了价值265亿美元的股份（RiskReversal，7月20日）。中国的恐慌是一个范畴错误：Kimi在广泛的基准测试上落后，而它耗内存的设计对内存厂商是利好，而非利空（Real Vision，7月20日；The Rundown，7月20日）。Ben Bajarin的"吉瓦经济学"测算认为经济账算得过来：以每小时6美元、75%利用率计算，一个机架"两年多一点"就能收回英伟达硬件的成本，而超大规模云厂商通过长期Blackwell合约获得的每小时收入远高于6美元，因此"他们能更快地收回成本"（The Circuit，7月20日）。花旗的Ron Josey看不到实质性的反对声音，预计2027年资本支出指引将"超过8000亿美元"（Bloomberg Surveillance，7月20日）。而做空比例处于15年高位，这意味着一份令人信服的财报有可能把市场轧空向上（The Rundown，7月20日）。

空头观点：纪录已经被定价，回报问题悬而未决，资金永远不会回流本土。 当台积电和ASML交出爆表业绩却下跌时，市场其实在告诉你：好消息已经消化完毕，2028年才是问号所在（The Morning Filter，7月20日）。Ben Bajarin自己的搭档Jay Goldberg也承认回报问题："我们看到Anthropic和OpenAI……收入大幅增长，但从其他五家在资本支出上砸钱的公司身上，我们并没有看到同样的迹象"（The Circuit，7月20日）。折旧则是慢动作式的风险：摩根大通资产管理指出，第一季度企业固定投资占GDP的比重达到14.1%，为25年来最高，并警告称"如果AI收入增速放缓，而折旧费用却在上升，这当然可能对企业利润构成非常负面的影响"（Notes on the Week Ahead，7月20日）。德意志银行的Ozan Tarman认为拥挤的仓位"有点像去年10月到2月那段时期"，并警告"对拥挤仓位而言，8月可能比大家想的更糟糕"（Bloomberg Surveillance，7月20日）。而"商品化噩梦"——价值流向了用户而非出资方——始终笼罩在整件事之上（Patrick Boyle On Finance，7月19日）。

综合来看。 现在双方对同一批事实达成了共识——支出规模巨大，供应商的盈利是真实的，需求确实存在。分歧在于两点：回报能否证明下一笔钱花得值，以及纪录已经被提前定价是否还留有上行空间。市场自身的行为（抛售创纪录业绩）表明举证责任已经转移到了买方身上。这也是为什么整场辩论最终都收敛到下面的财报日历上。

需要留意的卖出信号：

任何一家超大规模云厂商将资本支出指引持平或下调。 这仍是最核心的触发信号，谷歌周三的财报是第一道试金石。
更多"出租过剩算力"的新闻标题。 每一条这类新闻都在侵蚀"稀缺"这一叙事（Meta已经开了先例）。
谷歌的毛利率。 市场共识已经预期毛利率会因资本支出负担从约71%降至约65%（RiskReversal，7月20日）；如果降幅更大，将坐实"支出压垮利润"的担忧。
内存价格出现真正的裂缝。 即Boyle所描述的商品化悬崖；密切关注韩国相关个股和DRAM合约价格动向。
按使用量计费正在扼杀需求。 即"水表效应"——按用量计费的AI账单会把客户推向更便宜（通常是中国的、开源的）模型。

重点关注个股

NVDA（英伟达）。 多头： 单位经济效益依然成立，Ben Bajarin的模型显示一个机架能在约两年或更短时间内收回英伟达硬件的成本，他还认为英伟达的代币经济学"非常、非常好，即便不比定制ASIC的任何成本更优，也至少与之持平"，公司今年将出货超过10吉瓦的算力（约6.5万至7万个机架）（The Circuit，7月20日）。空头： 它是中国商品化恐慌的震中，颇具讽刺意味的是，韩国散户投资者正在大量买入英伟达，与此同时他们自家的SK海力士和三星股价却在暴跌，这使英伟达成为整个交易拥挤的全球代理标的（Patrick Boyle On Finance，7月19日）。下一步： 未来十天内超大规模云厂商的资本支出指引（对GPU订单的联动影响），随后是英伟达自身8月的财报。

