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两位私募信贷CEO相继离职,一只基金卷入联邦调查 - 私募信贷繁荣(与裂痕) - 2026年8月5日当周

2026年8月5日当周的私募信贷与金融行业通讯。在大约一个月的时间里,贝莱德(BlackRock)与黑石(Blackstone)负责私募信贷业务的高管相继离职,贝莱德旗下一只上市借贷基金在把账面价值下调约四分之一后,遭到曼哈顿联邦检方调查,而《Odd Lots》节目上的两位学者则详细剖析了私募股权如何把约7500亿美元的人寿保险资金投入了自家的私募信贷业务。

私募信贷繁荣(与裂痕)

2026年8月5日当周:两位私募信贷CEO相继离职,一只基金卷入联邦调查

摘要

  • 压力已经从电子表格蔓延到了公司牌匾上。 大约一个月之内,分别执掌**贝莱德(BlackRock)与黑石(Blackstone)**私募信贷业务的两位负责人相继离职,其中一只基金,贝莱德旗下的上市借贷基金,在把投资组合价值下调约四分之一后,正遭到联邦检方调查。本周《The Banker Next Door》节目对此进行了报道。
  • 就在散户资金加速撤离之际,各大管理机构却在争抢更多这类资金:黑石与领航投资(Vanguard)、惠灵顿(Wellington)联手推出面向普通投资者的基金产品,高盛(Goldman Sachs)也在推动私募信贷进入401(k)退休计划。看多者称之为"普惠化",看空者称之为"寻找下一个接盘者"。
  • 保险这条线索如今是系统性风险担忧的焦点。 《Odd Lots》一期节目请来两位学者,详细讲解了私募股权如何把约7500亿美元的人寿保险资金投入了自家的私募信贷业务,以及一旦出问题,纳税人为何会在不知不觉中承担部分损失。

先说一句坦诚的提醒:这是由记者与学者主导、而非从业者主导的一周。下文中的硬数据(辞职、减值、赎回)均来自彭博社的报道并经由播客转述,并非高管本人的直接发言。在有影响的地方,我会特别标注。

本周新增内容

1. 两位私募信贷业务负责人相继离职,一只基金卷入联邦调查。 这是本周迄今为止最重要的一条进展。在《The Banker Next Door》节目(该期节目)中,主持人Joseph Bergquist博士梳理了彭博社的报道:Phil Seng即将卸任贝莱德旗下上市借贷基金TCP Capital Corp(股票代码TCPC)的CEO一职。背景是,TCP Capital今年已两次下调投资组合价值,1月下调19%,5月又下调5%(合计相当于净资产值蒸发了约四分之一),而且曼哈顿联邦检方一直在问询该基金的高管。几个概念说明一下:BDC,即企业发展公司,是一种向中型企业发放贷款的上市基金;*净资产值(NAV)*简单来说就是基金自称其贷款组合每股价值多少。这个数字被下调24%,不是小事。

另外,Jonathan Bach已辞去黑石两只旗舰借贷基金BCRED(规模最大的非上市借贷基金)与BXSL(黑石担保贷款基金,即上市那只)的联席CEO一职,7月20日生效。 他的联席CEOBrad Marshall现已成为两只基金的唯一负责人。 Bach在这个圈子里确实是个响当当的名字:他一手打造了Barings的BDC业务,并在富国银行(Wells Fargo)写过广受关注的"BDC记分卡"。基金方面表示他的离职并非源于任何分歧。但这已是BCRED大约一个月内第二位离职的高层(首席运营官已于6月15日离职)。*为何这会影响判断:*减值和指数数字都是抽象的,而高层丢掉工作、基金遭到联邦调查却不是。这是自这轮繁荣开始以来最清晰的一次"出现裂痕"信号。

2. BCRED的赎回数据难看,但黑石称最糟糕的阶段已经过去。 同一期节目,更多来自彭博社的细节。赎回就是投资者要求拿回自己的钱。黑石旗下的巨型非上市基金BCRED,在第一季度收到相当于其股份7.9%的赎回申请,创下纪录,金额约38亿美元,不得不把回购上限提高到7%,并投入约4亿美元的自有及员工资金以帮助满足这些赎回需求。第二季度的赎回申请达到股份的约10%,而基金只能按照标准的5%上限兑付(意味着许多投资者只拿到了自己申请金额的一半左右)。BCRED还把月度派息下调至每股0.18美元,这是九个月内的第二次下调。 对看多者而言唯一的好消息是:在黑石7月23日的财报电话会议上,管理层表示进入第三季度以来压力有所缓解。 *为何重要:*这关系到散户资金外流究竟是在加速还是在趋缓的判断。至少就黑石旗舰基金而言,目前的状态是"仍处高位,但已过峰值"。