AVGO（博通）。 多头： 定制芯片的叙事有了一个具体的数字：博通将出售"超过200亿美元、为谷歌设计、供Anthropic用于Claude的TPU"，这是商用ASIC模式的一场标志性胜利（The 7investing Podcast，7月20日）。空头： 互联和商用芯片类个股是芯片指数跌入熊市时受创最严重的一批之一，且它们正处于"更便宜的中国竞争"打击的正中心。下一步： 定制ASIC放量确认，以及资助这一切的超大规模云厂商资本支出指引。

AMD（超威半导体）。 多头： 行业仍需要一个可信的英伟达第二供应源，而一波巨大的定制/替代芯片订单（OpenAI据报道约100亿美元的Cerebras交易，亚马逊约200亿美元的交易）表明买家正在积极出资扶持英伟达的替代方案（The 7investing Podcast，7月20日）。空头： 这一轮播客里明显较为沉寂：没有新鲜的一线操盘者观点，也没有具体的MI系列产品数据点来重塑叙事。下一步： 下一个MI系列设计中标或AI相关活动；留意超大规模云厂商指引带来的联动影响。

MSFT（微软）。 多头： 作为约8000亿美元建设潮的核心支柱之一，"上调指引"阵营预计其下周公布财报时将重申并延续支出，这一结果将为整个半导体板块托底（Bloomberg Surveillance，7月20日）。空头： 它正处于空头所描述的融资与回报双重挤压之中，任何暗示资本支出放缓的迹象都会被解读为第一块倒下的多米诺骨牌。下一步： 下周公布财报，资本支出指引是最关键的数字。

GOOGL（谷歌）。 多头： 谷歌将于周三盘后公布财报，这是对整个论点的第一次真正检验；花旗的Ron Josey希望看到三件事：谷歌云的营收增长、已锁定的云端合约积压订单（此前公布约为4600亿美元），以及核心搜索业务，他认为该业务"由于这些AI投资"仍能维持约17%的增长（Bloomberg Surveillance，7月20日）。晨星给出的公允价值为每股433美元，相较于财报公布前的股价存在折价（The Morning Filter，7月20日）。空头： 市场共识预计毛利率将因资本支出负担从约71%压缩至约65%，明年盈利增速将放缓至约7%，财报公布当日隐含波动幅度达7%，是一场影响双向且幅度巨大的事件（RiskReversal，7月20日）。下一步： 周三盘后公布财报，是本轮周期中最重要的单一事件。

AMZN（亚马逊）。 多头： AWS据报道拥有约3600亿美元的云端积压订单（Wealthion，7月20日），其自研的Trainium芯片是英伟达真正的第二条替代路径，同时它自己也在下大额替代芯片订单（AWS约200亿美元的Cerebras交易）（The 7investing Podcast，7月20日）。空头： 与全组一样，面临同样的融资压力与同样悬而未决的回报问题。下一步： 下周公布财报，以及AWS的资本支出指引。

META（Meta）。 多头： 它拥有将闲置产能变现的可选空间，正转向向Anthropic等外部客户出租算力，有望在等待下一批AI产品期间把成本转化为收入（Bloomberg Surveillance，7月20日）。空头： 这一动作本身正"在整个稀缺叙事的看多逻辑上打了个大洞"，Meta依旧是表外、短期合约融资风险的典型代表（RiskReversal，7月20日）。下一步： 下周公布财报，留意资本支出指引以及算力租赁业务的任何进一步确认。