3. 就在散户资金外流之际,各大管理机构却在拼命拥抱散户。 同样在《The Banker Next Door》节目中提到:黑石正与领航投资(Vanguard)、惠灵顿(Wellington)合作,推出面向普通个人投资者的首批产品,其中一款混合公开与私募资产,另一款为纯私募资产,并设有季度赎回窗口。高盛也正在推出一款专为401(k)退休计划设计的私募信贷"集合投资信托"。 看多的解读是:让一个确实创造了良好回报的资产类别惠及更广泛的人群。看空的解读,由主持人在节目中大力主张(这部分是他的观点,而非报道事实):把私募贷款与公开资产混在一起、再推入退休账户,会让未来任何救助行动都更容易得到辩护。无论怎么解读,行业发展方向都很明确:它们盯上了你的401(k)。涉及的股票代码:BX、GS、BLK。

4. 保险这条线索如今是系统性风险论证的核心。 《Odd Lots》(该期节目)请来两位学者,Andrew Granato(得州大学奥斯汀分校法学院)与Pranjal Dral(耶鲁大学),讨论他们关于私募股权、私募信贷与保险的新论文。核心事实是:私募股权目前掌管着约7500亿美元的人寿保险资产,并且一直在把这些投资组合从"乏味的AAA级债券"转向自家的私募信贷业务。私募股权公司为什么想要一家保险公司?因为保险资金是有耐心的(投保人不能要求第二天就把钱拿回去),因此它几乎是那些不易变现的贷款的绝佳归宿。(这其实是沃伦·巴菲特早年那个洞见的产业化版本。)

两位作者关注的症结在于:如果一家大型人寿保险公司真的倒闭,其安全网比银行的更薄弱、也更奇特。 保险业没有类似FDIC的机制;取而代之的是,幸存的保险公司要在一家保险公司倒闭之后被摊派费用,但在多数州,它们可以把这笔钱作为税收抵免拿回来,两位作者称之为**"没人投票、却悄悄发生的纳税人纾困"。** 他们还指出了**"影子再保险"现象,即把资产转移到百慕大、爱荷华州或佛蒙特州那些监管宽松的关联公司,外部人因此无从了解其真实状况。*为何重要:*这正是看空阿波罗(Apollo,APO,旗下拥有Athene)、KKR(旗下拥有Global Atlantic)以及黑石**的知识论证核心,这几家公司的整个商业模式都建立在保险资产负债表之上。

5. 这一切究竟有多少会传导到银行身上? 《The Banker Next Door》的第二期节目(链接)梳理了《Bank Director》杂志一篇关于银行风险敞口的文章。值得记住的数字是:根据2025年末FDIC的数据,银行向非银行金融机构(该类别包括私募信贷基金)发放的贷款约为1.32万亿美元,而最大的25家银行持有其中的96%。 但结构上具有一定保护性:美国银行(Bank of America)表示,它只针对基金资产的70%至75%发放贷款,并保留拒绝某笔具体贷款的权利。文章的结论是:私募信贷若出现崩盘,会波及银行,但**"更多是间接影响,而非直接冲击"**,主要体现为贷款增长放缓(向这些基金发放贷款一直是银行增长最快的业务,年复合增速约22%),而非立即出现的坏账核销。涉及股票代码:BAC、JPM,以及区域性银行。

本周分歧

这究竟是信贷周期开始转向的信号,还是一个结构性增长、承保质量良好的资产类别内部的偶发噪音?