联动影响

电力/散热：本轮扫描中最强的信号，也是供应商的顺风因素。 Lazard的George Bilicic给出了迄今最清晰的一线操盘者视角：公用事业公司每年增长7%至9%（部分地区达到10%至15%），德克萨斯州和东南部是接入电网最快的地方，而真正的建设瓶颈把定价权交给了少数几家能建大型电厂的公司（Bechtel、Fluor、Kiewit、Quanta），Lazard自己的成本数据也显示联合循环燃气电厂的成本正大幅上涨（Tech Disruptors，7月20日）。热管理与电气类个股（Vertiv、Eaton）本期依旧没被点名提及，但对相关设备需求的判断只会越来越强。一个新出现的可靠性隐患：电网监管机构NERC早在5月4日就发布了其最高级别的警报（罕见的"三级"警告），起因是多起"超过1吉瓦的数据中心负荷在几秒钟内从电网上脱落"的事件，威胁到电网的频率稳定；讨论中提到的解决方案很简单：在现场部署更多电池（Volts，7月20日）。目前最具可操作性的交易：继续持有电力/电网/散热供应链，实体瓶颈正在恶化，而非缓解。
内存：恐慌反应过度；要尊重紧俏程度，但也要留意周期性。 本轮周期最有价值的洞察是：中国的K3模型实际上需要海量内存（运行约需1.4太字节），因此周五的内存股抛售很可能是一个错误，SK海力士、三星和美光"这次可能其实没事"（The Rundown，7月20日）。但Boyle指出的结构性风险是真实存在的：内存是一种工业大宗商品，而韩国股市"只靠两只芯片股撑着宽度"，且被机械化地高杠杆化，因此任何超大规模云厂商的支出暂停都会最先、最重地打击首尔（Patrick Boyle On Finance，7月19日）。晨星补充了一个技术层面的隐忧：韩国股市市值的50%以上仅由三星和SK海力士两家撑起，该指数已从高点回落约25%（但年内涨幅仍达约50%），追加保证金已迫使市场抛售（The Morning Filter，7月20日）。目前最具可操作性的判断：紧俏是真实的，K3恐慌确属反应过度，但要把内存中利润最丰厚的部分视为你持仓中周期性最强的资产。
半导体设备/"卖铲人"：仍是相对更抗跌的敞口，但已不再便宜。 台积电上调后的620亿美元预算，以及ASML连续两年各增加30%的产能，是迄今为止对"2027年建设已获资金支持"这一判断最有力的证实（The Morning Filter，7月20日）。问题在于：两只股票在消息公布后都下跌了，说明市场已经为此提前买单。Bilicic的另一个观点重新定义了整个类别：电力和公用事业才是这场AI淘金热中另一种"卖铲人"投资标的，而且可以说是拥挤程度更低的那一种（Tech Disruptors，7月20日）。
光通信/网络：本轮周期的覆盖空白，而非信号本身。 在7月19日至20日这一窗口期内，没有任何一档播客对光学器件（Coherent、Lumentum、Fabrinet）或互联芯片（Marvell、Astera Labs、Credo）等个股给出实质性的评论。考虑到这些恰恰是博通6月指引后最先破位的一批股票，这种沉默是下一轮扫描需要填补的空白，而不是压力已经解除的证据。
公用事业/核能：需求依旧稳固；核能是真实的，但规模庞大、进度缓慢；政治因素正成为日益重要的关口。 Bilicic预计"会有大量核能，但会是大规模的核能"（AP1000和GE日立的设计），或许只有一两种小型模块化反应堆技术能真正得到验证并实现规模化，这给SMR概念股的热情泼了一盆冷水（Tech Disruptors，7月20日）。Vistra、Constellation和Talen本期也未被点名提及。更大的风险来自政治层面：在Bloomberg Surveillance节目上，嘉宾们指出"邻避"式的抵制情绪正在上升，甚至有人提出对赢家征收暴利税的可能；一场治理专题讨论则指出，围绕财富与就业的反弹情绪已经催生出一些提案，比如伯尼·桑德斯提出的"必须将50%的股权归美国所有"，以及Sam Altman提出的捐出5%股权的设想（Bloomberg Surveillance，7月20日；Boardroom Governance，7月20日）。继续持有电力相关仓位；需求依旧稳固，新出现的风险来自审批与政治层面。

与上期相比的变化

上一期（7月20日，《芯片股跌入熊市区域；Chanos算了一笔账》）捕捉到了周末的暴跌以及明星空头们的登场。这一轮周期，市场情绪并没有变得更糟，而是被更仔细地审视，某些地方甚至出现了回撤。以下是真正发生变化的部分：