看空的论据(周期正在转向)。 本周的证据不断累积。一家上市借贷基金把投资组合价值下调了约24%,并招来联邦调查。这个行业最资深的两位人物先后离职。规模最大的非上市基金一个季度的赎回比例达到约10%。而宏观背景也在恶化:在《The Julia La Roche Show》节目中,经济学家Danielle DiMartino Booth把公开可见的压力与那些看不见的压力联系了起来。真正令人担忧的不只是那些已经公开曝光的问题,更是那些在私募投资组合中根本没有被标记出来的问题。再加上保险这条线索,损失就有可能正在向一个安全网更薄的体系迁移。

看多的论据(偶发、承保良好、持续增长)。 本周由Cliffwater的Phil Huber在《The Millionaire Next Door》(该期节目)中提出的反驳是:这些头条新闻大多集中在约2.5万亿美元市场中那约15%流向散户渠道的部分,而即便在那部分里,投资者其实是在从表现良好的基金里撤资,这是行为现象,而非基本面问题。 数学模型依然成立:20多年来,这个资产类别每年因坏账损失的比例约为1%(约2%的违约率乘以约50%的回收率),而回报率约为9%。那些登上新闻头条的爆雷事件(First Brands、Tricolor)是欺诈,而非承保失误,就连那篇关于银行风险的文章也得出结论,认为风险是间接的。值得注意的是,机构投资者正在加仓,而非撤离。

最能概括本周基调的一句引言,来自DiMartino Booth在《The Julia La Roche Show》节目(该期节目)中的发言:

"我们看到的公开破产数量已经处于15年高位,这意味着私募信贷市场里那些看不见的破产,我们根本不知道会有多少。但我猜我们很快就会知道。"

目前这场辩论的落点是:看多方最有力的论据依然成立(损失数学模型、"欺诈而非承保失误"这一点、机构在加仓)。但本周,看空方拿到了更有分量的证据:一个行业不会仅仅因为"偶发噪音"就丢掉两位CEO、还招来联邦调查。

本周提及的公司

黑石(BX)。 *看多逻辑:*规模最大、最多元化的另类资产管理机构;管理层在7月23日的电话会议上表示,BCRED的赎回压力进入第三季度以来有所缓解;正借助与领航投资(Vanguard)、惠灵顿(Wellington)的合作,进军一个巨大的全新散户/401(k)分销渠道。*看空逻辑:*两只旗舰借贷基金的联席CEO离职(一个月前COO也已离职);BCRED九个月内两次下调派息,且只能兑付约一半的赎回申请;其保险关联模式正是系统性风险批评的靶子。*下一个催化剂:*BCRED的月度赎回与派息数据;是否还有更多高层离职。

黑石担保贷款基金(BXSL)。 *看多逻辑:*高级担保、浮动利率的贷款组合;如果被迫抛售者制造出廉价贷款,它可以趁机买入。*看空逻辑:*刚刚与BCRED一同失去联席CEO;市场情绪与那只非上市基金的赎回故事绑定在一起。*下一个催化剂:*下一季度的不良资产与净资产值更新。

贝莱德/TCP Capital(BLK/TCPC)。 *看多逻辑:*BLK是一家多元化的巨型机构,问题被限制在一只相对较小的BDC内部。*看空逻辑:*TCP Capital今年已把净资产值下调约24%,并正遭到曼哈顿联邦调查;其CEO即将离任。*下一个催化剂:*检方调查的结果(或升级);TCPC下一次净资产值的标记。

高盛(GS)。 *看多逻辑:*正在为庞大的401(k)市场推出私募信贷产品,有望成为一个长久期的资产募集引擎。*看空逻辑:*就在散户体验转差之际,把个人投资者推入一个流动性不佳的资产类别。*下一个催化剂:*高盛私募信贷集合投资信托的接受度与条款细节。

阿波罗(APO)与KKR(KKR)。 *看多逻辑:*保险资金驱动的模式(Athene、Global Atlantic)为其提供了适合私募放贷的耐心、永久性资本。*看空逻辑:*正是这套模式如今成了《Odd Lots》所阐述的学术界/监管系统性风险论证的靶心。*下一个催化剂:*监管机构在保险关联私募信贷方面的任何动作(据报道SEC/财政部已经在关注)。

美国银行(BAC)与摩根大通(JPM)。 *看多逻辑:*结构相对保守(美国银行只针对基金资产的70%至75%放贷,并保留贷款否决权);私募信贷一直是贷款增长的重要引擎。*看空逻辑:*最大的25家银行持有对非银行放贷机构约1.32万亿美元贷款中的96%,如果这台增长引擎熄火,贷款增长也会随之停滞。*下一个催化剂:*银行如今每季度都要披露的扩大版NDFI信息。

Meta(META)。 以数据中心借款人的身份出现:一笔125亿美元的债券(由贝莱德承销、通过摩根大通安排),用于为德州一座数据中心融资,定价收益率为7.53%,被称为自2025年初以来蓝筹数据中心交易中最高的一次收益率(Wall Street Unplugged,7月29日)。*为何值得关注:*如果连投资级的数据中心债务定价都在走高,那么那些正在追逐数据中心放贷业务的私募信贷管理机构,也将面临同样的重新定价压力。

关联影响

  • BDC(ARCC、BXSL、OBDC): BCRED/TCP Capital事件带来的情绪冲击,会波及整个上市BDC板块。但看多的转折点依然存在:像**Ares Capital(ARCC)和Blue Owl(OBDC)**这样资本充足的上市BDC,如果非上市基金被迫为满足赎回而低价抛售贷款,它们完全可能成为接盘买家。(本周没有任何一位从业者就这两只基金上过播客节目;ARCC于7月29日公布的第二季度业绩也未被讨论。)
  • 保险资产负债表合作方:《Odd Lots》的论述把聚光灯打在了阿波罗(旗下Athene)、KKR(旗下Global Atlantic)等公司背后由私募股权掌控的保险公司身上:留意SEC/财政部在关联资产披露方面的任何动作。
  • **区域性银行与大型银行:**风险敞口集中在最大的25家银行身上,真正需要关注的风险是贷款增长放缓,而非立即出现的损失。新的季度NDFI信息披露将是关键信号。
  • **数据中心/资产支持型放贷:**贝莱德/Meta那笔收益率7.53%的债券(三年来AA级或以上评级中利差最宽的一笔)表明,数据中心融资成本正在全面上升,这与阿波罗、黑石、Blue Owl都在追逐的ABF及数据中心放贷业务息息相关。
  • **银团贷款/CLO:**DiMartino Booth关于CCC级(评级最低一档)高收益债利差扩大、不良债务置换增多的观点,正是私募领域标记价值最终可能追随的领先指标。

本周变化

上周(7月22日至29日)的故事是,看空方终于等来了一位内部见证者:Golub Capital的David Golub承认,并给出了一个具体数字,惠誉(Fitch)的私募信贷违约指数运行在"2倍,略高于2倍的正常水平"。本周,压力从一个数字升级为人事与法律事件:两位CEO离职,加上一起联邦调查。具体来看有几处变化:

  • 赎回数据变得更精确,也略微更乐观了一些。 上周的数据点是Barings兑付了11%赎回申请中的5%(兑付率46%)。本周我们得到了黑石旗舰基金的数据:第一季度约7.9%的申请(38亿美元),第二季度约10%,但管理层表示压力在进入第三季度后有所缓解。 也就是说:仍处高位,但可以说已经见顶。
  • 保险这条线索从执法层面推进到了理论层面。 上周是联邦大陪审团向Delaware Life和Clear Spring发出传票。本周,《Odd Lots》则提供了为何这条保险链条如此危险的结构性、学术性框架(担保基金的"隐形纾困"、影子再保险)。SEC与财政部的调查再次被提及。
  • 散户化的叙事从"资金外流"转向了"管理机构反而在加码"。 上周的重点是非上市基金的赎回压力;本周的新闻则是黑石/领航投资/惠灵顿的合作,以及高盛的401(k)产品,即便在资金外流之际,行业反而在更用力地押注散户。
  • 有一条老新闻需要如实说明。 TPG Twin Brook的Trevor Clark(InsuranceAUM第378期,日期为7月29日)再次出现在搜索结果中,但他在上周的通讯中已经报道过,因此这里不将其计入新内容。

**依然缺失的部分(多周持续存在的空白):**至今仍没有一位公开上市BDC的高管在播客中亲口谈论自己正在经历的不良资产、PIK(实物支付,即以更多债务而非现金支付利息)或净资产值数字:本周所有的硬数据都是经由记者转述彭博社的报道而来。仍然没有一位来自Ares/KKR/Blue Owl/HPS的具名从业者发声;关于PIK实物支付选择权、观察名单标记或展期修改(amend-and-extend)的专题节目依然是零。