中国恐慌降温了。 周一那期把中国的"Moonshot"模型当作对内存利润率的现实威胁来处理。这一轮周期，这款模型有了名字（Kimi K3），也得到了更细致的审视：Steno认为市场"这次判断错了"，因为K3只在狭窄的前端编程领域领先，而在更广泛的基准测试上仍然落后；The Rundown则指出，K3是一个耗内存的2.8万亿参数模型（运行约需1.4太字节），这对美光/SK海力士是利好而非利空。总的来看：上期关于内存出现裂缝的具体担忧，如今在一定程度上被逆转了。
信号从"算账"转向了"原地踏步"。 上一期的框架是资本回报率（Chanos）。这一轮周期，市场给出了一个更清晰的信号：台积电（利润创纪录，同比增长77%，预算上调至620亿美元）和ASML（2027年和2028年各增加30%产能）都交出了爆表业绩，股价却下跌。Ozan Tarman的那句话精准地概括了这一点："SK海力士交出了业绩，股价却没反应。台积电交出了业绩，股价还是没反应。"好消息已经被定价，如今的战场转向了2028年。
稀缺叙事出现裂缝。 本轮周期的新变化：Meta转向出租闲置算力（《纽约时报》周末报道），就连多头也承认这"在整个稀缺叙事的看多逻辑上打了个大洞"。要留意这一做法是否会扩散。
催化剂的时钟开始滴答作响。 上一期，七月末的财报还是"几天之后"的事。如今它们已经到来：谷歌周三，随后是微软、Meta、亚马逊和苹果下周，再加上一场美联储会议。而局面也变得更加尖锐：做空美股的仓位已达到2010年以来的最高水平，因此一份令人信服的指引可能引发轧空，而只要有一家公布持平的资本支出数字，就会坐实空头的判断。
电力主题有了一线操盘者的声音。 上一期的电力故事是对"脱网幻想"的反驳。这一轮周期，Lazard的Bilicic补充了银行家视角的细节：公用事业作为7%到9%增速的"卖铲人"投资标的，廉价燃气轮机的圈地运动是暂时且低效的，建筑产能（Bechtel/Fluor/Kiewit/Quanta）才是真正的瓶颈，而输电线路目前"几乎不可能建设"。
IBM这一"信号"被量化了。 上一期我们指出IBM是第一家点名AI硬件囤积正在拖累业绩的公司。本轮周期，晨星证实IBM第二季度的初步业绩确实糟糕，股价下跌约25%，管理层将原因归结为客户将支出"转移到服务器、存储、内存等其他领域"——这一蚕食叙事在真实财报中得到了体现（The Morning Filter，7月20日）。
重要数字的变动情况： 四大超大规模云厂商近期资本支出合计约3760亿美元（Boyle/Setser），全行业约7250亿美元（Boyle），2027年预计超8000亿美元（Josey），2026年估计值最高可达9200亿美元（Wealthion）；谷歌云积压订单约4600亿美元，AWS约3600亿美元；台积电2026年预算上调至620亿美元（+80亿美元）；芯片指数较6月高点下跌约20%（进入熊市），但年内涨幅仍约65%；韩国股市较高点下跌约25%，但年内涨幅仍约50%；标普500指数的做空比例达到2010年以来最高水平；企业固定投资占GDP比重达到14.1%，为25年来最高。
仍悬而未决的问题： 目前尚无一家超大规模云厂商指引资本支出持平：谷歌周三是第一道试金石；光通信/网络类个股（Marvell、Astera、Credo、Coherent、Lumentum）本轮周期未获任何报道；而Jay Goldberg提出的"其他五家支出方的营收是否会体现出来？"这一问题，仍是财报必须回答的核心症结。

接下来需要关注的财报：谷歌，周三盘后（第一家公布财报的超大规模云厂商，也是本轮周期的关键摇摆票），随后是微软、Meta、亚马逊和苹果下周公布财报，外加一场美联储会议，而决定一切的唯一问题在于是否有任何一家敢于给出持平的资本支出指引。